已到临界 大扩容将成股市爆发的导火索

【热点】已到临界 大扩容将成股市爆发的导火索
www.hexun.com 【2006.04.07 13:01】 招商证券
【作者：赵建兴】
国际权威投资机构：中国A股进入牛市起点 “新二八”寻宝路线图 76% G风华暴利神话股指温和再上台阶 谨慎对待市场传闻突破压力线 大双底量度涨幅至少到千四去年周转率超十倍 四基金成“炒家”？溢价增发新股 传递再融资新政策信号                                     A股正处于长期繁荣的临界点？
对日台韩经济与股市发展历程的考察表明，人均GDP突破2000美元将成为对金融资产的需求爆发的临界点，从而带来股票市场的长周期繁荣甚至泡沫。
从国际市场发展的历程看，一个经济体在腾飞的过程中，往往是经济发展到一定阶段后股票市场才会有较大的发展，这不是偶然的。在经济发展初期，人民的生活水平首先由贫穷向温饱阶段过渡。虽然经济发展速度很快，收入水平迅速提高，但是收入主要用来支付生活费用（即用于交易动机和预防性动机），很少有剩余资金用来投资（满足投机性动机）与股票市场。随着经济的进一步发展，人民的生活水平的进一步提高（国际上标准是人均GDP突1000美元大关），消费结构将有一个明显的提高，这一阶段以食物支出为特征的温饱型消费的比重在总消费的比重中逐渐降低，而教育、汽车、住房、旅游等享受性开支进一步提高。随着经济的进一步发展到人均GDP达到2000美元时，大量的中产阶级开始形成，财富开始积累，人们会把扣除交易性需求和预防性需求之外的资金用于股市投资，金融资产占其财富的比例将快速上升，对金融资产的巨大需求将极大程度上促进股市的繁荣。
典型的，日本在1968年人均GDP首次突破2000美元，随后股市步入长期繁荣初期；台湾在1980年人均GDP首次突破2000美元，1982年后股市开始步入温和的繁荣，1986-1989年期间股市总市值膨胀10倍以上（有泡沫因素）；韩国在1983年人均GDP首次突破2000美元，1982-1989年期间股市总市值膨胀30倍以上。并且，在这三地股市繁荣初期其资本化率都有一个由20%附近快速上升到50%以上的过程。
中国经济与股市的发展历程与这三地非常类似。目前中国正处于工业化中期，大致相当于日本1970年和台湾地区1980年的状况。从劳动力、资本增长、技术进步这三个推动经济增长的原动力考察，未来10-15年期间中国经济仍有望保持8%左右的高速增长。
2005年人均GDP达到1703美元，经济持续增长与人民币升值将会加速以美元计价的人均GDP上升，预计2006年即有望接近甚至突破2000美元，居民对于金融资产的需求正处于爆发前夕，而A股市场的资本化率不足20%，这远远不能满足对金融资产的潜在需求。从日台韩的历史经验看，我们认为，A股市场正处于走向长期繁荣的临界点上。
需要警惕的是，日台韩三地股市繁荣的背后都有本币升值因素的推动，而升值最后均导致了严重的泡沫。这些经济体在工业化中期都出现了大幅的本币升值，并放松资本项目的管制，向境外机构开放其资本市场。本币升值带来的资本流入极大地促进了股市的繁荣，但其弊端是在繁荣后期都出现了非常严重的资产泡沫。例如，1988年底，东京和大阪交易所股票市值分别增至38400亿美元和32700亿美元，高居全球股市前两位。但是随后资产泡沫的破裂使该国经济出现持久而严重的衰退。因此，谨慎有序地推行汇率体制改革和资本项目开放，防止中国经济和股市产生泡沫将是非常有必要的。
A股潜在需求足以消化任何规模扩容？
日前温总理做政府工作报告时明确提出要“大力发展资本市场”。多方面迹象表明，决策层开始高度重视资本市场在改革开放进程中的作用，有意于将A股市场建立成为国内公司上市的主要市场。这不仅是决策层的需要，也是中国经济发展的内在需要。如果上述预期能够实现，即意味着将有数量众多、规模庞大的公司陆续在A股市场融资与上市。我们认为如果要与中国目前超过18万亿的经济总量相匹配，A股市场总市值规模在未来5-10年之内膨胀到10万亿左右也不为过。
相对于目前约1万多亿的流通市值而言，这种几乎趋于无限大的扩容规模是否将成为市场不能承受之重？我们的回答是“不”！就像我们认为高投资率是中国经济高速增长的必要条件、而非中国经济无法承受之重一样，我们同样认为大规模的扩容事实上已经成为中国股票市场健康发展的必要条件，并且中国股票市场完全能够承受未来的扩容压力而不会重现几年前大幅下跌的局面。
必须看到，中国对于股票资产的潜在需求同样也几乎趋于无限大。目前全球股票市场的资本化率（总市值相对于经济总量的比率）为87.66%，而A股市场的资本化率仅为18.87%，在世界主要经济体中排名最低，A股流通市值占GDP比重更仅为6.69%。
相对于约2万亿的非流通市值而言，我们有18万亿的GDP总量，有接近15万亿的居民存款目前仍长期在银行账户上赚取微薄的利息，缺乏合适的投资渠道，由此不难想见中国资本市场具备消化存量资产的巨大潜力。估算每年可能有多大规模的非流通股解禁上市没有实质性意义，只要这些非流通股不是集中上市，相对于巨大的潜在需求而言，对于A股市场的冲击都应当是有限的，完全可以被逐步消化。对于增量资产而言，从历史上看A股市场也具有相当强的消化融资压力的能力。96-05十年期间平均融资额超过800亿元，占总市值比重的年均值超过2%，占GDP比重的年均值为0.71%，在世界主要市场中均位居前列。2000年更是创下了1527亿元（含519亿元配股与增发）的融资额高峰。
A股市场已经因股权分置改革而暂停融资接近一年，就像2003年以来对汽车和住房的需求在受到长期压抑之后出现爆发式增长一样，不难想象一旦股市步入良性循环，对金融资产的需求在受到长期压抑之后同样有望出现爆发式增长。过剩永远只是一种静态现象，就像经济总需求的增长将在长期内消化任何短期过剩的产能一样，对金融资产持续增长的需求从长期看将能消化任何规模的扩容压力。甚至于扩容预期的明朗即可构成A股市场爆发的导火索。