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大摩惜别中金
本文来源于《财经网》 2010年03月16日 08:27 以一名单纯的投资者衡量，大摩入股中金公司这笔交易却是大获全胜，粗略计算，其复合年收益率约在24％【《财经》特约作者 胡采苹】“这是一次非常艰难的退场。”大摩在香港的一位董事总经理层级高管，如此形容摩根士丹利公司（下称大摩）出售所持有的中国国际金融公司（下称中金公司）股权的心情。
3月4日下午，正在参加第十一届全国政协会议的全国政协委员、中金公司董事长李剑阁在北京国际饭店会场内证实，大摩出售所持中金股权已取得阶段性进展。李剑阁的话，预示着大摩与中金公司16年的合作即将告终。
据《财经》记者从接近交易双方的人士处了解，交易双方正与监管机构沟通，“两会”后可能会正式上报。预计获得监管机构批准的可能性很大。
目前大摩所拥有34.3％的中金公司股权，将由一组“买家团”接手。目前传闻的买家包括得克萨斯太平洋（Texas Pacific Group）、KKR（Kohlberg Kravis Roberts & Co.）等私募基金公司，最后的买家还可能出现商业银行，或是拥有较强经纪业务的证券公司。
一位曾经的潜在买家对《财经》记者透露，由于中金公司近年来着墨于拓展个人业务领域，大摩在一开始发送出售股权的邀请函时，就广邀银行、券商等金融机构，试图寻找能在零售业务方面与中金公司互补的对象。
事实上，大摩早在2007年底，就已经和另一家小型券商上海华鑫证券签下合作备忘录，根据中国有关监管规定，大摩应处理好所持的中金股份，出售中金股权的打算在那时已经形成，并迅速进行到第二轮竞标报价程序。岂料2008年美国爆发金融危机，资金流动性迅速冻结，竞标者第二轮报价几乎折半，致使此次售股交易半路夭折。
参与售股案的潜在买家表示，大摩这次从美国纽约总部空运来一批生面孔，在谈判过程中，大摩中国团队皆未出面。潜在买家认为，这样的安排可能是为了预防交易过程中产生摩擦，同时也可以随时换手顶替，而不让中国团队直接参与谈判，有利于未来中国团队顺利出面运作大摩与华鑫证券的合资公司。
接近中金公司中方大股东中央汇金投资有限责任公司（下称汇金公司）的人士向《财经》记者表示，汇金公司方面主要由副董事长李剑阁参与此次股权变动谈判处置，李剑阁同时也是中金公司董事长，双重身份有利于协调各方立场，中金公司核心管理层也参与其中。
售股交易开始阶段，大摩的纽约团队即保持低姿态，婉转对潜在买家表示，虽然一切交易条件都可以磋商谈判，但中金公司可能不会给新来的投资者以董事席位，也不一定会发放股利，且未来不保证中金公司的股票上市。
前述曾经的潜在买家指出，虽然整件交易由大摩主导，但是在最初谈判时，感觉许多交易条件仍处在不确定状态。
股东得失
由于对中金公司失去管理权的控制，显然大摩无法将中国投行业务变成其全球业务的一部分，亟须以控制权身份，再次在中国寻找投行业务着陆点。
根据中国证监会有关的规定，大摩如果想与华鑫证券合资，就必须退出中金公司。
作为一名大股东，大摩未通过中金公司全部完成在中国的战略和业务意图。但以一名单纯的投资者衡量，大摩入股中金公司这笔交易却是大获全胜。
根据中金公司公布的2008年财报，中金公司从大摩处获得的实收资本是4287.5万美元（约3.56亿元人民币）；从中金网站上公布的近三年财报“所有者权益变动表”看，仅是过去四年中，中金就在2005年、2007年分别发给股东2.48亿元和2.34亿元人民币分红（2006年、2008年未分红）。以大摩所占股权计算，仅是这两年就回收了1.65亿元人民币股利。
据了解，早在2000年中金获利1.7亿美元时，时任中金公司副总裁的方风雷就已经拿出1.1亿美元分红分给股东，原始股东几乎已经从该次分红中回收全数投资；加上这几年来的丰厚分红，投资在中金身上的回报不菲。
以目前市场传闻的大摩售股价格10亿美元，加上目前已知的各笔分红记录（尚不包括2001年至2004年的分红记录），对照复利表粗略计算，中金公司投资的复合年收益率约在24％。这样的投资收益，相当接近国际私募股权基金对于退场回报率的要求。
