孙涤：炒股时别老想着逃顶或抄底 耐性和沉稳必有善果

孙涤 加州州立大学(长堤)商学院终身正教授
市场博弈的简单原则(3)
【凤凰网财经专栏/专栏作者 孙涤】国内的股市上星期开始下行，昨天更重挫了将近6%，可谓暴跌。有朋友从上海打电话来，诉说刚出手一套房子，钱投入股市，不意旋即被套牢，亏了不少。说是市场一旦回升，决心就此套现，不再碰证券了。更有人说他的房子价格还没有见顶，卖得便宜了，使他更觉沮丧。
这样的故事我们太熟悉了，不是发生在亲友，就是遭遇到自己，问题是现在该怎么办？
证券市场是经济运营的温度计，往往先导，每每放大，令人措手不及。但在经济衰退特别是萧条之后，股票市场会领先回转，却是历史一再验证了的。虽然这次萧条是否已经霍然脱体，还是大有争议，但经济总体来讲，已被止血，拖出了“危重病房”，则已是不争的事实。笔者对国内的股市不便多做评论，熟知情况的人士多的是，让我还是以美国眼下的一些走势，为大家提供旁证。其实我一直在想，港台的经验或许更值得注意。同样是华人，性向禀赋相同，追求偏好相近，他们在市场里多走了几十年，磕磕碰碰的经验轨迹，多多少少预示着我们日后的进展。不妨说，香港、台湾十年或五年发生过的事情，比如房价的演变，会在大陆重演。至于契合的程度如何，则要看我们对制度因素的理解和做加减调整的悟性怎样了。
美国从年初到上周末(八月十四日)，股市有了长足的好转。工业道指 +3.2%， 纳指 +21.6%， 标普500 +7.8%；如果从低谷(今春三月九日)算起，则分别是 42.4%、56.6% 和 48.4%。这是一个惊人的逆转，极少人曾预计到这个，否则回摆的幅度不会如此大。错失这波行情的人自然懊悔不迭，尤其是去年深秋到今年四月熬不住的套现者，今后还有这样的机会么？眼下的情况是，美国人手上趴着36万亿美元现金，随时可以入市抬举行情的。基金经理报告说，六月份以来，美国人情绪已大变，看多的占了大多数，打来的电话里指令买进和卖出的比例是15：1,而四、五两个月新入市的钱多了300亿。与此同时， 基金的专业经理人却显得超保守了些,是被打懵了，被吓着了，是还没吃准？反正同去年相比，基金所持有的现金多了20%。
在这里似乎有必要补充，这次金融海啸其实并没有使美国人变得更穷，有此类误解的人需要想一想。每次股市的起伏，并没有使什么财富“蒸发”，象媒体的危言耸听那样；当然，在牛市时也没有增加什么价值，有的只是和泡沫并存的“货币谜象”。然而波动却确确实实把财富转了手，多数人更穷了点，一些人大有斩获。海啸前大热的那几年，美国甚至全世界的财富落到了谁的手里？其中最有能耐的群体多半在美国，所谓金 融界的专业人士，他们设计、操办、炒作、忽悠，五鬼搬运也似地，早已盆满钵满。等到海啸发作，彼等的损失只是边际性的头寸，以及预期中的红利。大块的损失，民众扛不起的，国家出面来清偿平账，所用的钱印出来发出去之后，终究由美国纳税人加上外国“傻客”一起来还。所以说，投资的钱还在美国，投资客的心还没死。而这36万亿美金的现金要营造一个牛市并不困难。
从长期看，股市的演进又会是怎样的？我们回顾一下1929年开始的著名的经济大萧条有助于加深我们的理解，从规模到损失，这次萧条仅次于那一次。
那次大萧条前股市的峰值——用标普500指数来计量比较全面——在1929年10月10日是30.81，到了最难堪的1932年6月1日，跌成了4.40 (-86%)！这个峰值要等四分之一个世纪，即在1954年才重新达到。为了认识“波动”是怎么回事，再举几个数字。一个月后(1932年的7月)，股市上扬了25%，标普500指数达到了5.5左右。然后，在五年不到的1937年3月，标普500指数高攀为18.67，从1932年6月的低谷上涨了有324%，合年增长率35%。即使从1932年7月的5.5 起算，也上涨了有239%，相当于年增长27.7%。 但是可惜，美国政府以为刺激措施可以告一段落，恢复财政收支平衡成了主要的矛盾，结果第二波的熊市席卷而来，人们的惧怕再度成为主流，股市应声重挫，跌跌不止，直到深陷二战中的1942年才算停止反转，那年的标普500指数总算爬回到了7.47。要不是世界大战的非正常提振，造成有效需求和充分就业，熊市及其心理的熊态还不知道迁延到哪年呢。
