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彼得·林奇的一次著名演讲（上）

在1990年退休享受天伦之乐之前，彼得·林奇领导的麦哲伦基金在过去12年间创造了共同基金的最好纪录——股东权益年复合增长率超过了30%，而同期标准普尔500指数年增长率为16.7%。
    我们很荣幸地为您介绍彼得·林奇1992年11月6日在旧金山举行的首届嘉信理财(Charles Schwab)投资者论坛上的发言。非常感谢嘉信理财和彼得·林奇同意我们与你一起分享这些资料。
    我们认为林奇的发言富有教育意义，希望你也有同感。
  
    这是一次典型的衰退，但我确信我们可以战胜它……
    你猜怎么着？我们总能战胜经济衰退……
    林奇：我想就目前的商业环境和股票市场说两句。我想说的是目前经济一切正常……每当经济衰退来临，人们都会说：“这次与以往不同。”这句话实在是太出名了。确实如此，每次的衰退都各不相同。但是你猜结果又怎么样呢——我们战胜了二战以后的八次衰退！我确信，我们仍将走出目前的第九次衰退。
    我们知道，乔·狄马(Joe DiMaggio)带领扬基队(Yankees)在10次美洲联盟赛中赢得了9次冠军。但即使扬基队拥有乔·狄马，获胜的记录也不如我们，因为我们战胜了历次经济衰退！

    一定程度上，经济复苏的时间并不重要……
    林奇：一些熊市论者认为我们不可能战胜这次经济衰退，但我不这样认为。对股票市场而言，经济到底是在3个月内、6个月内还是18个月内复苏其实并不重要，因为股票市场注重的是对未来的预期(比如在1年内经济复苏，且次年依然表现良好)。当然，如果经济在4年后才开始复苏，那就是另外一回事了。

    各种迹象表明，经济复苏只欠“临门一脚”……
    林奇：我一直将旧车交易价格视为判断经济形势的重要指标。旧车交易价格在长期的下滑后于1991年年底触底，并从1992年起开始缓步上升。
    此外,平均每周工作时间也是一个非常好的风向标。目前的平均每周工作时间是自二战以来最长的。而一般来说，当经济复苏刚刚开始启动时，考虑到社会保险、退休福利和医疗福利等各项费用，企业会更倾向于延长工作时间、增加工作班次而非招募员工(无论是召回老员工还是招募新员工)。
    可售库存量也是一个很好的指标。可售库存量一直处于较低的水平，但现在尤其低。
因此，目前经济的复苏只欠“临门一脚”。当然，并不会有什么正式的信号表明经济开始复苏，经济学家也不会钻出洞穴，看看自己的影子再宣布经济衰退结束。但经济的复苏会在某个时点启动。

    根据失业情况，本次衰退处在平均水平……
    林奇：一般来说，经济复苏伴随着就业率的降低。在二战以后的历次经济衰退中，就业率平均降低了2%。要想精确计算当前就业率降低的幅度，取决于我们采用哪个数据作为计算的基础：虽然劳动力总人数到底是1.1亿还是1.2亿还存在争议，但是无论采用哪个数据，实际情况是有200万人失业了，因此，可以合理地估计就业率大概降低了2%。我们可以比较一下：在1982年到1983年间的经济衰退期，就业率降低了3%。因此，这次经济衰退并不比以前几次严重，只能说是达到了历史平均水平。
  
    谁当选总统并不如其他因素更重要……
    政治上，时间就是一切。第一条戒律……
    林奇：告诉那些失业的人们这次经济衰退处于历史平均水平并不公平，失业对这些人来说是非常不幸的。这个消息对布什总统也毫无用处，因为他也在这次经济衰退中失去了工作。
有趣的是，我从未听到任何人在事后剖析中提到，如果里根在1982年竞选连任，结果会如何？1982年基准借款利率是20%、通货膨胀率是14%、失业率是12%。如果里根不得不在1982年竞选连任，那么，他根本不可能获胜。幸运的是，里根是在1984年竞选连任的，而那时经济已经开始复苏了。
    因此我一直认为：政治领导人的第一条戒律(可能没有第二条戒律)就是，不要在能被4整除的年份遇上经济衰退。但不幸的是，布什怎么就碰到了呢。

