《投资者的未来》第12章“1802－2003年总实际收益率指数”图表中，展示了过去两个世纪里，股票、长期政府债券、票据、黄金以及美元的累计收益率（包括资本利得、股利和利息，剔除了通货膨胀的影响）。西格尔教授的结论是，相对其他资产，股票的优势是巨大的。在过去200年里，剔除通货膨胀后的股票长期年均收益维持在6.5%－7%之间。这个6.5%－7%的长期实际股票收益率被称为“siegel常量”。

    为长期投资者提供选股框架

    《投资者的未来》成为长期价值投资理论的必读经典，主要是因为西格尔教授为那些力图在长期成为赢家的投资者提供了一个选择股票的框架。他在这本书所做的最重要的一项研究是对标准普尔500指数整个历史的剖析，揭示了挑选值得长期投资的优秀个股的基本原则。

    （一）对投资者而言，表现最好的公司来自拥有知名品牌的日常消费品行业和制药行业。西格尔通过对1957-2003年标准普尔500指数成份股的数据分析，找出了长期投资中成为赢家的三个部门，它们是卫生保健部门、日常消费品部门和能源部门。前两者占据了标准普尔500指数20家最佳幸存公司90%的名额。

    （二）寻找伟大公司，首先要理解投资者收益的基本原理。西格尔得出的投资者收益的基本原理：股票的长期收益并不依赖于实际的利润增长情况，而是取决于实际的利润增长与投资者预期的利润增长之间存在的差异。投资者对于增长的不懈追求——寻找激动人心的高新技术、购买热门股票、追逐扩张产业、投资于快速发展的国家，常常带给投资者糟糕的回报（西格尔教授称之为“增长率陷阱”）。显然，增长率陷阱是投资者通向投资成功之路上最难逾越的一道障碍。

    （三）大部分表现最好的公司特征：1，略高于平均水平的市盈率；2，与平均水平持平的股利率；3，远高于平均水平的长期利润增长率。

    （四）表现最好的股票名单中找不到科技或电信类公司的名字。

    （五）投资市盈率最低的股票，投资于增长预期较温和的股票的投资组合，远远强过投资高价格、高预期股票的投资组合。

    （六）准备好为好股票掏钱，不过要记住没有什么东西值得“在任何价格下买入”。

    价值投资精髓：买入价够便宜

    西格尔指出增长率并不能单独决定一只股票长期收益的高低，只有当增长率超过投资者对股价过于乐观的预期时，高收益率才能实现。根据这个原理，只要真实的利润增长率超过了市场预期的水平，投资者就能赢得高额收益。

    投资者对增长率的期望都体现在股票价格之中，市盈率是衡量市场预期水平的最好指标。高市盈率意味着投资者预期该公司的利润增长率会高于市场平均水平。

    西格尔在书中指出，记住，不管泡沫是否存在，定价永远是重要的。那些为了追求增长率舍得付出任何代价的人，最终将会被市场狠狠地惩罚。定价如此重要的原因之一是它影响到股利的再投资。股利的再投资是长期股票投资获利的关键因素。股利的再投资策略将会是你的“熊市保护伞”和牛市中的“收益加速器”。

    总之，价值投资如果只用一个词来描述其精髓，那就是“安全边际”这个词。而西格尔教授“定价永远是重要的”忠告，正好说明了《投资者的未来》用历史数据验证了价值投资的精髓。

投资者的未来是什么

《红周刊》特约作者 王晓路

    世界新首富巴菲特对《投资者的未来》一书的评价和推荐是：“投资者应该认真学习杰里米j·西格尔的新发现与新思想”。且让我们看看，巴菲特给我们推荐的书有怎样的思路与观点吧。

