资金期限是价值投资者的命根

首发于《证券市场周刊》第37期
文 周年洋
在今年这样的大熊市中，价值投资者的业绩未必好过趋势投资者和技术派，更有可能比他们差。如果价值投资者因为某种原因必须要把股票换成现金的话，更有可能亏损累累。对于价值投资者来说，资金的期限几乎是致命的。虽然价值投资者分享的是公司增长的收益，但是价值投资者买入的价格还是市场价格。对于公司股票的估值永远是模糊的正确，为了寻求本金的安全，尽量获得较高的安全边际，是每一个价值投资者孜孜以求的事情。但再高的安全边际，也不能保证市场价格不会低于你的买价，不会造成短期的浮亏。
原因在于估值总是会有很大的误差，对公司的了解程度、公司每年盈利增长变动、消费者需求变化甚至宏观经济的短期影响，加上每个人对资金回报率的要求不一样，这诸多因素导致估值永远是模糊的正确，而达不到精准的程度。至于安全边际的设定也不能太高，因为太高的安全边际可能会失去很棒的投资机会，也就是说你不可能等到最高的安全边际，安全边际总是相对的。从基本面角度来看，价值投资者不可能避免估值的偏差。
而股票市场是一个恐惧与贪婪交战的市场，心理的状态、资金的数量对股价的作用可能大过公司盈利本身。在中国这个新兴市场，整个市场处于理性的阶段很少，不是过于乐观就是过于悲观，股价在大涨和大跌之间做过山车运动。这样的市场状态，很难保证价值投资者的估值和较大安全边际买入的股票一定会盈利，更可能是比较长期的亏损。对于这样惨痛的现实，其实我们完全不必沮丧。价值投资鼻祖格雷厄姆和投资大师巴菲特都经历过这样的事情。
巴菲特投资华盛顿邮报的举动，今天已经成为一个伟大的投资案例，但在巴菲特刚投资的前几年，恐怕没有几个人敢说巴菲特做了一桩伟大的投资。巴菲特在1973年买入的时候，华盛顿邮报的总市值只有8000万美元，而当时任何一个买家如果要买进华盛顿邮报至少愿意付4亿美元，巴菲特以华盛邮报内在价值的四分之一买入，这样的安全边际已经够高了吧，但是市场的情绪从来就难以预测，在巴菲特收购之后的两年，公司股票价格持续下跌，其投资总额从1973年的1000万美元下降到1974年的800万美元，一直到1976年股票价格依然低于巴菲特的买入价格。如果当时巴菲特的资金期限出了问题，比如说，一定要抽走资金，那么还有这样一个投资盈利上百倍的伟大案例吗？可见，资金期限是价值投资者的命根；另一方面，巴菲特常常在股票价格低于自己买价的时候，继续买入更多份额，获得更多廉价筹码，为未来储藏了获得暴利的机会，但我们普通人往往没有这样充足的资金，看到这样的机会却无资金买入，这从另一个方面说明，资金的无限期和持续投入可以帮助价值投资者创造奇迹。
在股票市场这样一个波动非常大的市场，资金的期限越短，资金可能亏损可能盈利，很难有高确定性。但如果资金的期限足够长，盈利的可能性就大大增加。原因在于：一、长期投资可以避免市场短期的波动，二、因为股价在长期内一定会跟随公司的内在价值。价值投资者寻求的是优秀公司，这些公司的业绩会随着时间不停增长。股价虽然短期有一些波动，但是好公司的股价长期一定是上升的。
巴菲特研究专家Timothy Vick对股票持有时间对盈利的影响进行了研究，研究结果表明，无论投资者选择股票的能力如何，投资者持有股票的时间越长，他盈利的机会就越大！比方说，1989—1994年间的任何期间内，如果投资者决定持有股票5年以上，购买标准普尔500家企业并盈利的机会超过80％，在某些年份中超过90％。如果投资者持有股票的时间只有1年，总体上说，他投资收益仍然十分卓越，但其收益额将出现更大的随机性。投资者何时进行投资影响到了他投资成功的概率和失败的风险。在持有5年的策略中，无论投资者何时做出决策，他交易的成功率都接近90％。相比之下，持有1年的策略的交易成功率只有70％。如果只持有股票1年，在某些时期，投资者的交易成功率只有不到50％。
价值投资者要想成功，一定要获得尽可能长的资金期限，那些短期的钱是无能如何都不要入市的。资金期限决定了价值投资是否成功，也是一个投资者投资与投机的分野。
长线何时买股能翻番?
