沧州大化（600230）TDI 高毛利时代很难再现，TDI 新项目为未来最大看点

时间：2009年03月05日 18:30:43 中财网

　　TDI 高毛利时代很难再现，TDI 新项目为未来最大看点
　　事件描述
　　公司于近日发布年报称，2008 年全年公司实现营业收入20.22 亿元，比上年增长34.57 %；利润总额2.81 亿元，比上年增长146.35%，实现归属于母公司所有者的净利润1.66 亿元，同比增长110.58%。基本每股收益为0.6404 元。公司拟向全体股东每10 股派发现金红利1.3 元（含税），公司不进行送红股也不进行公积金转增股本。
　　事件评论
　　第一，TDI 装置运行状况良好，营业收入和利润均出现较大增长
　　公司主营业务收入为TDI和尿素两大类产品。2008 年全年共生产TDI3.02 万吨，合成氨37万吨，尿素56万吨，浓硝酸2.7663 万吨，多孔硝酸铵1.7548万吨，分别完成年计划的102.78%、102.43%、138.32%、76.39%。由于公司进行战略性调整，为实现股东效益最大化，三聚氰胺装置2008年全年未开车。
　　公司营业收入、利润总额、归属于母公司净利润较07年出现较大的增长最主要原因是2007年5月公司控股子公司TDI公司发生爆炸事故，停产达半年，而08年TDI公司装置生产运行正常，TDI产销量大幅提升，导致营业收入和利润增幅较大。但由于硝化生产系统停止使用，TDI主要原料DNT由自产转为外购，使得吨TDI成本增加2600元左右。此外，电厂蒸汽停供，影响了合成氨、尿素产量15%左右，进入10月份以来生产装置始终在85%负荷下运转。


　　第二，TDI 行业供需压力较大，未来TDI 高毛利时代很难再现
　　国内TDI 对外依存度逐步降低，供给形成三足鼎力格局
　　近年来，随着经济发展和消费品升级，国内对沙发和床垫的消费保持高速增长，汽车的消费增长拉动汽车海绵座椅的需求，成为TDI 需求长期的驱动因素。07 年我国TDI 市场表观消费量约为40.5 万吨，占全球消费总量的20%左右，07 年我国TDI 产能达到29 万t/a，产量约为21 万t，国产货源供应量达到20 万t 左右，国产化率首次突破50％，未来随着拜耳上海工厂及内资企业新建TDI 装置的投产，对外依存度将逐步下降。
　　目前国内TDI 生产企业主要有上海BASF、甘肃银光、沧州大化、蓝星清洗、烟台巨力五家企业。除烟台巨力外，蓝星清洗和沧州大化为中国化工集团控股，甘肃银光被中国兵器工业集团控股。07 年上海BASF、甘肃银光、蓝星清洗、沧州大化、烟台巨力产能分别为16 万吨、5 万吨、3 万吨、3 万吨、2 万吨，目前国内TDI 形成中国化工集团、中国兵器工业集团、BASF 三足鼎力之势。甘肃银光、沧州大化、蓝星清洗、烟台巨力在未来两年内产能均有扩充计划，同时BASF 在上海漕泾的16 万吨TDI 装置也计划扩充至30 万吨，我们保守估计2009 年TDI 产能将达到70 万吨以上，到2010 年有望实现国内供需平衡。

　　透支奥运行情后，受实际需求下滑影响，TDI价格开始理性回落
　　从去年6 月初开始，TDI 价格逐步有所回落，随着奥运结束后，运输限制逐渐解除，贸易商持续抛货减少库存，下游企业由于此前备有较多库存，接货意愿不强，导致TDI 价格迅速回落；由于难以承受目前TDI 价位，日本最大的TDI生产企业三井化学装置开工率已下降到50%以下，BAYER 和DOW 也将在接下来一段时间内对装置进行检修，未来如果全球TDI 装置不出现意外的情况下，TDI 价格将稳定在合理水平，TDI 行业毛利率也将维持合理水平，TDI 企业竞争优势在于成本控制优势和规模优势。

