获奖基金经理精彩对话：赚大钱还要靠策略而非个股

　　金融界4月14日讯 2007年4月14日，“2007金牛基金投资论坛暨第四届中国基金业金牛奖颁奖典礼”在北京举行。此次盛会由中国证券报社主办，中国银河证券、中信证券和天相投顾协办。金融界网站进行全程独家图文直播。以下是基金经理精彩对话实录。 　　

　　主持人：如果我给海富通加一句获奖词的话，我会这么说：海富通基金管理公司长期稳健的投资理念值得推崇。海富通基金公司旗下的业绩突出，长期的业绩也是令人满意。到此为止嘉宾的演讲告一段落，但是再请次用掌声对他们的杰出表现致以感谢。接下来是卫保川先生跟中国最大基金公司经理邵健，还有张晖先生，还有黄敬东先生一块儿聊一聊他们怎么看这个市场的。 　　

　　市盈率的高低与上市公司成长预期成正比 　　  

　　卫保川：我们进入到场下听众发表意见的环节，请上黄敬东、嘉实基金的邵健、还有汇添富基金的张晖先生。请上三位重量级的人物，让我们后面的谈话更加自由一些，我们今天到会的朋友都可以提问，我们可以举手，下面有服务人员给您递过话筒去。现在有没有？ 　　

　　提问：我是做健康和医药产业的投资分析，我做了8年的证券投资，我有一个困惑就在现在资金流动性过剩而且全民转向投资的过程当中，现在，在中国优质的上市公司非常少，而且好公司已经不见得是好股票，对于广大的基金经理和一些投资人怎么样去权衡这些优质上市公司。还有很多人认为基金是制造泡沫的，所以现在很多人恐慌，在3500点的时候，你们怎么样理解，现在3500点以上显然有可能高估。 　　

　　张晖：我想讲一个对于股价的定义，市价等于多少？K是它的核心力、G是增长。我发现所有的人，特别是最近一段时间，所有的人都转向了看好周期性股票。我记得在2004年的时候，我在外面跟人家宣传，我说我看好云南白药，如果这个公司的成长非常的稳定，这个风险非常的低，那么估值相对比较高，如果增长非常高，那么这个市盈率就会比较大。现在所有人都忽视了这个概念，认为40倍的市盈率是高的，但是我记得在三年前，我们说如果一个公司在80％以上的成长，你给他30倍的市盈率还高吗？所以每次出了业绩以后大家说是这么一回事，这个效果就出来了。现在医药一些股票是低估的，如果是一个公司在未来持续成长50％以上，你为什么只给他30倍的市盈率呢？我刚才正在中国证券时间做节目，我说现在出现两种情况，一种叫周期性泡沫，第二种叫成长性陷井。又要把周期性的公司到成长性的公司炒，有的可能不是那么高的成长，实际上1+1最多等于2，或者是1+2小于3的公式，我觉得这个非常理性的行为。 　　

　　邵健：刚才张晖的话回答的基本上比较全面。我是这么理解的，我们2003年就是云南白药最大的股东，后来也是其他医药股最大的股东，我们当时的判断就是这些公司这种20倍的静态市盈率，实际上是一个非常非常低的价格。而后的话这些公司估价涨的很多，从现在的情况来看公司的价格涨了很多，静态的市盈率更高。我个人觉得像这种情况，这些公司不像以前那么便宜了，但是如果他们这种成长性和成长的持续性非常好的话，其中有很多公司实际上还是比较低的一个定价。像我管的增长基金投的那批医药版块的话，现在看静态的市盈率会在35倍左右。但是我们要放一两年的角度来看，他们的市盈率是十几倍，所以我觉得就你刚才那个问题，这些公司静态的估值不像以前，动态的估值也不像以前那样，但是如果放在长期一点依然是有投资价值的，但是投资的时候一定要审慎，这样才能获得更好的回报。 　　

