体验金钱——经历两次大股灾的专业投资人

张志雄/著
如果没有So Far，SoGood——The  First 94Years这本书，我还真不知道罗伊·纽伯格（RoyR·Neuberger）。纽伯格是美国专业投资人，他经历了1929年和1987年的两次大股灾。
我研究金融史有一个很实用的想法，那就是寻求避免金融灾难的大智慧。虽然股灾、房地产泡沫破裂等经济灾难很少发生，但一定会发生。一个人运气好的话，可以逃过金融大灾难。但一般人极有可能遇上一次。不过，人生一般也只会遇到一次大灾难，除非你运气太坏。这也就是说，避免大灾难的智慧一般不可能从直接经验中获得。
金融史为人们提供了很多灾难发生的特征，尤其是亲历事件的人的自传更可以为我们详细描述切身感受，而SoFar，So Good就是这样一本书。
写So Far，SoGood自传时（1997年），纽伯格已是94岁了；而在1929年时，他才25岁，这一年的3月，也就是大恐慌开始前7个月，纽伯格在一家规模很大、声望很高的华尔街经纪公司的购销部学习股票交易。
1929年10月24日，星期四的上午，股市已经开始无限下跌了，一直持续到下午，交易总额达到1300万股。
主要的问题是由于纸带打印的速度太慢，以至于经纪公司收到的信息比实际交易晚了好几个小时。而1987年股灾时，早已使用了先进的报价系统，可是由于交易量成倍放大，也出现类似的堵塞现象。
10月28日，“星期一，几乎是上个星期四的再现。歇斯底里的现象随处可见”，跌幅达12.82%。
10月29日，大萧条的标志性一天到来，“比以往任何一天都糟糕。每一件事都乱了套”，跌幅再达11.7%，确认了市场崩溃。
继“黑色星期二”后，星期三仍是下跌和交易量大幅爬升。
约两个星期后，也就是1929年11月13日，大萧条过后的第一次市场谷底才出现了。
这一波的杀伤力是针对那些在股市设置10%的保证金的人。当时，只要放10万美元的保证金，你就可以买到价值100万美元的股票。但如果你持有的股票下跌10个点，你可能会损失100万美元的10%——所有的保证金：10万美元。那你就破产了。
真正的杀伤力还在后头
2001年春，中国股市已明显出现了头部现象，虽然还有很多争议之声，但我已经觉得讨论熊市是不是来临已经没有意义了。
我比较感兴趣的是逃顶之后怎么办的问题。当行情大幅下挫，经历了一次一次反弹后，终于出现了一个“大谷底”时，你抄不抄底？尤其是如果它的反弹超过了30%甚至50%时，你还认为市场在熊市吗？
我当时在《财经时报》上以“向格雷厄姆学习”为专栏，提到了美国1929年10月底股市暴跌后的走势。尤其强调在这种扑朔迷离的情况下，当年的大投机家巴鲁克也没有像他自己宣称的那般置身事外。
纽伯格的自述也印证了那次大股灾的复杂性。
道—琼斯股市从1929年11月13日达到第一次谷底后，便开始爬升：截止到1930年4月，指数已经恢复了50%。
“看到那些数字，很多金融界及政界的头面人物纷纷宣布：大萧条只是一时失常，繁荣即将到来。但是，他们错了！在大萧条一年以后，1930年10月，股市进行再一次的俯冲，达到了新的谷底。之后股市继续下跌。在这之后两年的时间里，股市的价值只相当于1929年9月最高点时的11%。我曾经以100美元的价格卖空的美国无线电公司股，最终竟然跌到每股两块钱。”
当时高呼大萧条结束的人，当然错了。但，谁面对50%的反弹，会不产生市场肯定转势的念头呢？
与此相对应的，纽伯格认为后人对1929年的恐慌程度描述过于夸张：
