中金公司2007股票投资策略

　　新浪财经讯 中金公司近日发布《2007年股票投资策略》报告，报告指出，如果中国经济能够保持低利率，企业保持高回报(利润)，那么现在国内股价水平仍然处于合理的水平，未来还有进一步提升的可能。并且中金公司重点推荐了银行、铁路货运、机场、通讯设备、黄金、电子元器件等行业。

　　2007年股价展望 股价是否已经见顶？

　　报告指出，截止2006年最后一个交易日，2006年上证综指以及沪深300(2072.883,5.79,0.28%)(2072.883,5.79,0.28%)指数分别上涨了130%和121%，中国股市是今年全球表现最好的市场之一。内地股票指数本身也创出了历史新高，上证综指年末收盘达到2675。从市盈率这一简单估值方法来看，沪深300及中金蓝筹股指数2006年市盈率分别为30.9和25.1，都已超过美国S&P500，接近龙头新兴市场印度股市的估值水平。

　　即便剔除30%来自股改对价的收益，A股市场上涨幅度也超过了100%。股价大幅上涨主要受ROE回升趋势和利率水平下降两个因素的共同推动。

　　从行业表现来看，食品饮料、银行、房地产、有色金属、机械、石油天然气、酒店旅游、建材、零售等行业涨幅超过市场平均；而电力、煤炭、计算机硬件、电子元器件、家电、供水供电、纺织服装、造纸包装、交通运输、医药等行业表现远远落后于大市。股价表现的差异性恰恰也反映了这些行业在盈利增长以及资本回报趋势上的差异性。此外，大盘股上升幅度高于小盘股股票。

　　股票合理价位分析

　　如果中国经济能够保持低利率，企业保持高回报(利润)，那么现在国内股价水平仍然处于合理的水平，未来还有进一步提升的可能。

　　未来两年净资产回报有望超预期

　　中金公司认为，在宏观经济不出现明显改变的前提下，上市公司净资产回报有在未来两年有可能超出当前预期，具体表现在以下两个方面：

　　1)在股权改制成功完成之后，控股股东与一般投资者的利益变得较为一致，加上管理层股权激励机制的实施，会使得企业利润得以充分释放出来。而母公司向上市公司注入优质资产的行为使得业绩出现超预期增长(根据我们对2006年实施增发的49家A股公司盈利情况测算，05年净利润为5%的负增长；而预计06年和07年的净利润增长将分别高达130%和32%，远远超过市场和行业的平均水平)，更高的盈利回报率以及注资规模协同效应带来的效率提升，都带来上市公司净资产回报的上升。

　　2)税制改革将减轻部分上市公司的税负。2008年内资、外资企业有望实行统一的25%的企业所得税率；国有大中型企业税率将会有明显的下降；目前所得税率普遍高于25%的公司主要集中在石油天然气、煤炭、钢铁、电力、交通基础设施、零售、食品饮料、医药、建材等行业。

　　进一步考虑到工资税前抵扣、减值准备税前抵扣等与减轻税赋相关的可能手段，将使得这些行业的相关企业有效税率有所下降，资本回报上升。基于中金公司重点研究的188家A股所作的静态分析，即便仅考虑税率合并的因素，就能带来08年平均有效税率下降3%，盈利预测有4%的提升，因此08年盈利增速有望从17%上调到22%。

　　行业盈利预测分析

　　中金公司预计今年全年重点研究的188家公司净利润同比增长将达到28%，而07年和08年分别为24%和17%，连续三年都能保持20%左右的盈利增长速度；其中，剔除大宗商品行业后分别为29%、25%和24%；剔除银行板块后分别为25%、23%和13%。

　　从具体行业来看，银行、房地产、零售、食品饮料及农业、传媒、航空等行业未来三年盈利均能保持20%左右的稳定增长。而07年盈利增长有望出现明显加速的行业则包括电力、交通基础设施(铁路、机场、港口)、化工、医药、造纸包装等，主要受益于需求增速高于预期以及产能投资得以控制。

　　从ROE变化趋势上看，明后年ROE呈持续上升趋势的行业主要集中在：金融板块(银行、房地产)、交通运输及基础设施板块(航空、铁路、海运、高速公路)、消费(零售、食品饮料、传媒、医药、农业)以及通讯设备、电子元器件、电力等。

