现在最好的投资策略是什么

无风险资产的收益率已被压得过低，而风险资产的价格则已经被高估

林纯洁

对于投资者而言，在现在这种市场中制定投资策略是一件痛苦的事情，无风险资产的收益率由于中央银行的干预已经被压得过低，而风险资产的价格则已经被高估。

对于股票市场的投资者而言，牛市已经走到了尽头，1月份全球股市的回调并不是市场继续走高前的准备，而是市场下跌的开始。投资者对于未来过于乐观的预期让股市走过了头，而当各种担忧一一被证实后，市场将逐步回到自己应该处于的位置。

在股市中，那些有着稳定现金流的公司将受到追捧，比如公众事业公司，由于缺乏成长性，这些公司往往在市场极度乐观的时候被忽视，但在未来，它们稳定的回报以及丰厚的股息将成为市场追逐的焦点。

大宗商品市场未来将很大程度上取决于中央银行的政策。如果中央银行错误估计了经济潜在增长率水平和自然失业率所在位置，那么他们可能会将利率水平置于一个过低的水平，导致通货膨胀率在未来大幅攀升。这种情况上世纪60到70年代在美国出现过，当时美联储认为自然失业率水平应该在4%，而事实上，失业率在6%的时候通胀水平已经开始上升了。这种情况可能出现，事实上几率非常高，所以大宗商品价格可能在近期受到市场情绪回落影响，但从长期来看，仍将继续走高。

从去年下半年开始，我们就认为美元将在今年出现回升的行情，而现在这种行情并没有结束。美元的上升并不是因为什么因素在支撑这个货币走高，而是其他货币的糟糕表现。

英国是发达国家中最依赖金融行业的国家，在这次危机中受创最深，加上庞大的政府债务与日益高企的通胀，对于投资者而言，至少在目前这仍是一个需要避开的国家。

欧洲在过去几周面对的问题主要是希腊的主权债务危机，投资者担心这会影响欧元区稳定性，但这远不是欧元问题最为核心的地方。

欧盟建立初衷是重建战后欧洲，避免重陷战乱。从欧洲共同体(包括关税同盟、统一市场、单一货币、申根条约等等)、共同外交与安全政策以及刑事案件之警务司法合作，欧洲似乎正一步步走向最终的目标：政治统一。

就像是维克多·雨果说的，“总有一天……欧洲所有国家，无需丢掉你们各自的特点和闪光的个性，都将紧密地融合在一个高一级的整体里；到那时，你们将构筑欧洲的友爱关系。”

但欧洲宪法公投失败令整个欧洲陷于一个尴尬的境地。缺乏了政治上的统一，欧盟将不可避免地遇到一次又一次的冲击。

未来可能并没有预想的那么美好

市场相信全球经济将会从低谷迅速走出，并且重新回到巅峰，而事实告诉我们，在未来很多年经济增长率都将位于较低水平

林纯洁

过分自信在很多时候让我们陷入困境。

在每一次泡沫的顶峰，我们总会告诉自己“这次会不一样”，而当我们刚刚走出困境，总是自然地认为经济将很快回到过去的巅峰时刻，就像什么事情都没有发生过一样。

但不幸的是这只是我们的一厢情愿，泡沫的破灭不可避免，而即使全球经济正在复苏，未来可能并没有我们预想中的那么美好。

预期的美好

对于投资者而言，经济的整体走势与投资决策有着微妙的关系，因为资产价格可能在经济一蹶不振的时候大幅上扬，同样也可能在经济复苏的时候暴跌，这一切取决于预期和现实之间的距离。

先看一看我们的预期。

全球股市在2009年后9个月的上升反弹告诉我们，投资者对于经济反弹的预期是如此的强烈。对于很多人而言，9个月是地狱到天堂的距离，美国股市从低点反弹了70%，出现了17年来最好的行情。在很多新兴市场，股市的涨幅超过了100%。

标普500指数的市盈率已经较历史平均水平高出了不少，但是投资者并不在意，因为他们相信盈利水平的上升将很快填补掉这个缺口，而在经济复苏的初期，预期企业利润增长是如此自然的事情。

现实的落差

但现实却与预期有着很大的差距。

首先，目前的经济回暖依旧由政府的政策主导，私人部门参与其中的力度仍不足。来自政府的财政刺激政策和中央银行的低利率政策将全球经济从崩溃的边缘拉回来。

但经济反弹的重点在于“可持续性”，如果没有就业回升带动的居民收入增加，经济仍难入正轨，而从整个方面来看，全球都不乐观。也就是说，直到现在我们仍难以看到全球经济自发性增长的动力所在。

太平洋[16.26 0.43%]投资管理公司(PIMCO)率先提出了所谓的DDR概念，指的是去杠杆化、去全球化和重新监管，他们认为这些趋势将大幅降低全球经济在未来几年的潜在增长率。

去杠杆化的过程远未结束，实际上，才刚刚开始。如果说金融危机刚刚爆发的时候金融机构是在惊慌失措中降低自己的风险资产规模，而现在去杠杆化将进入的是一个稳定而持久的阶段。麦肯锡集团的一份研究报告指出，去杠杆化的过程往往在危机出现后两年开始，并且持续6到7年的时间。

另外，金融机构还将面临监管规则改变的影响，美国总统奥巴马在1月份呼吁对金融机构进行更为严格的监管，而这将不是一个个案。在全球范围内的金融机构监管新规都有可能出台，在未来几年，金融机构将至少面对两次来自融资方面的压力(新监管规则将要求金融机构增加资本金或者减少资产负债表规模)，所以至少在目前，很难指望这些金融机构在很大程度上支持经济的成长。

再者，危机后全球贸易争端正愈演愈烈，虽然各国政府都不承认，但我们不得不怀疑：全球化是否是不可逆转的过程。

与此同时，政府和中央银行已经开始准备经济刺激政策的退出计划。美联储可能在今年下半年就开始缩减自己的资产负债表规模；即便是在经济最为困难的英国，由于担心通胀，英国央行也暂停了扩大定量宽松货币政策规模的行动。在危机的高峰时期，欧美中央银行向市场注入了数万亿美元的流动性，现在央行是应该考虑将他们买入的资产还给市场。如果说去年全球资产价格的上涨是一场流动性的盛宴，现在到了曲终人散的时候了。

政府正慢慢从经济增长的动力转变成潜在的危机隐患。最近欧洲一些国家的政府债务安全问题对市场造成了很大的冲击。政府赤字不仅仅是在国家债务出现违约风险的时候才会对经济造成伤害。

预期和现实之间的距离到底有多远？对于全球经济来说，可能是4%和2.5%的差距。市场相信全球经济将会从低谷迅速走出，并且重新回到巅峰，而事实告诉我们，在未来很多年经济增长率都将位于一个较低的水平(相比危机前几年)，哪种经济增长率是“正常”的？这取决于你怎么看。

所以在未来，资产价格面对的最大风险并不是一家大型金融机构的破产，而是经济潜在增长率回落后估值模式的转变，即在不同的经济潜在增长率下，投资者是否愿意为一些资产支付同样的价格。