紅籌透視：中電國際趁低吸

[2007-03-20] 紅籌透視：中電國際趁低吸
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中銀國際證券　儘管公司業績不盡人意，我們認為今年中電國際(2380)前景美好，因此，將該股評級由同步大市上調至優於大市。我們認為：i) 於07和08年投產的重點項目將有效拉動盈利提升；ii) 由於現有電廠電價低廉，煤電聯動機制下的潛在電價上漲將使公司受益匪淺。我們認為短期內市場可能對其06年業績不佳以及收購計劃推遲感到失望。市場甚至有可能將公司07年盈利預測下調10%。儘管如此，我們認為這將為投資者提供上佳的買入機會，以盡享公司07和08年的增長成果。　錄入神頭電廠全年貢獻後，中電國際06年淨利潤同比增長6%至7.02億港幣，低於市場預期12%，也低於我們預期15%。公司公佈年終每股派息0.08人民幣。業績低於預期主要歸咎於收購神頭電廠後檢修和維護及其他成本高於預期(分別增加45%和68%)。另一方面，收購神頭電廠還產生一次性重估減值、未資本化建設成本以及土地賠償費用約5,300萬人民幣。安裝除硫裝置後，公司污染物排放將逐步減少約20%。最後，儘管市場預期上海電力將產生一定的盈利貢獻，但是實際上報告期內並無上海電力盈利入帳。　發電量及煤炭成本令人滿意。06年中電國際淨發電量同比增長19%，而聯營公司常熟電廠卻同比下滑13%。由於新收購的神頭電廠電價較低抵銷了06年現有電廠電價上調的影響，05年以來公司平均淨電價基本保持不變。單位燃料成本同比降低2.6%至138人民幣/兆瓦時。考慮到諸多強勁的增長拉動力以及利好因素，我們認為中電國際07年及之後前景美好。收購上海電力25%股權已經完成，其權益發電量將由4,255兆瓦提高約26%至5,348兆瓦。我們預計07年公司將產生約1.1億港幣的聯營公司貢獻。此外，其主要在建電廠平圩II期 (2×600兆瓦)、姚孟II期 (2×600兆瓦)以及大別山電廠 (2×600兆瓦)將於07和08年投入運營。我們預計平圩II期發電機組將於今年4月和7月投入運營。由於中電國際電價在國內獨立發電企業中處於最低水平，我們預計公司將從今年晚些時候電價上漲中受益匪淺。出於保守估計，我們並未考慮電價上漲的因素。收購資產仍具可能性　公司管理層表示由於需要解決小型機組相關技術問題(減值或重建)，收購清河電廠仍需時日。儘管短期內市場可能對收購計劃延期感到失望，我們認為最終收購仍將進行下去並提升公司整體增長。不過我們暫時並未將此因素進入盈利預測。　獨立發電企業中負債率最低。公司淨權益負債率為59%，為中國獨立發電企業中最低的一家。預計此次加息27個基點對公司07和08年業績影響僅為1%和1.2%左右。我們在盈利預測中已經考慮的加息所帶來的影響。目前股價為11.9倍08年市盈率。即使不計入電價上漲以及資產注入的因素，考慮到公司未來兩年盈利複合增長率高達24%，估值並不昂貴。基於8.4%的加權平均資本成本以及2.5%的長期增長率，我們將公司目標價格上調至4.54港幣(昨收3.95元)；相當於13.4倍08年市盈率。我們認為短期股價可能走低，但是這也將提供極佳的買入機會。