    选择谁做总统并不是最重要的事情
    林奇：跟经济的前景和财政部长的人选相比，总统的人选就显得并不那么重要了。
    今天，标准普尔(Standard and Poors)、穆迪(Moody)和菲奇(Fitch)等国际信用评级机构的能耐非常之大，以至于当他们的员工准备访问一家财富500强公司时，这家公司的董事长会在之前一个星期都无法入睡。现在这些评级机构可比艾伦·格林斯潘和克林顿重要得多了！今天，人们还非常关注资产负债表和利息保障倍数。这可是一个全新的环境，不同于二战后的任何时期，这种情况不会影响默克制药(Merck)这样的公司，他们的报表干净、业务强大，因此根本不用担心菲奇、穆迪或标准普尔这些评级机构的造访。经济衰退并不比以前几次严重，只能说是达到了历史平均水平。
  
    大公司裁员并不鲜见，新的就业机会总是来自于小公司
    大公司解雇大量员工并不鲜见……
    林奇：顺便说一句，我一直不理解为什么布什(在竞选中)不强调我们国家的强大？在20世纪80年代的黄金十年里，美国新增了1,800万个工作岗位，但500强公司却减少了200万个工作岗位。请注意，是200万个！人们总是在谈论这家公司裁减了多少员工，那家公司裁减了多少员工。但是，这就是大公司的经营模式。我们可以猜想看看，在下一个十年里，500强公司会不会再减少200万个工作岗位？

    小公司是国家经济发展的源泉
    林奇：20世纪80年代诞生了220万家新公司——220万家！这个算术其实非常简单，但有些人似乎根本就不会算：在这十年里，一些新公司可能会发展到500人到1,000人的规模，平均而言，每家新公司的规模达到10人，这就将新增2,200万个职位！这就是我们的国家已经经历的……
    大家常说，小公司是美国经济增长中最富活力的部分。仅仅说它是最具活力的部分显然还不够，我们可以说它是美国经济增长的全部来源，甚至于称它为“全部”的说法也不够全面，小公司还弥补了大公司对经济增长的拖累了呢！1982年，基准借款利率高达20%，失业率居高不下，民众心理极度恐慌，却仍然诞生了15万家新公司。去年我们经历了严峻的经济危机，货币信用收缩，银行麻烦缠身。但就是在这种情况下，美国仍然新增了20万家新公司，我相信今年会涌现出更多的新公司……

    坏消息会立即成为新闻，但好消息却不会……
    林奇：新公司的诞生可不会成为报纸的头条新闻，但如果哪家公司裁减了3,000名员工，它马上就会成为媒体关注的对象。媒体并不会关注亨瑞佛斯内克和玛莉赫波怀特开了一家新公司，但是我们可以看到，每星期都有大量的新公司开业。
这就是美国与欧洲的区别，欧洲没有那么多新兴的小公司……
  
    恐慌心理比衰退本身更糟糕，但这种恐慌总有一天会过去……
    对衰退的恐慌心理比衰退本身更糟糕
    林奇：与之前的衰退有所不同，这次衰退主要覆盖了白领阶层——遍布于各个行业的白领阶层，包括公用电力业、银行业、保险业、零售业、出版业、广播业，甚至于博物馆，此次经济衰退的打击面非常广，受影响的白领职员要比工厂的工人多得多。
虽然听起来像是布什总统的口吻，但我仍然认为，人们对衰退的恐慌比衰退本身更糟糕。
比如，如果旅行者集团(Travelers)宣布裁员3,000人，这不仅将成为康涅狄格州的报纸头条，也会成为亚利桑那州的报纸头条。市场对这条消息的关注将是惊人的——菲尼克斯的居民在读到旅行者集团裁员的消息后可能会取消这星期购买沙发的打算！我知道一些报纸刊登的故事虽然并不怎么吸引人，但关于经济衰退的报道却还是令人印象非常深刻的。因此，我认为目前大众对衰退的恐慌心理非常糟糕，虽然种种迹象表明这种恐慌心理已经触底了，但我还是不能确定什么时候能真正好转。

