人才风险投资(转自一个网友的来信)

[编者按：4月份，北京大学的的杨勇同学给中心主任仲大军先生传来了自己所写的这篇论文，想听听仲先生的意见，由于忙，仲先生直到最近才抽空看了这篇文章。他的感觉是，这篇文章写得很超前，既指出了人才投资的一些共性问题，又反映了当前西方发达国家的新动向。但他提醒人们多加注意影响人才投资的客观因素。譬如象中国这样的发展中国家，只能根据自己的经济、物质发展水平培育人才，也可以适当采用透支式的、跳跃式的方法培养高级人才，直接进入发达国家的高级人才行列。量力而行的渐进型人才投资与通过借贷冒险型的才投资都是培育人才的方法。其成功的诀窍在于把握好分寸和尺度。如果不看清市场贸然采用借贷式人才风险投资，其结果很可能收不回投资成本。导致这种现象的最根本原因在于：一个国家的知识经济和服务业发展水平取决于这个国家的的第一和第二产业发展水平，没有强大的第一和第二产业做后盾，盲目投资培养第三产业的服务型人才就可能无用武之地。中国目前既存在着人力教育受经济发展水平和财力严重制约的现象，又存在着某些人才教育生产过剩的现象。说到底，这是提高与普及的关系没处理好。仲先生的观点很值得广大人才投资者参考。]
人才风险投资
北京大学 杨 勇2002年4月理论提出背景
 
理论提出背景
 
2002年4月理论提出背景
 
理论提出背景
一、风险投资给我们的启发
风险投资，是由专业投资机构在自担风险的前提下，通过科学评估和严格筛选，向有潜在发展前景的新创或市值被低估的公司、项目、产品注入资本，并运用科学管理方式增加风险资本的附加值。
近半个多世纪以来，风险投资发展迅速，风靡全球。它不仅有利于促进技术创新、拉动经济增长等，还培养了青年人的冒险精神、进取意志，这对于一个国家、一个民族而言，收益是无法衡量的。更直接地，它对企业具有重大的融资功能。这些小企业在发展初期，由于投资风险高，而且也没有有效的投资评估手段，从传统的融资渠道难以获得发展所需资金，资金成为了小企业发展的瓶颈。但是它们潜在的高增长性却吸引了风险投资家的介入，统计表明，70％的风险资本投在了高科技企业。由于其回报极其惊人，使得近年来风险投资基金的规模急剧增长，从1970年的1亿美元发展到今天的超过1千亿美元的规模。
不可否认，高收益性是风险投资迅速发展的内在动力。另一方面，风险投资的迅速发展与世界各国对风险投资提供的良好的软环境也是密不可分的。包括政府补助、税收优惠、政府担保以及为风险企业建立的第二股票市场。显然，政府在促进风险投资这一新生事物上大有作为。
二、教育经费拮据的现实
我国教育经费短缺是不争的事实。国际上，把公共教育支出(相当于我国的财政预算内教育拨款)占国民生产总值的比例，作为衡量一国政府对教育经费投入水平的主要指标的惯例。90年代初我国财政性教育经费接近国民生产总值3%，而世界发展中国家在八十年代中期平均已达4%。1997年，国家财政性教育经费支出占国民生产总值的比例为2.49％，即使到本世纪末这一比例达到5％，仍大大低于发达国家的水平。
从已经稀缺的教育经费资源中再抽提一定的比例用作助学金，努力使所有成绩达到要求的学生不因经费问题而被大学拒之门外，这已经是捉襟见肘。更重要的是，目前的助学金主要是为了帮助那些生活困难的学生，所起的主要作用只能说是让更多的青年人完成学业，拿到文凭而已。但是一个国家的发展更需要一大批顶尖的各个领域的杰出人才，这就需要有雄厚的资金投资在优秀学生身上，为他们提供优越的学习条件，充分开发他们的潜力，而不仅仅是满足他们的生活需求。
三、青年人的“流动性约束”
来关注一下经济学中的跨时期（两期）预算约束模型。
C1+C2/(1+r) = Y1+Y2/(1+r)
C1：个人的当期消费
C2：个人的未来消费
Y1：个人的现在收入
Y2：个人的未来收入(预期收入)
r ：市场利率
这个等式的基本含义是：消费的现值等于产出（对个人来说，就是其收入）。假定金融市场的存在使个人可以方便地贷款。只要个人在其预算约束范围内，可以根据自身偏好随意调整各期消费—储蓄组合。如图：
