资金决战期指首个交割日 A股如何演绎

　　股指期货明交割 专家释疑大盘冲击

　　期指明日交割股市要暴跌？

　　5月期指交割日会否引发大盘暴跌

　　多头丢盔卸甲大盘还将一泻千里吗

　　三大数据论证大盘进入底部区域

　　期指“交割日魔咒”会否出现

　　明日将迎来首个股指期货交割日，市场担忧交割日魔咒会否出现？近期险资进场是否昭示市场底部临近？针对这些问题，《大众证券报》采访了多位业内专家。

　　险资进场昭示底部临近？

　　有消息称中国人寿、中国平安近期大买基金。“大基金公司5月初以来普遍持续减仓，目前仓位略高于七成，而历史低位在67%。大部分基金公司仓位已处于低位，进一步杀跌的动能较为有限。这或许是险资买入基金的主要原因。”国海证券首席策略分析师钟精腾表示。

　　5月17日沪指暴跌136点，而中国人寿当天申购指数型基金超10亿元的消息让市场吃惊不小，这让市场对于底部的憧憬更加强烈。钟精腾表示，险资近期加仓的主要是基金，也有部分估值较低的个股，这反映出险资认为系统性风险已经大部分释放，但个股的风险则未完全释放，所以选择基金来规避个股的风险。至于市场在何处见底还存在不确定性。

　　宏源证券策略分析师张巍认为，在2500-2600点这个点位，见底的可能是有的，但是还需要观察。一方面，指数经过持续的调整之后，指标品种的估值水平已经处于历史低位，指标品种短期内进一步大幅杀跌的可能性较小。另一方面从盘面观察，之前地产板块的反弹并未在市场中产生明确的趋势认同。暂时来看，大盘反弹高度会比较有限，2850点附近的压力还是比较大的。

　　交割日魔咒会否出现？

　　明日将迎来首个期指交割日，那么会否诱发股指大幅波动？大通证券研发中心研究员欧阳晓辉表示，这种情况发生的可能性微乎其微。张巍也表示，交割日不会出现太大的波动。

　　根据中金所股指期货合约交易及结算规则，到期日收市后，交易所将以最后交易日标的指数最后2小时的算术平均价进行交割结算。欧阳晓辉认为，在这种结算制度下，要想操纵最后2小时的现货指数价格几乎不可能。之所以“交割日魔咒”在海外市场是有一定表现，是因为他们是用现货收盘前20分钟价格平均出来的结算价。而要想去影响2个小时所有指数点的算术平均价难度是非常高。

　　本周以来，5月合约持仓量在持续下降之中，市场分析人士认为，期指主力合约已经成功转移至6月合约。欧阳晓辉认为，如果合约转移已经成功，最后进入到期交割的持仓量将会非常小。并且目前股指期货仍然属于小众市场，股指期货市场相对于现货市场高达近10万亿的流通市值，基本上不构成到期日影响。张巍也认为，股指期货的主力合约已经完成了转移，在这一背景下，交割日不会有什么剧烈变化。

　　“另外，在套利资金的作用下，愈临近收盘，期货指数波动将会越小，很难形成较大的到期日效应。”欧阳晓辉认为，如果快到了收盘时间，股指期货合约价格仍较大低于预估的交割结算价时，投资者可以买进股指期货合约持有到期；反之，如果股指期货合约价格高于预估的交割结算价，则投资者可以卖出股指期货合约并持有到期。这种套利方式成本非常低，持有几分钟后直接进行交割，将会很大程度上平滑指数波动幅度。（大众证券报）

　　股指期货明天迎首个交割日 专家释疑对大盘冲击

　　股指期货从4月16日推出以来已经“满月”，明天将迎来第一个到期合约的交割日。联想起市场近期怀疑股指期货是A股大跌的罪魁祸首，很多投资者担心“到期日效应”会让股市再一次大跌。对此，专家分析指出，股指期货对大盘影响有限，A股大跌主要还是市场本身的因素。

　　对于近期大盘的连续暴跌，很多投资者都把矛头指向了股指期货。北京中期公司交易部总经理胥金刚就经常听投资者这样说：“有一句调侃的话说：一万的期民套住了一亿股民。”