    本书通篇下来，说了两个问题，第一，做投资要保守；第二，对美国这一代婴儿潮的人们来说，如何保值增值？答案是全球化。

    做投资要保守，这不是什么新鲜话题。我的一个朋友这些年做投资相当成功，是张裕、贵州茅台的长期股东，他的msn就是“保守投资人夜夜安枕”。而本书作者西格尔用了大量的数据、案例说明了怎样才算是保守的投资者：

    1．投资的本质是获得股利。这个观点在新兴市场是不大流行的，大家都崇尚高成长公司，研究员和投资者一听公司要搞什么新项目就两眼放光，忘记了这些新项目都是动用给股东的可分配利润，甚至是银行贷款，至于成功概率有多大，真是天知道。而对那些看上去增长不够亮丽的公司，如果用它派发的股利来再投资，导致股票数量积攒越来越多，长期下来，市值、收益率都很高。书中有详细的数据和案例。

    2．高科技创新对投资者来说未必是好事。书中有大量数据表明，科技公司从长期看，其股价涨幅是小于传统公司的，虽然短期表现不错。作者认为，科技公司在改善人类文明、提高人们生活水平和素质方面的确有很大作用，但对股东来说未必是好事。原因很简单，科技发明和创造的失败概率居高不下，成功者还需要大量的支出来维护其专利以及拓展市场和应用。作为股东来说，不知何年才可以收回成本，更不要说是盈利了。因此，对于当前a股市场上一浪接一浪的3g概念、科技板块，创投概念，沉迷其中者不妨看看这本书的数据和案例。其中所举的例子可都是大名鼎鼎的ibm、英特尔、google等。

    3．估值的重要性。没有什么东西可以在任何价格下买入！这是我们这段时间非常深刻的体会。要说万科a、招商银行、张裕、茅台等公司，肯定是中国市场一流的好公司，2005年的价格是令人流口水的，但涨了10倍、20倍后，这个价格可就说不上了。虽然是好公司从来没有买错，只有买贵，但一旦买贵了，可能需要好长时间，例如一年、两年的不赚钱来弥合。这对于投资者来说，是相当严峻的考验！从2007年四季度以来，蓝筹股很多都被腰斩，再读这本书，更是让人感慨万千。

    我想，巴菲特并不是不懂微软的生意，因为一个视窗软件就是最大的垄断，多么符合他的护城河标准！但巴菲特错过微软最大的可能性，我猜是因为估值从来没有落到他认可的区间内。

    4．怎样的估值才是合理的？我们一致对这个问题十分困惑，而且巴菲特也在很多场合说，估值是他的核心机密，类似可口可乐的配方。本书作者给出了一些很好的思路：如果（长期增长率＋股利率）/市盈率≤1，那么结果很糟糕；≤1.5差强人意；大于或等于2的才好。类似的经典公司包括林奇所说的peg小于1，最好是0.5，也是这个意思。而这些想法跟最初的做投资要保守，其实都是一脉相承的。

    5．股票的收益率取决于实际利润增长率和预期的差别，这种差别在股利作用下会放大。其实，这一点有过一段投资经历的人都知道。我们赚取的是超额收益率，或者说是上市公司的业绩必须要超出预期，才有超额利润。因为市价其实是反映了大多数投资者对未来增长的一个预期。只有超出这个预期，超额部分才是投资者的红包。投资者必须学会思考长期的问题，也必须去思考企业盈利的深层驱动因素，而这些多半掩盖在短期的喧嚣中。

    6．资本支出高的公司不足取。新兴市场的投资者偏爱成长型公司，而成长型公司多半是要靠扩大再生产、大量建新项目来获得增长的。因此，利润通常用来再投资。这样的结果会导致长期下来股东所分的利润、所得到的实际回报远远小于预期，小于想象。

    总结起来，作者认为，最好的公司应是：行业上来自知名品牌的日常消费品和医药公司；大部分好公司具备：略高于市场平均水平的pe，与平均水平持平的股利率；远高于平均水平的长期增长率；表现最好的股票中，没有一只市盈率超过27倍，而且表现最好的公司中没有科技、电信类公司。