前车之鉴：重启汇改或为中国带来严重通胀

　　假如人民币大幅升值最终不可避免，对中国货币当局来说，就必须提早规划升值所带来的利弊，并采取预先的防备策略。在对人民币升值的利弊分析中，有一种流行的看法认为，人民币升值将有助于抑制通胀。理由是，升值通过降低进口商品价格，并且通过降低外贸顺差从而减少国内流动性，减轻通胀尤其是输入性通胀压力。包括国际投行在内的许多研究机构和学者多持此种看法。

人民币升值为何反而带动通胀

　　这种观点其实值得怀疑。理论上说，一国货币的升值，确有助于进口和降低该国的通胀水平。因为假若国际大宗商品涨价，而人民币保持币值稳定，那么无疑会降低人民币在国际市场上的购买力，增加中国企业的原材料采购成本，最终传导至消费市场，就会导致CPI高企，引发输入性通胀，因此，人民币升值，能增加购买力，这相当于降低进口大宗商品的价格，减少国内企业的原材料采购成本，如此一来，防止输入性通胀自在情理之中。

　　但这种逻辑存在一个明显的漏洞，即静止地看待国际大宗商品的价格，或者中国能够控制国际大宗商品价格。事实是，国际大宗商品价格从来不是静止的，以中国目前的力量，也控制不了国际大宗商品价格，铁矿石就是一个现成的例子。这里的原因在于，国际大宗商品价格都是以美元计价的，美元作为事实上的世界货币，也是人民币此前紧盯的目标，人民币若升值，则预示着美元必贬值。历史数据表明，美元走强，国际大宗商品价格跟着下降；美元走弱，国际大宗商品价格则跟着上涨。换言之，人民币和美元的走势，正好与国际大宗商品价格呈正、反向关系。

　　中国当前正处于基础建设的高涨阶段，对原材料的需求旺盛，尤其是原油、铁矿砂、初级塑料、成品油和钢材是前5大进口商品，也是国际通胀向中国传导的主要载体。由于大宗商品高度金融化，投机性非常强，因此，其价格波动，远非人民币升值可以平抑。相反，人民币升值的速度根本赶不上它们涨价的速度。统计表明，以2000年为基期，2008年7月份国际大宗商品价格指数为249.5，比2005年6月即人民币汇改前提高110，涨幅达到78.8%，而同期人民币升值幅度为20%。从人民币的升值幅度来看，20%应该已经不少，但比起国际大宗商品的涨幅来，明显逊色很多。所以，国际大宗商品价格若快速上涨，将会导致中国进口价格大幅上涨，从而抵消人民币升值对进口价格的降低效应。特别是考虑到中国因素成为影响国际商品市场增量供求的主要因素之一，以人民币升值来缓解国际市场冲击，只会进一步加剧国际商品市场的供求紧张状况，引起国际商品价格的更快上涨，从而势必会增加中国经济面临的通胀风险。

通胀的另一因素：国际热钱

　　事实上，人民币升值到底可否抵御通胀预期，只要看看2005年汇改启动后的历史，就一目了然。一直到金融危机前，中国国内的物价在这几年都有比较大的上涨，特别是2008年一季度，出现了严重的通胀。这虽然有雪灾的影响，但与人民币快速升值带来的热钱持续流入导致流动性过剩以及国际原材料价格大幅上升有很大关系。因为从2007年下半年到2008年上半年这段时期，正是人民币加速升值的几个月。而当时一些研究机构和经济学者也认为，人民币只有以更快的速度升值才能有效缓解国内高涨的通货膨胀。可惜事与愿违。

　　重启汇改或为中国带来严重通胀还在于，国际热钱为博人民币升值会通过直接投资或其他方式源源不断地流入国内。中国外汇有两个来源，一是货物出口，二是境外机构的直接货币输入。不管哪种方式，因中国实行强制结汇制度，热钱进入中国后，必定要换成人民币。当巨大的投机资本涌入境内抢兑人民币，在强制结汇政策下，必然会让央行感到人民币供应不足，从而促使央行增发人民币。境外投资者持有的人民币越多，央行增发的人民币也就越多。这些人民币最终会大量释放到流通领域，从而造成通货膨胀。所谓的“输入性通胀”，这也是一种，不单单是国际大宗商品的上涨带来的。这方面，在前两年也有教训。

　　从中国宣布重启汇改后这段时间内国际大宗商品市场的走势看，除了当日市场普涨外，其余时间有涨有跌但总体呈小幅下跌趋势，这主要是受欧洲债务危机深化、美国就业数据不佳，以及中国经济增速放缓几重因素共振而引发的全球经济二次探底的担忧拖累所致，一旦全球经济二次探底的不确定性被排除，可预言国际大宗商品的价格会有一个报复性的上涨，从而将复制2005年首次汇改后的走势。

　　所以，中国不可轻言人民币升值可以抑制通胀。到时若人民币升值不能降低国内的通胀水平，货币当局就只有采取更加严厉的紧缩政策去对付通胀。由于加息等措施对成本型通胀的作用很有限，结果有可能造成要素成本不一定降得下来，企业反而因紧缩政策导致资金短缺，效益下滑，损伤到企业劳动生产率。果如此，成本上升的压力最终可能发展为恶性通胀。这正是07、08两年出现的情形。因此，前车之鉴不可不察。