　　更让投资者担心甚至害怕的是，他们还没有从股市暴跌中清醒过来，又有一个从来没有遇到的“大麻烦”就要来了。周五，股指期货合约将迎来它启动以来的首个到期交割日。胥金刚说，从海外市场来看，到期交割日往往惊心动魄。

　　胥金刚：“这种情况叫做‘到期日效应’。分析一下，影响期货市场交易有四种力量，分别是：套利资金、套期保值资金、资产组合资金、可能操纵的投机资金。”

　　海外市场的情况是否会在中国重演？股指期货到底对大盘有没有影响？投资者的担心是否有依据呢？北京工商大学证券期货研究所所长胡逾越认为，如果说有影响，也只是心理上的。

　　胡逾越：“硬要找到它们两者之间关系的话，从实证分析的角度来看，倒确实有一些联系。我们可以看到，股票市场大跌，股指期货也是大跌。就股指期货的功能来看，除了避险功能以外，还有一个价格发现功能，它的确起到了预期性的价格发现作用，因此对股票市场投资者的心理暗示作用还是比较明显的。”

　　一位在市场上实践多年的资深期货投资人许经也非常赞同胡逾越的看法。

　　许经：“股市下跌与股指期货下跌只是一个巧合。不是因为股指期货出来了，股市就下跌，这其中没有逻辑的必然关系。以前股市从2245点跌到998点，从6100点跌到1600点，那时候也没有股指期货，它不照样跌幅非常大嘛！”

　　为什么说股指期货与大盘的暴跌没有关系呢？胡逾越首先从两者的资金量方面进行了对比。根据他的介绍，现在股指期货的资金量是30亿元，而股票市场的资金量达到20万亿元。北京中期公司交易部总经理胥金刚打了一个非常形象的比喻说，一个是蚂蚁，一个是大象。

　　胥金刚：“我们可以看到，现在在股指期货市场里沉淀的资金充其量也就几十个亿，所以说蚂蚁怎么可能绊倒大象呢？”

　　胡逾越说，除了在资金量方面，两者不可同日而语以外，目前投资者的结构也决定了股指期货不可能对大盘带来什么影响。

　　胡逾越：“我用两个90%来表达。一个是现在90%以上个人投资者而不是机构投资者，机构投资者几乎还没有进场。二是接近90%的投资者是原有的商品期货投资者，大量的股民并没有蜂拥而至进入股指期货市场。从开户的数量来看，也不过只有2万多户，跟股票市场1亿多的股民队伍比起来，那真是小巫见大巫。”

　　这样的结构也就解释了很多投资者看到的一个表面现象，就是股指期货的交易量非常大。专家认为，以个人投资者为主的结构决定了股指期货交易是以短线交易、投机为主，虽然交易量很大，但是持仓量却很小。胡逾越以昨天的交易情况举例说：“成交的是将近1万5000手，而持仓量只有1159手。”

　　胥金刚曾经说到，海外市场的“到期日效应”会有套利资金、套期保值资金、资产组合资金、投机资金四种力量可能影响股市，但是从目前我国股指期货的持仓量来看，这种影响是微乎其微的。

　　胥金刚：“即便周五可能出现现货的涨和跌，它的源动力也不是来源于股指期货这1000多手的持仓量，完全是因为当时的市场状况而出现涨和跌。”(中国广播网)

　　期指明日交割 股市要暴跌？

　　明日，股指期货将迎来上市以来的首个交割日，股指期货的“到期日效应”成为投资者关心的热点。所谓到期日效应，指的是，在股指期货结算日，目标指数的成交量和波动率显著增加的现象。结合海外市场经验来看，“到期日效应”其实并不像大部分人所理解的那样大。

　　期指交割卖压增大

　　到期日效应产生的根本原因，是股指期货采用现金结算的方式进行交割，而套利的平仓交易、套期保值的转仓交易以及投机交易者，在最后结算日的相互作用产生了到期日效应。

　　在最后交易日，对套利交易者来说，在期货平仓的同时，需要出清股票，如果套利交易者比较多，同一时间内的卖压就会集中出现，从而对股指形成巨大压力，导致股指暴跌。对套期保值者来说，在最后交易日，需要将到期的合约移仓至远月合约，因此期指当月期货合约会出现卖压，进而将压力传导到现货指数。