消费者的效用无差异曲线与收入预算约束线相切于点A时，其效用达到最大化。A点异于初始Q点，可见消费者偏好的当期消费水平要高于受收入约束条件下的消费水平。但由于可以以r的市场利率方便借贷，消费者依然可以达到A点的消费水平。否则，通过Q的效用曲线U2低于切A点的U1——说明金融市场的存在提高了个人福利。
但是实际生活中由于经济“流动性约束"的存在，使得消费者的效用远远低于理论上的最优点。
经济学中的“流动性约束”是指缺乏金融财富存量而又不能获得贷款的主体，无法把将来的收入提前消费，所以一个人所能达到的最大效用主要还是取决于当前的收入，这就极大的限制了一个人的消费效用最大化。这种现象实际上是金融市场缺失的情况：个人没有能力用未来收入作担保而获得贷款或者贷款人认为他们不能够偿还他们的贷款。
作为我们讨论的对象：一名优秀的大学生，无论其预期收入有多么好，“几乎可以肯定地说，他不可能获得足以使他的消费标准(我们要强调的是消费中的脑智力投资消费)达到其预期持久收入水平的贷款。”由于金融市场通常的贷款都是有担保的，或贷款人有很高的信誉度。作为一名学生，这两方面都是非常缺乏的。一项研究表明，即使在美国这个金融服务相当发达的国家里，也有高达20%的人口受到流动性约束的制约。而根据笔者在北京大学校内的调查问卷显示，有36.7%的被调查者感到“手头有点紧”，4%的人感到“长期缺钱花”，分析其原因，目前大学生的消费主要来源是家庭的供给，也有一小部分来自助学金或勤工俭学，这实际上可以认为是提前消费，但是远远小于理论上最优值，也就是说，北大的学生中大约有40%的人受到了资金上流动性约束的制约，这必然直接和间接影响着这些青年学生的人力资源全面开发。
如果能够解除“流动性约束”的限制，大学生的当前消费将会提高，相应个人智力投资费用增加，那么个人期望收益也会增加，从而效用会得到更一步的提高，突破静态的体系，（甚至可以不用相对节约未来的消费，在固定收入框架下“卯吃寅粮”）形成一个动态、良性的循环.最直接的效果就是增加国家消费需求，推动国家经济发展，而且能产生更多的优秀人才。如图：预算约束线向右移动，与不变的无差异曲线切于更高点C， U3>U1。
四、人才市场和人才的增值潜力
没有任何一个时代经济的发展像知识经济时代这样体现出人才的魔力，从一定意义上讲，新经济就是人才经济。人才资本有别于知识资产的地方，在于自身创新、超越的原动力。尽管知识资产可以带来预期的超额收益，但知识资产的更新非靠人才不可。
人才的最基本、最主要的价值观念是不断向上，不断超越自我，在争取“更好”的一生中追求与体现自己的价值。它不仅有难以估计的经济效益，更为难得的是它有推动人类历史前进的巨大社会效益。不妨转换一个角度来认识：随着人类社会文明的进步，市场经济的发展，人才自身的价值，犹如水涨船高一般，也在不断升值。人才如股票一样，既有其内在的价值，也存在票面价值。根据巴菲特的股票投资理论，如果我们找到那些票面价值与其内在价值存在巨大差额的人投资，其收益可想而知。如果Billgates成名之前，某投资能慧眼识得并投资在这支有巨大潜力的“人才股票”上，回报率将是高得惊人。
当笔者试图收集足够的资料来证明“人才”也是风险投资商应该考虑的重要对象时，我们发现著名的全球咨询公司——麦肯锡公司已经把人才市场看作了“今天经济最热门、最重要的市场”。早在1998年，经过长达一年的研究（范围涉及77家公司和6000位经理人），麦肯锡公司得出一个结论，在今后20年里，最关键的企业资源不是资本，不是战略，不是研发，而是人才。对他们的需求到处都在不断上升，但这种人才的供应却呈下降趋势。《三联周刊》中介绍了一种被称作“人才套利公司”的新型人才中介机构：“它以卖主认可的价格“购买”人才，再将其“卖给”愿意付出更高价格的买主……人才的股票性质从一点上可以清楚地看出来：新型的人才中介机构仿佛交易所，人才需要申请才能进入，而交易所本身会对他们实施严格审查……雇佣的条件和环境发生变化，合同期越来越短，反馈不是来自于年绩效总结，而是来自循环的询价和竞标，所以人才的价格会广泛波动，依具体的市场形式和自我表现而定。”
以下将是对我们这种构想的较为详细的阐述。
“人才风险投资”理论框架
一个人的成长类似于一个企业的发展。为了给处于成长期的青年人提供更充分的开发投入，也为了通过突破“流动性约束”来提高人民福利，我们提出了一种新的金融工具——“人才风险投资”。
