神马文学网滚雪球精读
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“沃伦，这念头到底怎么形成的？对赚钱竟会如此的在意？”
他的眼神望向远处，看了一会儿，脑中思绪万千：跳跃、搜寻那些储存在大脑中的记忆。然后，沃伦开始讲他的故事：“巴尔扎克说，每一笔财富的背后都隐藏着一桩罪恶[1]，但伯克希尔决非如此。”
他从椅子上跃起，收回思绪，几大步跨过房间。落身坐进一把金芥末色的扶手椅子，他身子前倾，那神情不像一位72岁的金融家，更像是一个炫耀初恋的少年。如何诠释这个故事，要采访其他哪些人，内容要写些什么：这本书由我全权构思。巴菲特详尽的谈论了人类天性和记忆力的脆弱，然后说到：“当我的观点和他人不同的时候，无论何时，爱丽斯，选用不太讨巧的那个观点。”
巴菲特给我上了很多课，其中最精彩的一些仅仅缘自于对巴菲特的观察。第一堂课就是：以谦卑屈人之兵。
最后看来，没有太多理由不选择那个不太讨人喜欢的观点——但是，当我这么做的时候，通常原因是因为人类的本性而非脆弱的记忆力。这类事情中有一件事发生在1999年的太阳谷(Sun Valley)。
巴菲特说话音调平稳，带着鼻音，吐字快得如连珠炮，他将伊索联系和1990年代的大牛市联系到了一起，而他认为这个牛市就是瞎闹。利润的增长远远低于前期，但林子里的鸟却变得昂贵，因为利率处于低水平，在如此低的利率水平，想持有现金的人数在减少。因此，投资者正在向林中鸟支付着闻所未闻的价格。有时，巴菲特会将其称为“贪婪作祟”。
听众席里坐满了IT业的领头人物，在从大牛市中攫得大笔财富的同时，他们也改变着世界，此刻，他们坐在那里，缄默不言。投资资产组合里充斥、挤压着各种估值奢侈的股票，而他们处于资产组合的第一线位置。他们认为这是很了不起的事。这是新模式，互联网时代的黎明时刻。他们的态度是，巴菲特没有权利说他们贪婪。沃伦——这个聚敛钱财数年、几乎不往外拿的人，从这个车牌就能看出“节约”的吝啬鬼，这个将大部分时间用于思考如何赚钱的人，这个打破IT泡沫、没搭乘IT列车的人——正在往他们的香槟里吐口水。
巴菲特继续他的发言。只有三种方式，股票可以保持一年10%或10%以上的增速。一是利率下降，保持在历史低位。二是投资人——而不是雇员、政府或其他主体——在经济中享有的份额高于历史已有水平。19他说，还有就是经济的增速开始快于正常情况。20诸如此类的乐观假设被巴菲特叫做“痴心妄想”。
巴菲特说，有些人并不认为整个市场会繁荣，他们只是认为他们能够从剩余当中挑选出胜利者。巴菲特解释说，虽然创新可能让世界摆脱贫困，但是历史上创新的投资者后期都没有以高兴收场，他一边说，一边像乐队指挥那样挥舞着手臂，成功的换上了另一张幻灯片。
“这张幻灯片只有列示半页内容，而这些内容来自于一张长达七十页的清单，里面包括了美国所有的汽车公司。”他在空中晃了晃那张完整的清单。“这上面有两千家汽车公司：汽车是二十世纪上半叶最重大的发明。它对人们的生活产生了巨大的影响。如果你在第一批汽车诞生的时代目睹国家是如何因为汽车而发展起来，那么你可能会说，‘这是我必须要投资的领域。’但是，在几年前的两千多家汽车企业中，只有三家企业活了下来21。而且，曾几何时，这三家公司的出售价格都低于其账面价值，即低于当初投入公司并留存下来的资金数额。因此，虽然汽车对美国产生了巨大的正面影响，但却对投资者产生了相反的冲击。”
巴菲特放下清单，把手放进口袋。“好吧。有的时候，找出失败者要容易得多。我想，在此之后，大家能得出显而易见的结论。你应该做的当然之事是卖空经营不好的公司。”(卖空交易者认为股票价格会下跌，因此借来股票并卖出去。如果这么做，那么“卖空”利润来自于把股票以更便宜的价格买回来。如果股票价格上涨，那卖空交易者会亏损。卖空通常都很有风险：因为你的预期和市场长期趋势相反。)
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19当时企业利润占比超过GDP的6%，而长期平均比例是4.88%。到目前为止，企业利润比例已经超过9%，远远高于历史一般水平。
20美国经济的长期真实增长为3%，名义增长为5%(考虑通货膨胀)。除了战后几次严重经济衰退后的经济复苏和繁荣，这个长期增长速度很少被超越。
21全美汽车公司(American Motors)是四大汽车制造商中规模最小的一家，1987年被克莱斯勒(Chrysler)收购。
巴菲特点击了一下，一张相关的幻灯片跳了出来：
美国经营不善的企业数量
1900——1700万
1998——500万
“坦白说，我很失望，因为巴菲特一家在整个这段期间都没有进行卖空。其实，一直都有经营失败的公司。”
听众中有一些人轻笑起来，虽然声音不大。他们的公司可能正在亏钱，但是他们心里都确信自己是胜利者。超新星在天空的重大转折点位置，闪耀着星光。毫无疑问，某一天，他们将在史册上留下美名。
再点击一下，又出现一张幻灯片。
“现在我们再来看看二十一世纪另一项伟大的发明：飞机。从1919年到1939年，美国约有两百多家航空公司。想象一下，当你在小鹰号时代，你是否能预见航空业的未来发展(Kitty Hawk，小鹰号是莱特兄弟发明的飞机名字——译者注)。你可能会看到一个你做梦都想不到的世界。不过，假设你有此远见，而且你也预见到所有这些人要么希望坐着飞机走亲访友，要么希望远离亲戚，要么是其他任何可以在飞机里做的事。与此同时，你决定要对此进行投资。”
“历史上，对航空企业的所有股票投资都赚不到钱，和几年前的情形如出一辙。”
“因此，我想告诉你们：我真的愿意这么想——当我回到小鹰号时代，我会有足够的远见和公益心把ORVILLE给射下来。但我没做到，我有愧于未来的资本投资人。”22
下面又是一阵轻笑。有些人开始对这种毫无新意、过时的例子提不起劲，但是出于尊敬，他们继续听巴菲特讲下去。
这时，巴菲特正在谈论他们的公司业务。“推广、宣传年行业是很好的事，因为新行业很容易推销出去。而要推销现存的产品则非常艰难。相比之下，推销没什么人懂的产品要容易得多，即使是亏损的产品，因为不存在量化的要求。”这番话直接针对席上听众，很有杀伤力。“但是，你知道，人们还是会不停的回来投资。这让我想起来一个关于石油勘探商的故事。这人死后到了天堂。圣彼得说，“恩，我核对过你的情况，你符合所有资格条件。不过存在一个问题。”他说：“我们这里有严格的居住区法律规定，我们让所有石油勘探商呆在那一片。你也看到了，已经完全满了，没地儿给你了。”
