机构：坚定看好明年的水泥股(荐股)

机构：坚定看好明年的水泥股(荐股)
作者： 来源：中国证券网 2010-12-01 10:31:40
华泰联合：东中部水泥股 2011 年业绩将超预期（荐股）
湘财证券：坚定看好明年的水泥股(荐股)
东方证券：东部水泥已步入上升通道(荐股)
中金公司：持续关注水泥股的机会(荐股)
中金公司：水泥股长期向好趋势不变(荐股)
中金公司：水泥股可能成为周期股最好选择之一
国泰君安：4季度在估值轮换背景下水泥机会大于风险(荐股)
国泰君安：未来水泥行情几种可能性分析
国泰君安：水泥股时间越往后机会越大(荐股)
华泰联合：水泥股估值继续修复(荐股)
华泰联合：并购将成为水泥行业投资主线(荐股)
国金证券：进一步解放思想看水泥股机会(荐股)
光大证券：4季度水泥股投资机会在南部水泥(荐股)
平安证券：水泥产业政策利好行业景气(荐股)
平安证券：供求改善和行业整合提升水泥股估值
广发证券：建材板块四季度投资策略(荐股)
渤海证券：建材板块四季度投资策略(荐股)
申银万国：2011年水泥板块投资策略(荐股)
华泰联合：水泥股目前重点推荐排序
 

　　建材：东中部水泥股 2011 年业绩将超预期（增持）
　　水泥行业
　　研究晨报12.09：金刚石：“钻石”引领制造业新革命
　　对比09 年9 月的征求意见稿，此次颁布的《水泥行业准入条件》正式稿除人均熟料产能限制性指标更严厉外，具体准入硬性条款虽略有放松，但并不意味着短期内由发改委掌控的限制新建水泥生产线审批的政策会有所松动。我们认为2012 年后，随着限制政策的放开，该《准入条件》成为未来相对长的一段时间内水泥行业发展的指导政策。《准入条件》实际上对新增水泥产能的控制力度较强，无需过度担忧未来再度出现严重过剩的局面。我们认为，随着以中建材为代表的大企业不断收购兼并，华东、华中水泥行业集中度不断提高，协同效应愈发显现，限电仅仅是促发因素，2011 年恢复供电后华东水泥市场价格将有所回落，但幅度及斜率或好于此前预期，或将高位再平衡，带来2011 年海螺水泥、华新水泥、江西水泥等东、中部水泥股业绩超预期。
　　维持对水泥行业“增持”评级。我们上周率先上调海螺水泥10-12 年EPS 预测至1.58、2.42 和3.02 元，明年盈利超过之前的预期将成为这一轮以海螺、华新为代表的东中部水泥股上涨的最主要推动力。

　　目前我们重点推荐排序为：海螺水泥、华新水泥、江西水泥、塔牌集团、太行水泥（金隅股份）、天山股份、青松建化、祁连山。
　　玻璃行业
　　我们认为2011 年，光伏、LOW－E 玻璃、触摸屏等非传统业务将成影响股价的决定性因素，建议关注具备技术优势的上市公司，重点推荐在传统浮法玻璃业务之外有较大发展空间的南玻A（000012）和中航三鑫002163）。

　　湘财证券：坚定看好明年的水泥股(荐股)

　　自从38 号文限批新生产线以来，已获批文的生产项目陆续建成投产，根据我们统计测算，今年预计总共投产3 亿吨产能，今年水泥产量将达到18 亿吨，供需基本达到平衡，但在限电政策的影响下，下半年价格大幅上涨，导致企业盈利暴涨。其中，华东地区水泥企业最为受益，而且华东地区明年几乎没有新增产能，供需形势非常乐观。

　　保守估计，2011 年全国预计将投产2.1 亿吨产能，淘汰落后产能1.2 亿吨，净增加水泥有效产能9000 万吨，相当于10 年产量的5%。从2002 年至今，只有2008 金融危机这一年水泥产量增量低于5%，其余年份均在10%以上。所以明年很可能出现水泥供应短缺，重现今年水泥价格大幅上涨的局面。在各省市之中，安徽、浙江、江苏三省的供应增长最为缓慢，最有可能先出现价格上涨。建议投资者立即买入海螺水泥。

　　投资建议：长线投资者应积极关注市场需求长期旺盛、落后产能较多的区域内企业，以及区域控制力强的企业，比如海螺水泥、冀东水泥、祁连山和天山股份。短线投资者可关注即将被吸收合并的太行水泥和建材下乡题材的赛马实业，以及前三季度需求被恶劣天气所压制的江西水泥和福建水泥。

　　投资风险。煤炭价格暴涨、落后产能淘汰进度滞后，固定资产投资下滑。（湘财证券研究所）

　　东方证券：东部水泥已步入上升通道(荐股)

　　水泥行业短期内供给受限，需求依然坚挺。

　　我们假设 2011 年建设680 万套保障房，对房地产投资的拉动将有明显作用，按照每套60 平米的建筑面积计算，保障房建设规模将占到整个房地产新开工规模的30%，能够有效弥补房地产调控政策可能导致的商品房新开工面积下降的影响。

　　水泥新建审批暂停后，短期内还没有放松迹象，未来新增产能有限，2011 年供求关系有望进一步转好。

　　华东地区水泥价格大幅上涨，限电是导火索，根源在于供求持续转好。

　　从 2010 年8 月初浙江省限电之后，华东地区水泥价格开始走上快速上涨拉升的通道。之后江苏、安徽等省轮番实行限电，价格上涨迅速传导到江西和福建等周边省份，11 月上旬，华东地区价格继续大幅攀升，从目前价格看，华东地区水泥价格已经全线站到400 元/吨以上，并且有些地区价格已超过西北地区的价格。相比于8 月份，华东地区水泥价格已经大幅上涨了40%以上。

　　华东地区的这轮价格上涨主要由于地方政府为完成十一五的节能减排指标而实行的限电措施，导致水泥供应减少而价格上涨，但是上涨幅度超过了08 年下半年那波由于原材料煤炭价格推动的上涨，我们认为这反映了华东区域市场水泥供需形势的持续好转，限电只是成为价格上涨的导火索，华东区域水泥价格将有望一改过去长期处于全国价格底部的状况。

