一轮波澜壮阔的大牛市正在中国诞生（下）

时间：2004年3月15日16:27

一轮波澜壮阔的大牛市正在中国诞生（下）
———访“赤子之心”中国成长投资基金经理赵丹阳
■本刊记者／江红霄
中国是一个被低估的蓝筹股
《红周刊》：上次你提到上证指数可能在未来５年内挑战５０００点的时候，有一个很重要的支持依据就是对人民币升值的预期。能具体谈谈这个重要的影响因素吗？
赵丹阳：我们认为，中国今天面临的情况和日本１９８５年的处境非常相似，H股、A股现在只是一轮波澜壮阔的大牛市的开始，正处于１９８５年日元升值前夕的位置上。
１９８５年，日本经过战后几十年的黄金发展期，各个产业竞争力非常强大，贸易顺差达４７０亿美金。美国联手其它发达国家，向日本施压，要求日元升值，这就是著名的广场协议。随后日元从１９８５年对美元１：２６０升到９０年代初最高达１：８０，升值了３倍。在日元升值的预期下，全球资本涌向日本，日经指数从１９８５年的７６００点升至１９９０年最高３９０００点，升了５倍。日本的地产价格也升至极其高位，最高时，东京的地产总值超过了全美国的地产总值。
中国刚经过二十年的高速增长，国力得到空前的加强，我们认为，人民币未来将是继美元、欧元、日元后全世界第四大硬通货币，人民币资本崛起势不可挡。
《红周刊》：人民币升值能够给海外投资者带来怎样的好处？
赵丹阳：对一个美元区的投资者来说，我们假设到２０１０年时，人民币升值１倍，如果他将１亿美元投入中国资产，即使假设存入银行没有利息或资产本身不升值，７年后，人民币升值１倍，他卖掉人民币资产换回美元，那么以美元计每年他的复合回报率仍有１０．５％。同美国三十年期国债５％的收益率比较，回报要高出一倍。更重要的是，人民币升值是一个确定的事件，对这一确定事物进行投资，内在风险要比３０年期美国国债小很多。
《红周刊》：有报道说，海外的一些投资机构表示，“大家都盯着中国公司，只是在犹豫不知道该把钱放哪个公司名下。”就你的了解，海外投资者到底对中国股市有多热衷？
赵丹阳：如果我们假设中国是一家上市公司，１９９５年人民币对美元１：８．２７，当年中国GDP总值为５７７３３亿元人民币，从美元角度衡量，９年前中国还属创业板公司，系统及政策风险颇大。但是经过这么多年的发展，“中国”这家上市公司已经今非昔比，２００３年GDP总值达到１１６６９４元亿人民币，综合实力、盈利能力大大增强。可是它以美元标价的价格还是维持在９年前１：８．２７的水准上，因此，对外资而言，这是一个大大被低估的蓝筹股。
另外，从另一个角度看，沃尔玛和微软两家上市公司的总市值为５０００多亿美元，折合人民币４万多亿，相当于我们深沪两地１０００多家上市公司的总市值，也就是说，美国两家上市公司就可以买下整个中国最优秀的上市公司，这岂不是很荒谬？！这其中又蕴涵着什么含义呢？在一种资产被严重低估的时候，P ／E还重要吗？
因此，以巴菲特为代表的海外资本精英重仓投入中国资产就不足为奇。“拥有中国资产，分享中国成长”也将是未来十年华尔街谈论的主题。
《红周刊》：根据什么现象你们会认为在人民币资产升值的大背景下，寻找最优秀的中国资产已成为共识？
赵丹阳：我们注意到，２００２年中国吸引外资的数量占全球第一位。中国２００３年的外汇储备增加了１６００亿美元，而且主要是下半年增加的，相当于前１０年总和２８００亿美元的一半多，可见全球资本正在寻求各种方式，大幅度快速地进入中国市场。
中国资产是一种很好的选择
《红周刊》：不过，我们也注意到，前两天国家外汇管理局局长郭树清曾提到，今年人民币升值预期有望在一定程度上得到缓解。如果采取押注的方式赌人民币升值，有可能付出巨大代价。对这个问题你怎么看？
赵丹阳：由于日本前车之鉴，急速升值对一个国家产业发展破坏力极大。况且目前对美国出口仅占中国整个出口的２１％，因此，我们赞同中央政府目前做法，坚持稳定的人民币汇率。吸引更多的海外产业资本进入中国，全面增强各个行业的竞争力。
但在中央政府坚守人民币汇率时，将会遇到一些挑战。央行行长周小川也曾指出，要警惕通货膨胀的趋势。我们预计，下半年，中国通货膨胀会加剧。全球资本进入中国，追逐有限的商品，将会带来极大的问题。
另一方面，中国出口竞争力的加强，在向全世界输出更多商品的同时，也会带来贸易保护主义问题。
因此，对中央政府来说，这是一个两难的选择：要么人民币升值，失业率上升，竞争力下降；要么接受通货膨胀，以及更多的贸易磨擦。我们认为，中央政府最终会走中间路线，接受缓慢的升值，忍受一些通货膨胀。
对证券市场来说，人民币升值及通货膨胀将是未来资产配置及证券选择的两大前提。债券市场在连续几年的大牛市后，从去年开始已经进入大熊市，那些能抵御通货侵蚀的上市公司，将是未来几年的大赢家。但不管从哪方面看，中国资产都将是很好的一种资产选择。
红周刊》：中国资产是一种怎样的概念？如果说，对A、B、H股的投资都只是一种方式，当前投资哪个市场、什么样的公司，能够分享到中国经济的高速成长的成果？