“这位石油勘探商说，‘你不介意我说四个字吧？”
“圣彼得说，‘不介意。’”
“因此，石油勘探商把手拢在嘴边，大声叫道：‘地狱有油。’”
“当然的结果是，笼子的锁开了，所有的石油勘探商们开始直往下冲。”
“圣彼得说：‘这真是一招妙计，那么，你进去吧，就跟在家一样，随意些。这片地儿都归你了。’”
“这位石油勘探商停了一会，然后说：‘不，我想我还是跟他们一起吧，毕竟，空穴不来风啊。’”
“恩，这就是人们认识、感受股票的方式。人们很容易相信，流言毕竟非虚这个道理。”
这番话引起一阵不大不小的笑声，然后笑声嘎然而止，因为听众一下明白了巴菲特的话中之意——他们就跟石油勘探商一样没脑子，听信传言，跑到地狱去找石油。
巴菲特的话锋一转，回到谚语中的林中鸟，以之结束了演讲。他说，根本就不存在新模式。股票市场的最终价格只反映出经济的产出。
巴菲特放上一张幻灯片，显示出过去几年的市场价值已经大大超过了经济增长。巴菲特说，这意味着之后17年时间的市场状况不会比1964-1981年的情况好多少，在这段时间，道琼斯指数完全没有增长——如果市场不出现下跌。“如果我必须给出这段时间的最有可能的收益率，那可能是6%。”24不过，最近的盖勒普调查显示，投资者们预期的股票收益率为13-22%。25
巴菲特走到投影幕前。浓密的眉头动来动去，他指着一张有一对赤身男女的漫画图——摘自一个关于股票市场的传奇故事《客户的游艇在哪里？》(Where Are the Customers’ Yachts?)。26“男人对女人说：‘有些事没法子对一个处女说得足够彻底，无论是告诉她还是让她看图片。’”听众听明白了，意思就是买互联网股票的人被忽悠了。人们僵硬在那里，一声不吭。没人笑得出来，轻笑、窃笑和哄笑都没有。
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22巴菲特这里是在作比喻。他承认投资过航空业一两次，但最后都没好收成。
23巴菲特在1985年的董事会主席致信上首次讲述了这个故事，故事引自本·格雷厄姆。格雷厄姆在纽约金融学院举行的题为《当前证券分析存在问题》的系列讲座，在第十次讲座上，他讲述了这个故事。这些讲座的抄本于1946年9月到1947年2月期间公布，可以在以下网址找到：http://www.wiley.com//legeacy/products/subject/finance/bgraham；或者参见本杰明·格雷厄姆和JANET LOWE的“The Rediscovered Benjamin Graham: Selected Writings of the Wall Street Legend”, New York: Wiley,1999.
24这次演讲的浓缩和编写版本发表在1999年11月22日的《财富》杂志，题为《巴菲特先生眼中的股票市场》。
251999年7月pAinewebber-gallup调查。
26Fred Schwed, Jr.,《客户的游艇在哪里？》(Where Are the Customers’ Yachts?)，又名《好好看看华尔街》(A Good Hard Look at Wall Street)，New York, Simon&Schuster,1940.
巴菲特像是看到这一切，他回到讲台，告诉听众们他从伯克希尔·哈撒韦公司给他们带来了“糖果包”。“我刚刚买了一家叫NETJETS的公司，它出售可分权所有的喷气式飞机。我本想送你们一人一架湾流IV型飞机的1/4股。不过，当我到了机场，我就意识到对你们大部分人来说，这实在是太屈尊了。”这个时候，大家笑了起来。巴菲特继续说，作为替代，他准备一人送一个珠宝商用的小型放大镜，他们应该用来看看彼此太太手上戴的戒指——尤其要注意看第三位太太。
此话颇有点睛之效，听众席上的人大笑起来，鼓掌欢呼。然后，人们又不做声了。一股怨气的暗流席卷整个房间。在1999年太阳谷年会上，关于股票市场过度膨胀的演讲就像是对一屋子声名狼藉的人宣扬贞洁。巴菲特的发言也许对听众产生吸引力，坐在椅子上不离去，但是，这不意味着他们会打算放弃。
不过，有些人认为他们听到了很重要的事情。“很了不起，这是关于股票市场的基础教程，一节课就蕴涵了一切。”这是盖茨的想法。27手握资金的投资经理则发现这次演讲令人感到安慰、身心通畅。
巴菲特摇了摇一本书。“这本书对1929年狂躁的股市进行了非常了扎实的分析，充满了智慧。EDGAR LAWRANCE SMITH的《用普通股进行长期投资》(Common Stocks as Long Term Investments)证明了，股票收益总是高于债券。史密斯发现了五个原因，但是其中最新颖的一个原因是，公司可以保留盈利的一部分，然后以同样的回报率进行再投资。这就是利润再投资——1924年的创新理念。但是，正如我的导师本·格雷厄姆以前一直说的‘好主意带给你的麻烦多于坏主意’，因为你会忘记好主意是有限制条件的。凯恩斯LORD在他的书的序言中写道，‘对从历史预期的未来进行预测，这是非常危险的事。’”28
巴菲特已经回到同样的话题：即人们不能从前几年股票价格的加速上涨进行外推。“现在，还有没有什么人没被我挖苦到？”29他暂停了一下。这是一句反问；可没人举手。
“谢谢各位！”巴菲特如此结束了发言。
巴菲特的信条是“表扬单个人，批评一类人”。他并不是故意要把演讲弄得这么挑衅和倒胃口——因为他也非常在意别人怎么看他。他并没有对罪魁祸首点名道姓，他认为这些人不会把他的笑话往心里去。他的观点论述如此的强而有力，几乎可以说是无懈可击，以至于他认为，即使是有人不喜欢他的观点所传递的信息，他们也必须要承认其威力。听众们所感受到的所有不适均未被明确的表达出来。之后，巴菲特一直回答问题，直到会议结束。人们开始起身，对他的演讲报以掌声。无论他们对巴菲特的演说持何种态度——无论以什么标准衡量，本次演讲堪为体现功力之作。
在投资行业，五年时间的杰出投资业绩是非常有说明性的成就，巴菲特在这个行业浸淫四十四年，一直处在第一流的位置。但是，随着记录的拉长，问题也在一直逼近：巴菲特什么时候会停止脚步？他会宣告结束其主导支配地位？或是发生某项重大变动罢黜其位？现在，对有些人来说，是时候了。也许，可以用个人电脑这样的发明，再加上像互联网这样具有说服性的某项技术，来说服或反驳巴菲特。但是，巴菲特显然对可以免费获取的信息置之不理，而且拒绝千禧年正到来的现实。当人们嘀咕着里礼貌客套话“沃伦，演讲非常精彩！”的时候，这些年轻的名流们其实心不在焉，对巴菲特的观点不以为然。30