　　第三，公司新建TDI项目为主业未来最大看点
　　公司目前新建5万吨/年TDI项目进展顺利，公司预计出资12.32亿元投资该项目，截止2008 年12 月底，项目累计投资11.88 亿元，项目厂前区建设已完工，造气、硝化、氢化、光化装置已基本完成安装，将依次进行设备的单体试车。
　　预计09年年初新建项目完工投产，同时建成6万吨/年DNT装置供给公司TDI产品所需上游原料，将减少DNT对外依赖度，延伸产业链提升TDI产品综合毛利率。未来3～5年内，根据TDI国内外市场行情，公司拟计划再建设10万吨/年TDI项目，TDI新建项目为公司未来最大看点。
　　第四，气头尿素业务作为公司后盾稳定贡献利润
　　2007年～2008年将是我国尿素扩能项目投产高峰期，据不完全统计，截止2008 年底，我国尿素产能将达到5836 万t/a，2009 年已经公布拟建项目有240 万吨，预计扩能速度将较2008 年有所减缓，2010年尿素新建项目增幅将低于2009 年。。预计未来几年内尿素的需求年均增速在3%左右。从目前我国尿素产能、产量的增长趋势以及需求增长情况来看，未来几年总趋势是供大于需。
　　公司另一主要主营业务为尿素。公司是国内最大的化肥生产企业之一，目前占据河北地区12％左右的市场份额，目前尿素产能为58万吨， 08年实现尿素产量56万吨，公司目前采用天然气合成尿素，以天然气为原料合成尿素与煤头尿素相比，成本压力略小一些，气头尿素作为公司主营业务后盾提供稳定利润来源，未来尿素业务主要风险在于天然气价格上调带来公司生产成本的增加，导致毛利率会有所下滑。

　　第五，估值与盈利预测
　　我们预计公司新建5 万吨/年TDI 项目预计09 年年初投产，新TDI 装置全年贡献2 万吨左右产量，预计09 年公司TDI全年产能为5 万吨左右，考虑到09 年全年TDI 均价低于08 年，暂不考虑拟建设的10 万吨/年TDI 项目，尿素09 年、10 年产量均为56 万吨，毛利率稳定在合理水平。我们预测公司09 年、10 年EPS 分别为0.468 元、0.553 元，目前股价对应于08 年、09 年动态PE 为25.2 和21.32 左右，具有相对较安全的估值边际，维持前期"谨慎推荐"评级。
□ .李.兴. .徐.斌. .鄢.祝.兵　 .长.江.证.券 [首页] 重大利好刺激全球金融市场 A股影响 10:40 [股票] 今日市况:市场传本周末央行有大动作 散户赚钱难度增大 14:34 [发行] 主板重启ＩＰＯ当慎重 07:37 [公司] 万家乐庄家送最牛“红包”单日收益达22.22% 07:00 [基金] 证监会明确基金分红制度 四大重要突破 07:24 [政经] 胡锦涛:支撑中国经济持续较快发展根基没有动摇 06:42 [银行] 信贷数据可能再触高点 部分银行风险上升 08:27 [保险] 保险业传出三大利好消息 直接提高公司当期盈利 07:21 [证券] 创业板风险大于主板 平稳开板必须做好七件事 08:01 ·股场'信息战' 一字封停是唯一走势 '壳资源'股大奉送 12:40 [地产] 京一手房纷纷降价 部分区域二手房售价遭冲击 09:30 [产经] 3焦炭大省限产提至50%以上 或进口迫国内煤降价 10:18 ·慧眼日报：上行阻力明显 04/02 [外汇] 欧央行降息不及预期“成全”欧元 08:13 [期货] 中国大豆需求坚挺 油脂价格出现小幅上扬 09:09 [债券] 央行连续两周净投放 专家称有必要降息