　　维持行业看好评级，看好东部水泥公司，推荐海螺水泥（买入）、江西水泥（买入）、塔牌集团（买入）和冀东水泥（增持）。

　　我们认为国家”十二五”期间会加大保障性住房的开发力度，同时也会继续推进落后产能的淘汰，2011 年是“十二五”的开局之年，地方政府的投资冲动将会十分强烈，固定资产投资依然值得看好，我们依然维持水泥行业的“看好”评级，对于东部水泥价格的大幅上涨，相应公司股价并未得到反映，目前的龙头公司2010 年动态市盈率已经下降到了12 倍，2011 年仅10 倍，估值已经具有较强安全边际，推荐海螺水泥（买入）、江西水泥（买入）、塔牌集团（买入）和冀东水泥（增持）。（东方证券研究所）

　　中金公司：持续关注水泥股的机会(荐股)

　　我们维持对行业“向好”评级，重点关注海螺水泥、冀东水泥、祁连山、天山股份和青松建化，关注赛马实业事件驱动性机会。目前行业估值为2010 年18x 和2011 年13.5x。我们认为，明后年将是全行业性的供需根本性好转，兼并收购也将取得突破性进展，不再局限为个别区域，海螺水泥和冀东水泥作为全国性大企业将全面收益。祁连山和天山股份仍将是优质的成长股，青松建化需要等待业绩的兑现。我们建议投资者要持续关注水泥股的机会，即便短期卖出，也应逢低再次买入。（中金公司研究部）

　　中金公司：水泥股长期向好趋势不变(荐股)

　　三季度，海螺水泥盈利预计高于我们预期，略好于市场预期，每股收益预计为0.38元，1-3季度0.9元。天山股份已经发布业绩预增公告，三季度同比约增90%，每股收益预计为0.82元，1-3季度1.23元，符合我们9月份上调后的预期。祁连山、冀东水泥、青松建化和赛马实业基本符合预期。我们维持对行业“向好”评级，重点关注海螺水泥、祁连山、冀东水泥、天山股份和青松建化，关注赛马实业事件驱动性机会。目前行业估值为2010年17x和2011年12x。（中金公司研究部）

　　中金公司：水泥股可能成为周期股最好选择之一

　　我们仍然维持前期观点，重点推荐水泥行业“西部成长组合”：祁连山、天山股份、青松建化；“东部受益组合”：海螺水泥、冀东水泥。我们认为水泥股可能逐渐成为投资者回避宏观风险，追求确定性过程中，在周期股中的最好选择之一。水泥价格及盈利的持续走强，近期政策面的利好将支持水泥股在周期股中继续表现突出。目前，板块整体估值水平为2010年17.5x，2011年13.9x。短期来看，由于股价短期获利颇丰，大盘系统性风险仍然存在，因此股价将会有所调整。但我们认为，西北成长股良好的基本面将对股价形成支撑，调整深度不会大。建议投资者逢低买入。（中金公司研究部）

　　国泰君安：4季度在估值轮换背景下水泥机会大于风险(荐股)

　　4 季度在估值轮换背景下水泥机会大于风险。若严厉二次调控在10 月上旬则之后是超预期3 季报（水泥价格涨煤炭价格跌）和依旧处于旺季，之后依旧有波段行情。若10 月则之前3 季度超预期亦有波动行情（天山股份超预期概率最大）。推荐冀东水泥、天山股份、祁连山、青松、海螺、塔牌、赛马、亚泰、江西、巢东。（国泰君安证券）

　　国泰君安：未来水泥行情几种可能性分析

　　水泥股价、毛利率与“新增供需边际”正相关，今年上半年边际为负值、下半年为正值，明年上半年为负值、下半年为正值。这意味着水泥行业明年上半年尤其是1 季度淡季有业绩和股价压力。而明年中后将进入2 年新一轮景气周期，估值和业绩双轮驱动。不仅仅是产能做减法需求做加法，同样2012 年后占50%成本的动力煤价格有下行压力。这轮景气周期除煤炭下行外，另外一个重大特点在于目前暂停新建生产线建设已经1 年时间，有理由相信明年上半年暂停政策仍将不会放开，这将导致明年中后价格有暴涨可能，因为产能是刚性的、新建产能释放需要1 年多时间。

　　9 月-11 月中旬旺季需求端利好因素是：旺季需求增加、政府重申加大保障住房建设、“十二五”规划增强需求信心；供给端利好在于：限电导致短期供给下降、9 月淘汰落后最后一个月导致短期供给下降、观察到月水泥新开工投资计划大幅下降（9 月81 亿创08 年9 月份以来单月新低）；估值方面的利好4 季度估值年度切换。业绩方面的利好在于10 月披露3 季度业绩好于预期（跟踪的水泥煤炭价格差显示好8 月往年淡季今年开始涨价而煤价下降。）

　　不确定性因素或风险是：加息预期和二次房地产调控。关于加息我们认为在CPI10 月见底回落后4 季度加息可能性不大，目前房价趋涨国庆节后为房地产二次调控政策敏感期。情景一：国庆期间销量大增而10 月销量增房价上涨有限，二次调控可能性小，则目前股价因预期调控和假期因素下降后，股价将再次回升；情景二：国庆期间销量大增房价大涨，并且10 月房价延续上涨趋势，引致国家二次房地产调控，节后股价再次下跌。第一种意味着目前到10 月第一周是再次阶段性买点，后面利好因素提升股价。第二种意味着目前到10 月股价将调整为主，这里面又有两种可能：首先若10 月中旬前出台调控政策则股价下跌后因11 月中旬前还是旺季加之上述利好则股价还能再有反弹；再次就是10 月下旬出调控政策则股价下跌后，因仍有估值叠换和“十二五”规划等利好也会有反弹，但反弹力度低于第一种可能，这里面假设淡季初期水泥价格持平。第二个大波段机会在明年4 月之后开始。因此，作为长期投资者而言，冀东水泥依旧明年看30 元后年看50 元，可长期持有。短期投资者而言，4 季度仍有跌出来的波段机会。若调控导致冀东回调20 以下有长期建仓价值，18 以下强烈建仓。（国泰君安证券）