重点不在于巴菲特错了，而在于即使他最后被证明是对的，但他对未来投资的严厉预期和他传奇的过去形成了如此鲜明的对比。在巴菲特早期辉煌的日子里，股票价格很便宜，巴菲特一把一把的把股票积攒到一块，几乎就他一个人注意到了地上无人问津的金苹果。而随着时间的推移，障碍越来越多，投资、具备优势、发现人所未见的事物，这些事情的难度都在增大。因此，既然现在是新生力量登场的时间，那个对他们进行说教的巴菲特是何许人？那个声称他们会断送牛市、挣不到钱的人又是谁？
……
在夜晚的最后，烟火爆响，划过天际，太阳谷1999年会成为又一件令人愉悦的壮丽盛事。然而，大多数人所记住的不是划水或溜冰表演，而是巴菲特对股票的演讲——确切的说，这是三十年时间里，他发表的首次预言。
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27引自对盖茨的采访。
28凯恩斯写道：“根据过去的经验而得出对未来的归纳性论据，这是非常危险的事，除非人们能分析得出过去经验之所以形成的主要原因。”这是凯恩斯对史密斯《用普通股进行长期投资》写的书评，发表在1925年的《国民》(Nation)杂志和《雅典娜神庙》(Athenaeum)杂志上。后来，这篇文章成了《凯恩斯全集》第十二册的序言。(The Collected Writing of John Maynard Keynes. Vol. 12, Economic Articles and Correspondence; Investment and Editorial. Cambridge: Cambridge University Press,1983)
29喜剧演员莫特·萨尔(Mort Sahl)过去常常用“还有什么人我没有冒犯到吗？”的问话来结束表演。
30此说法来自无意听到这些人的谈论的人，要求匿名。
差不多21岁时，沃伦已经对他自己的投资能力超级自信。到1951年底，他已经将他的资产从9804美元增值到19738美元。也就是说，他在一年之内挣了75%。[1]虽然他理所当然地咨询过他的父亲和本杰明·格雷厄姆，可让他吃惊的是，两个人都表示，“也许你要等上几年。”格雷厄姆——一如既往——认为这个市场太高了。而霍华德(Howard)持悲观态度，他喜欢矿业类股、黄金类股或者其他可以抵御通胀的投资产品。他并不认为其他任何一种投资将会是好的投资，所以他很担心儿子的将来。
这些对沃伦而言都没有意义，因为自1929年以来，商业价值得到了巨大增长。
“当市场高估时，有时这绝对是你所看见的相反的效果。我已经研究过这些公司。我就是不能明白你们为什么不想去拥有它们。这是在微观的层面上，不是对经济增长或者类似的什么做评估。我是在和微观的钱打交道。就我看来，不去拥有它们简直是疯了。可是在另外一端有智商为200的本和我的父亲，本和其他一些经验人士告诉我要等待，而我的父亲，如果他叫我从窗户走出去，我是一定会照做的。”然而，他仍然做出了挑战两位权威人士——他的父亲和格雷厄姆——的决定，于他而言这是很重要的一步。这要求他要考虑自己的判断优于他们的可能性以及他最深深尊敬的两个人思考是否不够理性。他依然确信自己是正确的。如果他的父亲让他从窗户走出去，他也许真的会做——不过如果这意味着丢弃满是便宜股票的穆迪手册(a Moody’s Manual)，那他可不干。
事实上，他看到的机会太多了以致他们第一次调整借钱方面的事宜。他愿意承担等于他资产净值四分之一的债务。“我缺钱投资。如果我对一只股票很上心那我就不得不卖掉一些其他的股票。我厌恶借钱，不过我还是从Omaha国家银行(the Omaha national bank)贷了大约5000美元。因为我还不满21岁所以我父亲不得不为这笔贷款联合署名。银行家戴维斯先生把整个过程搞的象个成年仪式。他说了类似这样的话，‘现在你是一个男人了’然后又提到了5000美元，‘这是个神圣的责任，我们知道你已经具备了将它还回来的品质。’整个过程持续了半个小时，而我就一直坐在这张大桌子的旁边。”
霍华德也许会觉得为儿子的贷款联合署名既骄傲又有点愚蠢，因为沃伦成为一名羽翼丰满的商人已经至少十二年了。既然沃伦已经下定决心，霍华德愿意带他去自己的Buffet-Falk公司——同时建议他去当地著名的柯克帕特里克.佩蒂斯公司(Kirkpatrick Pettis Co.)面试，见识一下Omaha最好的经纪公司提供什么样的服务。
“我去见了斯图尔特·柯克帕特里克(Stewart Kirkpatrick)，面试中间我说我想要聪明的客户。我将努力寻找那些有理解能力的人。而柯克帕特里克表示，事实上，不必担心他们够不够聪明，而要关心他们是不是有钱。这样很好，你不可能因此去冲撞他，而我除了父亲的公司，也不想去其他任何地方工作。”
在Buffet-Falk，沃伦被安置在没有空调的四间私人办公室中的一间，紧挨着“笼子”，那是职员处理钱和证券的一块用玻璃围住的区域。他开始向他认识的最安全的人——姨妈和大学朋友们推销他最喜欢的股票，包括他在沃顿的第一个室友查克·彼得森(Chuck Peterson),他当时在Omaha从事房地产行业，他们又重新取得了联系。
“我打的第一个电话是给我的姨妈爱丽丝,我卖给她100股GEICO(政府员工保险公司，是美国第四大客户汽车保险公司——译者注)。她让我感觉良好。她对我很感兴趣。接着，我让弗雷德、史坦贝克、查克·彼得森等等我能找到的人都买了。但大多数是我自己买了。因为其他人不买，我就想办法自己再买5股。我有一个野心。我想拥有这家公司1%。(千分之一)的股份。现在它总共有175 000股，我计算出，如果这家公司有一天能值10亿美元而我又有千分之一的股份，那我也有100万美元了。所以我需要175股。”[1]
同时，沃伦的工作还包括接受委托卖股票。但在这个狭小的圈子之外，他发现碰到了几乎无法克服的困难。他开始遇到他的父亲当初创立这家经纪公司时面对的障碍，尝到那些Omaha古老家族的人——银行、牧场、啤酒厂以及大百货商店的拥有者对这个杂货商的孙子嗤之以鼻的滋味。现在他的父母已经回华盛顿，孤身一人留在Omaha，沃伦感觉自己得不到一点尊重。
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[1]投资净收入应该是7434美元。他将在巴菲特-法尔科(Buffet-Falk)工作时从工资中省下的2500美元也计算在内.
