从全球视角看中国市场的吸引力

　　流言蜚语总是撩拨得人们心乱如发，跌宕起伏之中市场走向如迷踪幻影般难以捉摸，透过波动看潜流，透过不确定性看趋势，可能需要多一点的全球视角。乍看中国市场，最近几日，特别是9月14日-15日的连续下跌让市场心生忧虑，增长势头的悄然放缓、加息传闻的若隐若现、第二波房市调控的市场预期以及农业银行的突然破发，让整个资本市场环境变得风声鹤唳起来
　　
　　从中国看中国，对资本市场趋势走坏的担忧似乎不失理性。但笔者以为，中国不仅仅是中国的中国，更是世界的中国，从全球视角看中国，中国资本市场的未来走向很大程度上还受影响于市场估值与实体经济的国际比较。如果把每一个国家和区域的资本市场看做一支股票，那么在全球市场这个大股池里，中国这支有名的“白马股”质地如何？

　　首先还是简单比较下当下主要国家资本市场的大致站位。经历了2007-2009年的危机年，2010年是全球经济久违的第一个复苏年，但受到年中主权债务危机的干扰，全球资本市场的表现却并不太尽如人意。不过值得关注的是，虽然资本市场没有出现与实体经济复苏相匹配的大趋势，但截至2010年9月15日，全球主要股市都已收复年内以来的失地，较年初呈现出小幅上涨的态势：美国道琼斯指数、标准普尔指数和纳斯达克指数较年初分别上涨了1.39%、0.89%和1.42%，英国富时100指数和德国DAX指数也较年初上涨了2.64%和5.11%，此外，加拿大标普指数和墨西哥综合指数也较年初上涨了3.39%和2.88%。

　　没能收复年内失地的主要是受困于政治动荡和货币被动升值的日本，以及法国、西班牙、意大利等部分在主权债务危机中惨淡经营的欧洲国家，截至2010年9月15日，日经225指数、法国CAC指数、西班牙IBEX指数、意大利富时MIB指数分别较年初下跌了9.5%、4.59%、9.95%和10.22%。

　　作为全球经济复苏的领头羊和新明星，大部分新兴市场经济体的资本市场表现也是可圈可点，截至2010年9月15日，印度孟买SENSEX指数、韩国KOSPI指数、泰国证交所指数、印尼雅加达综合指数和菲律宾综合指数分别较年初大幅上涨了11.67%、7.96%、25.4%、31.94%和31.43%。即便是表现不佳的巴西圣保罗证交所指数也仅仅较年初小幅下跌了0.7%。

　　但令人异常惊讶的是，作为新兴市场的风向标和全球经济的新引擎，中国资本市场的表现却是非常惨淡。截至2010年9月16日笔者写此文时，上证综合指数和深证成分指数分别较年初下跌了20.27%和17.38%，香港恒生指数也较年初下跌了1.24%。从虚拟经济的站位来看，中国资本市场的表现远远落后于大部分主要国家和区域。接下来的问题是，这符合中国经济目前的站位吗？

　　美国是次贷危机的风险震中，欧元区是主权债务危机的风险震中，而中国则是全球经济复苏的“新希望”，三者的实体经济表现也呈现出“同”与“不同”之处。从经济增长看，最近一年来中国经济和美国经济的增长率绝对水平高于欧元区，但趋势走向却弱于欧元区，这某种程度上表明，美国和中国经济在危机后较为强劲的复苏某种程度上都受到了不可持续的“短期因素”的影响，超出趋势项的短期快速反弹可能将给美国和中国经济的未来走向施加趋势回归的下行拽力。2009年第三季度至2010年第二季度，美国经济增长率分别为1.6%、5%、3.7%和1.6%，冲高回落趋势较为明显，欧元区经济增长率分别为-4%、-2%、0.8%和1.9%，迟到的复苏却有持续走强的趋势，中国经济增长指标分别为9.1%、10.7%、11.9%和10.3%，增速小幅回落但整体势头依旧较为强劲。

　　从物价水平看，美国和欧元区的通胀指标优于中国，且CPI和PPI走势结构与中国截然不同，某种程度上表明中国政策调控面临的两难问题要比美国和欧元区更加复杂。2010年8月，美国和欧元区的CPI同比增幅分别为1.2%和1.6%，核心CPI同比增幅分别为0.9%和1.0%，均较前期小幅下降，中国CPI同比增幅为3.5%，较前期呈明显上升趋势；此外，2010年8月，美国和欧元区的PPI同比增幅分别为4.2%和4.0%，较前期小幅上升，同期中国PPI同比增幅为4.3%，连续第三个月下降。错落有别的物价指标走势表明，不仅中国面临的通胀压力可能要高于欧美，在增长放缓背景下，其解决通胀的困难也相对更高。

　　从就业数据看，美国和欧元区的数据明显弱于中国，考虑到社会环境的不同，美欧进一步维持并加强政策刺激的压力可能要高于中国。2010年8月，美国失业率高达9.6%，2010年7月，欧元区失业率则依旧处于10%的高位，2010年第二季度，中国的失业率则为4.2%。虽然统计方法的不同可能削弱了绝对数据对比的经济内涵，但美欧“无就业增长”的明显特征既降低了其增长的可持续性，又给其政府在平衡短期增长与长期增长间增加了难度。

　　从消费数据看，美国、欧元区和中国的数据表现都令人欣慰，这也是笔者对全球经济未来充满信心的最大原因。2010年8月，美国消费同比增长3.6%，连续10个月实现正增长，2010年7月，欧元区消费同比增长1.1%，连续3个月实现正增长，2010年8月，中国零售销售同比增长18.4%，今年以来的增长率水平均高于去年12月的17.5%。与此同时，消费者信心也在逐渐增强，2010年8月，美国经济咨商局消费者信心指数为53.5点，欧元区彭博零售业信心指数为-4.0点，7月中国消费者信心则为107.8点，这三项指标近一年来均呈现出逐渐改善的明显趋势，表明消费增长引擎在全球范围内正在并将继续持续恢复。

　　总结实体经济基本面对比中的“同”与“不同”，可以发现，从整体层次看，全球经济增长虽普遍面临着“增长动力转换和短期增长率下降”的尴尬，但复苏的大趋势并未发生改变，且消费主引擎的渐进恢复将可能帮助全球经济实现可持续性上升的“动力换挡”，这一方面表明即便全球范围内将有“二次刺激”以对冲“二次探底风险”，其刺激政策包的大小不会、也无需达到危机后首轮刺激的水平。全球复苏已成趋势，这为资本市场整体潜在趋势的走好奠定了物质基础。 

　　从区域层次看，与美国和欧元区相比，中国经济的整体质地依旧可圈可点。尽管中国面临的增长问题与美欧并不相同，但其增长趋势可能更具有中长期稳定性。既然如此，在欧美资本市场已经收复年内失地的背景下，中国市场在各类流言蜚语冲击下的暗淡表现反而给其未来可能的“超预期”反弹埋下了一些伏笔。在笔者看来，从全球视角看中国市场，价值洼地依旧具有非凡的吸引力，这也正是笔者在近日下跌中反而更加看好中国资本市场年内和明年走势的重要原因。