接近大摩的人士向《财经》记者表示，大摩实际上并不在意股权投资的回报率，而是不便参与或主导中金公司的管理，这不完全符合大摩的初衷。
标杆中金
虽然大摩在中金公司的持股行将结束，但中金公司的成立，对中国投行业所起到的巨大标杆性作用，不容置疑。
1994年，在北京钓鱼台国宾馆，一场隆重的签约仪式中催生了中金公司；当时担任中国建设银行行长的王岐山，与大摩总裁约翰麦克（John Mack）、中国经济技术投资和担保公司总裁蒋乐民、新加坡政府投资公司副总裁郑国枰、名力集团董事总经理查懋声共同签署了合资中金公司的协议，中金公司于1995年正式开业。
中金的股权结构经过国务院特别审批通过才确立，大摩成为第一个与中方机构合资成立投资银行的华尔街券商。
中方机构建设银行（后改为由建银投资公司持股）持有中金公司43.35％股份，中国投资担保公司持有7.65％股份。而外资方的大摩拥有34.3％，加上新加坡政府投资公司的7.35％、香港查懋声家族名力集团控股的7.35％股份。
最初，大摩向中金公司派驻了大量人员，参与中金公司的日常运作，使中金公司迅速形成了一套可以媲美外资的业务标准。直到今天，仍有不少资深投资银行人士认为，中金公司存在很好的“蓝血系统”。
1997年，中金公司成功参与中国电信（香港）（现中国移动）42亿美元的海外发行。此后，几乎从未缺席中国大型企业海外发行案例。即便在内地，中金公司投行业务承销也多年蝉联第一。
一位投行人士表示，中金公司的存在，为中国其他证券公司投行业务树立了榜样，这几年，其他公司都在追赶，因此，中金公司的价值应该被认识到。
据《财经》记者了解，即便中金公司股权变动，存在已久的“影子股权”将不会受到影响。此前，中金公司董事会为激励员工，实行部分员工有20％的利润分红权、但并无实质所有权措施。
来自外资投行界一位人士表示，中金公司业绩优异，也与存在的“影子股权”有一定关系，这对金融机构的长远发展较为重要。国内券商只有中信证券成功实施了管理层的股权激励计划。
由于国内超大型企业的股权上市案渐次完成，未来初级市场的承销业务已经不如过去利润丰厚，一位参与这次竞标出局的私募基金业人士指出，近年来中金也意识到自身的发展危机，开始大力转向个人业务，特别是建立高端财富客户的业务往来。
据《财经》记者了解，中金公司除开拓经纪业务，还成立了专门从事中小企业承销业务的部门，从海外引进一位管理者。这项在以往并不被中金公司重视的业务，被赋予了与直投公司合作为更紧密的使命。
上述曾参与竞买中金公司股权的人士担心，若投资者以10亿美元购买大摩所持股权，下一轮投资者如果要等待如此高额溢价，恐怕必须等到中金上市，将股权在初级发行市场上抛出，否则恐怕难以再循“大摩模式”，找到下一轮接盘投资者。但中金公司一直没有启动上市，他对此表示疑虑。
不过也有证券业人士分析，中金公司迟早会上市，只是不会在很短时间内，新购入股权的投资者应该可以退出。
续梦华鑫
2007年，华鑫证券与大摩签订合资协议之前，一直是国内籍籍无名的小券商。
华鑫证券与大摩合资之初，在投行业务几乎空白，如何在此方面成为行业中等水平之上，满足合资公司获批的硬性门槛，就成为摆在大摩面前的问题。
据《财经》记者了解，大摩在2008年就帮助华鑫证券建立起了投行业务团队，并在2009年不断通过各种关系，为华鑫证券拿到承销项目，这类承销项目多采用联合方式，基本上不收取或收取很低的承销费用。
根据中国证券业协会公布的2009年证券公司各项业务排名显示，在股票及债券业务主承销家数排名中，未见华鑫证券。但在起决定作用的股票及债券承销金额排名中，华鑫证券以超过78亿元，位居该项业务排名第30位，超过了中位数第38名。
这意味着，在大摩顺利从中金公司退出之后，与华鑫证券的合资有望很快获得监管部门的批准，国内投行公司将再度出现大摩的身影。这次转身后的中国之路如何前行，考验着大摩这家75年老字号券商的处事智慧。■
（相关报道详见3月15日出版的《财经》第259期）