他不知道如何解读别人，不会稍稍交谈...他谈话的方式是宣传而不是接收
那时侯所有的股票都靠提供全面服务的股票经纪人来卖，大多数人买单个的股票而非基金。所有人统一支付一股6美分的固定佣金。交易作为人际关系的一部分，都是当面成交或者是通过电话达成。每一笔交易都是在和“你的经纪人”聊上几分钟后就发生的，“你的经纪人”既是商人，又是咨询顾问，还是朋友。他也许就住在你家附近，你能在聚会上看到他，你和他在你的乡村俱乐部打高尔夫，或者他来参加你女儿的婚礼。通用汽车每年会出新款汽车，而一个生意人交易汽车的次数可能比股票还多。那就是说，如果他有股票的话。
大客户们并不把沃伦当回事。内布拉斯加联合制造厂(Nebraska Consolidated Mills)，他父亲的一个客户，曾经安排他在早上5点30分出来。[2]“我21岁了。我围着这些人卖股票。而当我把一切都安排好时，他们会问，‘你父亲是怎么看的？’我总是碰到这种情况。”沃伦看起来像“傻瓜”一样，努力地去推销。[3]他不知道如何解读别人，不会稍稍交谈，当然也不是一个好的听众。他谈话的方式是宣传而不是接收。一紧张，他就会像一个消防水管一样滔滔不绝地讲那些他喜欢的股票的信息。一些潜在的客户听着他的高音调，通过其他渠道验证，然后利用他的思想，最后却从其他经纪人那儿买股票，他却拿不到佣金。沃伦震惊于这些和他面对面说话，而且还会一次又一次在城里碰面的人的背信弃义。他感觉自己被欺骗了。有些时候他只是感到困惑。一次他去拜访一位70多岁的家伙。他的桌上堆满了钞票，而秘书就坐在他的膝盖上。她亲吻他一次，他就给她1美元。
“我父亲没有教过我在这种场合下应该怎么做。总的来讲，我没有得到增援。当我第一次开始卖GEICO的股票，Buffet-Falk在市中心有一间小办公室，股票凭证会过来而上面有杰罗姆.纽曼(Jerome Newman)的名字。我是从他那儿买到的股票。那些Buffet-Falk里的家伙们会说，‘天呀，如果你觉得你比杰瑞.纽曼(Jerry Newman)还聪明。。。。。。’”
事实上，Graham-Newman正在筹建新的合伙关系，一些投资人于是抛出GEICO的股票以筹集资金加入。因此事实上是他们在卖股票，而不是Graham-Newman。沃伦并不了解这些。[4]他也不关心是谁在卖GEICO。他从未想过去问公司里的人为什么他们要出售股票。他对自己的观点毫不动摇，也从不隐瞒这一点。
“在那些没上过大学的人中间，有大学学历的我是个聪明人。有一次，一个叫拉尔夫。坎贝尔(Ralph Campbell)的保险经纪人过来见法尔科(Falk)先生，他说：‘为什么这个孩子在到处推销这家公司？’GEICO不用保险经纪人，于是我回答，‘Campbell先生，你最好买点这个股票当作失业保险。’”
戴尔·卡耐基的第一条原则——不要吹毛求疵——还没有被充分理解。沃伦用后来招牌式的巴菲特的智慧去显示他比其他任何人懂的多，但是人们为什么要相信一个21岁的年轻人的才智呢？然而他做到了。看到他不分昼夜地查阅手册、汲取知识，Buffet-Falk里的人肯定被吓坏了。
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[1]深入探讨一下巴菲特关于这家保险公司估值的推理：“股票价格当时在40美元上下，因此整个公司大概值700万美元。我粗略地计算过这家公司应该等值于他的保费规模，因为他们除了保费收入外，还可以在“流通股”上获得投资收入，非常接近1美元换1美元。再加上，他们还有帐面价值。所以我计算出它至少能值保费收入。因此只要他们的保费收入能达到10亿美元，我就会成为百万富翁了。“
[2]这就是后来的康尼格拉(ConAgra)(美国一家老牌的食品公司,世界500强之一-译者注),Buffet-Falk以投资银行家的身份为它安排了价值10万美元的优先股—在当时这可不是一笔小生意。
[3]采访Buffet-Falk公司的秘书玛格丽特。兰登(Margaret Landon)。
[4]根据沃尔特。希劳斯(Walter Schloss)在一次访谈中所说的。诺曼家族是西尔斯罗巴克公司(sears. Roebuck)的朱利叶斯罗森瓦德(Julius Rosenwald )的继承人，“他们是Graham-Newman的大投资人，所以收到了GEICO的股票。诺曼家的人想增加投资，于是用GEICO的股票代替现金投入。沃伦远在Omaha，他在买GEICO。而Graham并不知道他是卖给了沃伦，沃伦也搞不清楚为什么Graham-Newman要出售。”关于Graham-Newman分配GEICO股票一事，詹妮特。洛威(Janet Lowe)写的《Benjamin Graham on Value Investing: Lessons from the Dean of Wall Street》(Chicago:Dearborn Financial Publishing,1994)一书中也有描述。
他的眼神望向远处，看了一会儿，脑中思绪万千：跳跃、搜寻那些储存在大脑中的记忆。然后，沃伦开始讲他的故事：“巴尔扎克说，每一笔财富的背后都隐藏着一桩罪恶[1]，但伯克希尔决非如此。”
他从椅子上跃起，收回思绪，几大步跨过房间。落身坐进一把金芥末色的扶手椅子，他身子前倾，那神情不像一位72岁的金融家，更像是一个炫耀初恋的少年。如何诠释这个故事，要采访其他哪些人，内容要写些什么：这本书由我全权构思。巴菲特详尽的谈论了人类天性和记忆力的脆弱，然后说到：“当我的观点和他人不同的时候，无论何时，爱丽斯，选用不太讨巧的那个观点。”
巴菲特给我上了很多课，其中最精彩的一些仅仅缘自于对巴菲特的观察。第一堂课就是：以谦卑屈人之兵。
最后看来，没有太多理由不选择那个不太讨人喜欢的观点——但是，当我这么做的时候，通常原因是因为人类的本性而非脆弱的记忆力。这类事情中有一件事发生在1999年的太阳谷(Sun Valley)。
