“两房”退市及时明智 褪去市场假面

核心提示: 美国两大抵押贷款巨头房地美、房利美将从纽交所退市——这则消息在中国掀起波澜。消息称，中国方面持有“两房”债券高达数千亿美元……

两房领命退市，美国金融改革深化。

成立房利美与房地美，是为了实现美国人居者有其屋的理想，在政府信用与市场资金之间建一道桥梁。在房地美与房利美与房贷证券化结合，让低信用等级的美国人也拥有房产之时，人们盛赞这一制度的公平与有效。

一切泡沫终属虚幻，只有市场规律永存。房利美与房地美的结局说明，利用政府信用办市场之事，最终会产生巨大的道德风险，以及可怕的金融灾难。两房虽然上市成为公众公司，虽然从国有转为民营，政府却从未停止哺育两房，因此，投资者投资两房就是冲着政府托底的信用去的。金融危机发生后，政府也只能托底，两房无法维持市场化企业的假象。

两房退市的原因是未能满足最低交易标准。两家公司股价长期低于1美元，已不符合纽约证券交易所交易规则，联邦住房金融局认为，“两房”退市可以避免持续的最低价格水平和股东投资的损失。

美国政府决定让两房回到正途。在避免房贷危机进一步扩大后，他们不再动用纳税人的钱为两房托底，不再试图用政府的钱让两房在证券市场茍延列喘，而是让市场决定两房的命运。

这么做是及时而明智的。即便政府再次托底，也只能托出两家官僚机构。从2008年9月开始，两房被美国联邦住房金融局接管，接管的目标是让两房摆脱非驴非马、非市场非国有的身份，他们或者彻底国有，或者彻底市场，没有中间道路可走。

如果两房回到政府温暖的怀抱，他们就将接受政府严苛的监督，而不是以市场之名大做证券化交易，在火山口上为自己发高薪。去年12月，两房公布调整后的高管薪酬方案，两公司CEO的年度工资与奖金总额都超过600万美元，政府同意了这一方案，因为这一方案比2008年9月政府接管两房前，公司高管2009年薪酬已经减少了40%。只要是半市场半国有，就会出现类似于两房这样的企业，不管是中国，还是美国。

两房正在进行救急之后的二度改革，投行消失，金融机构偿还政府的资金继续市场化，而两房则有可能国有化。两房为美国整个房地产市场所供给的资金量达到90%以上，两房持有债券的96%的资金要靠政府购买。两房事实上已经国有化了，即便如此，还是遭到了投资者的无情抛弃。

6月10日，美联储主席伯南克表示，美国决策者必须对政府控制的“两房”未来作出安排，以达到可持续性更强的状态。共和、民主两党议员罕见地发出相似的意见。

两房退市是改革深入的第一步，第二步是拟定两房未来的职能，以及融资渠道。两家公司有可能不会再以赢利作为最终目标，将在强大的监督体制之下，重新负起为房地产市场融资的重任。最终由新的机构取代两房，或者让两房彻底消失。

两房的股权与债权持有人成为被牺牲者。股价将继续大幅下挫，债券价格受到连累，中国持有两房3000亿至4000亿美元的两房债券，资产必然缩水。今年4月，美国财长盖特纳(Timothy Geithner)曾公开表示，房利美与房地美发行的债券不应被视为主权债务，但人们不应怀疑美国政府对这两家公司的支持。如此含糊的语言，意味着中国的两房债券不可能得到有效的保障。

每经记者 由曦 发自北京

当地时间周三(6月16日)，美国两大抵押贷款巨头房地美(FreddieMac)和房利美(FannieMae)(以下简称“两房”)表示，已收到美国联邦住房金融局(FHFA)指令，将从纽交所退市。退市后，“两房”股票将在场外柜台市场交易。房地美预计，该公司的普通股以及20个级别的优先股将于7月8日左右退市。房利美则将从纽约证交所和芝加哥证交所退市。

FHFA命令 “两房”从主板退市，表面原因是它们的股价最近一直徘徊在1美元附近，而1美元是纽交所对上市公司股价的最低要求。但有分析指出，作为国有化公司的政策性导向和股东获利的要求之间的矛盾，才是“两房”退市主因。