    当心理发生改变，消费者的品牌消费将会恢复……
    林奇：消费支出通常会占整个GDP的60%-65%，一旦心理发生改变、消费者感觉好一些时，他们就会到超市去选购特级饼干而不是普通饼干。但是现在消费者只会购买普通牌子的麦片，他们大幅减少了品牌麦片的消费，连在过去三十年里一直经营良好的麦片厂商现在都面临困境，这实在令人惊讶。
    因此，一旦心理发生改变，消费者将会增加支出，购买品牌商品。消费也将会有所升级。

    我并不担心消费者会否回来……
    林奇：现在人们不会购买马或汽车，但未售房屋数量却达到了五十年以来的最低点。因此，种种迹象表明经济将要复苏了，在1月抑或明年，人们对克林顿的印象将会有所好转。
我并不知道什么会使经济复苏，但我并不担心消费者会否回来，因为经济一定会复苏的(消费者也一定会回来的)。
  
    州和地方财政状况(赤字或盈余)也是有周期性的……
    一个惊人的未公开的事实：州和地方政府的裁员……
    林奇：与以前有所不同,本次衰退还有一个重要的特点，那就是州和地方政府大幅削减开支。奇怪的是，国家或地方媒体都没有对此予以关注。各级政府机构一共雇用了1,500万人，而其中只有300万人为联邦政府工作。当人们谈论到政府时，通常只联想到华盛顿的庞大机构，实际上大部分政府雇员是为州和地方政府工作的。联邦政府可以把债务由3万亿增加到4万亿而不会出现任何问题，但是州政府可没有这种权力，州和地方政府通常都是顺应经济周期而为。当经济衰退时，他们要么增加赋税，要么裁员。人们经常谈论汽车工业，我们就以它来作比较。我估计三大汽车公司的小时工人已经从衰退前的75万减少到现在的40万，如果考虑到所有为汽车工业提供配套产品的供应商，我想小时工人的总数大约在100万左右。然而，为州和地方政府工作的人却有1,200万之多。

    这个国家最大的脚正踩在刹车上……
    林奇：今年州和地方政府解雇了大量的消防员、教师和警察，我想这是二战后第一次州和地方政府的大量裁员。政府实际上就是一个庞大的企业，只不过是没有人去关注它罢了，这些被解雇的人不会再去购买沙发、汽车和房屋，也不会再重新装修房屋。
如果你在一家拥有5,000人的公司工作，公司解雇了300人，剩下的4,700人就不会再增加消费开支。这就是心理作用的影响。我们知道，就在几年前，马萨诸塞州就出现过这种情况，而在过去的18个月里，加利福尼亚州也出现过这种情况。这可是一个惊人的现象。
如果政府增加赋税，我们猜猜结果又会怎样呢？由于人们削减开支，政府收入反而下降了。因此，州和地方政府的举措并不会取得预期的效果。

    地方政府的赤字或盈余——盛宴或饥荒
    林奇：有趣的是，州或地方政府的收入与公共财政支出是不匹配的。当经济向好时，来源于销售税、企业所得税和个人所得税的收入会增加，与此同时，公共财政支出会有所减少。
在经济衰退时，相反的事情也会发生。由于人们减少开支，政府收入减少而公共财政支出却在增加，加利福尼亚州1990年出现了历史上首次销售税收入下降。考虑到通胀的因素，1990年的实际销售税收入下降了4到5个百分点。1991年加州的名义销售税收入出现下降，1992年很可能会延续这种情况。
    由此可以了解一个州的心理状态，报纸上、电视上、广播里到处都是关于经济衰退的报道，在访谈节目中，人们谈论着新一轮的加税，谈论着经济的黯淡前景。
1987年，州和地方政府的财政盈余超过400亿美元，因此，政府增加工作职位，削减税负，到处呈现出一片繁荣的景象。而就在去年，州和地方政府却出现了超过300亿美元的财政赤字。今年，我估计州和地方政府财政赤字会达到250亿美元，而其中加州就有100亿美元的财政赤字，这可是一个巨大的数字。但是，情况在慢慢好转。我认为马萨诸塞州的财政明年将实现盈余，有些州的经济会出现反弹，加州的财政赤字也会减少。因此，我认为1993年州和地方政府的经济状况会有所好转，并在1994年达到财政平衡。1995年将会出现财政盈余。
在达到财政盈余后，地方政府的首要工作是削减税负。猜猜怎么着？财政盈余会进一步扩大，因此，政府会继续削减税负，财政盈余继续增加，如此周而复始。这就是州和地方政府的经济循环。
    目前，这个经济的最大单一部门的脚踩在了刹车上，却没有人意识到这一点！

