吴向宏：提高印花税：一桩机会主义的调控政策(南方都市报 2007-5-31)

　　■在商言政之吴向宏专栏
　　
　　当局把印花税从1‰提到3‰，从而导致股市大跌，应当是出于关心广大股民的好意。毫无疑问，政府相信股市存在泡沫。既然有泡沫，迟破不如早挤破。让广大股民现在受点损失，总比将来泡沫吹得更大之后再破掉时，股民们遭到灭顶之灾的惨况要更好。当局估计就是这么想的，所以我不能指责政府的动机。

　　问题在于，用印花税升降调控股市，不是这一次的发明。印花税本来就是1990年中国股市第一次牛市时，政府为控制股市炒作而设立的。从那之后，每逢市场低迷，政府就把它降一降；市场高昂时，就把它升一升。我粗粗一算，大致有过三升五降。真像是一根攥在政府手里的风筝线，风紧就松，风松就拽。用个成语，这叫见风使舵。用哲学术语说，这就是机会主义的做法，没有长性。我在一周前的本专栏里说过：希望我国政府能够改变对股市的态度，把股市当成股市来办，更多地利用市场机制去管理股市，而不要动不动就采取机会主义的调控手段。没想到没过几天，当政者就再次祭出了这样老套的手法。

　　当然这个手法是灵的，调控效果是肯定会有的。要质疑的是：这样调来调去，对股市的健康发展真的有什么长期益处吗？我上一篇专栏《若能隔离风险，何必调控股市》就说过：股市本来是一个用市场机制为资产(股票)定价的地方，现在政府总是越俎代庖，一会儿觉得股价高了要来打压一下，一会儿觉得股价低了又要来激励一下——你把为股票定价的功能都代替了，那还要这个劳什子股市做什么呢？一个不具备自主定价能力的股市，和赌场又有什么本质区别？后者的特点，不正是“定价权”永远把握在赌场老板手里吗？

　　我猜想有关决策人员一定大感委屈：你看，才几个月，股票就噌噌噌地从二千多点冲到四千多点，涨得这么快，能不调控一下吗？我们也想让股市自主定价啊，可是中国这股市它就是疯狂，它自己定不了价，我们只好出面代替了！一句话，中国股民素质低啊！如果有关决策人员真持有这类看法，那就错到了极致。他们应当好好反思一下：中国的股市为什么总是这样暴涨暴跌？这和征收多少印花税有任何关系吗？所谓“素质不高”的散户真是市场走势的决定因素吗？中国股市不是先后一再引入了许多机构投资者，每次都声称能提升投资人素质、稳定市场吗？为什么市场还是如此不稳定呢？

　　答案我以为是非常明白的：因为这是一个供给刚性、需求单一的市场。经济学上有一条基本原理，凡供给刚性(即供应量基本不变)的商品，只要需求发生变化，价格就会瞬间巨幅飘移，换言之，就是会暴涨暴跌。我们看世界主要股市，都有一个合理的“价值区间”，比如平均市盈率都在15－20之间。这是因为其供需均有弹性，能够动态平衡。假若某个股市的资金特别充足，需求旺盛抬高股价和平均市盈率，则企业为了谋求高溢价，都会蜂拥来到这家股市上市，甚至其它市场上的上市企业也会谋求向这里转板，造成该股市上股票供应增加，从而推动股价和平均市盈率下降到“正常”水准。如果一个股市太低迷，企业也就会退市而减少股票供给。中国的股市却不是这样。首先它是封闭的，外国的企业进不来；其次它是垄断的，上不上新企业，上多少，是政府说了算。与此同时，至今也没有建立正常的退市机制，大量垃圾股票滞留在市场上。只要这种局面不变，股票供给保持刚性，股价就将基本由涌入的资金量决定。从这个意义上说，中国的股市没有什么“合理定价”，也不存在所谓“泡沫”。资金有多少，股价就将有多高。而资金一旦逃出，股价也就随之下跌。中国的股市，不是价值市，只是资金市，信心市。

　　中国股市还不仅仅是一个“资金市”，它还可能是世界上唯一的、不允许做空操作的股市。真正的做空操作是空卖实买。在目前中国的股市上，所谓“空头”只能是“空仓”，是手持资金的旁观者。“空头”唯一能做的事情，就是买进——当他终于沉不住气的时候。中国股市的“空头”，其实乃是多头的后备军。俗语说：“空头不死，牛市不止”。在这样奇特的股市上，任何时候，新加入的资金必然只能“做多”而不能“做空”，每一分钱都在同样的方向上推动股价的震荡。如果我们的股市能在这一点上学习国际惯例，允许做空，情况就大不相同。当新加入的资金有一半是空头，他们卖空的股票，就将等于新多头们的买入量，使得股价原地踏步；当新资金多半是空头，股价就会被——至少是暂时地——打低；即使当新资金只有少数空头，也会削弱新资金的推高股指效应。由此可见，做空机制实际上在股票市场中起着重要的削平涨跌峰谷、减弱股市震荡的作用。反过来，一个资金市又没有做空机制，这样的市场，若不时常地暴涨暴跌上下折腾一番，那才叫怪。

　　中国股市最早推出，其基本职能乃是要吸收社会资金，为国家的经济建设做贡献，为此必然要由政府垄断股票的供给；同时，某些老一代的决策者，出于对“投机倒把”的厌恶和对股票市场的无知，定出了这么一个不允许做空的奇特体制。现在，时代改变了，这两点都具备了改变的基础。如果依旧墨守成规，中国股市就很难具备发现价值的功能。调调印花税之类机会主义的措施，也就不得不被经常性地继续使用下去。　　(作者系国际商业顾问)