所谓“人才风险投资”，就是把具有一定发展潜力的青年人视为一家规模更小、风险性和成长性更高的“企业”，在其成长阶段，为其提供开发人力资源的各要素的最优投入组合（既有资金投入，也可能有咨询、信息、培训、实物等多种形式的投入）以达到快速充分地开发潜力的目的。青年人必须和投资者签定详细的协议，规定双方应有的权利和义务。根据协议，人才风险投资可以选择回报方式：资金回报、劳务回报。前者“以投资对象未来某一规定时期内的每年经济收入的某个百分比（根据情况而定）作为回报；后者以让青年人按照双方约定的条件到企业工作作为回报（类似于现在的“委托培养”）。
一、资金投资
资金是开发人力资源的最主要的要素之一。尽管资金投入在个人发展中的紧迫性不如在企业发展中显得那样突出，但是“一分钱憋倒英雄汉”的资金瓶颈问题的的确确会严重制约一个人的发展速度和成就大小。投资对象对资金使用有足够的自主权，但必须对资金的使用有个总体性的规划和汇报。投资者对投资对象有一定管理权和监控权。投资者可以一次或者分批投入资金，具体的数额或方式根据具体情况而定。如出国留学主要需要资金上的投入，特别是一些热门专业的奖学金非常不易争取。根据我们对法律专业同学的面访发现，他们对自己的前途相当有信心，如果现在能够得到资金支持用于出国留学，将来毕业之后自信会有还款的能力，而且能够给投资者很高的回报率。
如果投资对象使用获得的人才风险投资资金创业办公司，这就和目前的风险投资非常类似，但是还是有本质区别——风险投资的着眼点由创业项目转向了人才本身。对于展现出优秀的创业素质的人才，人才风险投资方可以帮助他们实施创业计划，实现从人本位到项目本位的转化。总之，在引进了风险投资的机制之后，投资方会主动跟踪青年学生在人力资本形成过程中的动态状况，甚至有意培养、强化学生在某些方面的资金需求；而且，投资方和投资对象将积极地确保投资资金的使用效率。
二、多种投资/服务形式
当政府每年为教育投入大量公共经费，家庭也逐渐加大了“智力投资”力度的时候，我们发现目前投资教育的方式还仅限于以资金投入的单一形式为主。投入的效率也相当低下。而对于不同经济状况、不同发展阶段的青年人而言，咨询、信息、培训、实物等要素具有更直接的意义。例如，由于风险投资机构具有丰富的各种社会资源以及实际经验，他们可以为青年人提供职业生涯规划等方面的指导。当然，为学生提供各种专业或技术的培训，可以使学生提前进入社会，同时让学生把自己在学校学到的理论知识结合，加深对理论的理解。，而且随着信息不对称状况的加剧，这些非资金要素的重要性正在不断上升；或者从某种意义上讲，资金的投入大部分会转化为这些非资金要素的形式。但是从可操作性的角度看，政府从事这种微观操作显然不具有比较优势，而绝大多数家庭又不具备投入这些要素的能力。那么，由“人才风险投资”机构这种中观层次的主体在市场竞争机制作用下为青年人提供开发人力资源的各种要素的最优投入组合将是一种非常合适的选择。这些服务可以根据市场价格或相对优惠价格折算成资金投入。当人才风险投资机构的业务达到一定规模时，可以通过发挥规模效益来降低这些服务的边际成本。投资机构和投资对象之间的关系，从某种意义上讲不仅仅是一个简单的金钱借贷关系，仿佛还有几分休戚相关的师徒情意，——而这一点则可能恰恰会成为许多人才风险投资机构树立公益形象、加强与投资对象的联系、降低违约风险的重要之处。这种“主观为自己、客观为他人”的结合点在功利化日趋严重的经济社会里也是不无精神文明意义的。
三、投资对象的界定
这种风险投资的对象是自然人，不得不充分考虑到违约率、失业率以及青年犯罪率、意外死亡率等诸多风险因素。人才风险投资机构对投资对象进行严格的资格审定，可以提高成功率。例如我们倾向于在“人才风险投资”这项新生事物的运作初期，把投资对象的考虑范围保守地界定为重点大学的优秀学生。具体的资格审定程序和方式都可以借鉴已经比较成熟的企业风险投资。
首先，现有的学生贷款拖欠率状况可以作为人才风险投资回收风险的参照。
其次，从还款方式上看，被投资者所要偿还的不是具体数目的金额，而是与其收入多少相挂钩的某个百分比，而且所定的百分比有限，基本没有还款压力，可认为只是履行“知恩图报”的道德义务，再加上在资格审核中，个人品德是一个比较重要的衡量指标，所以拖欠率可以控制的相当低。