巴菲特说话音调平稳，带着鼻音，吐字快得如连珠炮，他将伊索联系和1990年代的大牛市联系到了一起，而他认为这个牛市就是瞎闹。利润的增长远远低于前期，但林子里的鸟却变得昂贵，因为利率处于低水平，在如此低的利率水平，想持有现金的人数在减少。因此，投资者正在向林中鸟支付着闻所未闻的价格。有时，巴菲特会将其称为“贪婪作祟”。
听众席里坐满了IT业的领头人物，在从大牛市中攫得大笔财富的同时，他们也改变着世界，此刻，他们坐在那里，缄默不言。投资资产组合里充斥、挤压着各种估值奢侈的股票，而他们处于资产组合的第一线位置。他们认为这是很了不起的事。这是新模式，互联网时代的黎明时刻。他们的态度是，巴菲特没有权利说他们贪婪。沃伦——这个聚敛钱财数年、几乎不往外拿的人，从这个车牌就能看出“节约”的吝啬鬼，这个将大部分时间用于思考如何赚钱的人，这个打破IT泡沫、没搭乘IT列车的人——正在往他们的香槟里吐口水。
巴菲特继续他的发言。只有三种方式，股票可以保持一年10%或10%以上的增速。一是利率下降，保持在历史低位。二是投资人——而不是雇员、政府或其他主体——在经济中享有的份额高于历史已有水平。19他说，还有就是经济的增速开始快于正常情况。20诸如此类的乐观假设被巴菲特叫做“痴心妄想”。
巴菲特说，有些人并不认为整个市场会繁荣，他们只是认为他们能够从剩余当中挑选出胜利者。巴菲特解释说，虽然创新可能让世界摆脱贫困，但是历史上创新的投资者后期都没有以高兴收场，他一边说，一边像乐队指挥那样挥舞着手臂，成功的换上了另一张幻灯片。
“这张幻灯片只有列示半页内容，而这些内容来自于一张长达七十页的清单，里面包括了美国所有的汽车公司。”他在空中晃了晃那张完整的清单。“这上面有两千家汽车公司：汽车是二十世纪上半叶最重大的发明。它对人们的生活产生了巨大的影响。如果你在第一批汽车诞生的时代目睹国家是如何因为汽车而发展起来，那么你可能会说，‘这是我必须要投资的领域。’但是，在几年前的两千多家汽车企业中，只有三家企业活了下来21。而且，曾几何时，这三家公司的出售价格都低于其账面价值，即低于当初投入公司并留存下来的资金数额。因此，虽然汽车对美国产生了巨大的正面影响，但却对投资者产生了相反的冲击。”
巴菲特放下清单，把手放进口袋。“好吧。有的时候，找出失败者要容易得多。我想，在此之后，大家能得出显而易见的结论。你应该做的当然之事是卖空经营不好的公司。”(卖空交易者认为股票价格会下跌，因此借来股票并卖出去。如果这么做，那么“卖空”利润来自于把股票以更便宜的价格买回来。如果股票价格上涨，那卖空交易者会亏损。卖空通常都很有风险：因为你的预期和市场长期趋势相反。)
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19当时企业利润占比超过GDP的6%，而长期平均比例是4.88%。到目前为止，企业利润比例已经超过9%，远远高于历史一般水平。
20美国经济的长期真实增长为3%，名义增长为5%(考虑通货膨胀)。除了战后几次严重经济衰退后的经济复苏和繁荣，这个长期增长速度很少被超越。
21全美汽车公司(American Motors)是四大汽车制造商中规模最小的一家，1987年被克莱斯勒(Chrysler)收购。
巴菲特点击了一下，一张相关的幻灯片跳了出来：
美国经营不善的企业数量
1900——1700万
1998——500万
“坦白说，我很失望，因为巴菲特一家在整个这段期间都没有进行卖空。其实，一直都有经营失败的公司。”
听众中有一些人轻笑起来，虽然声音不大。他们的公司可能正在亏钱，但是他们心里都确信自己是胜利者。超新星在天空的重大转折点位置，闪耀着星光。毫无疑问，某一天，他们将在史册上留下美名。
再点击一下，又出现一张幻灯片。
“现在我们再来看看二十一世纪另一项伟大的发明：飞机。从1919年到1939年，美国约有两百多家航空公司。想象一下，当你在小鹰号时代，你是否能预见航空业的未来发展(Kitty Hawk，小鹰号是莱特兄弟发明的飞机名字——译者注)。你可能会看到一个你做梦都想不到的世界。不过，假设你有此远见，而且你也预见到所有这些人要么希望坐着飞机走亲访友，要么希望远离亲戚，要么是其他任何可以在飞机里做的事。与此同时，你决定要对此进行投资。”
“历史上，对航空企业的所有股票投资都赚不到钱，和几年前的情形如出一辙。”
“因此，我想告诉你们：我真的愿意这么想——当我回到小鹰号时代，我会有足够的远见和公益心把ORVILLE给射下来。但我没做到，我有愧于未来的资本投资人。”22
下面又是一阵轻笑。有些人开始对这种毫无新意、过时的例子提不起劲，但是出于尊敬，他们继续听巴菲特讲下去。
这时，巴菲特正在谈论他们的公司业务。“推广、宣传年行业是很好的事，因为新行业很容易推销出去。而要推销现存的产品则非常艰难。相比之下，推销没什么人懂的产品要容易得多，即使是亏损的产品，因为不存在量化的要求。”这番话直接针对席上听众，很有杀伤力。“但是，你知道，人们还是会不停的回来投资。这让我想起来一个关于石油勘探商的故事。这人死后到了天堂。圣彼得说，“恩，我核对过你的情况，你符合所有资格条件。不过存在一个问题。”他说：“我们这里有严格的居住区法律规定，我们让所有石油勘探商呆在那一片。你也看到了，已经完全满了，没地儿给你了。”
“这位石油勘探商说，‘你不介意我说四个字吧？”
“圣彼得说，‘不介意。’”
“因此，石油勘探商把手拢在嘴边，大声叫道：‘地狱有油。’”
“当然的结果是，笼子的锁开了，所有的石油勘探商们开始直往下冲。”
“圣彼得说：‘这真是一招妙计，那么，你进去吧，就跟在家一样，随意些。这片地儿都归你了。’”
“这位石油勘探商停了一会，然后说：‘不，我想我还是跟他们一起吧，毕竟，空穴不来风啊。’”
“恩，这就是人们认识、感受股票的方式。人们很容易相信，流言毕竟非虚这个道理。”
这番话引起一阵不大不小的笑声，然后笑声嘎然而止，因为听众一下明白了巴菲特的话中之意——他们就跟石油勘探商一样没脑子，听信传言，跑到地狱去找石油。
巴菲特的话锋一转，回到谚语中的林中鸟，以之结束了演讲。他说，根本就不存在新模式。股票市场的最终价格只反映出经济的产出。
