一个长期争论的话题(已经发表）

2008年8月15日

七月初到现在，全球股票市场出现了一些重要的转变。其中最引人注目的，可能是美元在经历了长期贬值以后所出现的升值，以及随之而来的各类期货价格从顶峰的跌落。例如，从七月中旬到截稿时间（8月15日）为止，美元相对欧元上升了将近8%；相对于日元上升将近6%；相对于人民币也上升了将近1%。与此同时，最具期货商品代表性的CRB指数出现了较大幅度的回落，从7月初的顶峰下降大约20%。其中，原油价格从$147一桶回落到$112，跌幅高达24%；黄金从接近$1000美元一盎司，回落到$800美元以下，跌幅达也到20%。其他主要金属和农产品的价格也有相当程度的回落。面对这样的局面，象往常一样，两种截然对立的观点就浮出水面：商品期货价格的下落是泡沫的破裂还是长期趋势的短期调整？这个问题直接关系到投资人对未来市场趋势的判断，是一个非常现实的难题。对这个问题的争论，使期货商品价格更为动荡，反过来又进一步加剧了投资人的担心。因此，探讨这个问题不仅是普通投资人的兴趣，更是华尔街专家们的热门话题。

过去几年，期货价格一路上扬，持续了已相当长的一段时间。在这个过程中，人们从一开始的不以为然，到后来的逐步成为共识，以至于最后近乎疯狂的大量资金的涌入，不断推高商品期货的价格。正是在这样的条件下，泡沫警告与长期唱好的对垒十分明显。当然，这个过程的刚刚开始就有人提出，这是一个泡沫。记得当原油价格从$30美元一桶，上升为$70美元一桶时，警告这是泡沫的专家就不少。以黄金为代表的贵重金属也是一样，记得那时当黄金价格从$300美元一盎司上升到$600美元一盎司时，同样也有人曾警告这是泡沫。大家知道，从那时起，原油价格几乎翻了一番，达到$147；黄金价格也几乎翻了一番，达到$1000的水平。从投资的角度来讲，离场较早可能没有造成太大的损失，无非是少赚了一些而已。当然，对进场较晚的人来讲，风险也是显而易见的。另一方面，与熊派对立的观点是极端的牛派，他们在这一段时间也很有市场。记得当原油价格和黄金价格连创新高的时候（原油$147，黄金$1000），同样有人继续高唱凯歌。甚至认为原油破$200会轻而易举，黄金到$2000也要不了多少时间。即使在原油和黄金下挫很多的今天，任何人恐怕都没有把握过早地断定他们的预期就绝对错了。因为，任何没有给定时间的预测，都不可能有绝对的结论。当然，试图去证明的代价会很大，因为那要靠时间和投资人的实际利益！

实际上，影响资本市场的因素至少有三个：其一，心理因素；其二，流动性，或叫资本的充盈程度；其三，基本面，也就是形成最基本的供需关系的诸多因素。正是这三种因素交互作用的影响不同，投资人常常会因为过高或过低地估价某一因素，而产生对市场的误判。这种误判的程度与对这些因素的高估或低估的程度直接相关。在这三个因素当中，心理因素是变化最快，影响最大，也是最难分析和把握的因素。在心理因素的影响下，投资人常常对一个领域产生过分的偏爱或者恐惧，而使这个投资领域长期地大大高于或低于基本面所赋予的实际价值。这就是为什么便宜的时候无人买，甚至面对卖压而更加便宜；昂贵的时候无人卖，甚至继续买入而变得更加昂贵。这就是常常见到的，市场的矫枉过正现象。

流动性因素常常有狭义和广义之分。狭义的流动性，实际上是就单一投资产品或领域有大量的资金流入而言，这似乎与心理因素和基本面有着直接的关系。广义流动性是指就总体而言，可用于投资的资金充盈。例如，因货币政策变动或收入大幅度增加而造成的可用于投资的流动性的大量增加。这种广义的流动性有时也容易被忽略。因为，流动性过剩是的基本面条件可能并不好，使投资变成了一种不得已而为之的行为，这就在市场上就出现了反常的现象。例如，那些看上去似乎并不怎么样的投资，却仍然得到那么多投资人的追捧；相反，那些奉行基本面分析的投资人，常常开始怀疑自己的方法或判断。

因此，在不同阶段，推动市场的主要因素是不一样的。明白推动市场的主要因素会有利于判断市场趋势的长短。通常来讲，基本面的因素是最基础的、根本的。相对于心理和流动性来讲，基本面因素发挥作用与持续的时间往往较长，但常常又不是决定性的。就原油价格来讲，越来越多的人知道，就长期而言，原油生产增长的潜力有限，短缺会起主导作用。虽然，在这个过程中，原油替代在悄悄地进行，但相对于整个能源结构来说，替代将是一个旷日持久的过程。而且，这个过程必须以较高的原油价格为代价。然而，原油供需的暂时平衡和原油价格的一定回落又常常使人们对这些决定长期价格的基本面因素产生怀疑。虽然，虽然我们无法判断哪种观点正确，我们也很难准确地预测未来的原油价格，但有一点是可以肯定的：这种争论还会继续！