超越1937年3月标普500指数的18.67得等到1946年(19.25),而要超过1929年的峰值则要等到1954年，这是多么漫长而沮丧的等待啊！即便如此，假如你是在标普500指数5.5 的水平买进，并坚持持有的话，到了1954年，你的投资一共增长了460%，在这22年里，你的年增长率是8.1%，一个即令贪心的人都会微笑的业绩。
归结这段动乱年代的教训，我们不妨这样说：
·股市是会“回归”的，盛后有衰，而衰后有盛，大衰和大盛必相随而行。
·耐性和沉稳必有善果。故此，当一个“石佛”倒是明智之举，你我有此“定力”否？
·别老想着逃顶或抄底，这码子事不是常人可以玩的。我自问鲁钝，不作痴想。你呢？
·记住入市炒股，你实际上是和广大群众在“对赌”，是阁下的钱落得其他人的袋里呢，抑或别人在为你抬轿作嫁？
·有无“定力”，归根结底是有没有“底气”。所以在凶险的股市玩，只可用“余财”，也就是用你买好了房子，留好了孩子的教育费用之后的余钱为之。也许，保有一定的现金是必要的，这其实也可以替你逮到一些便宜的机会，在他人过于惧怕时出手。
·上面引用的数字没有考虑通货膨胀的因素。但正是货币的贬值，是你不得不投资证券的主要原因。长程来看，只有股票是“与时俱进”的，它能抵御通货膨胀。而通货膨胀是不可遏制的长期趋势。单靠储蓄在银行以求“安全”，无疑慢性自杀。
·最后，大众惧怕时不要更怕，大众贪婪时不得更贪。尤其是，在大众普遍惧怕或者普遍贪婪的氛围中，不要忽而怕忽而贪。莫衷一是地来回倒腾，除了把自己的积蓄加速赶到别人的口袋里，是不会有其他结果的，切切。
孙涤：投资股市就像超女大赛 粉丝多的偶像占鳌头
孙涤 加州州立大学(长堤)商学院终身正教授
市场博弈的简单原则(4)
【凤凰网财经专栏/专栏作者 孙涤】上期我们曾比喻，投资股市无异你是和股民大众在“对赌”，这话未免说得重了点，也许不够技巧，却很直白。在习惯的语义里，投资是正当和稳当的，而投机则饱受各种各样的负面指责，包括道德上的不可取。然而在证券交易上，投资和投机密不可分。且来看这个例子。杨某靠证券买卖来谋生和盈利。当他是“杨十万”时，人们不屑地叫他为倒爷或赌徒；当他赚了点钱，成为“杨百万”时，人们称他作投机客，有些酸溜溜的；当他变成“杨亿万”时，人们却来恭维他，把他誉为“投资(银行)家”，艳羡之余，甚至会邀请他当政治家，送上政协委员或人大常务之类的头衔。其实一直以来，杨先生干的是同样的事。
如果市场是合规的而个人是合法的话，投资和投机很难分清，分清的益处其实也不大。如果一定要加以区分，笔者以为，还是凯恩斯的意见比较确切。凯恩斯认为，从收益的结构来看问题，假如你的主要着眼点是股利分红，那么是在投资；要是你的主要着眼点是股价的上下，那么就是在投机，如是而已。从美国的历史，过去近一百年来，股票市场的年收益率为9.1%，刨去交易、管理等的费用，年收益率在7%左右；扣除货币贬值的因素，税前的实质回报到了5%，你就应该满足了(且不谈税收，国内还没有开征资本利得税)。不妨自问，如果你希望得到这平均5%的股票收益，它们全部得之于分红的收入，那你就是投资客；如果你期待的收益来自于股价的波动，那你就有投机的成分；要是你的期望的回报超过了5%， 甚至超过了9%，那么你的投机企图心就相当明显了。至于企图能否得逞，自当别论。目前在股市里随波逐流的大众，有多少是安于5-7%的回报率的？扪心自问，我的情况又是如何？
