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2010-01-26 | 紧缩预期提前通胀预期滞后
紧缩预期提前通胀预期滞后
本文首发于《上海证券报》2010年1月26日A1版
央行近日频频出手抽紧银根，显示了超常独立性。因最能代表紧缩政策的是提高利率，业内人士已经开始讨论央行加息的“时间窗口”了。也难怪，央票利率近期连续上浮，已达到14个月的高位，加上货币净回笼与准备金上调，再前行一步就是加息。紧缩预期超前了，股票市场的风格转换刚刚启动，货币政策的风格转换提前开始，如果央行在一季度就开始加息，酝酿中的蓝筹股行情就会中止，这就是当前股市的政策面效应。问题在于：加息有必要如此急迫吗？
央行的决策是难以预测的，加息的市场传闻充其量只是猜测，来源于近期公布的CPI和PPI数据。CPI和PPI相继转正并不等于通货膨胀，在中国，CPI仅代表“一篮子”低端消费品的价格动态，但PPI的统计却真实反映企业利润的增长，所以PPI转正可理解为实体经济复苏的开端。货币政策有必要立刻从紧吗？不久前，中央高层都强调了适度宽松的货币政策不变，央行作为货币政策的执行机构虽有很大的独立性，但这种“特立独行”仅限于政策的微调，不会大到独自改变政策基调。所以我们有理由认为，近期关于加息的预测和猜想或许只是超前的紧缩预期，央行的加息政策最近不会发生，至少要给实体经济的复苏留出半年以上的宽松货币环境。
超前的紧缩预期给股市投下了阴影，因为股市的价值中枢是交易价值，集中表现为交易性资产的流动性溢价。流动性溢价高度依赖于货币的流动性，所以对央行的货币政策极为敏感，其敏感性有时甚至高于对实体经济的依赖性。通俗地讲，实体经济是“支点”，货币流量是“杠杆”，现代金融通过不同级次的“杠杆率”创造着流动性溢价，这就是现代市场经济的“阿基米德定律”。央行的政策性调控，首先要关注实体经济的趋势，其次要关注虚拟经济的财富，因为货币是贯通实体和虚拟两个经济循环的杠杆，就像汽车的传动器或变速箱一样，协调着车轮与车身的动态平衡。
在现代市场经济中，虚实之间相生相克，虚实平衡则相生，虚实失衡则相克，这是我们用中国道家文化解读的经济波动原理。现代经济学高度关注货币，因为货币政策是政府“熨平”经济波动的经济手段，即如央行行长周小川先生的创新理论所云，货币政策是在经济的周期波动中导入“逆周期”工具。但是，水可载舟亦可覆舟，货币政策本身也是引发经济波动的因素之一，如果操作不当，不仅不会“熨平”反而会加剧经济震荡，成为新的经济波动因素。从这个角度来判断，央行的频繁干预近期将会告一段落，在CPI数字超过3%之前不会贸然启动改变货币政策基调的紧急加息。
各家权威机构对2010年中国CPI动态的预测区间在3%—5%，并没有恐慌性的危言耸听，这可以说明2010年的通货膨胀走势将会发生在可控范围之内。此外，近期央行收紧银根的政策效果之一还会延缓CPI的上升，延后通货膨胀预期，从而避免CPI暴涨而使央行被迫提前加息。通胀预期的滞后和紧缩预期的超前是一物两面，同时作用于市场投资人的情绪状态，直接影响股市的指数波动。
2009年，在经济“V型反转”与货币超级宽松的激励之下，股市楼市高歌猛进，沪综指上升近80%，楼市均价暴涨，不同的统计口径分别为上涨27-37%。2010年将会是较为平淡的一年，股市楼市都会改变去年的超预期。和牛年的牛气冲天相比，虎年可能有些“虎落平阳”，不大可能出现超过去年的“虎虎生风”。宏观经济的走势如果是前高后稳，货币政策的动态将前紧后松，CPI的动态也会在货币政策的调控之下，呈平稳上升的走势。
虎年无“虎市”，经济增长却会化虚为实，在去年的经济复苏泡沫中走向基本面的复苏。泡沫化的复苏来自于超宽松的货币供给，基本面的复苏则来自于虚实两面，既要依靠货币供给和虚拟经济的推动，但最终还要看中国经济在城镇化的驱动下逐渐完成内需主导的产业结构调整。用“三驾马车”的贡献度看2010年的经济增长，投资驱动的主导性不变，出口的恢复性上升与消费的结构性上升“双翼齐飞”，将助推投资导向型的经济增长，所以我们还是离不开适度宽松的货币政策。
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