股市的投资方式很多,例如:长线投资就象养鱼,志在长远让鱼慢慢长大;中线投资就象钓鱼,等待鱼儿上钩或收成;而短线投资则象网鱼,凭感觉撒网,见鱼就收网;那么超短线的投机则类似于炸鱼,不管有没有鱼儿反正丢进水了"轰"一声,响声大不一定有收成,靠运气的成份居多.
那么什么样的人适合做长线投资?有如何实现翻番呢?
①有里有空闲的资金,起码3至5年内估计用不着的人
②没有时间盯盘,但有一定理财知识及长线眼光的人
③对行业周期及经济发展周期有判断能力的人
④对于中国股市运行周期具备分析能力的人
那么我们目前先看中国股市18年以来的运行周期,我们可以看出暴跌一年后的中国股市,虽然从(6124至1802跌70%以上)但是目前还不具备马上起动的条件.而且还不能确立1802是最低点,只能说是具备了长线投资者的价值而已.如果近期股指砸破1802点,不排除指数受国际股市暴跌的影响继续向1650和1500方向赶大底.
后市能催A股转点因素如下:
1.市场更注重直接的资金介入(平准基金是否成立)
2.汇金公司能否有新动作才是关键(真增持还是假增持)
3.外围股市能否走稳组织反弹是A行情的组成部分
我们根据中国A股史上的7次暴跌数据可以看出:
①1992年5月-1992年11月 1429点跌至400点,历时5个月,最大跌幅达72%
②1993年2月-1994年7月 1553点跌至325点,历时18个月,最大跌幅达79%
③1994年9月-1996年1月 1053点跌至512点,历时16个月,最大跌幅达51%
④1997年5月-1999年5月 1510点跌至1047点,历时24个月,最大跌幅达30%
⑤1999年6月-2000年1月 1756点跌至1361点,历时6个月,最大跌幅达22%
⑥2001年6月-2005年6月 2245点跌至998点,历时48个月,最大跌幅达55%
⑦2007年10月-2008年9月 6124点跌至1802点,历时11个月,最大跌幅达70%
中国股市至今的七次暴跌的平均跌幅是53%左右,在这七次暴跌中,有五次的幅度是超过50%的,大盘下跌的平均周期是跌18个月,最短是5个月,最长是48个月.从数据可以看出中国股市历史上的七次暴跌中,最大的一次是跌了79%,最小的一次是22%.时间最长的是跌了48个月(即四年时间),最短是跌了5个月.
因此从整体的下跌幅度来说:本轮股指自6124至1802点,整体跌了70%多.离中国A股市场历史上最大的跌幅也只差9%都不到.但是下跌的时间周期至今只12个月多一点,距离平均下跌周期18个月还有一定距离.所以从概率论上来讲,中国股市真正的起动时间,要到2009年的下半年才有希望.
那么作为长线投资,就应该在市场最恐慌的时候布局买进精选后的优质股组合.因为只有恐慌时期股价才是便宜的.这也许就是巴菲特在别人恐慌时,他就开始贪婪的缘故.所以,当市场跌至具备投资者价值的区域之后分批,分量,分时段逐步建仓,图谋3至5年周翻番的最好时机.
通过上面的数据统计,可以等出结论.中国股市前六次的暴跌均是巨大机会,那么这次暴跌也应是巨大的长线机会.如果按下跌幅度的话目前离真正的底部已不遥远.如果按下跌周期的话,目前还没有到行情启动的最佳时候.我们需要的是持之以恒,及耐心的等待!
当然这种方式,不适合目光短浅,及具有伟大目标的人参考.假如3年翻番,那么年收益也在33%左右,基本和世界级投资大师巴菲特的平均年收益差不多.如果你属于:知足型+耐心型+休闲型的长线投资者的话.当前的中国股市值得未雨绸缪.