　　国泰君安：水泥股时间越往后机会越大(荐股)

　　本点评提示：《水泥产业发展政策》通过会签，2015年前年均淘汰7000万吨、淘汰粉磨站意义重大，2015年前需求年均增加6667万吨、趋势向上，打破目前悲观预期。时逢灾害重建、保障房开工临近时点。时间越往后机会越大，推荐冀东（000401）、祁连山、青松、天山、海螺、塔牌、亚泰。

　　事件：
　　根据《经济参考报》报道：新的《水泥产业发展政策》已经修订完毕，并通过十大部委会签，相关部门将择机公布。业内人士认为，水泥行业新一轮兼并重组的大幕即将开启。水泥股应声而起。除此之外，近期雨季灾后重建大量需求水泥、固定资产投资新开工在雨季后集中开工、7月底保障房全部开工临近时点等预期因素亦起到推波助澜作用。

　　点评：

　　“修订后的《政策》还提出，在2015年底前，彻底淘汰各类落后水泥产能，依法关闭环保、能耗或水泥产品质量不达标的各类水泥生产企业。” 这意味着3.5亿吨落后产能5年内淘汰的话年均淘汰7000万吨（2008-2009年淘汰5000、7000万吨）。严格执行等量淘汰原则，还增加了对水泥磨粉站、水泥配置站限期淘汰的标准。以前浙江和河南越淘汰越过剩的原因就是木有等量淘汰、并且被淘汰的改成了更大粉磨站导致实际水泥产能增加，此次提出淘汰水泥粉磨站至关重要、这将实际有效降低水泥产能。

　　报道还指出：“对于水泥行业的产业集中度初步设计是，到2015年前10家企业水泥产能达到总产能的35%。按照2015年预计产量20 .4亿吨计算，前10家企业水泥产量将达7亿吨。而2009年全国水泥总产量16.5亿吨，前10家企业水泥产量3.69亿吨，占比为22.6%。水泥行业新一轮兼并重组的大幕即将开启。”这数据意味着每年新增需求6667万吨，这印证我们中期策略报告中关于2018年之前中国水泥需求尚不到高峰期判断，与目前市场认为的经济结构调整导致水泥需求下降亦相左，超出对需求悲观预期。

　　时间越往后退水泥机会越大。2018年前水泥需求趋势向上。2009年9月30日止暂停新建生产线，我们判断今年下半年至明年上半年景气下降，如果站在明年2季度看届时景气可能仍处于低位反映产能过剩情况，此种情况下暂停新建生产线政策放开可能性小，新建1条生产线1年左右，因此届时可以判断2012年产能增加都极少，而未来5年均淘汰3.5亿吨产能，而11年为十一五规划第一年、12为政府换届年，有理由相信需求保持正增长，明年2季度对未来供需判断将相当乐观，之后水泥估值提升至20倍以上。

　　近期推荐顺序为冀东水泥（000401）、祁连山（600720）、青松建化（600425）、天山股份（000877）、海螺水泥（600585）、亚泰集团（600881）、海螺水泥（600585）。青松建化配股日趋临近，近期事件性交易性机会加大。冀东水泥仍为首配，短期未到20元持续推荐。西水（600291）卖水泥给赛马，而预期之后祁连山将收购赛马甘肃生产线。（国泰君安证券）

　　华泰联合：水泥股估值继续修复(荐股)

　　维持对水泥行业的“增持”评级，目前行业主流公司2010 年PE 在16－18 倍左右（新疆水泥股高一些），我们认为估值修复依然是短期内推动股价上涨的主要驱动力，建议投资主线可考虑受益于区域需求旺盛、限电涨价及并购整合实力较强的优势品种。综合考虑上述种种因素，目前我们重点推荐的排序为：海螺水泥（9 月吨毛利超预期，旺季限电推升的价格飙涨可能导致今年业绩超预期）、太行水泥（金隅股份）、天山股份、青松建化、亚泰集团、塔牌集团、祁连山。（华泰联合证券研究所）

　　华泰联合：并购将成为水泥行业投资主线(荐股)

　　此次《国务院关于促进企业兼并重组的意见》明确方向将推动优势企业实施强强联合、跨地区兼并重组和提高产业集中度，以期形成规范有序的市场格局。

　　我们认为，未来在全国水泥总产量难以高速增长的背景下，并购将成为行业投资主线，有实力进行大举并购的企业有望获得更高估值水平。而《意见》中点出将清理限制跨地区兼并重组的规定，理顺财税利益分成等过去一直阻碍水泥实现行业跨区域重组的痼疾；

　　解决资金瓶颈问题，《意见》提出将在中央国有资本经营预算中设立专项资金支持央企兼并重组，并加大金融支持力度，比照文件同时提出的，有条件的地方可设立企业兼并重组专项资金，支持本地区企业兼并重组，那么，我们判断，具有央企背景的上市公司或将是本轮并购重组大戏的主角，或可获得专项资金及银团贷款等形式的金融支持，而地方性企业的支持力度将视地方财力而定，因此，重点推荐标的为具有中建材整合预期的海螺水泥，中材旗下的赛马实业、祁连山、天山股份，以及北京市国资委下属的金隅股份（即太行水泥）。

　　若海螺水泥能与中建材强强联合，将大举提升市场重叠的华东、华中等区域的集中度，提高盈利能力，推动估值上行。中材股份总裁兼执行董事周育先在上周表示未来三年主攻西北地区，计划斥资50 亿至100 亿元在该地区进行并购，那么旗下三家上市公司或将成为整合平台，可实现跨区域扩张。（华泰联合证券研究所）

　　国金证券：进一步解放思想看水泥股机会(荐股)