　　对投机者来说，如果交割月份期指合约与现货价格出现较大的价差，将会利用期指现金交割的规则，买卖期指通过交割以达到套利的目的，从而也加大了近月合约波动的频率。

　　海外经验：交易量增大

　　通过对标准普尔500指数期货到期日的研究，可以发现，不管在现货市场还是在期货市场最后一个小时的交易量都较非到期日有显著增大。同样的，类似的现象还发生在加拿大、澳大利亚、德国、日本和中国香港。

　　另外，在股指期货到期日当天，美国、澳大利亚、加拿大等国股市的价格波动率明显增大，而英国、日本、中国香港的价格波动率则无明显变化。因此，在股指期货到期日当天价格波动率并不一定会增大。

　　我国情况：不会大跌

　　我国的国情以及制度在很大程度上有别于海外市场，因此我国第一只股指期货是否出现到期日效应令市场格外敏感。

　　到期日效应形成的内在根源是股指期货的现金交割制度，目前沪深300股指期货合约的交割结算价是采用最后交易日的最后2小时的沪深300现货指数的算术平均价。这就保证了期现套利盘不会完全集中于最后时刻平仓，同时投机力量操纵股指的难度也变得更大。

　　从股指期货上市来的表现来看，市场也越来越理性。沪深300股指期货上市初期主力合约IF1005较现货价差一直高位运行，最高升水超过100点。但上周以来，价差明显收窄，本周更持续出现贴水情况。预计在到期日之前，IF1005合约将始终围绕现货收盘价格上下波动，期现两个市场间价格将更趋一致。因此，我认为，明日的到期日效应有限，股指及期指均不会因到期日的到来而出现非理性波动，投资者无须过分担忧。（重庆晨报）

　　5月期指交割日会否引发大盘暴跌？

　　在昨日十字线的衬托下，今天大盘果然低开后震荡拉高，早盘让没来得及出货的投机盘全部获利出逃，今天再行买入的被套的几率更大，午后大盘在权重股的拖累下，开始走低，尾盘更是放量杀跌，而明天是股指期货5月合约的交割日，所有的持仓者必须全部清仓，必将引起盘面剧烈波动；盘面来看，建材板块的股票较为强势属于超跌反弹，估计又是一日行情的多，而其他个股走势非常弱势，虽有两家公司封涨停板，但可操作性较差，1:5的涨跌比套牢更多贪婪的投资者，受益于家电下乡补贴升级，电器类板块部分个股走势较好，黄金股继续领跌；今天大盘再次缩量，场内留下的大多数是深套的投资者，短线的投机盘消耗已尽，从今天尾盘的资金行为来看，明天或将有较大幅度杀跌，而明天大跌后又是短线投机客T+1抄底的好机会，激进者踏准节奏，谨慎者最好继续空仓，截至收盘，大盘报收2555.94点，跌幅1.23%；

　　技术面：今天大盘出师不利，以倒锤头的K线形态报收，多头的抵抗资金再次被空头制约，恐慌情绪蔓延，股民信心缺失，量能极度萎缩，从近4天的K线来看，周一的那根大阴线后面紧挨着三根小K线，近乎于三胞胎的孕育线，这是严肃的变盘信号，明天大盘如果低开，将加大暴跌的概率；而面对超跌，各项技术指标都已经纯化，冒险的投资者更要注意风险。(上海金汇)

　　多头丢盔卸甲 大盘还将一泻千里吗？

　　大盘今日呈现冲高回落、缩量下挫走势。在美股持续下跌的影响下，两市纷纷低开，但在建材、水泥、钢铁、军工等板块的拉台下，股指快速上行至红盘并多次站上2600点整数关口。无奈其他大盘权重股没有继续发力迹象，市场人气也始终不能亢奋。大盘返身向下，深成指也无奈失守5日线。盘面上看，农业、医药、酿酒、食品等防御性品种跌幅较大，而地产、有色、化工等板块也是远弱于大盘。尾盘，股指在2570点一带来回震荡不成再次被空头杀跌，恐慌气氛一度蔓延。至收盘时，8成个股下跌，两市仅有2只个股涨停，跌停个股数有6家，成交量比昨日再度萎缩。

