我看股指期货

今天（6月8日）已经是股指期货开盘交易的第37个交易日了。起初大家抱着坐山观虎斗的心态等待着一个个神话的实现。但是真正来到的是大盘下挫，股指追跌。昔日神秘的色彩开始逐渐淡化，愚人赋予它的花环也开始凋零。就在此时，人们大叫股指期货把中国股市带入了绿色恐怖中。分流资金，股指期货指导股市方向，投机者不负责地操纵股指期货从而导致股票指数无情奉献等荒谬言论遍布各大媒体。

想想有些可笑，股指期货是一个具有高杠杆的金融工具，所以它对股市的资金分流作用是必然的，但同时也是有限的。而且，其分流出去的资金恰恰是股市中的最疯狂追求高收益的散兵游勇。我倒是认为这些寻求一日暴富的刺激型选手走出中国股市无不是件好事。关于股指期货带领股指现货走势的言论就更没有什么实际意义了。哪个理智的人会说这个爸爸长得太像他的儿子了？股指期货由于其交易成本的优势所以可能在超短期的时间里领先股指现货。但是从本质上而言，股指期货还是股市指数的衍生品。

股指期货的出现，市场中出现了三类人群。一是拥有股票和股指期货账户的投资者，二是只拥有股指期货账户的人群，三是只有股票账户的投资者。前两类人群在大盘下跌时，根本没有恐慌中抛售股票的必要，他们完全可以用股指期货有效、低成本地弥补其股票的损失和获得股市下滑所带来的收益。而股票市场的大幅度下滑的主力军还是那些玩不起股指期货的普通股民以及不允许进入期货市场的传统接盘军——公募基金。其实，这次股市下跌不仅仅是利好预期真空，市场在股指期货后缺乏主题和流动性收缩等传统原因的推动。在一定程度上大盘下挫是第三种人群由于缺乏对股指期货的了解，所以产生主观恐惧，之后恐慌抛售，随波逐流的结果。

20%的跌幅之后，大盘开始在 2500点盘踞。这时市场中又涌现一群利用股指期货进行套利的私募基金。基差套利、跨期套利、指数对冲三种套利的方法可以算是主流理论。

基差套利就是股指期货和股指之间差价回归的套利。一般而言，在发达成熟的市场中套利者都是拥有快速交易通道的大券商和投资银行利用电脑自动套利软件低成本地有效捕捉两者之间的微小套利空间。其动用的资金大，交易时间短，风险相对而言较小，但是收益也不是非常高。其成本高的一个原因是由于做此种套利，投机者必须拥有大量股票，同时拥有大量可廉价空投的股票。其实它获利的基础是这些已经持有的股票和空投股票份额的利益转移。一般而言，在一个股指期货市场刚刚建立时，由于种种高效套利机制的不完善，例如融资融券的高成本等原因，所以造成基差偏离较大，而且偏离的时间可能较长。从日本，韩国和中国台湾的历史数据中证明，这个套利空间在股指期货刚刚推出的两三年里都有较大收益的可能性。但是中国拥有后来者的优势，所以一般的市场化的套利空间都会在比较快的时间里被市场消化。这种基差套利的年化收益已经从上个月的10%左右下滑到现在的5%，接近我国长期国债的年化收益率。

这个套利方式的第二大缺陷或优点就是其交易量较大，所以交易成本高。最近我和一位私募基金经理交流时，看到他的交易记录后发现他在利用5个ETF复制大盘和股指期货套利时，最短的交易持仓时间是几个小时，而最长不过两周。ETF和股指期货都是交易佣金不菲的交易品种，所以对于券商而言，这是个天大的利润来源。

跨期套利是捕捉不同期限的股指期货合同的价格偏离。这不是无风险套利。如果有人说6月合约和12月合约应该是一个价格，那么他其实是在赌大盘在6月交割日和12月交割日时处于一个位置，也就是说大盘6个月后最终没变。这可不是无风险套利。

股指期货和基金的对冲，由于股指期货的历史数据只有不到2个月，所以现在它的数据缺陷导致它暂时不成熟。

在股指期货的初期，我们可以从数据中提炼的就是这么一些有意思的规律。从理论上讲，持有相当于股指的股票池是可以得到真实的分红的，所以股指现货应该溢价于股指期货。但由于中国股民习惯了买股票，而暂时还没有做空的习惯，所以股指期货暂时保持溢价于股指现货。以下是一些数据证明：

从2010年4月16日至2010年6月8日，

最活跃的股指期货 IF1006开盘价连续37日高于沪深300的开盘价，平均高开57.05点；

最活跃的股指期货IF1006最高价连续37日高于沪深 300的最高价，平均高58.64点；

最活跃的股指期货IF1006最低价36日高于沪深300的最低价，平均高48.93点；

最活跃的股指期货IF1006收盘价36日高于沪深300的最低价，平均高47.66点。

其次，股指期货的波动率高于股指现货：

从标准差与最大和最小差两个数据中可以充分体现出股指期货的高波动率的特性。这一点符合股指期货交易效率高、成本低的特性。