　　半年报业绩概述：业绩代表过去时，但水泥上市公司整体上半年业绩表现基本符合我们预期：在我们考察的样本总体中，出货量增长23.86%，吨收入增长2.90%；但是吨毛利同比下降0.78 元/吨；吨费用节省3.12 元/吨；得益于吨费用的下降，总体吨净利上升了3.03 元/吨，几乎等于吨费用下降的总额。尤其一个重要现象需要注意：水泥上市公司的出货量、盈利能力等指标都持续大幅度优于行业平均水平，行业利润将进一步向龙头呈现集中的趋势。

　　近期在与投资者交流过程中，我们认为有几个观点需要进一步强调：

　　其一，需进一步解放思想看待水泥股作为周期股的投资特征：水泥股的周期性从来都是由需求的周期性和供给的周期性共同来决定的，需求的周期性主要由宏观经济和固定资产投资的周期性来决定，而供给的周期性则由水泥行业投资者根据盈利预期的变化对产能投放的动机而定（盈利预期好增加产能、盈利预期坏就减少产能投放）。

　　而从我们近期与投资者交流的情况来看，投资者似乎更加习惯于重视需求面周期的变化，而弱化或者忽视供给面周期变化趋势，但目前时点往后看，在需求预期摇摆不定的情况下（当然，西北尤其新疆的需求是确定的），实际从水泥行业供给面运行轨迹来看，有三点是非常确定的――也就是我们前期逻辑中水泥是“调结构”的重要受益行业。

　　A，从供给面的新增投放来看：从2009 年9 月30 日以来，除了个别省份之外，水泥行业基本没有审批新线，我们在8 月15 日的报告中也明确指出，水泥行业投资增速将在2010 年4 季度变成零增长或者负增长，即使2011 年还有部分产能将投产（我们预计1～1.5 亿吨之间），但2012 年行业几乎没有新增产能，这点是非常确定的――而放眼看其他周期性行业，似乎很难找到供给面趋势如此确定的行业了。

　　B，从供给面的淘汰来看：淘汰之事，从近期投资者的心态来看，理解和相信之情较以往深刻，分歧在于今年淘汰的名单中有“水份”，我们需要强调的是：此次公布有监督的意义，让所有的“水份”在今年“一刀切”，挤干以后淘汰产能中可能含“水份”，明年以后的淘汰量将没有“水份”！而2011～2012 年至少还有接近2 亿吨以上的扎扎实实的淘汰量。――而放眼其他周期性行业，确定还有20％左右淘汰空间的行业似乎也不多见。

　　C，从供给面的行业结构特征来看：扶持水泥的兼并重组的政策即将出台，我们不多提这个的好处（实质好处可能就体现在并购贷款，以及破除并购过程中的行政壁垒），需要看到的是在新增产能已经被控制的情况下，大企业要发展只有并购这一条路了。即使目前并购价格日趋提升，有的已经超过了500 元/吨（基本符合我们在3 月份《吨EV 上升条件充分》中的判断），但似乎挡不住大企业大发展的决心，我们可能会更加期待大型企业之间的并购或将在明后两年大规模进行。

　　关于行业结构这块，我们还要强调在上周《提前海螺水泥的推荐顺序》中的一个重要观点：华东水泥涨价是现象，节能限电是促成这次涨价的原因，更深层次的原因在于限电限产导致了短期供给边际发生了变化，而水泥无库存的特点从而导致了价格大幅度上涨，我们试想，如果未来行业结构能够使大企业能有效地通过调控供给的边际来提升价格和利润率水平，这块弹性也非常大，要知道过去3 年华东市场的利润率一直趴在底部水平，恢复到正常的利润率水平的话，这块业绩弹性空间也很大！

　　其二，在水泥股的投资逻辑中，我们一直认为估值的重要性要远远大于 EPS的重要性，尤其行业季节性变化导致了的价格上涨或下跌对EPS 导致的短期影响不会对股价形成大幅度影响（除非超预期的变化），主要还是看未来的预期或者投资逻辑是否顺畅。（从2008 年4 季度、2009 年４季度已经从正反两方面印证了这个观点）

　　以上的分析和陈述是我们认为的水泥行业是“保增长，调结构”受益逻辑中对“调结构”结合近期交流情况的阐述一些主要观点。

　　对于后续水泥股走势，我们仍维持较为乐观的判断：水泥股仍是机构投资者获取超额收益的重要行业，目前的估值水平并未反映调结构（供给面做减法，以及行业结构将持续改善）的良好预期，而从一个2 年左右的时间周期来看，水泥股可能在需求面预期摇摆不定（看好的投资者认为保障房和水利设施投资、以及新疆等西北大开发将使固定资产投资增速仍将保持20％以上的增速；而不看好的投资者认为房地产投资增速将大幅下降，而铁公基投资也进入尾声阶段），供给面预期趋势确定的情况下，走出“振荡向上”的持续性趋势。

　　对于估值的看法：目前时点是三季度末期，而基于供给面做减法很确定的情况下，2012 年供需景气明显趋好，我们认为可以提高行业的目标估值到未来6～12 个月2011 年15～20 倍估值，新疆区域鉴于需求非常确定，可以给予2011 年接近或超过20 倍估值水平。

　　我们首先看到的行业性机会，投资标的来看，延续之前“保增长、调结构”两条线投资逻辑：

　　其一，鉴于行业整体供需的判断，以及行业结构持续改善的特征，将海螺水泥和冀东水泥并列此逻辑的首位（冀东水泥今年以来一直是排序首位，海螺水泥是8 月19 日调整为与冀东水泥并列首位），按照2011 年15～16 倍估值来看待的话，未来6～12 个月目标价格为海螺水泥30 元、冀东水泥28 元。接下来的排序是塔牌集团、华新水泥等水泥公司。

　　其二，鉴于西北大开发，新疆、甘肃等区域需求持续强劲的逻辑，我们将新疆水泥股，以及类新疆（甘肃）水泥股置于此逻辑的前列，青松建化、天山股份、祁连山是该逻辑的重点推荐公司，按照2011 年18～25 倍估值来看待话，未来6～12 个月目标估值分别为青松建化30 元（待配股数量公布后再相应比例调整目标价格）、天山股份30 元、祁连山25 元。而赛马实业目前一直处于停牌过程中，我们认为赛马实业复牌后估值仍有较大修复空间。（国金证券研究所）