　　央行今日发行第四十一期中央银行票据，期限3个月，发行量60亿元，利率为1.4492%，利率较上期有所提高。同时发行第四十二期中央银行票据，期限3年，发行量1200亿元，利率为2.70%，较上期下降0.02%。本周公开市场到期资金为950亿元。本周3月央票发行量降至两年来的低点仅为60亿元，在一定程度上反映了资金面略有紧张。上次上调准备金率之后，市场冻结资金约为3000亿元，而市场到期资金量又不充裕，这也使得央行放缓了回收流动性的举措。而3年期央票发行利率向来是基准利率的风向标。2.7%的水平虽然较之前有0.02%的降幅，但同之前市场预期的2.6%相比，还是有一定的差距，也就是说，实际上央票利率是在温和上行。这也表明加息预期在无形中来临。何时加息，这个难题困扰着决策层。在南方暴雨的影响下，物价依旧有很大的上行压力，占据CPI比重最大的食品，也将直接决定着通胀水平。虽然发改委言辞还较为温和，5、6月份可能达到3%的水平，但不排除大幅超过这个警戒线。因此，在加上新一轮地产调控政策的配合，央行会随时加息，最快将在5月底甚至6月初。对这一点，我们应该有一个清晰的认识。

　　展望后市，在第一张沪深300股指期货合约即将交割前夜，市场显得尤为谨慎，6月份合约成为主合约之后，它的影响将更为市场看重。大盘依旧是被5日线所压制，这也是短期压力位，2600点屡攻不破，这个区间的超底筹码也将逐步松动，从而将股指打下一个平台。目前的空头市场，还需要靠外力刺激，在利好消息难以突临的情况下，市场也只有等待利空消息的集中释放，比如利率政策的明朗和后期更为严厉的地产调控政策的出台。也只有这样才能让股指获得超跌反弹动力。大盘目前17倍左右的PE比历史均值27倍有明显折价，但在一个极度弱势的市场，投资者考虑更多的不是向上的反弹空间，而是向下的杀跌空间还有多大——历史最低值为12倍。这或许就是牵引股指继续下探，苦苦寻求底部的原因之一。恒基投资分析师陈晓慧建议，操作上，投资者继续多看少空，严格控制仓位，耐心等待市场底部的真正探明，关注金融板块动向。(恒基投资)

　　三大数据论证大盘进入底部区域

　　市场在近期悄然走强，你想急速的下跌也不太可能急速的涨回来，对于大盘的分析就不要太激进了，但对于相对的底部区域判断可是马虎不得，从表面上看大盘的指数没精打采，但个股在上周到本周反弹超过20%以上的那简直是太多了，明显的分化走势和反弹路线，也再次个给予我们一个非常清醒的提示，大盘的底部区域是逐渐的明确的，但机会不一定同时出现，分化时的很多股票不一定随着大盘来逐渐反弹，而个股机会真是非常之多，但不管如何，我的指导方针是在短期之内不会改变的，指望着大盘能给予大多的惊喜，我想就是省省把，这个的可能简直是太小哦，但个股的机会可能给予大家不同程度的惊喜，重点在于个股上把握和挖掘，注意波段，如果反弹来了，也要记住一定把仓位控制在50%上下，导出一部分现金来，这样我想会更加主动，从股指到近期的量能变化，短线的股指可能进一步一相对的新箱体的底部区域了，也就是2500—2800点的箱体可能是近期一大段时间主要的态势，一定做好个股的波段和反弹的节奏，指望大盘能彻底走强现在时间还有点早，还是原来的那句话，市场逐渐进入一个反弹周期，相对的底部区域，但由于个股和量能以及资金的不同，不可能同时反弹，要时刻注意节奏和波段的实战中含义。

　　PB和PE相互对照反弹机会在个股不在大盘

　　历史最低PE出现在1994年7月29日，当时是11.96倍，A股截止到5.14日PE是17.30倍，处于历史相对低位。但是我们发现图形上95年之前PE波动很大，这其实和市场刚刚建立、监管不到位以及当时上市公司数量较少，无法代表整个宏观经济等因素有关。因此我们重点统计了99年—2008年这一完整的10年经济景气周期之后的PE的估值中枢，现在的PE17.3倍与历史估值中枢PE27倍的偏离度为56%，可以说确实超跌了很多。但是由于估值外因素例如宏观经济预期以及政策的影响，恐怕这一超跌现象还会延续一段时间。