“有一些故事，说股票经纪人在大萧条期间从办公室的窗户跳楼自杀，可那都是传闻。根本就没那么回事儿。人们的确损失了钱财，失业率很高，有不少令人绝望的贫困现象。但自杀的比率并不特别高。有统计数据表明：在1929年，自杀的整体数字只有一点点升高。那些耸人听闻的跳楼故事不过是证实人们普遍的害怕。”
不过，随着市场的持续暴跌和低靡，人们才真正回过味来，感到了真正的恐惧和绝望。纽伯格提到了几年后的市场中人对某起自杀事件的反应，而这在一般金融史书上是不会提及的：
“与大萧条有关，最引人注目的死亡事件实际上发生在几年以后，1932年3月，因联姻而成为瑞典国王的伊万·克洛杰在巴黎自杀，给星期六一早的股市造成恐慌。他的公司——克洛杰-托尔公司——在大西洋两岸都极被看好。因为有极好的信誉，所以他可以毫不费力地从国内外的大型机构处借到上百万的美元。于是，有一天，他竟一下子借给意大利政府100万美元。当然，一般来说，一个人如果能借给别人钱，他自己的信誉就越高，他也就越能给自己借钱。但最终，他资不抵债，走投无路，在巴黎的公寓里对自己开了一枪。克洛杰的死讯连同其造成的恐慌传到华尔街时，产生的轰动堪与著名的10月29日相比。好在这件事很快就过去了，我心头的一块石头落了地，我敢肯定，我不是当时惟一有这种感觉的人，相信很多人都松了一口气。”
值得注意的是，这事并不发生在纽约，而是在巴黎。此时的人们的神经真得脆弱之极，稍有风吹草动，市场便面临崩盘之虞。
熊市与恐慌大不同
1987年夏的道—琼斯指数已从5年前的这时候（1982年8月13日）的776.92点攀升至2722点，市场多头气氛普遍。然后，道-琼斯指数在9月份略有下挫，而在10月份的第二周里，道—琼斯指数下跌了9.5%，成为自1940年以来单周最大的跌幅。
1987年10月19日星期一，道—琼斯指数下跌了创纪录的508点，停在1738.74点，跌幅达22.6%，这是自第一次世界大战以来最糟的一次。如从8月25日的2722的新高点算，道—琼斯指数已跌去将近1000点，跌幅36%。成交量更是惊人，达到创纪录的6.04亿股。统计表明，当天股票总市值损失了5000亿美元以上。
如果我们处于1987年10月19日那天交易结束的时候，确实会怀疑是不是又一次大萧条来临了。当时人们也是这么看的。可是，事实上。2年后的夏天（1989年）道—琼斯指数又超过了1987年的高点。
纽伯格是这样对比1929年与1987年的两次股灾的：
“据我所知，由于我是惟一一个同时在华尔街经历了1929年大萧条和1987年股市崩溃的投资人，所以常常有人让我比较这两次事件。我认为，最明显的区别在于其影响的深远程度：1929年导致了长期而沉重的经济萧条，甚至到二战开始时都没有结束。大量的财富损失了，无论穷人还是富人，家庭生活都发生了变化。1929年的大萧条对个人、对大型企业、对整个国家都有很大、很长的影响。1929年底，我们遇到了历史上最坏的熊市。截止到1932年6月，股市的价值损失已达89%。而1987年却截然不同。实际上，股市在90年代有了很大的发展。与1929年的剧烈变动相比，1987年的变动只是表面上的。它在10月份持续了一个星期。1987年初的利率很高，股价的上涨又让人觉得好笑，于是才会出现后来的那一幕。到1987年底，混乱平息下来，市场稍稍有了回升——和1929年年底的情况完全不同。1987年被称为熊市，但更精确地讲，应该是对牛市的更正。到1994年以前，市场价值已升至翻倍了，而上升的趋势仍在延续。”