在别人恐惧的时候，你应该贪婪
价值投资的楷模、地球上最伟大的投资家巴非特说：“在别人贪婪的时候，你应该恐惧；在别人恐惧的时候，你应该贪婪”。这句话概括了股神投资理念的精髓，事实上，他几十年的投资行为不断地践行着这一理念，这一轮全球金融危机中，我们又看到巴非特在行动：
9月18日，巴菲特花了47亿美元，买下美国最大电力行销巨头星座能源集团公司若干股权；
9月21日，动用10亿美元购买日本汽车及飞机工具机厂商Tungaloy公司71.5%股权；
9月23日，巴非特掌控的伯克夏哈撒维公司以50亿美元买进风暴漩涡中的华尔街投行高盛的永久性优先股，这是巴非特20年来首次投资华尔街公司；
9月23日，伯克希尔•哈撒韦公司旗下附属公司——中美能源与中国比亚迪股份签署了策略性投资及股份认购协议，根据协议，中美能源将以每股港币8元的价格认购2.25亿股比亚迪公司的股份，约占比亚迪10%的股份比例，本次交易价格总金额约为港币18亿元；
10月1日，巴非特宣布伯克夏哈撒维公司正在收购价值30亿美元的美国通用电气公司股票。
多数人不能成为巴非特那样伟大的投资家，甚至不能成为一个合格的投资者，原因就在于，多数人的行为总是与巴非特理念背道而驰。君不见：就在巴非特大量抄底买股票的时候，更多的投资者却在金融危机事件影响下恐慌抛售，全球股市暴跌！
全球股市暴跌冲击下，A股投资者信心大受打击，不确定性导至危机效应在人们的心中不断地放大，世界经济和中国经济前景在人们的想象中跌入深渊，然而事实上，世界经济前景却远远没有想象中的那么糟糕，金融体系稳健且高速成长背景下的中国经济受到金融危机的冲击更小，市场暴跌绝粹是人们的非理性行为导致的。
股票市场中，交易者非理性行为的根源是信念偏差和心理偏差，导至目前的非理性杀跌行为的信念偏差是 “易获得性偏差”；导至目前的非理性杀跌行为的心理偏差是“羊群效应”。
“易获得性偏差”是一种经验法则，人们常常错误地认为那些具有显著特点、容易让人记住的事件发生的概率更大。这一轮金融危机中，人们首先想起的是1929年美国股市的大崩盘，专家、媒体笔下不断渲染这一次金融危机的严重后果，而普通投资者受“易获得性偏差”影响，思维总是很大程度上受到专家和媒体言论的影响，于是危机效应在专家、媒体、投资者心中一级级放大，最后，想象严重偏离客观事实。
“羊群效应”揭示的是一种从众心理。在股市暴涨的时候，赚钱效应吸引人们跟风进场买股票，相反，熊市之中，亏钱效应导至人们跟风杀跌。在熊市发展阶段，跟风退场能避免更大的损失，不失为一种回避风险的策略，然而，如果在大幅下跌后的阶段性底部甚至熊市末期跟风杀跌，就完全是羊群效应影响下的非理性行为。
9月22日至27日，中金公司组织了一批国内核心基金公司投资总监访问美国，和华盛顿、波士顿和纽约三地的美国官员、经济学家、对冲基金、共同基金、资产管理公司、大型银行控股公司和纽约股票交易所等机构的高级管理人员一起探讨这一轮金融危机，随后网络媒体报道了这一次中美专家交流活动。笔者对美国财政部经济学家的一句话印象深刻，他说：“There is no Keynse in 1929. Today everyone is Keynse（1929年时没有凯恩斯，今天人人都是凯恩斯）”。
奠定凯恩斯主义经济理论基础的巨著《就业、利息和货币通论》诞生于1936年，诞生的背景正是1929年开始的经济危机，凯恩斯主义主张国家干预经济，以实现充分就业和经济增长。事实上，凯恩斯主义正是化解自由经济体制下产生的经济危机的有效手段。1929年，凯恩斯主义还没有诞生，美国政府没有采取任何措施解除危机，使得整个经济运转停滞。这次不同，政府反应迅速，降息、财政刺激、注入流动性等等，全球各国政府协同一致的一系列的救市行动必能有效地缓解危机和给市场注入信心，可以肯定，1929年的大萧条不会重现。
今天早晨，笔者在一家面包店买早餐，听到两个售货员正在谈论金融危机，这一事件令我感触颇深。人们常说，当卖菜的阿姨都在讨论股票时，股市就会见顶，那么，当面包店售货员都在谈论金融危机时，金融危机对市场的影响还能有多大呢？
如果您还在担心经济崩溃、市场崩盘，可能您对市场的认知出现了偏差，此时要冷静下来想一想，过度悲观的预期是不是受到了本文描述的“易获利性偏差”和“羊群效应”等非理性信念和心理的影响？如果您理性地认识到这一点，在别人恐惧的时候保持镇定，在巴非特抄底的时候大胆抄底或坚决持有股票，那么恭喜您，战胜了恐惧的您离巴非特又近了一步！