　　横向比较来看，也处于相对低的位置，只比恒指和英国富时指数稍微高一点儿，根据上述两国的PE，可见底线大约在14倍。我们再根据上述4大股指现在的PE与近十年来的估值中枢比较来看，除了日经指数仍然在估值中枢之上以外，其他股指都在估值中枢之下：英国富时偏离14%、日经偏离3%、标普偏离22%，而我们中国偏离56%，可见我们确实超跌太多。故此，个股机会一定在盘中在逐渐加大，不要在害怕了，短线的大盘已经真是的走进一个底部欲取在积极酝酿反弹周期的产生。

　　现在的PB在底部区域如何理解动态估值对于市场影响

　　估值底线PE是11—12倍、PB是2—2.3倍我们首先采取PB=ROE×PE估算一个PE的估值底线区间。我们逻辑核心是对PB和ROE进行历史经验取值，然后用取极值的方法来得到一个PE的极限理论值。近十年PB最低值2.12倍，ROE最高是19.04%，因此经过计算极限PE是11倍；然后再用“成本ROE”作为评估A股市场PB底线的方法。成本ROE=ROE/PB，反映了投资者以当时的市场价格投资股票市场时，单位PB对应的ROE水平，成本ROE水平越高，隐含的长期投资回报率就越高。根据5.14日的数据计算，A股市场的成本ROE水平已达5.95%，远远高出一年期定期存款利率，所以安全边际是有的，只不过估值外的宏观以及政策因素将其扭曲；最后再看ROE和PB的匹配程度，我们采用纵向类推法计算得出2010年ROE全年在15—16%之间，则对应的历史上在此区间ROE的年份为94年和07年，当时所对应的PB分别是11.94倍和6.29倍，由于94年当时上市公司不多因此和现在的环境不相匹配，因此我们简单对比现在的PB2.66倍和07年的PB也可以看出现在安全边际还是非常高的，同时我们注意到07年的最低PB是3.81倍，即使这样对比，现在的PB也还是底部。但是对比近十年来最低PB2.12倍，现在的PB依然溢价了25%。

　　中期市场和短期市场的判断区间和划分

　　PE估值底线为14—16倍，PB底线为2—2.3倍，大盘短期仍然会弱势调整综上，任何方法其实测算估值底线都有偏差的概率，我们只是从多角度尽可能呈现完整的PE估值底线区域，结合估值外的一些因素判断，我们更倾向于PE估值底线为14—16倍、PB底线为2—2.3倍，对应点位为2200—2500点。跌入这个区域我们认为下行的空间可能就会比较有限，而跌入的深度还需要取决于估值外的一些刺激性因素例如：宏观经济预期、政策等。因此鉴于现在不论是PE还是PB距离估值底线都还有下行空间，因此整体上我们依然维持大盘继续弱势调整的判断。故此，短线的大盘可能进一步新箱体在2500点—2800点之间，只有等这个箱体弄好了—也震荡差不多了，市场才会在选择方向，但我的建议就是减仓在理由反弹中的最好作用，这点一定时刻记住和注意，一定要在反弹中把仓位降低下来。

　　总之：

　　银行板块的市盈率低于10倍时，属于估值低位区；历史低点为7.97倍，目前市盈率为9.46倍，距离低点尚有19%空间。市盈率10-20倍为估值合理区间，超过20倍有高估之嫌。而如果我们以银行的PE可下行空间去套用上证综指PE的话，则上证综指会在14倍左右。

　　目前房地产总体的静态市盈率为20多---在历史底部区域。截止2010年5月11日A股市场房地产股的静态市盈率为23.8%，按2010年一季度来计算为23.4处在历史底部区域。如果把房地产的PE下行空间等同于上证综指的PE下行空间的话，则上证综指PE底线在16倍。

　　目前房地产总体的动态市盈率为14.5左右---为历史低点。截止2010年5月11日A股市场房地产股的动态市盈度在14.71，已处在历史的低点下即2009年1月初的14.93。近六年PE最高106.82，最低14.93。故此，这样的划分，15倍的机会就是2510点---而在14倍的时刻对应的点位就是2350点，因此，还是原来的判断，市场进一步一个底部相对区域，也逐渐开始哦了新的箱体运行，进一步一反弹周期，主要在个股上的反弹和波动伏案实战操作含义，不要太过于希望在股指上，就是面对想在反弹最好的看法和最佳的行动。(国元证券)