解释了“赌”这个不堪的字眼后，再来谈谈为什么我们说投资股市如同“对赌”。从上可知，上市公司——证券投资的对象——长期平均的年产出是9%，政府、通货膨胀、专业操作(理财人员、金融中介、信息系统等等)有分配的优先权(比4%只多不少)，投资人合理期望的实质回报应该在5%或以下。如果你的要求超过此数，就只能从其他投资者那里去争取。简言之，这是一场以5%为基数“零和博弈”。那么，谁能够胜出？你要想胜出，可能必须“以天下人的心为心”，了解其他人的心态和动向，并先走出半步。
让我们再借用一下凯恩斯的比喻。他说，投资股市就像“选美比赛”。比赛的规则是这样的：在数百个候选美女中挑五名。如果你挑中的名单接近最后胜选的五个人，越接近你就赢得越多。因此，姑娘是不是真的漂亮，不重要，谁又说得清呢？其次，你认为谁真的漂亮也不重要，多数人不认同的话，你的观点就是白搭；别人的观点有点重要，假如他们构成了压倒性多数的话，但问题是你在事前怎么能够确知某个选择是压倒性的呢？这就到了博弈最难的关键：需要你推测其他人是怎样估算你的观点的，每个人都需要做这样的推测。当人们相信别人将如何选择和行动的话，他或她就会抱薪助焰，跟着押上自己的一票。于是，就有了所谓“造势”，有了旨在扭曲的引导。做个大家熟悉的类比。当“超女大赛”如火如荼展开后，全民掀起热潮。此时谁唱的“真正地好”已不是一回事了。那时李小姐的粉丝或张小姐的粉丝会开动，想方设法告诉大众，其偶像的人气已经明显占了上风，促使大家跟着投赞成票。推波助澜之下，粉丝的偶像果然会占鳌头。
这里有一层得留意，“超女大赛”和“全民炒股”虽然都是市场行为，都有“民选”的公正成分在，但是，“超女”的造势是通过“一人一票”(实际上是“一部手机一票”外加上一毛钱的短信发送费)，而股市的造势则是“一元一票”，在金钱面前“元元平等”。散户(人多钱少)要影响大市的走势，可能性几乎没有。所以他们能做的只是， 1、 “透过现象看本质”，尽量避免扭曲造势的影响； 2、 “理性”地推测压倒性的意见表达——市场走势，以便利用。
要获得这样的“理性”，对常人而言是极为难得的。经济学和金融学抽象地假设，每天收市时的价格都是“均衡”的，似乎总是 2+2 = 4。如果昨天的价格为3，那说明昨天是 1+2、2+1、或者 1.5+1.5……;明天的收市价格要是5的话，那么原因也只能是 2+3、3+2、或 1.5+3.5、-1+6 之类的。因为，人既然是“理性”的，其行为基本是“逻辑”的，那2+2 除了等于4，就不可能有别的结果。这种“理性”假设和我们在市场上观察到的是大大的相左。
我们在市场里观察到的却经常是，2+2 = 3 或 2+2 = 5，假如不是2 或6的话，以至于没有人敢于确信4 (“真实”的准确答案有谁知道？)是否存在并能被揭示出来。在证券交易市场，毛病就出在等号上，这个“=”是“基本事实的诠释”加上人类的情感欲念的混合物，它甚至可以导致更偏颇的2+2 = 7或2+2 = -1 。前一类现象是“贪婪”的结果，后一类现象则是“惧怕”的结果。诚如投资大师巴菲特所说的，贪婪和惧怕是传染力极强而毒性剧烈的人性通病。尽管人类在科技上的进展神速，但在“对赌”上却不见得高明了多少。2008年前的2+2 = 10到2008年后的2+2 = -5，就是叫人莫奈其何的例证。
为什么有这样的结果？不少领域，比如进化伦理学、文明考古学、实验心理学、人脑认知科学，乃至正兴[0.57 -3.39%]盛起来的实验经济学和金融行为学，等等，都在积极探索，为什么一个致力于自利追求的个人却不能可持续地达到其自利的目的，特别是到了群体的行动时——市场交易是最为显著的一类——往往有鲁莽灭裂的“不理性”结果。今年春天，美国出版的《动物本能》(“Animal Spirits”，由G.Akerlof和 R. Shiller，美国两个最大牌的经济学家撰写)，就在尝试解答，经济学理论的基本假设中的根本性谬误是怎样导致这些深刻的矛盾的。笔者强烈推荐这本为大众写的通俗读本，并拟有机会时来做专题讨论。据闻，中信出版社最近出了它的中译，方便了有兴趣的读者。