再次，企业可以破产，而人只要不发生严重的意外事件，必然会有一定的收入。另外和保险结合，风险能完全控制。而且重点大学的优秀学生作为一个整体而言，其未来收入会有一个公认的比较好的预期。
最后。重点大学的优秀学生未来收入的个体差异很大，少数收入极高的个体会对提高收入平均值起到决定性的拉动作用，他们的收入会在全部投资对象群体的总收入中占有大部分的比重。收入较高的毕业生相对而言会具有更稳定的工作、更高的社会地位、更强的道德约束、更详实的个人信息（这些人将是中国建立个人信用制度的首批对象）——也就是说，高收入者还款的风险性应该远远小于平均风险程度；而且风险投资的一大特点就是并不求全责备，而寄希望于“一枝独秀”。
四、回报方式
回报方式的选择对双方都是特别重要的，关键问题在于以合适的手段将投资回报率与投资对象的成长性挂钩。
我们提出的主要方式是资金回报，即投资对象以未来某一时期内每年经济收入的某个百分比作为对“人才风险投资”回报。这里有一个前提，就是要在达成投资意向的时候，在双方认可的前提下，界定清楚以个人未来全部经济收益（包括了灰色收入等难以核实的部分、福利待遇等不易量化的部分，股票暴涨等个人理财的投资收益部分以及继承遗产、彩票中奖等诸多成分）中的哪些部分作为有效范围。由此，“个人所得税”的监管与缴纳体制，将是人才风险投资可以利用的有效手段。
劳务回报（即以让青年人按照双方约定的条件到某个公司工作作为回报）是一种有待进一步发展的回报形式。笔者初步设想，人才风险投资公司可以通过对人才市场的走势预测，凭借其对投资对象的充分了解，进行人才的“期货交易”。如通过对热门行业的分析与预测，事先构建起相关的人才储备，通过猎头公司把人才增殖的市场价值变现。
人才风险投资公司在正常的业务范围内必然会享有可观的翔实有效的个人信息和人才市场信息，而且这些人才应当属于人才市场上的佼佼者，是一笔很重要的资源。这些信息将通过与“猎头”公司和教育培训咨询机构、数据库公司、调查公司、广告公司、网络公司等不同业务的结合而实现其蕴涵的巨大价值，而几乎不需要追加投资，可以看作是人才风险投资的副产品。
五、风险分析以及退出机制
任何一个项目，投资者最关心的事情除了收益之外就是风险的控制。
首先，人才风险投资的投资周期比较长。一名学生从大学本科开始，一直到参加工作开始履行义务，平均时间为五至十年左右，这种客观性无法回避，但可以通过提高回报率来补偿其所带来的高风险。
其次，投资对象可能违约。一是拖欠，在前面已经比较细致的分析过。另外投资对象可能谎报或者隐瞒收入。随着收入透明化，此类现象可以避免。
再次，投资对象中途出现意外比如死亡、伤残或重大疾病，无法履行协议所规定的义务，风险投资机构面临直接的投资损失。防范此风险可以通过严格审批投资对象的身体状况；另外也可以和保险公司合作对投资对象投保，比如风险投资机构投资学生的同时，为他们购买相应类型的保险，即使发生意外，投资机构可以得到一定的赔偿。
最后，投资对象可能通过作弊获得投资。为了防止该类事件的发生，可以在投资审批上把关，保证质量；另一方面可以采取分期投入的方式，首期可以先小笔资金投入，作为试用期，如果合格，再继续投资，否则停止，以防止损失的进一步扩大。
分散投资是控制所有风险的一个重要的方法，当投资多个人组成一个投资组合时，其组合回报率就是个别投资的加权平均值，风险因单一投资之间涨跌的相互作用而被部分抵消掉，因而能降低整个投资组合的不确定风险。需要特别指出的是：在数学上，分散风险固然可以减少糟糕局面的出现，但是出现最好局面的可能性也被一同抹煞了。这与风险投资的高收益目标是违背的。所以风险投资的分散程度要有一定的控制。