这则消息在大洋彼岸的中国也掀起波澜。有消息称，中国方面持有“两房”债券高达数千亿美元。

退市引来债券之忧

“银行已下达封口令，禁止任何人评论”，一家国有大型商业银行内部人士昨日在电话的另一端小声地回答《每日经济新闻》记者。

2008年次贷危机爆发以来，中国方面始终对所持有的 “两房”债券放心不下。美国前财长保尔森在自传《峭壁边缘——拯救世界金融之路》一书中曾提到王岐山副总理不止一次对“两房”债券安全性表达关切。在最近举行的中美战略与经济对话中，美方也承诺，继续加强对“政府支持企业”的监管，确保其具有足够资本和能力履行其财务责任。有专家指出，“政府支持企业”就是指“两房”。

由于相关数据并不公开，目前市场并不清楚中国方面持有 “两房”债券的确切数字。不过，上述保尔森自传中透露，中国在2008年的持有额达数千亿美元。他在书中指出，“外国投资者持有超过1万亿美元的由‘两房’发行或担保的债券，其中以日本、中国和俄罗斯为主。”

坊间传闻则称，中国政府持有“两房”债为3760亿美元，商业银行持有250多亿美元。不过，《每日经济新闻》记者向一位专家求证时，该专家不愿透露具体数字，但肯定地说，实际的数额要更多。

记者查阅各上市商业银行一季报，建行持有外币债券投资组合账面价值83.28亿美元，其中持有美国次级按揭贷款支持债券账面价值1.09亿美元，占外币债券投资组合的1.3%;中国银行2009年末持有约760亿美元的外币债券，但没有披露持有外债的具体种类。记者在中行年报中发现，该行曾持有美国次级住房抵押贷款债券、美国Alt-A住房抵押贷款债券，以及美国Non-Agency住房抵押贷款债券。

此前，为规避风险，建行为美国次级贷款已累计提取减值准备7.22亿美元，中行为次级住房抵押贷款债券累计计提了12亿美元的减值损失。对于中方是否已经大幅减持“两房”债，《货币战争》作者宋鸿兵在接受《每日经济新闻》记者采访时表示，由于难以找到买家，中方减持的幅度可能不大。

美方不会坐视不管

保尔森曾描述各国官员在次贷危机发生后对“两房”债券可能违约的惊恐之状：“从‘两房’的问题见诸媒体的那一刻起，(美)财政部就不时接到重仓投资于这两家公司的那些国家官员们紧张万分打来的电话。”

可以想见，在“两房”退市时，美国财政部也同样会响起来自重仓国家的电话，只不过，此时电话的另一端由保尔森变成了盖特纳。

作为全美最大的住房抵押贷款融资机构，“两房”的动向始终颇受市场关注。2008年9月，在次贷危机最严重的时候，美国曾向“两房”提供了多达2000亿美元的资金，并提高其信贷额度，而联邦住房金融局也接管了这两家公司。

但“两房”一直没有从危机中走出。美国联邦住房金融局在向美国国会提交的年度报告中表示，“两房”未来还将继续亏损，并将进一步向美国纳税人寻求资金救助。迄今为止，“两房”已合计使用了联邦政府1450亿美元的救助资金，而这个数字还将继续扩大。

美国联邦住房金融局代理局长德马科 (EdwardDemarco)曾在上个月国会作证中表示，“‘两房’对于美国楼市金融系统运作的支持至关重要”。除了中国等海外投资者，6万多亿美元规模的“两房”债也是美国主要银行机构的核心资产，如果任由其价格暴跌，那美国的银行、机构也都会面临破产的危险。

专家：不必太担忧

针对“两房”退市引发的后续问题，宋鸿兵认为，中国不必过分担忧。他认为，退市与“两房”债券价格并没有直接关系，“两房”债的价格由美国政府间接担保，只要投资者相信美国政府，只要美国主权信用等级不被调降，“两房”债券的价格就不会受其股价太大的影响。

据记者从彭博系统了解，“两房”债券价格在次贷危机一年半以来的整体趋势是恢复的，有些种类的债券价格已经处于历史高位，另外一些种类的价格虽然在2009年出现下探，但在2010年又回升至高点。

宋鸿兵还表示，跟股票相比，债券要重要得多，美国政府不会让债券出现太大的问题，在万不得已时，美联储会直接购买其债权以保持市场稳定。

美国两房退市警示房地产支柱论

核心提示: 美国两大抵押贷款巨头房地美、房利美将从纽交所退市——这则消息在中国掀起波澜。消息称，中国方面持有“两房”债券高达数千亿美元……

唐学鹏

因为巨额亏损以及股价低于证交所要求的交易水平，由美国政府提供支持的放贷抵押机构联邦国民抵押贷款协会(房利美)和联邦住房抵押贷款公司(房地美)近日表示，他们要从纽约证券交易所退市。

