不落俗套的成功：最好的个人投资方法

　　投资新兴市场代表了有价证券投资中高风险、高预期收益的一部分。新兴市场是指那些经济发展处于中间阶段的国家，既不是欠发达国家也不是发达国家，投资者面临一系列难以应对的重大风险。在宏观层面上，投资者关心的是它们的整体经济发展情况以及证券市场的基础设施。在微观层面上，投资者担心是新生企业的管理质量和赢利目标。

　　在经济发展史上曾有很多新兴市场以没落告终。在一篇标题惹眼的文章《生存》中，斯蒂芬·布朗、威廉·格茨曼和斯蒂芬·罗斯发现20世纪初36家股票交易所在营业。这36家交易所中，“超过一半都曾经历过至少一次严重的交易中断，原因通常是国有化或者战争。”更令那些相信这一过程必然性的投资者痛苦的是，在1900年时运转的36个股市，在100多年以后，整整15个仍被定义为新兴市场。位于塞尔维亚首都贝尔格莱德的股市甚至已经落选21世纪新兴市场的名单。这些作者们不动声色地指出：“事实上，‘新兴市场’这个词本身就承认这些市场可能会衰落。”

　　近年来，投资者们抓住机会投资阵营日益壮大的发展中国家股市。摩根士丹利资本国际公司（MSCI）是美国以外股市指数的主要制定者，它从1988年开始用八个国家（包括墨西哥、约旦、泰国等）的股市指数来追踪新兴市场。五年后，这些国家的数量迅速涨到十九个，其中重要的新加入者包括印度、韩国和葡萄牙。到1998年，这一数量又达到二十八个，南非、俄罗斯和众多中欧国家都被纳入到了MSCI的追踪范围之内。

　　偶尔也会有一些国家从新兴市场的阵营转入发达国家的世界。1997年葡萄牙完成了这一跨越，而希腊在2001年也成为发达国家。随着新兴国家取得进步，将会有越来越多的国家迈入发达国家的阵营。

　　市场评论家经常会将经济的快速发展同光明的股市前景混淆在一起。举个极端的例子，在实行计划经济的国家，资源配置的各项原则都不是有利于证券市场的。很明显，其经济发展对股票价格没有任何影响，因为股票在这种经济体制下根本就不存在。再举一个没有这么极端的例子，在一个实行市场经济但资源配置不合理的国家中，股本金的提供者可能会连续经历糟糕的回报。公司收入的增长可能同公司管理层（薪酬）和政府部门（税收）收入的增长不同步，这就使资本获得的补偿出现不足。在运行良好的经济体制下，股价和收益的调整能反映出金融市场的情况。并不是所有的新兴经济体都能良好运行。股市投资要想赢利就要求发行股票的公司能够赢利，因为投资者最终分享的是公司的利润。这就是投资新兴市场的投资者在微观经济层面上所要面临的主要风险。新兴市场和其他的市场一样，经济的发展并不一定带来股市的辉煌。

　　对于新兴经济体的市场，其基础设施的发展时断时续，因为立法机构、监管机构和公司的管理层才刚开始学习具体的游戏规则。那些习惯了在美国受到庇护的投资者们觉得大多数的新兴市场不够热情周到。在这些新兴市场上，证券立法的质量有好有次，政策法规有的执行不力有的得到全力执行，忠诚维护股东的利益也只是一句谎言。股票已经售出，公司概不负责，投资者需要自行小心。

　　政府的政策有时会损害投资者的利益，而且在极个别情况下是以令人吃惊的方式。在1998年亚洲金融危机时，马来西亚政府限制了令吉（马来西亚的货币）的可兑换性，从而有效地阻止了外国投资者汇出资金。由于在资本管制方面的恶劣行为，MSCI将马来西亚从这个公司的新兴市场指数上除名。直到1999年底取消资本管制，马来西亚才重新确立了它作为MSCI成熟一员的地位。

　　在新兴市场上，公司的行为有时就像拓荒时尚无法制的美国西部。有一位市场评论家建议投资者把钱投向经理层试图进行重大盗窃罪的俄罗斯公司，并避免把钱投入到经理层涉嫌轻微盗窃罪的公司。这个建议表面上相互矛盾，其理论依据在于看到了公司价值的经理层会试图去偷整个公司，而看到公司价值不大的经理层只会小偷小摸。

　　利益一致性

　　新兴市场上利益一致性不高是投资者所面临的主要风险因素之一，这使得他们要求从新兴市场的股票投资中获得更高的收益率。由于在这种操作环境下，立法和监管问题的定义和解决机制不健全使投资结果具有不确定性，这就迫使理性的投资者们寻求额外收益。

　　新兴市场的政府有时会使股东和经理层的利益出现不一致。对当地股票的持有权和邮票权的控制造成了两个等级的股东，关于二等股东即外国投资者的问题便随之而来。资本管制虽然不大常用，但还是妨碍了外国投资者自由汇划资金的能力。新兴市场的政府监管可能会损害外国投资者的利益。

　　其他的例子就是公司的经理层不按照股东的利益行事。在很多亚洲国家存在的一个尤为普遍的问题是很多家族企业满足家族私欲的代价是外界小股东的愿望破灭。缺乏透明度使这个问题进一步恶化，因为外部投资者通常缺乏必要的信息来发现和解决内部人交易问题。

　　随着新兴市场逐渐成熟和全球资本市场实现自由化，利益的结构性失调问题已经有所减轻。但是，由于新兴市场的立法和监管体制不很理想，理性的投资者向在此框架下运行的公司投资时还是要求获得一笔不菲的额外收益。

　　市场特征

　　到2003年12月31日，根据MSCI公司的统计，新兴市场的股票总市值达到2.8万亿美元。整个新兴市场包含了非常多的国家，既有台湾（3.64亿美元）和韩国（2.94亿美元）这种总市值达到中等发达国家市场水平的国家，也有股市规模更小一些的国家，比如委内瑞拉（400万美元）和斯里兰卡（300万美元）。在新兴市场的股票资产中，亚洲占到54%，拉丁美洲占19%，非洲和中东占18%，欧洲占9%。

　　在2003年底，新兴市场的估值已经超过美国（至少对于追求价值的投资者而言是这样的）。新兴市场的股息收益率为2.3%，相比之下美国股市的股息收益率为1.5%。市盈率为15.0%，股价与账面价值比率为1.9%，相对于美国股市的水平而言，这两项指标大打折扣。

　　小结

　　新兴市场的股票投资者要经受高水平的基本投资风险，因此他们要求巨大的预期收益以获得补偿。但是在统计数据良好的一段时间来看，这些投资者们几乎没有获得风险补偿。从1985年起，世界银行旗下的国际金融公司（IFC）开始评估新兴市场的股票收益，到2003年12月，新兴市场的股票年收益率为9.8%（按IFC的全球综合指数计算），而根据标准普尔500指数计算的美国股市年收益率为13.3%，根据欧澳远东指数（EAFE）计算的美国以外发达国家的股市年收益率为11.0%。新兴市场与发达市场的收益逆差表明新兴市场的投资者相比发达市场的投资者虽然接受了更高的风险，但却没有获得额外的收益。新兴市场的投资者希望在未来能够得到比过去更好的待遇。