巴菲特放上一张幻灯片，显示出过去几年的市场价值已经大大超过了经济增长。巴菲特说，这意味着之后17年时间的市场状况不会比1964-1981年的情况好多少，在这段时间，道琼斯指数完全没有增长——如果市场不出现下跌。“如果我必须给出这段时间的最有可能的收益率，那可能是6%。”24不过，最近的盖勒普调查显示，投资者们预期的股票收益率为13-22%。25
巴菲特走到投影幕前。浓密的眉头动来动去，他指着一张有一对赤身男女的漫画图——摘自一个关于股票市场的传奇故事《客户的游艇在哪里？》(Where Are the Customers’ Yachts?)。26“男人对女人说：‘有些事没法子对一个处女说得足够彻底，无论是告诉她还是让她看图片。’”听众听明白了，意思就是买互联网股票的人被忽悠了。人们僵硬在那里，一声不吭。没人笑得出来，轻笑、窃笑和哄笑都没有。
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22巴菲特这里是在作比喻。他承认投资过航空业一两次，但最后都没好收成。
23巴菲特在1985年的董事会主席致信上首次讲述了这个故事，故事引自本·格雷厄姆。格雷厄姆在纽约金融学院举行的题为《当前证券分析存在问题》的系列讲座，在第十次讲座上，他讲述了这个故事。这些讲座的抄本于1946年9月到1947年2月期间公布，可以在以下网址找到：http://www.wiley.com//legeacy/products/subject/finance/bgraham；或者参见本杰明·格雷厄姆和JANET LOWE的“The Rediscovered Benjamin Graham: Selected Writings of the Wall Street Legend”, New York: Wiley,1999.
24这次演讲的浓缩和编写版本发表在1999年11月22日的《财富》杂志，题为《巴菲特先生眼中的股票市场》。
251999年7月pAinewebber-gallup调查。
26Fred Schwed, Jr.,《客户的游艇在哪里？》(Where Are the Customers’ Yachts?)，又名《好好看看华尔街》(A Good Hard Look at Wall Street)，New York, Simon&Schuster,1940.
巴菲特像是看到这一切，他回到讲台，告诉听众们他从伯克希尔·哈撒韦公司给他们带来了“糖果包”。“我刚刚买了一家叫NETJETS的公司，它出售可分权所有的喷气式飞机。我本想送你们一人一架湾流IV型飞机的1/4股。不过，当我到了机场，我就意识到对你们大部分人来说，这实在是太屈尊了。”这个时候，大家笑了起来。巴菲特继续说，作为替代，他准备一人送一个珠宝商用的小型放大镜，他们应该用来看看彼此太太手上戴的戒指——尤其要注意看第三位太太。
此话颇有点睛之效，听众席上的人大笑起来，鼓掌欢呼。然后，人们又不做声了。一股怨气的暗流席卷整个房间。在1999年太阳谷年会上，关于股票市场过度膨胀的演讲就像是对一屋子声名狼藉的人宣扬贞洁。巴菲特的发言也许对听众产生吸引力，坐在椅子上不离去，但是，这不意味着他们会打算放弃。
不过，有些人认为他们听到了很重要的事情。“很了不起，这是关于股票市场的基础教程，一节课就蕴涵了一切。”这是盖茨的想法。27手握资金的投资经理则发现这次演讲令人感到安慰、身心通畅。
巴菲特摇了摇一本书。“这本书对1929年狂躁的股市进行了非常了扎实的分析，充满了智慧。EDGAR LAWRANCE SMITH的《用普通股进行长期投资》(Common Stocks as Long Term Investments)证明了，股票收益总是高于债券。史密斯发现了五个原因，但是其中最新颖的一个原因是，公司可以保留盈利的一部分，然后以同样的回报率进行再投资。这就是利润再投资——1924年的创新理念。但是，正如我的导师本·格雷厄姆以前一直说的‘好主意带给你的麻烦多于坏主意’，因为你会忘记好主意是有限制条件的。凯恩斯LORD在他的书的序言中写道，‘对从历史预期的未来进行预测，这是非常危险的事。’”28
巴菲特已经回到同样的话题：即人们不能从前几年股票价格的加速上涨进行外推。“现在，还有没有什么人没被我挖苦到？”29他暂停了一下。这是一句反问；可没人举手。
“谢谢各位！”巴菲特如此结束了发言。
巴菲特的信条是“表扬单个人，批评一类人”。他并不是故意要把演讲弄得这么挑衅和倒胃口——因为他也非常在意别人怎么看他。他并没有对罪魁祸首点名道姓，他认为这些人不会把他的笑话往心里去。他的观点论述如此的强而有力，几乎可以说是无懈可击，以至于他认为，即使是有人不喜欢他的观点所传递的信息，他们也必须要承认其威力。听众们所感受到的所有不适均未被明确的表达出来。之后，巴菲特一直回答问题，直到会议结束。人们开始起身，对他的演讲报以掌声。无论他们对巴菲特的演说持何种态度——无论以什么标准衡量，本次演讲堪为体现功力之作。
在投资行业，五年时间的杰出投资业绩是非常有说明性的成就，巴菲特在这个行业浸淫四十四年，一直处在第一流的位置。但是，随着记录的拉长，问题也在一直逼近：巴菲特什么时候会停止脚步？他会宣告结束其主导支配地位？或是发生某项重大变动罢黜其位？现在，对有些人来说，是时候了。也许，可以用个人电脑这样的发明，再加上像互联网这样具有说服性的某项技术，来说服或反驳巴菲特。但是，巴菲特显然对可以免费获取的信息置之不理，而且拒绝千禧年正到来的现实。当人们嘀咕着里礼貌客套话“沃伦，演讲非常精彩！”的时候，这些年轻的名流们其实心不在焉，对巴菲特的观点不以为然。30
重点不在于巴菲特错了，而在于即使他最后被证明是对的，但他对未来投资的严厉预期和他传奇的过去形成了如此鲜明的对比。在巴菲特早期辉煌的日子里，股票价格很便宜，巴菲特一把一把的把股票积攒到一块，几乎就他一个人注意到了地上无人问津的金苹果。而随着时间的推移，障碍越来越多，投资、具备优势、发现人所未见的事物，这些事情的难度都在增大。因此，既然现在是新生力量登场的时间，那个对他们进行说教的巴菲特是何许人？那个声称他们会断送牛市、挣不到钱的人又是谁？