　　黄敬东：我从我自己的理解来说两点，在大盘跌破1000点的时候，那个时候是有10倍的市盈率，那个时候也没有买股票。但是现在大盘是3500点的时候还有很多人买股票，这是什么现象呢？这个不是基金制造泡沫，也明显看到同样的公司有A股有H股，但是A股比H股贵了20％，还有人没有买A股。但是都觉得H股当中国股权分置完成之后，要把这个利益做出来。但是对公司未来成长的预期在逐步的加强，就是到40倍的时候还可以买，我自己觉得这是根本性的原因。 　　

　　期指将成对冲工具 基金短期内仍以原有契约为主要方向 　　

　　提问：股指期货的两个问题想问问大家，第一个股指期货对股票的风险要打，基金采访什么样的措施防范。基金具有什么优势和劣势？ 　　

　　张晖：最近出来一个股指期货的基金的讨论稿，我们会按照这个条款去做，最多是做一个套现保值。 　　

　　黄敬东：现在证监会也是有规定的，就是对基金投股指期货这块，好像有10％的限制。如果做老基金往里投的话，还要开一个大会重新通过才可以。刚开始开过的时候，对于我们老基金都不大会投，新基金在契约里面会规定怎么头。那么对基金是增加了对冲的工具，适当的时候我们会应用这个工具，但是具体怎么投，因为我不是公司的老总，我没有办法决定公司的经营策略，从我个人来说我可能会看看，看明白了再说。 　　

　　卫保川：邵健，如果出来股指期货，策略上怎么变？还是不变、无所谓。 　　

　　邵健：首先我想说的一点是，未来的话应该有专门的规定，对公共基金目前了解的话，实际上希望在一定的范围内，是相当的有限。另外不希望把这块作为主要的。基本上还是像基金原来的契约为主要方向，中间可能会阶段性的适当的运用它的一个工具，不太可能很大规模运用。我觉得也不会有太大的变化，但是将来的话，再设计或者是发行的产品，有可能对这块的比例更大一些，那样的话大家见到在新的政策环境下完全和老的基金不太相同的产品，现在这些基金契约已经定下来了，现在再改也不大可能。 　　

　　关于“基金博弈东阿阿胶”

　　提问：嘉宾好！我有两个小问题，一个问邵健先生，您现在是东阿阿胶的股东吗？ 　　

　　邵健：我原来管理的增长基金是它的一个股东。 　　

　　提问：东阿阿胶在股改是投的反对票，现在又大量增仓，说基金叫东阿阿胶博弈，您对这个问题怎么看？ 　　

　　邵健：这个我还不太清楚。 　　

　　卫保川：我想我们提的问题，但是在基金操作中涉及到职业操守，有些问题不太方便回答。 　　

　　未来应理性投资主动性基金

　　提问：因为邵健先生也有300基金，还有一个50基金，这个问题替卫保川和黄敬东提给张晖，现在指数基金跑赢大部分基金，您认为普通投资者在未来五到十年之内，应当投资指数型基金，还是主动型基金？ 　　

　　张晖：我觉得应该投资主动性基金，大家可以看到我刚才讲的什么是估值，实际上就把这个定义讲了。实际上市场上面，你如果从去年8月份开始算起，到今年3月底开始，是能涨的。如果你买股票放着不动都涨了，你现在看不到3块钱以下的股票。我过去常说一句话，就是说中国市场高价股被低估的，因为大家都不愿意买。低价股实际上是高估的，因为大家都把股票当成大白菜。所以从前一阶段来看，因为有一个理性的、非理性的，整个市场非常的复杂，所以造成了这个指数确实涨的不错，但是大家在看到上升的时候，同时也看到风险，如果市场来一次下跌，就是上涨以后来一个下跌，那么跌的最多的是什么股票，但是非常的清楚。我觉得既然基金管理公司基金经理利用他们庞大的力量和专业知识，应该说所获取的跑过指数的能力比较强。还有一个就是要看市场的阶段，不要在疯狂的时候忘掉风险。 　　