由于风险投资的特点是阶段性投资，退出便成为结束阶段性投资的重要手段。风险投资与其它经济行为一样，其目的是为了获取周期性的风险投资增值，并不追求与风险投资企业“白头到老”。目前提出的退出机制主要是由企业风险投资演变过来的。首先，股份转让是风险资本退出的一条途径，也可以用于人才风险投资。人才风险投资在退出时，选择以投资对象本人为出售对象，这就相当于“股份回购” ；也可以以新的投资者为出售对象，即由另一个人才风险投资主体收购。公司清算是风险投资退出创业企业的又一种方法。人才风险投资对此应当认真考虑。对于风险投资主体来说，一旦确认创业企业失去了发展的可能或者成长太慢，不能给予预期的高回报，就要果断地撤出，将能收回的资金用于下一个投资循环。根据研究，以清算方式退出的投资大概占风险投资基金总投资的32％。这种方法一般仅能收回原投资额的64％，但是在很多情况下是必须断然采取的方案。
六、人才风险投资的社会效益
人才风险投资较之传统助学形式具有诸多优越性。主要体现在以下几点：
其一，助学金不如贷款更公平、更有效率。客观情况是，来自上等收入家庭的学生最可能受益于对高等教育的补贴。这些补贴包含了中、低收入的纳税人向那些因接受教育而在未来将享受高收入的人的利益转移。而贷款能确保那些直接受益于高等教育的人最终要偿还其贷款，所以贷款比助学金更公平。同时学生贷款比公开的助学金系统更加公平、也更加灵活，对公共经费的压力更小。学生自主承担、偿付债务，相对接受无偿捐助，也更有助于自立、自强精神的培养。而人才风险投资含有了学生贷款的以上优点。
其二，助学贷款的审核条件中担保是最重要的一个条件，但是这也是学生贷款最大障碍。助学贷款要求有担保，包括保证担保、抵押担保、质押担保三种形式。担保对于真正最贫困，也是最需要救助的学生来说是一个很大的障碍。因为这里的贷款都强调安全回收的问题，在申请条件，申请金额上受到诸多客观限制。现在也有一种信用助学贷款形式：在校大学生通过所在学校提供贷款介绍人和见证人，以信用方式向银行申请发放贷款。这实际将监督还款的责任大部分放在了见证人身上，从而进一步缩小了受益学生的范围。另一方面，助学贷款的还款期限对学生不利。在贷款减轻教育财政压力方面，其作用也是有限的。
其三，人才风险投资的最初投资对象定位层次比较高，这也是一个非常的无形的吸引。目前国内的各种助学金(奖学金例外)，贷款基本上的定位是在生活困难的一个层次上，而与个人的素质没有实质上的关系，获得此类资助的同学有相当大的心理压力，可能会使个人产生自卑心理，甚至会影响个人的成长。而慈善机构的资助基本上是无义务的收益，这样可能会培养年轻人思想上的不劳而获，对于将来的成才是一个相当大的负面作用，真正对于培养杰出人才的作用非常有限，而人才风险投资正是跳出传统框架，直接定位在未来的”知本家”这个非常高的水平，从某种意义上讲，能够获得人才风险投资也是一种荣誉，可以增加学生的自信心，当人才风险投资成为大公认的高素质的投资后，首先能够吸引更好的人才申请此投资，甚至成为一种潮流。当然，这必须要求在人才风险运做的初期，在投资对象的选择上严格把关。
综上，相对于贷款、助学金而言，“人才风险投资”具有增加学生“融资”机会、减轻学生还款压力、减少国家财政负担，培养青年人自立自强精神等比较优势。
七、人才风险投资的市场拓展
以上出于保守考虑，把人才风险投资的目标市场拟订在高校学生范围内。事实上，随着人才风险投资机构之间竞争的展开，各个机构会根据自己的比较优势把目标市场细化，利用不同的社会资源服务不同年龄、不同层次、不同能力倾向的人才。例如，针对成年人可以设立再创业人才投资；对于少年儿童可以设立人才早期开发投资；对于不同能力倾向者可以推出诸如职业经理人、IT工程师、律师、会计师、医生、创业者等不同的风险投资产品。在错位经营中，实现人才风险投资的专业化，不仅扩大了人才风险投资的服务对象，而且有利于提高投资质量。
问题与思考
由于人才风险投资作为一种新生事物，在实际操作中，还有许多问题需要解决。
诸如市场培育问题。包括风险投资职业管理人的塑造和青年学生人力资本开发观念的树立等。
专业分工问题。人才风险投资在运作中会表现出对冷门专业、基础学科的不投资或少投资。这是否是一种引起争议的“歧视”。
制度环境问题。与政府、学校、用人单位、银行等各层面的体制融合，涉及到政府如何引导及介入的程度，纳税方面的调节、政府补贴、工商财税法各部门的合作监督等等。
人才风险投资的退出机制的建立健全。这与整个中国金融市场的大气候有关。如何圆满解决风险投资基金全身而退的问题，需要借鉴期权、期货以及股票市场建立的思路。
[注：此文曾获北京大学“挑战杯”学术大赛二等奖]