……
在夜晚的最后，烟火爆响，划过天际，太阳谷1999年会成为又一件令人愉悦的壮丽盛事。然而，大多数人所记住的不是划水或溜冰表演，而是巴菲特对股票的演讲——确切的说，这是三十年时间里，他发表的首次预言。
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27引自对盖茨的采访。
28凯恩斯写道：“根据过去的经验而得出对未来的归纳性论据，这是非常危险的事，除非人们能分析得出过去经验之所以形成的主要原因。”这是凯恩斯对史密斯《用普通股进行长期投资》写的书评，发表在1925年的《国民》(Nation)杂志和《雅典娜神庙》(Athenaeum)杂志上。后来，这篇文章成了《凯恩斯全集》第十二册的序言。(The Collected Writing of John Maynard Keynes. Vol. 12, Economic Articles and Correspondence; Investment and Editorial. Cambridge: Cambridge University Press,1983)
29喜剧演员莫特·萨尔(Mort Sahl)过去常常用“还有什么人我没有冒犯到吗？”的问话来结束表演。
30此说法来自无意听到这些人的谈论的人，要求匿名。
差不多21岁时，沃伦已经对他自己的投资能力超级自信。到1951年底，他已经将他的资产从9804美元增值到19738美元。也就是说，他在一年之内挣了75%。[1]虽然他理所当然地咨询过他的父亲和本杰明·格雷厄姆，可让他吃惊的是，两个人都表示，“也许你要等上几年。”格雷厄姆——一如既往——认为这个市场太高了。而霍华德(Howard)持悲观态度，他喜欢矿业类股、黄金类股或者其他可以抵御通胀的投资产品。他并不认为其他任何一种投资将会是好的投资，所以他很担心儿子的将来。
这些对沃伦而言都没有意义，因为自1929年以来，商业价值得到了巨大增长。
“当市场高估时，有时这绝对是你所看见的相反的效果。我已经研究过这些公司。我就是不能明白你们为什么不想去拥有它们。这是在微观的层面上，不是对经济增长或者类似的什么做评估。我是在和微观的钱打交道。就我看来，不去拥有它们简直是疯了。可是在另外一端有智商为200的本和我的父亲，本和其他一些经验人士告诉我要等待，而我的父亲，如果他叫我从窗户走出去，我是一定会照做的。”然而，他仍然做出了挑战两位权威人士——他的父亲和格雷厄姆——的决定，于他而言这是很重要的一步。这要求他要考虑自己的判断优于他们的可能性以及他最深深尊敬的两个人思考是否不够理性。他依然确信自己是正确的。如果他的父亲让他从窗户走出去，他也许真的会做——不过如果这意味着丢弃满是便宜股票的穆迪手册(a Moody’s Manual)，那他可不干。
事实上，他看到的机会太多了以致他们第一次调整借钱方面的事宜。他愿意承担等于他资产净值四分之一的债务。“我缺钱投资。如果我对一只股票很上心那我就不得不卖掉一些其他的股票。我厌恶借钱，不过我还是从Omaha国家银行(the Omaha national bank)贷了大约5000美元。因为我还不满21岁所以我父亲不得不为这笔贷款联合署名。银行家戴维斯先生把整个过程搞的象个成年仪式。他说了类似这样的话，‘现在你是一个男人了’然后又提到了5000美元，‘这是个神圣的责任，我们知道你已经具备了将它还回来的品质。’整个过程持续了半个小时，而我就一直坐在这张大桌子的旁边。”
霍华德也许会觉得为儿子的贷款联合署名既骄傲又有点愚蠢，因为沃伦成为一名羽翼丰满的商人已经至少十二年了。既然沃伦已经下定决心，霍华德愿意带他去自己的Buffet-Falk公司——同时建议他去当地著名的柯克帕特里克.佩蒂斯公司(Kirkpatrick Pettis Co.)面试，见识一下Omaha最好的经纪公司提供什么样的服务。
“我去见了斯图尔特·柯克帕特里克(Stewart Kirkpatrick)，面试中间我说我想要聪明的客户。我将努力寻找那些有理解能力的人。而柯克帕特里克表示，事实上，不必担心他们够不够聪明，而要关心他们是不是有钱。这样很好，你不可能因此去冲撞他，而我除了父亲的公司，也不想去其他任何地方工作。”
在Buffet-Falk，沃伦被安置在没有空调的四间私人办公室中的一间，紧挨着“笼子”，那是职员处理钱和证券的一块用玻璃围住的区域。他开始向他认识的最安全的人——姨妈和大学朋友们推销他最喜欢的股票，包括他在沃顿的第一个室友查克·彼得森(Chuck Peterson),他当时在Omaha从事房地产行业，他们又重新取得了联系。
“我打的第一个电话是给我的姨妈爱丽丝,我卖给她100股GEICO(政府员工保险公司，是美国第四大客户汽车保险公司——译者注)。她让我感觉良好。她对我很感兴趣。接着，我让弗雷德、史坦贝克、查克·彼得森等等我能找到的人都买了。但大多数是我自己买了。因为其他人不买，我就想办法自己再买5股。我有一个野心。我想拥有这家公司1%。(千分之一)的股份。现在它总共有175 000股，我计算出，如果这家公司有一天能值10亿美元而我又有千分之一的股份，那我也有100万美元了。所以我需要175股。”[1]
同时，沃伦的工作还包括接受委托卖股票。但在这个狭小的圈子之外，他发现碰到了几乎无法克服的困难。他开始遇到他的父亲当初创立这家经纪公司时面对的障碍，尝到那些Omaha古老家族的人——银行、牧场、啤酒厂以及大百货商店的拥有者对这个杂货商的孙子嗤之以鼻的滋味。现在他的父母已经回华盛顿，孤身一人留在Omaha，沃伦感觉自己得不到一点尊重。
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[1]投资净收入应该是7434美元。他将在巴菲特-法尔科(Buffet-Falk)工作时从工资中省下的2500美元也计算在内.
