“以债养债”可能导致全球二次探底-媒体聚焦

“以债养债”可能导致全球二次探底
2010-3-30 14:31:04   来源:《证券时报》  阅读:491   【大中小】
陆前进
欧美部分国家债务水平高
据报道，美国负债至今已达12万亿美元，这一数字在未来十年可能还会再增加8万亿美元。除了美国外，今年1月底，标准普尔将日本AA长期主权信用评级前景由“稳定”调整为“负面”。国际货币基金组织(IMF)的数据显示，日本的政府债务总额今年已飙升至占国内生产总值(GDP)的229%，位列经济合作与发展组织(OECD)所有成员国之首，而这一比例可能还会上升，因为日本议会3月24日通过了总额高达92.299万亿日元(约合1万亿美元)的2010年度预算案。英国的财政赤字和债务水平也在不断上升，最新的数据显示，截至今年1月底，英国政府的公共债务净额总计8485亿英镑，占GDP的60%，未来数年英国债务净额相对于GDP的比例可能接近80%。欧元区国家财政赤字和债务水平也在不断上升，希腊的财政赤字已达到12.7%，希腊债务占GDP比例为113%。截至去年底，意大利政府债务总额已相当于GDP的115.8%，比2008年底增加了10个百分点，成为欧元区公共债务比例最高的国家。较高的财政赤字和债务水平意味着这些国家将来可能不得不“以债养债”，而“以债养债”将增加债务负担，拖累全球经济增长，甚至会出现二次见底的可能。
实际上，“以债养债”首先要建立在较好的政府信用上，政府可以通过发行债券融资，如果政府信用被下调，融资成本会上升，债务负担也会加重。如希腊由于较高的财政赤字和债务水平，希腊信用等级被下调，融资成本不断上升，进一步加重了债务负担。欧盟25日就如何救助负债累累的希腊达成共识，一旦希腊陷入严重困境，可获得欧盟与国际货币基金组织 (IMF)协同安排的双边贷款，这将有利于提高希腊的融资能力。尽管如此，从长期来看，“以债养债”会加大希腊债务负担，往往会使问题变得更加难以解决。
由于受欧洲主权债务危机的影响，3月24日，美国国债价格遭重挫，该国利率互换合约利差收窄至逾20年低点，其中10年期互换合约利差连续第二日出现负值，显示政府国债的借贷成本已和企业间的借贷成本相近，政府债券的信用越来越受到质疑，美国政府债券的融资成本也在上升。
“以债养债”将导致总需求下降
政府“以债养债”可以筹集国内资金，但这可能会影响当前消费和投资，总需求可能会下降。从跨期的角度来看，投资者需要在当期投资和消费，以及将来投资和消费之间调整，现在购买债券，将来可以再消费和投资。“以债养债”将加大债务的负担，意味着将来政府需要征收更多的税收弥补债务缺口，也会影响将来的经济增长和税收收入。而且经济增长的速度一定要高于政府债务利率水平，否则债务将难以化解。债务负担加重会导致国内福利水平下降，老百姓往往有怨言，工人会罢工抗议，社会不稳定也将威胁着经济恢复。此外，国内投资者购买债券，政府将不能够通过货币贬值、通货膨胀等手段转嫁债务负担，所有的债务负担都将由本国人民承担。
一国“以债养债”还可以利用国外的资金，如果国外购买本国债券越多，就可以获得更多的援助资金，但是将来偿还国外资金的也就会越多。实际上，从国外筹集资金不失为一种好的融资渠道，政府信用仍然至关重要，同时汇率必须基本稳定。国外投资者除了考虑违约风险外，还要考虑金融风险，包括汇率风险和利率风险等。政府如果采取货币贬值、滥发货币转嫁债务负担，国外投资者持有该国债券，可能会面临缩水的风险。这样一国债务将不仅仅由本国人民来承担，而是由世界人民共同来承担。因此国外投资者购买该国债券，需要考虑该国的政府信用，该国货币的走势。
“以债养债”会导致一国国内财政政策紧缩，限制经济增长。通常，减轻债务负担，必须压缩政府不必要的开支，同时还要增加税收，国内财政政策必然紧缩，也会抑制经济复苏和增长，进而会影响政府收入。因此政府需要在紧缩政策和经济复苏之间平衡，既要有利于节省开支，又要有利于促进经济增长。实际上现在高赤字国家希腊、葡萄牙就是这么做，如3月3 日希腊政府公布了48亿欧元的财政赤字削减计划；3月25日葡萄牙国会通过了政府在未来三年削减预算赤字的计划。但是削减财政赤字的同时，仍然面临如何促进经济恢复的问题。
必须警惕“以债养债”的风险
实际上，“以债养债”只是一种短期的行为，从长期来看，必须促进经济增长，增加税收收入，否则将来会陷入债务危机。“以债养债”只能够解燃眉之急，最终债务是必须要偿还的，如果“以债养债”，债务会越积越多，还款压力也会越来越大。一旦债务累积到一定程度，政府将无法偿还债务，可能会出现违约，市场将会大幅度震荡，对经济会产生更加严重的冲击。经济增长是解决高债务的主要渠道，经济增长可以刺激就业，增加税收，缓解债务压力，这是解决债务的根本方法。
笔者认为，主权债务严重的国家，短期内可能都会依赖于“以债养债”，但必须警惕“以债养债”的风险，必须采取切实有效措施削减财政赤字和政府债务，同时调整国内经济结构，寻找新的经济增长点，促进经济平衡健康地增长，否则将来债务危机可能会导致经济再次陷进衰退的泥沼。
（作者系复旦大学国际金融系副教授）