　　赚大钱还是要靠策略而不是个股

　　提问：你好，我想问一下投资总监张晖，昨天中国证券市场发生了一个事情，就是ST长控，由于新的会计制度实行，它带来了巨额的收益，一季度的收益就达到4.06元，从开盘13.4元一直最高冲到85块钱，你说这个冲价的投资怎么理解？因为今年可能会达到5块钱一股，明天就是两三毛，明年会不会大跌，可能监管部门也看到了这个问题，昨天下午就开始停盘了。这个会推动没有股改的ST股，因为昨天ST股都大涨了，我想请张总监谈谈这个看法？ 　　

　　张晖：我最不善于答这个问题，因为我是一直提倡看企业家精神的，就是说干不好事，那么让他回来再干这个干好的可能性非常的小。现在有些公司做的非常好，但是我敢断定过不了多长时间也不行。所以我自己的观点，如果有两种投资方式，一种是叫价值发现。一种叫价值创造。所谓的价值创造我是不太去参与的。为什么？其实说白了，现在有一个话叫同行创造价值，实际上是叫内幕消息创造价值。实际上对于内幕消息这个风险非常的大，有可能成功也有可能不成功。我觉得这个要从风险和收益的角度看，你冒了这么大的风险到时候可能不一定获得收益，基金管理公司可能更不一定去做，我们现在管理的基金也有快300亿了，实际上真正赚大钱还是靠策略，一定对行业全面的理解，而不是单个的股票。 　　

　　成长性和成长确定性是选择的双标准  

　　提问：请问一下邵健先生，关于投资的安全和收益的问题。我们知道有的公司可能它的增长前景比较明朗，但是如果每年10％、15％的增长，它的估值会比较低。但是另外一个公司我们看到一些研究报告，说这个公司会80％、100％的增长。但是这种公司可能是好公司，但是所有好的预期比如说重组、股权激励，这个业绩会达到很好的业绩，但是做不出来就不行。但是这个时候你怎么选择你投资的策略，是选择更安全的品种选择恰当的收益还是说我去做成长性的收益呢？ 　　

　　邵健：关于你这个问题我们以前也思考过，如果我们把这个公司成长作为一个纬度，把风险作为一个纬度的话，除了你说的那两类公司还有其他的公司。你刚才说一类是成长性比较高，但是安全性比较低的一些公司。还有一个就是成长性比较低，但是确定性比较高的公司。实际上还有一些共识属于成长性比较高、确定性也中等这样的公司。对于我们来说的话，我们优选的是这类公司，我们尽量避免在你刚才说的情况中做选择。如果我们做选择的话，就是比较好的成长性和比较好的成长确定性，我们在优选完了以后，我们会倾向于主要投一些成长性还不错，确定性也比较高的公司。再往后就是成长性有可能很好，安全不够好的公司。我们会算一下它的期望值，我们会在那个类型里面去选择期望收益非常好的公司。如果是期望收益率很差的公司，或者是安全性也不够高，成长性也不好，我们也不选，我们基本上是按照这个顺序去选。 　　

　　投资不分时段 仍然看好金融和地产

　　卫保川：3500点你建议在座的人还买不买基金、不买基金的人还买不买股票？风险和收益到底是什么样的比例？ 　　

　　黄敬东：今天一天的论坛我们很多老总也谈到了这个问题，就是选时的问题。我们对我们持有人也说，如果这个钱你是想做一个长期的投资不是借来的钱做一个短期投资，就是为你今后退休的时候或者是将来孩子读大学来考虑的话，我觉得任何时候都可以的。 　　

　　卫保川：作为理财工具什么时候都可以买，既然这么回答，那么买什么合适？ 　　

　　黄敬东：在我们公司做的过程当中，我们会有一个基本的选择，上午我们殷总也谈到了就是战略的配置，就是非贸易品、金融地产、商业这块，这些行业可能会做基本仓位的配置，选一些比较便宜的东西。剩下的行业可能我们基本的做法在不断的估值比较当中选择便宜的东西，比如说在这段时间我们发现钢铁比较便宜，我们在这段时间会稍微多的配一些钢铁，在钢铁涨上去以后，在下个阶段我们通过对公司未来盈利预测发现，可能会发现机械比较便宜，我们会把仓位调到机械那里去。我们会在版块、估值当中寻找更便宜、更可买的东西。中国的上市公司在大的背景之下确实有很多好公司可以买的。 　　