　　光大证券：4季度水泥股投资机会在南部水泥(荐股)

　　行业观点：“西部大开发-继续出台新的房地产调控政策预期减弱-落后产能淘汰”等系列事件出台支持行业估值修复。目前虽国内经济增速放缓基本确立，政策制定两难，投资者预期国家继续出台更严厉调控政策的概率大幅降低，但后续持续程度依赖于政策的进一步明朗和行业景气度的提高（主要标杆：价格）。

　　公司推荐：一个坚定，两条主线。1、坚定推荐新疆区域建材公司，天山股份、青松建化、国统股份；2、两条主线：1）低估值提供安全边际，限电政策引致供给端减法，需求端进入年内最旺季的南部地区水泥公司，海螺水泥、华新水泥、塔牌集团；如4 季度房地产市场形势进一步明朗，南部地区水泥公司股价走势将更加乐观；2）2010 年业绩确定，4 季度落后产能淘汰业绩敏感度高的公司，冀东水泥、祁连山；目前阶段综合考虑基本面、估值水平和前期涨幅情况，我们更倾向推荐第一条主线逻辑-南部水泥4 季度投资机会！（光大证券研究所）

　　平安证券：水泥产业政策利好行业景气(荐股)

　　1. 下半年价栺大幅度攀升是偶然中的必然。偶然的因素一是今年上半年部分地区气候异常，工程斳工对水泥的需求集中到下半年释放，使得传统旺季较往年提前；事是为达成今年节能减排目标，多个省市特别是东部水泥消费量较大的省仹拉闸限电，减少了当地水泥供给，使得价栺上涨较快。必然的因素主要是仍去年9月38号文出台以来，各地对政策执行到位，严栺限制新建产能，边际供给下降幅度较大，对价栺产生正面影响。

　　2. 未来两年水泥价栺持续上涨可能性大。水泥价栺由边际的供求兲系决定，我们认为，未来两年新增需求稳定，而净新增产能将持续下降，水泥供求兲系持续改善，价栺持续上涨的可能性较大。

　　3. 水泥产业政策利好行业景气，看好华北市场。正在制定中的水泥产业政策与38号文和之前公布的内容相比，提高了对水泥生产的能耗的要求，对水泥新建产能觃模作出了量化的可操作性更强的要求，对产业集中度要求更高。我们维持之前对于行业景气的区域性看法，华北地区受益淘汰落后最大，行业整合预期强烈，第四季度受拉闸限电、需求回暖等因素影响，相兲个股走出波段行情的机会较大。

　　4. 维持对水泥行业“推荐”的投资评级。第三季度以来水泥价栺的超预期上涨，使我们看好第四季度至明年上半年的水泥行情，维持行业“推荐”的投资评级。个股斱面，我们首推业绩受新疆水泥需求增长推动的天山股仹、青松建化，其次是区域龙头、产能增长较快的冀东水泥、祁连山，以及受益于华东行业景气度向好的海螺水泥。（平安证券研究所）

　　平安证券：供求改善和行业整合提升水泥股估值

　　平安证券 徐炜 窦泽云

　　2011年，在价格上涨成为大概率事件的背景下，我们认为，决定水泥股行情的关键因素是水泥价格的超预期变化；促发因素是：水泥产业政策、水泥十二五规划和建材下乡实施细则的出台。

　　水泥供求关系进一步改善。预测2011年新增需求大于有效新增产能，在边际供求关系决定价格的逻辑下，我们认为，水泥价格的持续上涨成为大概率事件，也决定了我们对水泥2011年行情的看好。我们大胆预测，明年水泥价格将出现15%-20%的涨幅。

　　四季度可能出现价格超预期上涨，华北、华东受益多。我们预测明年四季度为水泥需求增量高点，而新增产能投放则为低点，因此四季度可能出现价格超预期上涨，特别是新增有效产能可能出现负增长的华北、华东地区，受益于边际供求失衡带来的价格上涨的可能性大。

　　水泥政策的出台将成为行情的促发因素。《水泥产业政策》和水泥行业十二五规划，可能主要包括限制新建、淘汰落后和鼓励并购重组三方面内容，将对行业供求关系产生长期正面影响。而在边际供求关系处于微妙状态下，建材下乡带来的新增需求会使水泥价格更加敏感，可能对价格产生间接的正面影响。

　　今年煤炭价格同比涨幅较大，市场仍然对明年的煤炭价格有上涨预期。目前水泥上市企业煤炭成本约占营业收入的30%左右，乐观假设明年煤炭价格同比上涨20%，则水泥煤耗成本将上升6个百分点，但我们认为，水泥价格上涨的幅度远不止6%。从绝对值分析，目前水泥平均吨煤耗约为120kg，乐观假设煤价平均上涨150元/吨，则水泥成本上升18元/吨，按目前水泥价格，悲观假设2011年平均上涨10%，水泥价格将提高35元左右，足以平抑煤炭成本上升对利润的负面影响。

　　在看好水泥行业基本面的基础上，我们认为，行业政策和建材下乡细则的出台可能成为波段行情的促发因素。预期明年将出台的行业政策主要是已经在各部委会签的《水泥产业政策》和水泥行业十二五规划，政策可能主要包括限制新建、淘汰落后和鼓励并购重组三方面内容。

　　在“内忧”+“外患”双重压力之下，上市公司之间或上市公司与非上市公司之间的并购将成为水泥行业未来2-3年的主旋律。“内忧”：在提高行业集中度目标和严控新建产能新规的推动下，并购是大企业扩大产能、实现行业整合的唯一途径。“外患”：十二五央企数量缩减，水泥是逃避不了的整合对象。我们预测，到十二五末期，可能出现水泥行业超级航母。

　　行业基本面持续改善和并购重组发生概率增大，提升了水泥行业整体的估值中枢。目前水泥股的估值仍接近历史低位，海螺水泥和冀东水泥2011年的动态PE分别为13倍和12倍。我们认为，边际供求向好带来的水泥价格持续上涨，将改变市场对于水泥企业的盈利预期，而行业整合事件的发生，将使大企业拥有更多的话语权，改变水泥的价格体系。两者共同作用下，水泥股的估值中枢提升条件充分。

