价值投资的十条法则

价值投资的十条法则

 ——夕饮冰

1、什么是价值投资？

——价值投资对理性投资者来说是一种购买比内在价值和企业价值低很得多的资产的艺术。

“一个投资的操作包括彻底的分析、对本金的保证和适当的回报。不符合这些要求的操作都属投机。”——格雷厄姆《智慧投资人》。

——价值投资需要大量的研究和分析，为任何一种资产计算出保守的价值。

“如果不是为了寻找至少证明投入的资金是正确的价值的行为，那投资又是什么呢？明明知道付出的成本已经高出合适的价值，而寄望以更高的价格卖出，就是地道的投机（这不违法、也不算不道德，只是就我们的观点，这是金融催肥）。——巴菲特1992年致股东的信

抵御强烈的投机冲动

——投机即是不知道股票的价值就买入，希望很快就能以更高的价格转手。投资依靠的是对其它投资者行为的预测。

——投机只关注你能赚多少，而不关注你能赔多少。

——投机冲动（即以很多理由购买资产的愿望，就是不以充分且彻底的分析为基础确定低估的股票）是获得  快  速回报的愿望造成的结果，要加以抵制。

——好消息：许多市场的参与者都是投机者。投机可以给耐心的价值投资者创造机会。

安全边际是核心概念

“将稳健的投资观念浓缩成四个字，是一种挑战，我们甘冒不讳地提出一句箴言：安全边际。”——格雷厄姆《智慧投资人》

为什么安全边际如此重要？因为：

——估值是一个不精确的艺术；

——未来是不可预测的；

——拥有安全边际，为你的坏运气、不适当的择时和判断错误提供保护。

2、黄金规则：别赔钱

这是伟大的忠告，但这三字到底意味意什么？

——对于区别短期市场波动和永久性资金损失非常重要；

——避免错误。投资决策的质量要远远大于数量；

——一旦你发现你在起始的投资主题上犯了错误，或者投资标的已经到了它的价值水平，马上卖掉；

——保持耐心。市场需要时间才能提供一个与你能力圈相符的真正的好机会。催化剂需要时间使你在投资标的中看到的价值得以体现。

3、公司估值是关键

“公司估值有三步：企业经营、人和价格。”——Mason Hawkins，长叶基金

问你自己如下几个问题：

——你理解这个公司和其所处行业吗？

——这是一项好生意吗？有可持续的竞争优势吗？有健康的资产负债表吗？能长久地保持增长吗？

——管理团队是否在过去表现了他们的能力、他们的道德和能为股东谋利？

——这只股票真的便宜吗？有否安全边际？

“价值投资没任何深奥可言。它是确定一只股票隐含价值，然后以一个相对于其合理价格的折扣价买入的过程。”——卡拉曼《安全边际》

不要等待催化剂

百搭牌（形容事先难以预测、但是却对局势发展至关重要的决定性因素）：你能想到几种潜在的催化剂能引起市场认识到你所看到的价值吗？如果你能想起几种潜在的催化剂，不要等待发现哪一个发生而购买股票。

“在买入低估的股票前等待催化剂的出现会导致买入已处合理价格的股票。”

——Bob Olstein

有许多情况可以释放股票中的价值，购并、分拆、重组、更换管理层、出售资产，或者简单的一些好消息！

4、建立一个能力圈

没有人能天生理解各种商业模式。每个人的能力圈都由一个点开始。

为了拓宽你的能力圈，要研究和学习各种商业模式是如何运作的。我们经常遇到的商业模式如下：

铁路、餐厅、服务、房地产（租贷、开发、酒店）、软件、生产（重工业、轻工业、设计）、银行、资产管理、经纪、Subscriber（报纸、宽带、电信）、药品、知识产权（专利、品牌）、天然资源、运输和物流。

如何扩大能力圈

——每种商业模式有其各自的赢利模式、会计惯例和独特的可变的临界值，需要投资人去了解；

——学习每种商业模式的细微差别，以对不同的商业模式采用正确的分析工具；

——首先从你感兴趣的、或者你已经了解的商业模式开始；

——如果你阅读行业前十公司的年度报告，你就会从这个行业中学到很多，竞争者、机会和风险；

——如果你发现一个行业或者一个板块难以理解，或者你不喜欢这个行业的经济情况，那就换下一个；

——在多年以后，你的能力圈就能够覆盖至少6到8个不同的行业或者商业模式。

5、等待完美的投掷

——伟大的主意是很稀少的。当市场扔给你一个完美的机会，迅速挥杆投资相当数量是值得的；

——在仓位（concentration）方面确定你的舒适水平是非常重要的，但要想每个月都发现至少一个伟大的主意是困难的；

——每个主意都要基于彻底的价值检验进行估测。内在的商业风险、你的信心水平、低估的级别以及贡献于安全边际的所有因素都应该在考虑范围内；

——大多数价值投资者采用集中投资。持有的数目可能会有所不同，最成功的价值经理传统上把仓位集中于他们的前十年主意。典型的价值投资者在他们疥十个主意里放置50%的资产。

6、把市场变成你的奴隶

——独立思考，学会信任你自己的判断；

“别相信年纪超过30岁的任何人，不要信任30岁和小于30岁的人。独立去做。”——Joel Greenblatt，《你能成为股市天才》

——把投资当成是购买企业，而不是交易股票；

——除了利用它偶尔的错误，忽略这个市场；

——波动不同于风险。波动提供机会；

——看企业，而不是股票。

“别人恐惧你贪婪，别人贪婪你恐惧。”——巴菲特

7、做一个绝对回报投资人

——对于理性投资人来说，绝对回报是唯一有意义的回报。“你不可能消费你的相对业绩。”

——绝对回报投资人购买那些失宠的股票，因为它们便宜。相对回报投资人买那些广受欢迎的股票，这意味着股票已经达到了合理的价位；

——Trying to keep pace in all environments promotes poor decisions and increased the chanced of making mistakes;

——集中于结论，让结果照顾自己；

——价值投资者可能在下跌的市场中保护资金以击败市场，并在上升的市场中产生绝对的回报；

“我们的胜出都是在下跌的市场中，在上升的市场中，我们只是保持不掉队。”——Tweedy Browne，2006年一季报

8、犹疑不定时，持有现金

——相对回报投资者为了不落后于基准，通常不关心价值而选择近乎满仓操作；

——绝对回报投资者在找不到低估的股票时会严守纪律持有现金，他们知道，机会对于有耐心的投资者来讲早晚会来。

“持有现金什么也不做，等待真正的机会到来是一种安全的方式。”——卡拉曼

9、知道何时卖出

有四个卖出的原因：

——当股票价格趋于合理，已经没有安全边际来避免重大的损失；

——当有一个更好的机会出现；

——当原来的公平价值估测的瑕疵很明显；

——当公司的基本面出现严重恶化，或者新的风险因素出现严重降低的内在价值，或者威胁到安全边际。

价值投资者通常不使用自动停损来告诉他们卖出。只要价值依然完整无缺，价值投资者在股价下跌时，通常会向下摊平。

10、去投资者的天堂有很多条路

价值来自于很多形式。你可以选择你擅长的一些领域，或者你可以选择或利用所有类型的价值机会。下面列出16种价值投资方式。

失宠蓝筹股、烟蒂股、失宠周期股、Net-Nets、廉价股、现金折扣、反转点、下降的现金牛、被忽视的小盘股、古怪的公司、跌倒的成长天使、sum-of-the-part、合理价格的成长股、激进者的机会、分拆、破产后。

（这一点请参考博文对价值投资者选股特性和业绩的研究。）

————选于2008年5月28日于Value Investing forum的报告