　　卫保川：我非常同意，但是你认真回答的态度，也让我认真的问一回，现在什么估值相对比较低？ 　　

　　黄敬东：这里实际上就是说也不知道这个问题适不适合回答。反正目前从我个人角度来考虑的话，我个人比较偏好金融和房地产。 　　

　　卫保川：下面是邵健先生。 　　

　　邵健：有关投基金的话我是这么几个观点：第一个如果大家真的是准备做三年、五年、十年的投资，现在是可以做这么一个投资的。有很多风险不是特别的大，如果大家要做一个期限不是那么久的投资的话，自己的风险承受能力不大，首先推荐的是中国的封闭式基金。中国的封闭式基金中长期在35左右，这是一个什么样的概念呢？一块钱的基金卖0.65，中间有25％是债券基金，这部分是可以剔掉的，这样的话就是0.75仓位的股票那么卖的时候就是0.4元。就是0.75元的股票卖0.4元，封闭式基金是非常安全的。很多长期的封闭式基金完全实现可能需要四五年、五六年的时间，大家不要看短期。那么短期也有很多，我们也会推创新型的封闭式基金。 　　

　　还有股指期货一直在酝酿当中，如果股指期货推出的话，对封闭式基金是很好的事情。封闭式基金认识到投资品种巨大的优势的人越来越多，所以封闭式基金不断的扩大，但是另外一方面封闭式基金的供给期越来越小，所以这个供求关系也是相对比较平稳。还有去年很多基金修改了自己分红的契约，一年可以多次进行分红，现在封闭式基金从某种意义上来说，由于它的净值远远高于1块钱，一旦交易就可以有收益。现在封闭式基金是半开放基金，市场给他们的折价率还是传统封闭式的折价率，所以说大家对市场比较迷惑的时候，如果你不觉得指数会低到2500以下，封闭式基金是不错的投资品种。 　　

　　另外还有一些封闭式基金，他们是短期到期的基金，大家看看他们的折价率有百份之十几或者是二十多，这个封转开以后损失会减少，这样也是很好的投资品。我觉得如果大家觉得自己承受力有限的话，我觉得封闭式基金是非常好的投资品种。 　　

　　在开放式基金里面，大家就需要有这种慧眼挑选在未来能够大幅度上升的基金，这个具体的程序今天早上胡立峰专家已经给大家介绍了。我就不多说了，谢谢各位！ 　　

　　公司未来增长的持续性和增长速度是选股核心要素 　　

　　卫保川：我知道张晖是从富国基金做投资开始，他是善于从下而上，个股挖的特别好。但是你原来是小基金，现在你已经管了300亿，你光从下往上也不行，你下半年的行业配置策略，作为一个管投资的副总你怎么看这个问题？ 　　

　　张晖：如果单纯从基金管理的角度来说的话，实际上我们现在是这样几个方针叫行业相对均衡，各股的实时动态调整。中国的证券市场非常特殊，比方说他有70％的股票或者是版块，受宏观经济影响比较大，大部分公司是周期性比较高的股票，所以我们确定了一个行业相对均衡那么行业相对均衡这个相对怎么确定？我不能说短期的问题，但是中长期来看，这个是可以的。消费和服务领域涉及到服务的地方，像金融也好、地产也好，消费的话就是传统的一些消费品，包括食品、饮料、医药这些股票。我觉得这些股票里面特别是有一些核心的股票，就是能够持续高速增长的，这些股票你拿走而且还可以“睡觉”你根本就不担心明天是3000点还是1500点，你只担心一点，就是这个公司未来增长的持续性和它增长的速度。 　　