　　广发证券：建材板块四季度投资策略(荐股)

　　水泥：行业生态改变，关注地产调控，谨慎看好

　　作为传统周期性行业，水泥个股已经积累了不少涨幅，其五个主要刺激因素依然存在，但在此时点显得非常脆弱，市场对包括估值、地产政策、明年一季度水泥价格和行业政策等出现了较大分歧。我们判断，一是房地产投资依然强劲，长远看更确定，但调控可能影响投资者对投资品的盈利预期和估值水平；二是整个行业生态处于发展的变革点上，行业的供给端和“十二五”政策和对落后产能、节能减排的执行力度、企业博弈行为均可能呈现以往不一样的特征，这些利好因素可导致长期投资机会，但权重的判断，何时到来，力度多大，效果如何，仍需观察。

　　玻璃：光伏链条惊喜不再，地产调控存风险，中期看好

　　三季度玻璃股如期大涨，包括因二季度地产调控调整过多、光伏产业链量价齐升等。但预计玻璃股关于光伏的炒作恐怕已经告一段落，补贴末班车”效应逐渐式微，多晶硅和组件价格趋势性下降是必然的，同时，太阳能玻璃基板竞争愈发强烈，估值将受压制，相比之下，我们更看好Low-E玻璃的发展。但是，不得不注意的是，房地产市场“量价齐升”表现越突出，导致调控政策出台所积累的风险就越大，而进一步的房地产调控政策有可能成为股价下跌的导火索。

　　投资策略和个股推荐

　　我们对水泥股“谨慎看多”，谨慎主要包括房地产调控的力度、节奏与市场预期可能产生冲突。但考虑明年水泥行业生态逐渐优化，股价下跌是长期投资的买入机会；对玻璃股谨慎，但长期看好它的投资机会。从资产配置角度，给予行业“买入评级”。推荐冀东水泥、海螺水泥、祁连山、天山股份、青松建化、南玻A、中航三鑫；关注金晶科技增发前后机会。另外推荐佛塑股份、东方锆业。（广发证券研究中心）

　　渤海证券：建材板块四季度投资策略(荐股)

　　水泥行业投资策略：

　　从短期看，第四季度，水泥行业旺季适逢地方政府执行高耗能行业限电政策，出现阶段性的供给不足，增强了水泥涨价的动力。随着限电范围的推广，涨价的范围也将同步扩大，年内整体价格有进一步上涨的动力，行业整体盈利能力将获得提升。

　　从长期看，严控新增产能的政策短期不会放开，至少未来两年的新增产能都将保持理性增长。考虑到落后产能的淘汰，新增供给有望出现负值，供需过剩程度有望改善。伴随着行业内并购重组的开展，行业集中度进一步提升，大企业主导的格局逐渐明晰化，行业的价值将得到提升。

　　从估值角度，目前水泥制造行业的收益率仅为20.5倍，市净率为2.8倍，均处于2000年以来的低位，具备估值提升动力和行业投资价值，维持“买入”评级。在个股选择上，股票组合及推荐次序分别为冀东水泥、海螺水泥、塔牌集团、亚泰集团、青松建化、天山股份和祁连山。

　　玻璃投资策略：

　　平板玻璃行业产能和需求的矛盾面临进一步激化的可能性，疲弱的价格无法转嫁重油、纯碱成本的上涨压力。我们认为行业景气下行还将延续。目前玻璃板块PE估值反映的更多是玻璃板块上市公司中超白玻璃、镀膜玻璃等特种玻璃比重上升的结构调整结果，而PB水平处于高位。鉴于行业基本面的悲观预期，维持玻璃行业“中性”的投资评级。

　　在个股选取上，我们遵循差异化路线，规避纯平板玻璃业务公司，选择受益国家产业政策扶持的特种玻璃及相关产品生产企业。在国家推动清洁能源开发和建筑节能的背景下，建议投资者关注拥有太阳能光伏产业链和LOW-E镀膜节能玻璃的南玻A以及拥有幕墙制品及工程施工产业链，LOW-E镀膜节能玻璃业务并积极涉足太阳能光伏玻璃的中航三鑫。

　　新型建材行业投资策略：

　　新型建材子行业比较分散，我们按照自下而上的思路寻找投资标的。综合考虑行业运行和个股估值情况，建议关注中国玻纤、濮耐股份、瑞泰科技、鲁阳股份。（渤海证券研究所）

　　申银万国：2011年水泥板块投资策略(荐股)

　　10年下半年盈利提升：节能限电政策超预期，刺激下半年水泥价格暴涨，11月水泥价格达到374元，比7月初上涨32元，涨幅达到9.44%，其中涨幅达到70元以上地区为华东（安徽、浙江、江苏、福建、江西）、中南（湖南、河南、广西、海南）和新疆。受益涨价效应，前三季度全国吨水泥毛利提升至54.2元，同比提高1.6元，其中华东地区吨毛利达到五年来新高。

　　11年供给拐点将现：10年水泥固定资产投资增速回落至8.72%，10年10月单月水泥FAI环比负增长-5%，主要由于09年9月30日后新开工生产线大幅下降，09年新开工生产线达到92条，合计产能1.85亿吨，10年快速下滑至15条，产能合计2249万吨同比下滑88%，新建生产线政策11年不放松的假设下，将保障11-12年有效新增供给由1.6亿吨下降至1亿吨以下，环比下滑约70%。预计11年水泥需求增量在1.2亿吨，行业供需向好趋势确立。优势区域：供给推动为华东市场，受益企业海螺，需求推动为西北市场，受益企业冀东、中材。