    当经济开始复苏，盈余将取代赤字
    林奇：经济复苏会在某一时点发生，也许就在下个星期……财政赤字将会减少。州和地方政府将激动不已——财政收入增加，而公共财政支出水平还在警戒线水平以下，政府将获得巨大的财政盈余。由于雇员的数量很少，政府不可能花光所有的盈余，政府花光盈余的唯一途径就是增加雇员数量，但是不行……因为政府还承受着很大的压力。因此，政府会惊讶于经济好转。接下来经济继续向好，为了谋求连任，政府的首要工作就是减税。猜猜结果会怎样呢？盈余进一步大幅增加，政府又开始提供更多的职位……
  
    银行体系已经好转，银行开始准备发放贷款……
    银行业和房地产业——最坏的时候已经过去了……
    林奇：银行业已经为各种问题提取了准备金，有些银行提取了100%的准备金，有些银行提取了20%的准备金。不管怎样，每个季度，银行提取的准备金都会增加。
当房屋建成并开始使用时，该房屋就被抵押给银行获得长期贷款，因此，很多银行被房地产贷款套牢——由于房屋建成后并没有全部租出去，银行因此受到了冲击。但我想最坏的时候已经过去了——我的意思是，现在已经抵达经济衰退的终点了。

    保险公司不像银行那样脆弱
    林奇：现在经济衰退波及到了保险公司，在过去的5年甚至15至20年间，一些保险公司以房屋为抵押品发放了房地产贷款，而现在房屋租金正在下降。这是一个5至10年的问题。然而，保险公司抗风险能力比银行强，特别是在负债方面，因为保险公司没有大量的债务，其债务主要是客户的保险金。
    而银行的负债就不同了，货币资金市场上所有资金的借贷期限平均为30天到45天，像伊利诺斯大陆银行和新英格兰银行这样的批发银行一旦遇到短暂的困境或者被标准普尔降低了信用等级，它们只能倾其所有用来偿债，很可能出现偿付困难。保险公司就不会存在这样的问题。
为什么美国银行不会破产？美国银行在6至8年前就经营不佳，但其债权人基本上都是零售客户，其所有贷款资金都来源于零售客户。我记得美国银行过去仅在加州就拥有超过1,000家的分行——可能是1,100家，比麦当劳和邮局还多，这是美国银行的优质资产，这也是美国银行为什么能顺利度过经济衰退的原因。
    如果某家银行一半的资金来源于机构(批发银行大多如此)，当其陷入困境时，机构会立刻收回所有的资金，银行只能在资金市场以非常高的利率再融入资金用于偿债。一般银行的资产回报率大约在1%左右，如果银行陷入困境，是不可能达到这样的收益水平的。这时如果资金成本增加100到200个基本点，银行就会破产。
    但是保险公司不会存在这样的问题。一些保险公司不得不将贷款展期，但他们不需要大量的流动资金来应对客户挤兑，因为人们一般不会像动用存款一样动用保险金，不仅如此，投保人还在按期缴纳保费呢。因此，我认为经济衰退对保险公司确有影响，但可以熬过去。
现在的银行体系庞大、有偿付能力且未充分放贷
    林奇：现在我可以断定银行业已经度过了难关，银行业现在有了创纪录的盈利，其股东权益比率也将创出历史最好水平。现在，银行购买政府债券和投资证券的金额超出其贷款的金额，因此银行业的流动性高，偿付能力强，这可是二战后首次出现的情况。现在，只要借款人提出需要，银行就能贷给他们，当然，只要不是用于建造购物中心或高层建筑。因此，我认为银行业已经复苏