次贷金融危机将两房机构的严重资产亏损暴露后，从2008年9月份至今，这两家机构原本由政府隐形担保的机构变成由政府直接控制。危机后的各种援助并没有解决两房机构的风险问题，已经有议员提出的重组并且私有化两房机构的改革意见，也没有获得当前的奥巴马政府认可。美国联邦住房金融局称两房退市尚不能代表未来的改革方向。不过，由于房价跌幅太大，那些有能力归还抵押贷款的人也逐渐纷纷放弃房产和还贷，即便奥巴马政府想暂时拖住两房机构一段时间，以防止当前住房抵押市场继续深挫，两房机构恐怕在几年内也难逃退出经营或者由私人部门完整接手的命运。

两房抵押贷款机构的失败，其实也就是政府支持型的住房抵押金融模式的失败。经过1930年代的大萧条之后，两房抵押贷款机构以“帮助低收入群体获得住房抵押金融”的目标继续经营， 担当了由政府支持的住房金融保障角色，并且同时是寻求商业利益的盈利机构。事实上，对于住房保障，美国政府看似选择的是一个小政府的模式——即不去建立一个也许非常庞大的公共保障性房屋建设及管理组织，来保障低收入人口的居住权利，而以小政府范畴下的政府资金支持和商业牟利机构合作的方式，选择了让低收入群体获得住房金融，进而获得“住房私产产权”的金融福利保障模式。但是，次贷危机的教训证明了，两房这种模式，既恶化了市场竞争，因为两房可以从政府那里获得融资支持从而给出更具竞争力的利率水平;又因两房有政府担保而产生“道德风险”倾向。最终使美国住房抵押保障走向了由纳税人资金买单规模最大的“大政府”模式，集中引导了或者刺激了金融市场投机性交易的系统风险。

未来无论两房机构采取了具体哪一种改革或者退出方式，都需要分离保障“居住”本身和保障“住房产权及金融”这两个截然不同的保障目标。让低收入人口有住房产权以及提供金融福利的保障模式，在人口众多、贫富差异巨大的国家内，是非常困难并且危险的。同时，由政府委托私人机构、通过外包管理模式运营的公共租赁保障房系统，同样可以在“小政府”的模式下实现。在土地广袤的国家提供合理规模的公共租赁保障房系统、保障低收入人口的居住权利，并一定会违反“小政府”的原则，无论是保守主义政府还是民主福利主义政府，通过公共管理的技术优化，就可以同时实现小政府和多数人居住权的目标。

美国两房抵押贷款机构的经历，对中国的比较意义，也在于住房保障制度模式和住房抵押贷款和金融系统安全两个方面。由政府直接运作的“经济适用房”的产权保障模式，在已经暴露出的各种问题和矛盾之下，已经没有继续下去的意义。如何营建一个保障多数人居住的公共租赁房保障系统，并且通过向小政府靠拢的公共管理技术，优化居住保障管理，以足够的公共财政透明度和可信度来维持这一系统的长期运行，是中国政府应该集中精力予以解决，并且有能力做到的事情。而中国政府面临的更大的抉择，在于同时承担公共(政府)目标和商业利益目标的金融机构风险管理取舍上。

根据中国的几大国有商业银行的一贯优势，这几家金融机构在中国住房抵押贷款和商业及住房开发贷款市场的占比非常高，这也就意味着和美国两房贷款机构同样的问题，即住房贷款系统性风险高度集中，没有合理分散。集中度非常的系统性风险，导致那些表面上看起来的商业和政府目标利益，远远不及偿付风险的管理成本。历史中不断重复的那些和地产相关的金融市场的周期性震荡，也说明了高度集中的金融系统风险，并非一直有利于相关机构的商业利益，比如两房抵押贷款机构在庞大的次贷金融衍生品交易和住房贷款违约中，都是损失严重的。而对于更看重金融系统安全、要求金融机构承担维护市场安定目标的政府而言，高度集中的住房贷款比例(市场控制份额)以及相关大型金融机构的盈利冲动所合成的，是远远高于分散型、自由竞争型金融的系统性风险。