　　十二五重点：兼并重组集中度提高。三大行业政策支持兼并重组（1）“十二五规划” 重点支持企业联合、重组、并购，力争使水泥熟料生产企业数量从目前的3000家左右，减少到1000家左右。至2015年，前10家企业水泥产量达到全国水泥产量的35%以上，前10家的平均规模大于7000万吨产能。（2）产能新增受限政策执行后，大企业扩张只能通过收购兼并方式进行。 （3）支持新干法发展，大企业新干法比例高，有利于集中提高。 我们考察两个角度（1）区域内整合优势：企业优势（区域前两名企业较第三名产能优势情况）、市场优势（前两名市场占比）作为考核指标。（2）跨区域整合优势，区域多个市场占优。综合而言：未来具备良好区域内整合优势的为华东、华北、西北市场，主要受益企业为海螺、冀东、中材。具备跨区域扩张优势企业为冀东、海螺，整合潜力区域为虽然西南（拉法基）集中度低，但有企业具有优势。

　　投资策略：11年行业重点公司PE12倍，PB2.7倍，估值偏低。11年供给控制明确，有效新增供给由1.6亿吨下滑约70%至5000万吨，乐观情况下有效供给出现零增长，供需趋势明确。十二五规划以及市场示范效应，推进行业兼并重组加快，行业集中度提高。主要推荐企业：结合区域供需、区域整合、跨区域扩张三方面优势，主要推荐公司为海螺水泥、冀东水泥，其次为赛马实业、祁连山、天山股份、四川双马。催化剂：保障房建设超预期，市场整合力度超预期。（申银万国证券研究所）

　　华泰联合：工信部《水泥行业准入条件》点评(荐股)

　　对限制新增产能并无实际影响：在09 年9 月的《水泥行业准入条件（征求意见稿）》发布14 个月后，工信部发布《水泥行业准入条件》。与征求意见稿相比，具体准入硬性条款虽略有放松，但考虑到新建水泥生产线的审批权目前在发改委，而对比2009 年9 月30 日发改委发布的《关于水泥、平板玻璃建设项目清理工作有关问题的通知》文中明确对各省市自治区已核准未开工的水泥项目、已备案未开工的平板玻璃项目，一律不得开工建设，对所有拟建的水泥、平板玻璃项目各省、区、市一律不得核准或备案。我们判断，短期内（1-2 年）新线审批的红线或不会放开，此次准入条款实际对限制新增产能并无实际影响。

　　注重环境保护：《条件》明确提出，新建水泥（熟料）生产线要配置纯低温余热发电，新建或改扩建水泥（熟料）生产线项目须配置脱除NOX 效率不低于60%的烟气脱硝装置等。

　　维持对水泥行业“增持”评级。前期受系统风险影响股价下跌，但基本面的良好预期使得估值有修复动力。建议投资主线可考虑受益于区域需求旺盛、明年业绩超预期及并购整合实力较强的品种。目前我们重点推荐的排序为：海螺水泥、华新水泥、太行水泥（金隅股份）、天山股份、塔牌集团、祁连山。（华泰联合证券研究所）

　　申银万国：《水泥行业准入政策》正式出台点评(荐股)

　　事件：2010 年11 月30 日工信部正式出台《水泥行业准入政策》（政策征求意见稿已在09 年9 月出台），将于2011 年1 月1 日起开始实施。

　　停批生产线范围较征求意见稿略有扩大，政策规定“对水泥熟料年产能超过人均900 公斤的省份，原则上应停止核准新建扩大水泥（熟料）产能生产线项目，新建水泥熟料生产线项目必须严格按照“等量或减量淘汰”的原则执行”,较征求意见稿中1000 公斤的指标略有下降。按照09 年底产能和人口测算，属于停批范围的省份为安徽、宁夏、浙江、内蒙，处在红线附近省份包括湖北、广西、陕西、海南，若考虑10 年新线投产可能会达到标准。

　　水泥行业进入门槛确立。准入政策正式明确进入门槛，投资新建水泥生产线项目的企业应是在国内大陆地区现有从事生产经营的水泥企业。新建水泥生产线要采用新型干法生产工艺。资本金率为35%，单线建设要达到日产4000 吨级水泥熟料规模，在经济欠发达、交通不便、市场容量有限的边远地区单线最低规模不得小于日产2000 吨。新线要配置纯低温余热发电，有可供设计开采年限30 年以上的水泥用灰岩资源保证。准入门槛中资本金要求，较前期征求意见稿中资本金提高至50%略有降低。同时准入政策征求意见稿中对未来工项目清理“公告后的核准项目一年内未开工建设（完成总投资大于15%）或自开工建设后两年内未投产验收的，其项目核准内容自动作废”，在正式稿中也并未出现。

　　行业供给控制，趋势向好进一步确立。10 年四季度在节能减排政策刺激下，华东地区水泥价格已达到近五年来历史新高，目前上海价格已达到600 元/吨，其他地区也基本在500 元/吨，我们预计区域龙头企业海螺水泥目前在华东地区吨毛利可达到近200 元/吨。我们认为，本次准入政策出台进一步确立未来行业节能减排政策持续，特别是控制新建产能和淘汰落后产能方面。预计11 年供给控制明确，有效新增供给由1.6 亿吨下滑约70%至5000万吨，乐观情况下有效供给出现零增长，同时未来出台《水泥行业发展政策》等相关政策将进一步推进行业兼并重组加快，有利于提高行业集中度。我们维持行业看好，首推公司为海螺水泥、冀东水泥，其次为祁连山、天山股份、赛马实业、四川双马。（申银万国证券研究所）

　　湘财证券：《水泥行业准入条件》点评(荐股)

　　一、11 月30 日工信部网站公布《水泥行业准入条件》。

　　二、投资者对水泥新增供给是“谈虎色变”，唯恐新投产的生产线毁了当下火红的水泥行情。其实大可不必惊慌。首先，“38 号文”仍在执行，到期日还没有确定。其次，

　　1、以900 公斤/人为控制线，目前控制线以下的省份全部达到900 公斤/人的控制线，只会增加1.4 亿吨水泥供给。

　　2、“等量或减量淘汰”引致的新增供给，目前剩余约2.4 亿吨落后产能。

　　若分两年来投产这些产能，2011~2013 年新增水泥供给情形依旧比较乐观。

　　若考虑目前拟建项目中有不少是以淘汰落后产能为前提的，则实际新增供给将更小。我们并不需要追求供给的大幅短缺，今年四季度火爆的水泥价格已经说明了只需要适量的供给短缺就能造成水泥价格的大幅上涨。

