A股的牛跑哪去了

章三礼 2010-09-02
8月31日，更能代表大盘股的上证指数下跌0.5%，代表小盘股的深证综指上涨0.7%，深圳中小板沸腾出金融危机以来的新高——这种局面历史罕见
邪门的是——没钱没牛市,有钱还是没牛市。在资金量和牛市的对应关系中，牛跑哪里去了？在那个时候，没有逻辑的价格已经搞坏了整个市场
图1：过去15年M1和M2同比增速走势图，顶点都在2009年7月左右
图2：过去15年M1同比增速和延迟12个月的CPI走势接近
图3：现在有一半以上的股票市盈率估值超过40倍
章三礼/整理  李伯根/制图
凡是可以价格来标示的东西，粮食、油、豆、蒜、姜、鸡蛋，都在上涨，最要命的猪也来了。
股票也是。股票也用价格标示，有很多数量的股票在学习绿豆和大蒜的剽悍。
从7月初的暴跌后，到8月底，整整涨了两个月，即便受政策打击的房地产，也顽强回到或者接近政策出台之前的价格了。
上涨能持续吗？
货币与通胀的数字游戏
不难理解为什么一堆经济学家说CPI会近期见顶，那是因为M1见顶了
伟大的弗里德曼总结的那话让思考变得如此简单：通货膨胀都是货币现象。那我们就把货币和通胀的关系理一理。
我们从图1可以看到，2009年7月后，两个M均创出了15年的新高，此后，在高基数的因素下，才开始逐步滑落。
让思考简单的另外一个方法就是历史规律，特别是大数字，永远躲不开历史规律——大数字隐含的就是全人群都参与的行为，不论被动还是主动，全人群的行为，大多时候和猴群区别不大。
过去的规律告诉我们，在中国大陆，通常M1的增速预示着12个月之后的CPI。自从去年7月份开始M1同比增速创出新高后，豆、蒜、姜、三七及近期开始的鸡蛋、猪肉逐次登场。
我们再看M1和延迟12个月的CPI，几乎是完全一样的图形（图2）。不难理解为什么一堆经济学家说CPI会近期见顶，那是因为M1见顶了。在经济学家们看来，通胀将在8月（也有说9月的）迎来高点，然后回落。
房地产不跌，别的凭什么跌？
一个按照收入水平衡量人人喊贵的东西都不跌，那么一些都消费得起的东西有什么理由不涨？股票正好也是人人都能“消费”得起
关于这段时间的上涨，来看看房地产的大数据。
中国目前的存量住宅面积约400亿平方米，其中一半算是城镇住宅面积吧，200亿平方米。以4000元作为这200亿存量房的均价，对应80万亿元人民币。美国2008年底的房产总值110万亿元人民币（17万亿美元）。
去年国庆前后，上海内环环线上的长风公园项目被某央企拍下来了，楼板价22000元每平方米，容积率为2，则对应的地价为44000元每平方米。上海内环总土地面积680平方公里，对应土地价格总值30万亿元人民币。稍微展开点联想，上海加北京加深圳，类似数据总值似乎将赶超美国的房产总值。
即便是在如此激进的数字下，在楼市调控政策的明确指向下，房地产的价格还是不跌。如果一个按照收入水平衡量人人喊贵的东西都不跌，那么一些都消费得起的东西，为什么不能涨？股票正好也是人人都能“消费”得起。
钱多了会闹出很多事情，不仅仅是早餐鸡蛋飙升30％、晚餐猪肉涨价那么简单。当年的红火盛宴之后，日本即使低利率十几年，经济仍然无起色，美国眼下也是，再刺激也反应不大。
信贷工具使用过度后，往往是要还的。这个怪圈下一个进去的是谁？
哈耶克说过：任何经济周期都是信贷工具的伴生品。中国大陆的信贷工具使用之猛，令人提心吊胆，特别是近2年。
牛为什么不见了？
在那个时候，没有逻辑的价格已经搞坏了整个市场
按照这些经济学家们的观点，货币供应会收缩。货币收缩，没钱了——对股市来说，没钱没牛市。
股市就是和钱有关，无论中外。钱对于股市来说是万能的，没钱万万不能。
如果货币供应不减——为了防止政策叠加带来经济二次探底的风险（不只是我们，美联储主席伯南克在8月27日也这么做了一个类似核心思想的演讲），那么，按照前面说过的货币和通胀的关系来推导，通胀就不会降。
这时候得想起巴菲特的话了：通胀无牛市——经历过2007年四季度行情的人，应该还记得，那个阶段已经很好地验证过这个逻辑。
那么，邪门的是——没钱，没牛市；有钱，还是没牛市。在资金量和牛市的对应关系中，牛跑哪里去了？
如果说市场整体市盈率，那么，我们的股市的确不贵，整体市盈率，以2600点的指数，对应的大约为17倍，而同期的美国，按照耶鲁大学经济学教授罗伯特·席勒采集的数据，周期调整后市盈率约为20。
但是美国没有成飞集成，我们有。这是一只这两个月涨幅接近百分之二百五的“勇士”股，在其带领下，题材股的价格再次起飞——过去的很多次股市疯狂，都是在类似的一小部分题材股的带领下起飞的。
40倍，赌大小
最疯狂的2007年底，随便买一只股票，有一半的可能市盈率超过74倍；最惨淡的2008年10月31日，随便买只股票，有一半以上概率是超过24倍市盈率；现在，一半以上的概率，你随便买只股票，市盈率超过40倍
再统计一下如下几个节点所有股票的估值情况（图3）：2007年12月31日，正是股市最疯狂之时，而2008年10月31日，是1664见底，是估值最低的时候。
去除200倍以上及亏损的股票（因为已经没有统计意义），此外的所有股票中位值，就是指剩余股票最中间的那个——什么事情一平均有时候就和事实离挺远的了，中位值则是个更有效的数字。
图3说明什么问题？最疯狂的2007年底，随便买一只股票，有一半的可能市盈率超过74倍；同理，2008年10月31日（这一天股市跌到1664最低点，估值最低），随便买只股票超过24倍市盈率的概率为0.5；现在，一半以上的概率，你随便买只股票，市盈率超过40倍。
40倍划算不划算？我们这么来计算：以当下2％的一年期利息，加3％的通货膨胀率，你需要一份5％年稳定回报的资产才能比存在银行划算。而40倍市盈率对应的仅是2.5％。
和74倍比便宜很多，和24倍比贵很多，在全球经济仍然不明朗、中国经济增速下降的环境下，40倍估值下，每个参与者都可以自主选大小。
或者也有人说，银行股才10倍，肯定划算。不过，以2009年整个行业不到7000亿的总净利润，1.7万亿的总拨备覆盖，迎接今年底的近 50万亿的贷款总量，其实有点可怕。稍微调整几个数据，地方平台压力测试后的1.73万亿的可能的不良贷款量，犹如高悬之剑。
8月31日，深圳的中小板指数终于创出了金融危机以来的新高点，在锂电、稀土永磁材料等一系列题材股的带领下，中小板沸腾了。
也是在这一天，更能代表大盘股的上证指数下跌0.5％，代表小盘股的深证综指上涨0.7％——这种局面历史罕见，越来越多的人开始选大小了。
但是，盈则亏。