也就是说,纽伯格认为1987年的暴跌是“恐慌”，而不是熊市。“恐慌一般是感性的，时间短、振幅大。”但是，我们不知道纽伯格是如何看待自2000年春以来的美国熊市的。至少从现在看，这次熊市已超过了20世纪70年代初的那次二战后最大熊市的趋势，因为从1973年1月~1974年10月，道—琼斯指数下跌45%，而这次纳斯达克指数就下跌了70%以上。如果继续蔓延，堪称第三次世纪大股灾了。
首创无佣金共同基金
So Far，SoGood中译本的副标题是“美国共同基金之父罗伊·纽伯格自传”，这并不准确。正如纽伯格自己介绍的，共同基金起源于19世纪的苏格兰投资信托方式，但开始的时候，却是股份固定的投资基金，也就是所谓封闭式基金。在美国，第一笔共同基金（开放式基金）是1924年设立的马萨诸塞投资信托基金。而纽伯格组建的“保护者”共同基金公司于1950年6月1日成立，它的主要特点是不设当时流行的8.5%高昂的预付佣金。由于没有预付佣金，推销员打不起精神来，保护者基金开始的总价值才15万美元。几年后，也只增长到100万美元。后来这种明显保护投资者利益的基金增长就比较快了，1976年达到7400万美元，1993年已达16亿美元，在纽伯格完成So Far，SoGood一书的1997年，“保护者”已价值80亿美元。
中文本的封底宣传说，如果认真遵守纽伯格书中所谈到的投资十原则，我们就会有更多的投资大师了。这又失之夸张。不过，纽伯格确实有不少投资心得可以和大家分享。
我比较注意纽伯格对“圈子里人物”的评价。他最推崇巴菲特。巴菲特多次强调他所有这一切要归功于老师格雷厄姆，但纽伯格遇见巴菲特却说：“我知道格雷厄姆对你有多重要。但你的能力远远超过他。”
纽伯格对格雷厄姆的评价是：“许多年前，我读过格雷厄姆写的《证券分析》。我相信他的评论。不同的是，我不认为一只股票涨到——譬如5%——就意味着已到顶部，需要抛售。”而且，“格雷厄姆也没有按照他推崇的原则进行投资”。纽伯格举了一个例子，说是在1957年他曾邀请格雷厄姆担任三洲基金的总裁，因为该基金拥有大量具有投资价值却价格很低廉的股票，颇符合格雷厄姆的投资理念。但这个建议却被格雷厄姆拒绝了，因为“我对整个事情已经不感兴趣了，过几年我要退休了”。
不过，我认为在这点上，纽伯格对格雷厄姆有偏见，因为在某种意义上，他们是同路人，或者说，他们都不认为投资是生活的全部。例如，格雷厄姆对艺术创作的兴味就很浓厚，还写过剧本。
其实，纽伯格在列举投资大师的风格的同时，总会提到他们另一面的生活情趣。如他认为，除了巴菲特外，20世纪后半叶的另两位投资天才——彼得·林奇和索罗斯都懂得进退之道。1990年彼得·林奇在他掌管麦哲伦基金的鼎盛时期宣布退休，因为他认为工作使他不能有更多的时间陪伴家人。
“索罗斯则是慷慨的慈善家，向25个国家的机构捐资几亿美元，致力于教育、文化、科学和人权等领域。”我得补充的是，索罗斯的最大爱好可能还是哲学，尽管很多人对他的哲学素养不以为然。
另外一位与索罗斯齐名的套利基金经理迈克尔·斯坦哈特也在1995年全身而退，在自己的土地上买了许多动物，形成了一个野生动物园。“他喂养它们，几乎创建了一个非洲动物保护区。”
纽伯格自己对于投资以外的事业，则显得更为“专业”。
美国当代艺术的大收藏家
许多年前，我和一位朋友很认真地讨论过赚钱的目的。我认为，赚钱总是有目的的，诸如为家庭、为吃喝玩乐、为实现某种梦想之类的。我朋友却认为，他和许多人完全可以为了赚钱而赚钱，也就是赚钱本身就是目的。一生赚了好多好多的钱，哪怕临死捐给社会也行。