　　重点推荐行业

　　银行：盈利能力提升空间大，应该享有成长性溢价，长期持有

　　(1)盈利能力(ROE)提升空间大。

　　(2)长期来看，盈利能力提升的空间来自于：金融创新和混业经营。　　(3)估值上应该享有成长性溢价。

　　铁路货运(物流)：行业高成长性、费率有提升空间、存在资产注入预期

　　铁路货运明后年股权回报率将出现明显增长，预计将从06年的11.7%快速上升到08年的15.6%。

　　航空：宏观环境未来将继续改善，引进战略投资者有助于提升效率，盈利能力大幅提升。

　　上述因素使得明后年航空公司盈利能力获得大幅提升，预计平均股权回报率将从06年的5.3%快速上升到08年的15.6%。

　　机场：盈利能力提升来自于注资、非航业务发展、引入战略投资者

　　通讯设备：行业将随3G实施进度及海外业务规模化逐步复苏，龙头企业分享

　　我们对通讯主设备制造行业中长期持乐观态度，2007年整个行业将随3G实施进度及海外业务规模化进入逐步复苏阶段。在投资上我们认为须注意以下一些要点：

　　黄金：业绩收益于黄金价格长期上行，资产注入和收购兼并因素加速国内黄金公司增长

　　中长期黄金行业投资策略取决于黄金价格的走势和所处的周期位置，以及公司黄金储量的增长。

　　电子元器件：新兴业务推动行业进入景气周期，板块盈利能力触底回升

　　投资建议

　　中金公司认为以下类型股票的净资产回报率有望提高，股价具有上升动力：

　　1)金融(含地产)、航空、机场等双高行业(高增长、高财务杠杆行业)的龙头企业。虽然地产和非金融企业目前还无法全面享受市场的低利率环境，其财务成本主要取决于国家控制的银行贷款利率，但是，企业债券融资市场的迅速发展将大大降低龙头企业的资金成本，对这类企业的盈利产生重大影响。2006年底企业债、企业短期融资券以及企业资产证券化产品的存量总规模已接近6000亿元，预计未来将以每年4000亿元左右净增量的速度上升。

　　2)上市公司有望实现合理的管理层激励机制或者母公司有优质资产注入，这些因素能够带来未来公司长期股权回报率(ROE)的上升。

　　随着国内机构投资者规模的不断扩大，行业配置相对于个股选择的重要性在不断上升。下表5为沪深300指数中不同行业占的市值比重。沪深300指数的成分股分别占A股上市公司总市值和流通市值的78%和66%，并已被选用作为未来股指期货的标底指数。行业分类基于国际通用的GICS行业分类方法。基于20072008年各子行业的盈利预测、ROE变化趋势以及估值的情况，我们建议投资者做以下行业配置：

　　1)超配金融和工业的投资比重。主要原因：一是金融和工业两个板块未来ROE提升空间明显，预计金融行业平均净资产回报率将从06年的11.3%快速上升到08年的14.8%，上升3.5个百分点；工业平均净资产回报率将从06年的12.6%快速上升到08年的16.6%，上升4个百分点。

　　二是这两个行业龙头企业均存在增资扩股、资产注入、管理层激励、引入战略投资者、企业改制等结构性改善效益的机会。

　　2)按自然权重配置消费、电信科技、公用事业(1623.026,42.14,2.67%)。主要原因是ROE尚有一定改善的空间，但是幅度不大，例如消费板块目前已经是充分竞争的行业，其龙头企业效益结构性提升机会比较少，行业整合可能会提供一定的机会；电信科技的整体行业景气周期受制于国家产业政策，存在不确定性，而且在未来行业趋于全面竞争化，龙头企业是否拥有战略性的客户资源、自主创新能力才是胜出的关键；公用事业受制于国家能源价格体制的改革进程。

　　3)按低于自然权重配置基础原材料、能源。主要理由是尽管这些行业盈利尚有增长，但是由于基础原材料以及能源受全球产品供求影响价格波动性较大的特征很难改变，ROE提升能力有限，甚至有下降的风险。局部的投资机会来自于行业周期性较小或者具有全球竞争力，而不依靠垄断利润的龙头企业。