中国电信能否带来50%以上的收益

国资委主任李荣融日前在香港明确表示，中移动等红筹公司将加快回归A股的步伐，国资委的相关准备工作都已经做好，随时都能上市。中国三大电信巨头回归A股的序幕即将拉开。
除中国移动外，中国电信无论从资产规模，经营收入，利润都远高于中国网通，中国联通。所以本文将着力分析中国电信(0728.HK)的投资机会。
2007年5月10日，香港恒生指数在汇丰控股、中国移动下跌的拖累下持续走弱，大型蓝筹股普遍表现不佳，但是中国电信(0728。HK)大涨接近7%，这样的上涨是否意味着中国电信行业的重组拉开序幕了呢？
我们先来看看国际知名的AT&T(美国电话电报公司)，是否和中国电信有什么相似之处呢？从2007年1月份到2007年4月份道琼斯股指进入振荡走势后，在道琼斯股指震荡走低的过程中AT&T开始持续走高并在4月初创下2年来新高，。
美国道琼斯有30支成分股，只有可口可乐公司(NYSE KO)与AT&T两只股票在2007年四月份创出2年以来新高，但即便是可口可乐，涨幅也是远逊于AT&T。下图是AT&T与可口可乐2年来的走势对比图，我们看到AT&T的涨幅超过可口可乐2倍。AT&T过去2年的走势图，从2006年年初到2007年4月初，累计涨幅超过50%。
(图1说明：AT&T过去2年的走势图，从2006年年初到2007年4月初，累计涨幅超过50%，股价从2006年初的25美元左右上涨至2007年4月份的39美元。)
图1 AT&T与可口可乐走势对比图
为何道琼斯成分股中AT&T一枝独秀？AT&T的持续走强是否给我们一些暗示，中国的电信公司象中国移动，中国电信，中国联通，中国网通中的一支或者几支也会在未来的某个时间走出类似AT&T的走势？
中国电信的涨幅空间大
从图一中看到，象AT&T这样的大盘蓝筹，有这样的涨幅，实属少见，但是中国在香港上市的中国移动通信公司股价走势在过去的两年更是凌厉，股票价差收益也高过AT&T。中国移动(0941.HK)从2005年5月份的27港币左右一直上涨到2007年5月份的72港币之上，累计涨幅超过2.6倍，在2006年度的财务财务报表显示，年收入2953.6亿元，同比增长21.5%，净利润660亿元，同比增长23.3%，每股盈利3.32元。可以说，每天净赚1.8亿！
图2中国移动(0941.HK)走势图
但是将来的涨幅会是怎么样？是否还会每天净赚1.8亿！还有多少的赢利空间，我们谁也不知道确切的答案，我们能判断的是，可能还有别的股票也有这样的收益。
中国电信行业缺乏全业务运营商灵活多变的经营
自中国电信被南北分拆后，形成了移动业务中国移动一家独大，固定电话业务分别由中国北方的中国网通，中国南方的中国电信把持的局面。在2006年新增业务利润中，中国移动成为最大的赢家，新增业务利润占到电信市场所有新增业务利润的70%，超过中国网通，中电信，中国联通4家的总和。
在2006年，中国电信，中国网通，中国联通这三家电信运营商的利润分别是272亿，129亿，61亿；三家利润总和462亿人民币，也就是说中国移动一家运营商的利润比其它三家利润总和还要多，除了中国联通作为中国第二大移动运营商在利润增长上可以维持与中国移动的均势，其它两家固网运营商则明显处于竞争劣势。
对于中国电信业的现有格局，中国网通董事长张春江在2006年业绩公报中的感慨， “2006年是中国电信史上不可不留笔墨的一年。2006年在中国的宽带业务持续高速增长的同时，移动语音对固网语音的替代呈现出前所未有的态势。由于中国电信市场上缺乏真正意义上的全业务运营商，中国已经成为世界上移动语音对固网语音替代幅度最大的电信市场之一。”这一段文字中明显流露着他对中国电信市场格局未来的担心。由于中国内地电信行业的管制，中国的两大固定电话运营商中国电信，中国网通无法参与利润丰厚的移动通信业务。
因此中国电信在过去两年股价的表现平平就可以理解了。中国电信股价的表现反映的是它过去两年业绩增长的乏力。2005年，2006年两年的财报显示，中国电信的经营收入，利润都没有超过5%的增长，尤其是2006年，中国电信的利润首度出现负增长。
目前中国电信远逊于中国移动
我们看到中国电信过去2年的涨幅远远落后于中国移动。同属于电信行业的中国电信何以如此落后于中国移动的表现呢？
图3中国电信(0728.HK)
在全球范围内，固网语音业务都有被移动语音业务逐步取代的趋势，2006年美国的AT&T在完成与南方贝尔的合并后成为全球市值最大电信运营商，虽然AT&T给投资者指明，在未来的两年，它的业务及利润增长都会超过两位数，但是它的固网语音业务包括本地电话，长途电话两部门都出现逐渐萎缩的状况。
