补充阅读：QFII为何垫底- Xvalue投资百科 - 新浪BLOG

刚看了一篇《华尔街日报》对一家海外中国股票基金的报道，分享出来，会加深了解QFII们的投资思路。显然，他们“固执”的思维与当前A股市况显得格格不入，还在较真按价值投资规则和商业常识来办事，这种打法自然在当下是赚不了钱的，但却是这些老牌机构数十年赢得全球投资者和客户信任的金科玉律。
对了，我们与《华尔街日报》的合作也即将展开...
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安本中国基金稳中求进 | 4/3
在一家共同基金担任经理人的张美霓(Flavia Cheong)最近在大陆一家煤矿考察时询问该矿副董事长，他们的毛利水平怎么样。
“他告诉我说，他们的毛利是100%”，张美霓感到不可思议，“这怎么可能呢，把煤从地下挖出来总要花成本的啊。看来管理层对他们的成本结构根本不了解。”
这次考察让张美霓多年来的一个看法更坚定了，那就是：投资者应该离中国上市公司远点。不过，对身为安本国际中国机会基金(China Opportunities Fund)选股人的张美霓来说，这样的想法实在不寻常。
今年39岁的张美霓为总部位于苏格兰的安本资产管理公司(Aberdeen Asset Management PLC)工作。她说，中国上市公司大多都是国有企业，它们的管理层大部分都缺乏改善利润的意识，公司也拿不出全面的财务报告。
所以，在过去七年期间，她在为基金选股时就会有特别考虑。她会选择类似澳大利亚矿业巨头力拓(Rio Tinto PLC)这样的在中国有业务的外国公司，或无线运营商中国移动(China Mobile Ltd.)、半导体设备制造商ASM太平洋(ASM Pacific Technology)等在香港上市的公司。香港的上市规则和对公司信息披露的要求比大陆严格。
中国股市近年来大幅上涨，因此，张美霓的做法无疑等于错过了一些机会。拥有7亿美元资产的中国机会基金成立于1992年，在截至2月28日的两年间，该基金增长了47%，这个数字在标准普尔(Standard & Poor‘s)基金研究机构Fund Service跟踪的53家离岸中国基金中排在第51位。这53家基金这期间的平均涨幅是85%。
不过，今年初中国市场发生的剧烈震荡证明，安本的审慎策略自有其明智之处。今年一月，投资者开始获利回吐。2月27日，就在炙手可热的上海股市创出历史高点之后的第二天，上证综合指数狂泄8.8%，是1997年中国领导人邓小平去世引发股市大跌以来的最大单日跌幅。
据标普公司的数据称，今年头两个月，张美霓所在的基金上涨了3%，而针对中国市场的基金总体下跌了0.85%。不过，三月份上海股市出现复苏，在中国监管机构出台规定禁止上市公司挪用募集资金参与新股配售申购之后，21日又开始了新一轮冲击历史高点的走势。
安本旗下的这只中国基金在澳大利亚、新西兰及欧洲和亚洲部分地区发售，不过，张美霓的这种谨慎做法给全球各地蜂拥向中国市场的投资者提供了明智的参考。大多数中小投资者对中国企业的经营情况知之甚少，他们只知道中国市场很热。
据股票和债券基金研究机构Emerging Portfolio Fund Research提供的数字，2006年，全球新兴市场基金共吸纳了224亿美元资金，其中有半数流进了中国基金。借助这些基金的推动，上证综合指数去年一年上涨了130%。
如此高的涨幅主要得益于中国金融领域。这一年上市的中国银行(Bank of China)及中国工商银行(Industrial & Commercial Bank of China)均受到全球投资者的大力追捧。不过，IPO市场的这两场盛宴张美霓均未参与。两家银行均在香港上市，工商银行同时还在上海证交所发行了A股。
张美霓说：我们选股时要看公司的风险情况、信贷状况和管理层的素质。我们感到，如果市场遇到冲击，我们不知道以这些（中国）公司的实力能否承受得住。另外，我们还感到中国上市公司的估值被拉得太高了。张美霓平日在新加坡办公。
根据安本对中国银行和中国工商银行帐面价值的估计值，这两家公司的P/B（股价/帐面价值）比率分别是2.3倍和2.7倍。在评估银行价值时，分析师们通常都采用P/B指标。韩国和台湾银行的平均P/B在两倍左右，国际银行业巨头汇丰控股(HSBC Holdings)的比例也在这个水平。
如果按市盈率衡量，那么中资银行也绝不会让人失望。张美霓相信它们的市盈率低不了。外界普遍预计，中国政府明年将放松对各家银行存款利率的管制。“银行将不得不为拉存款相互竞争，到时候情况会不大一样，”张美霓说。
张美霓的基金持有招商银行(China Merchants Bank Ltd.)的股票，该行去年九月已在香港上市。她之所以会选择该行，是因为它现在的管理团队已连续经营10年，这之间至少经历了一个下跌周期。
在中国股市过去几年的下滑期，安本的谨慎策略为其规避了可能遭受的损失。2004年，中国政府出台遏制固定资产投资、给经济增长降温的措施，之后股市即出现大跌。当年中国机会基金上涨了19%；而同期CLSA全球中国基金指数下跌了3.5%。
不过，当中国股市去年一路高歌猛进的时候，中国机会基金只能“望洋兴叹”，他们也因此不停地反省。安本的亚洲基金共有13位经理人，每个人负责掌管一只基金。
张美霓说：那时压力很大。我们在想，是否应该买进一批银行股然后把它们放在一边？或者只买四只银行股，等待它们中间有那么一两只来日大涨特涨？
她说，最后，他们决定还是坚持基金的基本原则，那就是着眼于对那些市盈率合理的股票作长期投资。
分析师们总体上预计中国股市将保持大起大落的走势。美林公司(Merrill Lynch)预计，上半年市场会比较动荡，不过，它预计到年底前，A股指数能实现10%-15%的上涨，在港上市中资企业H股指数能上涨20%。
张美霓预计，今、明两年，中国能实现5%-6%的经济增长。她还预计，企业盈利今年将有所改善。去年，部分行业的利润状况差强人意。
她说，最近一年半到两年的时间，中国许多行业的产能一直没有明显扩大。比如，汽车业的资本支出增长平平。因此，随着多余的产能被逐渐吸收，企业定价能力将有所恢复。
她预计，其投资组合中的公司今年的净利润增幅有望达到10%-15%。在香港上市的中国电信(China Telecom)和中石化(PetroChina)都在她的持股名单上。
她说，随着中国上市公司的管理者越来越关注投资者利益和市场导向，她会开始买进它们的股票，不过，她要到估值下降后才会出手。她说，最近几年中国发生了很多变化，她感觉可以投资的大陆公司也越来越多了。现在的问题是在估值方面──以现在的估值水平投资会有点被勒索的感觉。
以煤炭运输企业大秦铁路(Daqin Railway Co.)为例。她说，这家公司运转良好，赢利水平也不错，但它目前的预期市盈率高达23倍，而与其类似的印度公司Container Corp.的预期市盈率只有18倍。
她说，即使对符合我们选股原则的股票我们也不会付天价去买。
Cris Prystay