　　三、华东地区形势较为明朗

　　“等量或减量淘汰”引致的产能可能在2012 年就会相应释放出来，这增加了区域供给形势的些许不确定性。在政策偏向大企业的情况下，这些新增产能绝大部分会被收纳在大型水泥企业囊中，但这也增加区域竞争格局的些许不确定性。相应地，江苏、浙江、安徽、湖北、河南这些省份落后产能较少，供给局面也更为明朗。《准入条件》规定，新建项目需要有30 年的矿山资源。但在大部分竞争态势成熟的省份，大储量、优质的矿山已经被优势企业瓜分，可供后来者使用的矿山不是储量太小就是品味太差，没有竞争力。

　　在人均干法熟料产能低于900 公斤/人的省份中，我们认为竞争态势仍不成熟且自由矿山资源仍然比较丰富的省份主要是辽宁、湖南和贵州。

　　四、严控污染物，鼓励处置废弃物

　　《水泥行业准入条件》确立了水泥企业处置城市生活垃圾、污泥、工业废弃物可替代原燃料的作用和地位，虽然还需要各主管部门出台具体细则，但我们相信，水泥企业在做好严控自身污染排放的基础上，进军废弃物处置领域指日可待。

　　五、投资建议：基于供给格局的确定性，我们推荐“买入”新增产能和落后产能均较少的华东区域龙头“海螺水泥”和相邻受益区域的“华新水泥”、“江西水泥”。目前拥有较多在建产能的“冀东水泥”、“祁连山”和“天山股份”也是很好的长线“买入”品种。（湘财证券研究所）

　　广发证券：准入条件利好国有水泥区域龙头(荐股)

　　水泥价格可能继续上扬

　　在中国水泥市场价格远低于国外水平的条件下，尽管水泥产能过剩的现状短期内不会改变，但水泥企业看到了涨价后带来的盈利前景，同时受到水泥生产成本提高（煤炭涨价），行业准入门槛提高等因素影响，水泥价格仍有一定的上升空间和可能性。

　　行业准入条件出台

　　2010年11月30日，工业和信息化部公布了《水泥行业准入条件》，与之前出台的征求意见稿相比，我们认为：

　　1、新的准入条件提高了新建水泥产能的门槛，强调了“等量或减量淘汰”，对落后产能相对较为集中的贵州、甘肃、河北、山西、四川、广东等区域范围内产能淘汰进程可能加快，同时有利于保护新增产能较为集中的新疆地区已有水泥企业，避免可能出现的新一轮产能过剩。

　　2、对水泥生产线规模限制进行了调整，项目建设自有资金比例从原有的50%降低为35%。新的规定更加符合不同区域的发展要求，也进一步避免了在交通不便、经济欠发达、市场需求有限的边远地区建设大规模生产线带来的产能过剩。

　　3、新的准入条件按规定“投资新建水泥(熟料)生产线项目的企业应是在国内大陆地区现有从事生产经营的水泥(熟料)企业。”该规定限制了外资企业在未来进入大陆投产的可能，缓解了水泥企业已有产能过剩的投资压力。

　　4、落后产能淘汰力度将继续加大，水泥行业能耗限额可能提高。

　　盈利预测与投资建议

　　结合当前水泥市场的运行环境和发展趋势，我们在《顺应局势，把握结构性机会》建材行业2011年投资策略报告中详细论述了相关观点，认为水泥企业区域发展和政策导向（兼并重组、落后产能淘汰）是最核心的触发因素：

　　1、中国的水泥行业仍然处于产能过剩状态，未来几年仍处于消化过剩产能的阶段。在这种背景下，景气度高的西北地区水泥企业仍有较好的发展空间。

　　2、在国家节能减排以及十二五规划引导下，水泥企业的兼并重组和落后产能淘汰将加快进程。我们看好在山西、河北、内蒙、广西、四川等地落后产能的淘汰进度，也看好在华中地区大型企业的兼并重组进程。

　　3、目前，水泥股长期价值投资已经回落到合理区间，水泥股具备一定的估值安全边际。在大盘震荡的大局势下，水泥股投资可能迎来结构性机会。建议着重关注华东地区海螺水泥、南方水泥等，华南地区塔牌水泥，华北地区冀东水泥，西北地区天山股份、青松建化和祁连山。（广发证券研究中心）

　　华泰联合：水泥股目前重点推荐排序

　　自7 月份开始的华东、华南、华北大面积限电，在短时间内供给大幅收缩，造成三季度水泥价格跳涨；进入10月份，大部分省份供电逐渐恢复，华东为代表的市场价格仍屡创新高。我们判断，2011 年恢复供电后华东水泥市场价格将有所回落，但幅度及斜率或好于此前预期，或将高位再平衡，带来2011 年海螺水泥（600585）业绩超预期。

　　上调海螺水泥（600585）评级至“买入”：我们上调公司2010—2012 年EPS 至1.58、2.42 和3.02 元，目前股价26.78 元，对应2011－2012 年PE 为11.07 和8.87 倍，估值较低，上调评级至“买入”。

　　上调华新水泥（600801）评级至“增持”：公司09 年吨毛利53 元/吨左右，7 月至今武汉市场价格涨幅达到50元/吨，若明年价格不出现大幅回落的情况下，公司业绩改善的幅度将较大。另外，目前公司完成了对湖北三源水泥和房县钻石水泥的收购，迈出了整合湖北市场的第一步，未来湖北市场或将复制华东市场集中度提高—协同提价的发展模式，预计2011—2012 年的盈利预测有超预期可能，上调评级至“增持”。

　　维持对水泥行业“增持”评级。前期受系统风险影响股价下跌，但基本面的良好预期使得估值有修复动力，可考虑受益于区域需求旺盛、限电涨价及并购整合实力较强的优势品种。目前我们重点推荐排序为：海螺水泥、华新水泥、太行水泥（金隅股份）、天山股份、青松建化、塔牌集团、祁连山。（华泰联合证券研究所）

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