　　如果我判断这个公司盈利下降或者是盈利低于我预期的增长，我会把它卖掉，但是从现在来看我看不到这种趋势，其实这类股票挺多的。我说了一个叫成长与活力，因为股权分置改革以后，这个目标是趋于一致，如果是民营企业的话，你要想做好是股东跟管理层的利益也比较一致。这样的话有一些公司本来市场空间扩张比较大，会焕发成长的活力，这些股票拿着会赚很多很多的钱。我们过去经常说十年翻十倍，但是有一些股票乘以十都可以找，但是这个大家要去找。谢谢大家！ 　　

　　机构更偏爱可持续增长型行业

　　提问：化学行业里面有一个产业叫氨纶，前段时间涨到16万吨，温州有一个企业股票价格由前几的十几元涨到昨天的50多元，我注意到各位没有评论化纤行业的投资机会，可不可以请教张总和邵健先生，你们对今年的投机机会怎么看？还有黏胶长丝价格暴涨，对这些基金是如何配置，我相信他们的毛利率、现金流也在提高，这个基金公司感兴趣吗？ 　　

　　张晖：这个问题我最难回答，因为我不太擅长买周期性的股票，我最近定义大家的是，就是短期基本面投资。这个公司如果明年或者是后年业绩是1毛钱，但是现在收益是5毛到1块，如果持有一年的话，到后面就涨的非常的厉害。第二个名词是周期性泡沫。如果这个行业它的产能增长是无序的，价格的上涨是短期的，但是对于氨纶我确实没有什么研究，我只是说一些普遍的现象。但是现在很多人会把周期性的股票只看短期的业绩进行投资，所以对周期性的股票，如果研究得当的话，你可能会在市盈率比较高的时候，正好在低谷的时候买进去。如果在市盈率比较低的时候，你对它的周期的上升阶段判断不清楚，而估值非常高的时候，我觉得这个风险非常的大。 　　

　　邵健：实际上我们也是类似的观念，国家倡导的是可持续的发展，然后我们这些机构投资者最偏爱的投资是可持续的增长，估值也具有可持续增长能力的这样一些行业和公司。就是说这样的话化纤这个行业可能暂时还没有进入这样的范畴，而且本身行业的容量不是太大。所以说就相对没有提到日程上。 　　

　　大盘蓝筹股未来仍有较大机会

　　卫保川：下面请中央电视台《证券时间》的严晓宁给我们主持一下下面的访谈！ 　　

　　提问：我来自美国，很有幸1985年我在上海出差的时候买股票，那时候我就在那里待着，看过书但是股票什么东西我也不懂，那个时候是买债券。后来我在威海路我去看，当时杨百万也在那里。那么现在3500点的指数高不高？到底市盈率高不高？我认为基金经理最好能够回答，根据国家的政策，您觉得能不能到1万点？ 　　

　　邵健：如果各位买指数基金还是超级大盘基金也是可以，如果有投资规模的话，实际上我觉得应该关注的是另外一些问题。因为我们可以简单算一个公式，您的收益等于什么？每隔几年收益是指数的涨跌或者是基金经理的超额收益，每隔几年下来您会发现指数的涨跌也就是20。 　　

　　黄敬东：我也不可以回答，其实这个问题已经说过了，在目前这个点位上，未来中国经济的长期发展有一些业绩增长的速度可能会超过我们这个时候做的预测。 　　

　　张晖：这个可能大家比较失望，我的观点其实刚才我讲了很多问题的时候，实际上邵健已经给我回答了，我比较同意他的观点。实际上对大盘指数判断能够涨到多少点，我觉得很难判断，但是里面结构分化或者是结构的矛盾非常的突出。因为有很多的公司实际上是值得投资，简单的说我刚才讲了如果有一些比较有成长活力的公司，这个也都比较好。还有大盘蓝筹股相对市场来讲是比较好的，因为现在市场的资金非常充裕，这个机会也是比较大的。