与AT&T在固网语音方面有同样命运的中国电信却由于中国电信业的管制，无法象AT&T一样经营移动业务。
从2006年中国电信的业绩公告中我们看到，占中国电信经营收入超过70%的语音业务(包括本地电话，长途电话业务)，继续延续2005年的趋势均出现小幅下降。语音业务下降的同时，电信增值业务、互联网宽带业务增速强劲，其中宽带业务收入增长超过32%，而增值服务收入增长超过45%；尤其是宽带及电信增值服务在整个业务中所占比重在2006年增长5%，占到整个业务收入的29%。虽然与语音业务相比，占整个业务收入不到三分之一，但是增长的势头是非常迅猛的，未来的中国电信发展空间会越来越大么？
中国电信发展空间的两大猜测
猜测一：利用3G机会，电信获得更大业务发展？
3G业务到目前为止，并没有出现许多电信业专家所分析的利润爆增的景象。从AT&T2006年的财报中看到，它的3G业务方向并不明确，而传统的移动语音业务，及基于移动技术的互联网增值业务均保持2位数以上的增长。所以，即便内地电信监管部门发放3G牌照，对中国电信业绩未来几年实际的提振作用也不会有明显的效果。虽然3G业务本身不会带给中国电信以业绩大涨的机会，但是由于3G技术本身支持现有的移动语音及其它业务，所以3G牌照是中国电信进入移动业务的资格，就可以做现在中国移动的业务，依然会有很好的利润空间。利润空间有多大，看看目前现在中国移动的高经营毛利率就可以得知。举个简单例子，如果一个人打了1元的话费，那么中国移动就有0.54元的毛利润，净利润也有0.22元。这样高的利润/收入比，恐怕在全世界都找不到。这样的高利润率将给未来进入移动业务领域的中国电信带来利润的保障。
猜测二：中国联通的分拆
中国联通近期不断有被分拆的传闻，我们知道，移动网的建设投资浩大，中国联通在CDMA的建设上，累计投入已经超过1000亿人民币。中国的电信监管部门不可能允许中国的固网运营商重新投入巨资建立移动网，所以中国电信行业的重组将是必然趋势。无论重组方案怎样，中国电信都会拿到一张网的经营权及对应的客户资源。以中国联通客户最少的CDMA网为例，它的客户数为3000万以上，加上中国电信自有的6000万小灵通用户，在进入移动业务之初即拥有9000万左右的客户群，这无疑会加快中国电信未来的盈利步伐。
依据一：庞大的客户群是支撑其发展移动业务的基础
截至到2006年底，中国电信的固定电话用户达到2.23亿，这样的客户基础可以使移动固网融合技术的应用快速推广。看看国外，AT&T并购南方贝尔后，紧接着推出“通话社区”的套餐服务。根据这项套餐服务，只要用户同时申请了AT&T固定电话的长途套餐服务，以及Cingular(己经被AT&T100%控股的美国最大移动电话运营商)移动电话套餐服务，即可在AT&T的1亿多用户群中享受无限制通话。一旦中国电信将移动业务加以整合，则业绩大幅提升的机会会非常大。
依据二：小灵通客户资源的转换
从2002年开始，中国电信开始在广东地区推出“小灵通”业务，至2005年底，不到4年时间用户即从零发展到6000万的规模。小灵通业务的推广策略对于中国电信整合移动业务提供很好的营销经验及客户基础。
依据三：移动业务的高利润率是中国电信未来业绩增长的保障
根据中国电信2005年，2006年的业绩增长情况看，每年的营收增长在5%左右，而AT&T在与南方贝尔合并后给出的预测是未来两年每年业绩增长都会达到双位数，AT&T现在的市盈率是20倍左右，中国电信的市盈率是11倍左右。如果中国电信获得进入移动业务领域的机会，则市盈率至少会与AT&T接近，现实的中国电信的股价(2007年5月10日)为3.95港币，未来的两年，按20倍计算市盈率的中国电信，股价应该在7元以上。
无论是中国移动，还是中国联通，他们的毛利率水平都在44%以上，所以中国电信可以利用这样的高利润率迅速获得短期收益。
2007年5月10日中国电信的大涨应该是市场对中国电信未来重组并购移动通信业务信心的反应，随着电信消费的娱乐化，移动化，宽带化，以及基于互联网面向终端的消费应用，中国电信将在未来的业务中更多表现出它作为综合信息供应商及娱乐平台提供商的角色。现实的中国电信只有12倍的市盈率，我们有理由相信，随着未来移动业务的加入，中国电信的市盈率至少会在20倍左右，这也意味着它的股价至少会上到7港币以上，投资的收益一目了然。