赵丹阳：目前来讲，中国资产指的是公司主营在中国大陆、收入主要为人民币的公司。目前A股、B股、H股都属于中国资产概念。投入这样的公司，从整个市场角度来看，都能分享到整个中国经济的高速增长，相对而言，我们更看好各个行业的龙头企业。
由于香港和内地股市将同时进入一轮大牛市，因此，选择龙头企业、未来３０年的时间内还能存在、值得长期投资的公司风险性更小。
好公司是值得长期投资的
《红周刊》：就你们的了解，海外投资者钟爱的是什么类型的股票？经过２００３年的价值投资，内地很多大企业股票的市场价格已经有较大幅度的上扬，他们还会钟情于这类股票吗？
赵丹阳：瑞银首次公开的那五只股票的名单就很经典，很有代表性。对他们来说，不会因为价格已经有所上扬就不去投资这些股票，因为如果这个企业后市还有２００％以上的增长空间，又怎么会介意眼前的一点升幅呢？我们可以看到，汇丰在过去的３０年里涨了几十倍，和黄涨了上百倍，因此，真正好的公司是值得长期投资的。
在过去的几十年里，很多人读完可口可乐的报表后，总是在感叹怎么没像巴菲特一样，及早发现这么优秀的公司，可是如果他现在不关注那些在中国各行业中的龙头企业，几十年后，他会发现自己又错过了一次赚取几十倍利润的机会。
如同我们前面所说，中国的企业目前同全球的大企业相比还都是小公司，我们相信从这些企业里一定会跑出来中国的沃尔玛、中国的可口可乐。
心目中的完美投资
《红周刊》：尽管你认为小企业是没人看的，但是不同性质资金的偏好总是不一样的，近阶段一些小盘股就比较活跃。对于这类小盘股的运行，你们会不屑一顾，还是会试图探究其背后上涨的动力？
赵丹阳：对我们来说，主要是从企业的角度看股票，而不是从交易的角度。我们认为，当前有些小盘股的活跃还是由于旧的投资理念的存续影响。因此，对小盘股不是说不可以关注，关键还是其公司运营风险太大，未来能够存活下来的概率太低。
我们心目中的完美投资是其风险级别相当于债券，成长级别相当于高科技股，当然，这样的难度很大，有时候几近苛求。但我们深知，一旦投资出现失误，损失的将不仅仅是金钱，还是机会成本。
《红周刊》：照我的理解，你所说的的完美投资，应当是用好的价格投资好的上市公司，怎样才能做到？
赵丹阳：在我们看来，投资分为三种：第一种，高风险－低回报；第二种，风险－回报对称（有效市场理论所信奉的）；第三种，低风险－高回报。我们永远在寻找第三种投资机遇。在平时我们做好足够的研究，开阔自己的视野，准备好头寸。在大多数时候，我们会静静地等待，就像潜伏在草丛里的狮子一样，当市场因各种原因出现有利的机会时，我们会全力出击。
从这点看，对我们来说，不太喜欢牛市，更喜欢熊市。因为在牛市中不容易买到低估的股票，但在熊市中大把大把的好股票少人问津。
珍惜钻石级的投资机遇
《红周刊》：你们在过去的几年里采取集中投资的策略回报还不错，但是，如果牛市来临，市场的机会更加多元，你还会采取这种策略实现你的投资目标吗？
赵丹阳：还会采取这样的策略。因为我们投资的是企业，在我们每一次投资的时候，我们都倍加小心。２００１年在投资同仁堂科技的时候，我们每个月要去药店看同仁堂六味地黄丸瓶底的生产日期，投资宁沪高速的时候，我们还派人去高速公路去数车的流量。在每一次投资决策形成的最后一天，我一定会问自己，如果今天我们投资在这个头寸上，明天我能否安睡？
由于我们每一次投资都需耗费大量的精力，所以，我们投资的股票一般数目不会很多，有的可能持有几年都不换手。钻石级的投资机遇永远是稀缺的，一旦拥有，绝不轻言放弃。
附：抛弃技术分析，专注公司投资
证券市场每日价格的波动是持续和毫无意义的，市场只不过是大众各种心理的随机反映。市场永远是错的，大众永远是错的。市场的墨菲定律———永远有８０％投资者亏损的法则说明，成功的投资者永远不要和人群站在一起。
我们不是先知，从不预测股指，指数的底和顶只有上帝才知道，故我们抛弃指数分析、量价分析。我们从不用个股图形作为判断投资的依据，图形只是工具，个股曲线什么也不反映，它只是大众心理对公司每日看法的图表化。从历史曲线试图引申出未来曲线走势，本身是一件非常荒谬的事！我们也只赞成基本分析的一部分。
我们所做的事情非常简单，寻找在不同行业里能在未来１０年、２０年、３０年中存活下来，并且有比较高的成功确定性的企业。我们深信，如果拥有这些企业部分乃至全部的股权，我们的财富将随着这些企业的高速成长而傲人。
与其说我们是证券分析专家，不如说我们是企业投资专家———借助国泰君安十年来积累的数据库和团队，我们专注于公司投资。
一旦确定买入，我们则遵循集中投资、长期持有的策略———集中投资于最优秀的几家企业。我们相信，风险的控制不在于投资目标的分散程度，而取决于投资目标的真正内在价值，只有那些对自己在做什么都不清楚的投资者才需要广泛多元化的投资战略。所以我们不会频繁交易，高昂的交易成本是长期投资的敌人。
我们热爱投资，因为我们遵循自己的理念，享受投资的过程。３０年后，我们回头看这段历史，一定会发现，自己当初正处于中国新一轮牛市的起点，我们将伴随您见证这一切。
———摘自《“赤子之心”基金的投资理念》
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