他不知道如何解读别人，不会稍稍交谈...他谈话的方式是宣传而不是接收
那时侯所有的股票都靠提供全面服务的股票经纪人来卖，大多数人买单个的股票而非基金。所有人统一支付一股6美分的固定佣金。交易作为人际关系的一部分，都是当面成交或者是通过电话达成。每一笔交易都是在和“你的经纪人”聊上几分钟后就发生的，“你的经纪人”既是商人，又是咨询顾问，还是朋友。他也许就住在你家附近，你能在聚会上看到他，你和他在你的乡村俱乐部打高尔夫，或者他来参加你女儿的婚礼。通用汽车每年会出新款汽车，而一个生意人交易汽车的次数可能比股票还多。那就是说，如果他有股票的话。
大客户们并不把沃伦当回事。内布拉斯加联合制造厂(Nebraska Consolidated Mills)，他父亲的一个客户，曾经安排他在早上5点30分出来。[2]“我21岁了。我围着这些人卖股票。而当我把一切都安排好时，他们会问，‘你父亲是怎么看的？’我总是碰到这种情况。”沃伦看起来像“傻瓜”一样，努力地去推销。[3]他不知道如何解读别人，不会稍稍交谈，当然也不是一个好的听众。他谈话的方式是宣传而不是接收。一紧张，他就会像一个消防水管一样滔滔不绝地讲那些他喜欢的股票的信息。一些潜在的客户听着他的高音调，通过其他渠道验证，然后利用他的思想，最后却从其他经纪人那儿买股票，他却拿不到佣金。沃伦震惊于这些和他面对面说话，而且还会一次又一次在城里碰面的人的背信弃义。他感觉自己被欺骗了。有些时候他只是感到困惑。一次他去拜访一位70多岁的家伙。他的桌上堆满了钞票，而秘书就坐在他的膝盖上。她亲吻他一次，他就给她1美元。
“我父亲没有教过我在这种场合下应该怎么做。总的来讲，我没有得到增援。当我第一次开始卖GEICO的股票，Buffet-Falk在市中心有一间小办公室，股票凭证会过来而上面有杰罗姆.纽曼(Jerome Newman)的名字。我是从他那儿买到的股票。那些Buffet-Falk里的家伙们会说，‘天呀，如果你觉得你比杰瑞.纽曼(Jerry Newman)还聪明。。。。。。’”
事实上，Graham-Newman正在筹建新的合伙关系，一些投资人于是抛出GEICO的股票以筹集资金加入。因此事实上是他们在卖股票，而不是Graham-Newman。沃伦并不了解这些。[4]他也不关心是谁在卖GEICO。他从未想过去问公司里的人为什么他们要出售股票。他对自己的观点毫不动摇，也从不隐瞒这一点。
“在那些没上过大学的人中间，有大学学历的我是个聪明人。有一次，一个叫拉尔夫。坎贝尔(Ralph Campbell)的保险经纪人过来见法尔科(Falk)先生，他说：‘为什么这个孩子在到处推销这家公司？’GEICO不用保险经纪人，于是我回答，‘Campbell先生，你最好买点这个股票当作失业保险。’”
戴尔·卡耐基的第一条原则——不要吹毛求疵——还没有被充分理解。沃伦用后来招牌式的巴菲特的智慧去显示他比其他任何人懂的多，但是人们为什么要相信一个21岁的年轻人的才智呢？然而他做到了。看到他不分昼夜地查阅手册、汲取知识，Buffet-Falk里的人肯定被吓坏了。
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[1]深入探讨一下巴菲特关于这家保险公司估值的推理：“股票价格当时在40美元上下，因此整个公司大概值700万美元。我粗略地计算过这家公司应该等值于他的保费规模，因为他们除了保费收入外，还可以在“流通股”上获得投资收入，非常接近1美元换1美元。再加上，他们还有帐面价值。所以我计算出它至少能值保费收入。因此只要他们的保费收入能达到10亿美元，我就会成为百万富翁了。“
[2]这就是后来的康尼格拉(ConAgra)(美国一家老牌的食品公司,世界500强之一-译者注),Buffet-Falk以投资银行家的身份为它安排了价值10万美元的优先股—在当时这可不是一笔小生意。
[3]采访Buffet-Falk公司的秘书玛格丽特。兰登(Margaret Landon)。
[4]根据沃尔特。希劳斯(Walter Schloss)在一次访谈中所说的。诺曼家族是西尔斯罗巴克公司(sears. Roebuck)的朱利叶斯罗森瓦德(Julius Rosenwald )的继承人，“他们是Graham-Newman的大投资人，所以收到了GEICO的股票。诺曼家的人想增加投资，于是用GEICO的股票代替现金投入。沃伦远在Omaha，他在买GEICO。而Graham并不知道他是卖给了沃伦，沃伦也搞不清楚为什么Graham-Newman要出售。”关于Graham-Newman分配GEICO股票一事，詹妮特。洛威(Janet Lowe)写的《Benjamin Graham on Value Investing: Lessons from the Dean of Wall Street》(Chicago:Dearborn Financial Publishing,1994)一书中也有描述。