我认为他说得有理，资本家必须有这样的天性，才能获得大成功。但自己却很失落，因为我觉得看谁钱赚得多的人生竞赛，很无聊。
所以，我读了So Far，SoGood后，就颇喜欢纽伯格的赚钱想法，正如中译文翻译的《金钱与艺术》，纽伯格把这两者给打通了。
在纽伯格25岁到华尔街之前，他在巴黎学习艺术四年（1925~1929年）。那时的巴黎是世界的艺术之都，美国的大多数艺术家也在那儿泡着哩。纽伯格对艺术有着浓厚的兴趣，可能遗传自他母亲对钢琴的狂热（遗憾的是，她也因其敏感忧郁而自杀）。
真正让纽伯格改变生活方向的是一本梵高的传记。纽伯格认为梵高如果早死5年（也就是32岁时），那他永远不会出名。因为像梵高那年创作的“吃土豆的人”，“在我看来真的是一幅很平庸的作品。但在那以后，在他死前的5年当中，他创作了精美绝伦的画作”。
纽伯格决定赚大钱来资助那些有天赋却处于穷寒状态的当代艺术家。
很多人都知道梵高的悲惨身世，但极少像纽伯格那般决心为当代的艺术家做点什么。很了不起啊！
纽伯格很风趣地回忆他为什么要去华尔街：
“‘你为什么打劫银行？’妇孺皆知的大盗威利·萨顿对这一问题的回答是：‘那儿有钱。’”
“我之所以选择华尔街，也是因为同样的理由。”
由于1929年后的华尔街大萧条，让很多代客理财的公司和个人绝望地退出，这倒给纽伯格人弃我取的机会。他的投资公司非常成功。七八年后，便开始大量收购美国当代艺术家作品。
当时美国艺术尤其是现代艺术环境非常贫瘠，博物馆很少收藏当代艺术品。纽伯格收藏对象是当代的美国艺术家，尤其是米尔顿·艾弗里的作品。（纽伯格提到的很多当代美国艺术家，我都有些熟悉，却对艾弗里一无所知。）
纽伯格对艾弗里画作中的法国的优雅情趣非常崇拜，大量购买他的作品，有一次购买了52幅，另一次购买了46幅，真够“疯狂”的。
画家艾弗里有纽伯格这样一位收藏家是很幸运的，因为纽伯格拥有他大量的画作，如果轻易出售，势必对画家的事业不利。但纽伯格不单不出售艾弗里的作品，而且还将他的许多作品捐献给各大博物馆，辅佐了他的事业。
纽伯格也很幸运，他收藏美国艺术家的作品之时，正是它们价值飞涨之际。说得俗点，纽伯格在二战之前开始收藏美国艺术家作品，绝对抄到了世纪大底。像他收藏美国抽象表现派的代表人物波洛克作品时，波洛克当时太缺钱了，连佣金都没收。
1958年，有画商想将4幅美国名画家贾斯柏·约翰的作品卖给纽伯格，每幅只出价300美元。25年后，贾斯柏的画作每幅就达到了1700万美元。
也就是在波洛克死后（1956年）不久，纽伯格认为美国的当代艺术发展状况发生了变化，当代艺术品的销售被一些只知道推销的高人控制在手中。“一位艺术家创作出一些很难称之为‘艺术’的东西，就轻而易举地出名。我觉得艺术的钟摆倾斜得太多了，而我不想推动这一发展趋势。”
于是，纽伯格从1958年起开始不在意自己的收藏对象是不是活着的艺术家的作品。但在此之前，他已支持了几百位现代艺术家的事业——为了不让他们重蹈梵高的悲剧。
纽伯格的收藏活动持续到90岁，但从没卖过一幅艺术品。他把从资本市场赚来的钱用于收藏、展示和捐献艺术品，却不把艺术品作为投资交易对象。
纽伯格很好地在投资（事业）与人生梦想（收藏爱好艺术）之间作了平衡，是值得当今的许多中国“新贵”借鉴的。
当然，从事多样化投资和资产融资的人士或机构也可由此注意到中国现当代艺术品市场。因为一般来说，随着国力与财富的大增，一国的艺术品的价值也会得到重估和发掘。我想中国也不会例外，如果它的经济仍持续走好的话。