何帆：三视角考察物价 四季度通胀将卷土重来

2010年01月11日07:20中国证券报我要评论(0)
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决定2010年经济形势的是财政货币政策的调整力度。如果当前的财政刺激政策力度不减，货币政策继续适度宽松，2010年的GDP增长率将达到11.6%左右，全年CPI增长率将维持在2.9%的水平，但是到4季度，CPI增长率将上升到4.8%，通胀压力将卷土重来。
由于出口增长和国内居民企业的消费投资意愿不能保证中国经济在2010年进入繁荣时期，如果财政货币政策完全退出，中国经济将重新陷入衰退；但是，仅仅出口形势好转在2010年就会导致经济增长释放出巨大活力，出口对GDP增长率的贡献将发生7.5个百分点的正向变化，如继续沿用2009年的宏观经济政策刺激力度，2010年将出现明显的过热。宏观刺激政策何去何从，仍然左右为难。
我们根据财政货币政策三种情景的不同组合，对2010年GDP增长率进行了预测。大致的结果是：如果2010年的财政和货币政策全部沿用2009年的刺激力度，则2010年的GDP增长率会高达16%，出现较为严重的宏观过热；如果2010年的财政和货币政策完全退出，则2010年的GDP增加率将回落至7.7%，宏观经济将受到总需求不足的困扰。如果财政和货币政策状况均保持适度的刺激力度，2010年的GDP增长将达到11.6%，略高于中国经济的潜在增长率。
比较而言,货币政策退出对于宏观经济的影响要高于财政政策退出的影响。这主要是因为2009年的货币和信贷增长速度太快，如果在2010年继续保持货币超宽松，将引起严重的经济过热。
我们预计，2010年中国的GDP增长率可能高达11.6%，略高于潜在增长率水平，但由于2009年消费物价总水平呈负增长，2010年的总体通胀率不会很高，预计CPI全年增长率约为2.9%。不过CPI增长率将逐季上升，到2010年4季度可能出现4.8%的CPI增长率。
我们可以从三个视角来考察2010年的物价形势。
第一角度是货币视角。2009年1-10月的M2增长率高达29.5%，2010年仍然可能有20%左右的增长率。按照货币数量论的观点，超过GDP增长率和货币流通速度下降幅度之和的货币增长一定引起通胀。当然，这一交易货币方程式历来有较大争议。在现代经济体系中，对货币数量理论最大的挑战在于货币供应总量的增加，可能大量用于资产市场的交易，推动资产价格上涨，而真正用于商品和服务交易的货币量增加可能并不是很大。比如，2009年1-10月贷款总额增加8.9万亿元（贷款增加会等量创造货币），但是直接用于投资支出的贷款2.9万亿，直接用于消费的更少。根据我们的估计，2009年前10个月通过贷款（如住房按揭贷款）或其他渠道流入股市和楼市的资金可能高达6万亿元人民币。所以，通过货币数量公式不能得到关于通胀形势的良好判断。不过，这并不说明货币视角是无效的。因为货币供应的增加，最终将导致总需求的增加，比如2009年1-10月至少造成了2.9万亿元的投资需求。总需求的增加会通过产出缺口的弥补或造成过量需求来引起物价总水平的上涨。
第二个角度是潜在增长率视角。如果经济增长率超过了潜在增长率，则更有可能出现较高的通胀。中国在零通胀时的潜在GDP增长率约为8.7%。我们预测2010年4季度的CPI同比增长率为4.8%，全年约为2.9%。
第三个角度是劳动市场视角。这是一个相对较新的影响因素。从2004年开始，劳动市场供求关系和劳动工资上涨对中国物价水平的影响逐渐凸显。劳动工资上涨可从两个方面推动物价上涨。一是直接提高生产成本和产品价格，二是提高农民工从事农业生产活动的机会成本，降低食品生产的劳动投入，进而降低食品供应，提高食品价格，而食品价格是影响中国消费物价指数的最重要的组成部分。2008年9月以前，中国劳动市场的需求与供给比例高达0.98，在2008年12月迅速下降到了0.85，但从2009年3月以来逐渐上升，到2009年9月已经达到了0.94，广东等地的“民工荒”现象再一次出现。2005年年初中国劳动市场的需求与供给比例就是0.94，此后中国经济逐渐繁荣、过热，劳动工资迅速上涨，CPI增长率也从下降趋势转为上升趋势。
以上三个视角，均能印证2010年中国的CPI将开始上涨，并可能出现逐级走高的趋势。4.8%的通胀率本身并不可怕，但其引起的通胀预期和进一步上涨动力可能引发更高的通胀率。此外，受宽松货币政策等因素的影响，中国的房地产市场价格再度出现了快速上涨势头。尽管在短期内楼市价格仍可能继续走高，但是中长期下跌的风险增加。房地产泡沫累积得越高，泡沫破裂对经济的负面冲击就越大。综上，我们认为，2010年有必要采取比“货币适度宽松”更紧一些的货币政策。
2010年中国的CPI将开始上涨，并可能出现逐级走高的趋势。4.8%的通胀率本身并不可怕，但其引起的通胀预期和进一步上涨动力可能引发更高的通胀率。此外，受宽松货币政策等因素的影响，中国的房地产市场价格再度出现了快速上涨势头。尽管在短期内楼市价格仍可能继续走高，但是中长期下跌的风险增加。房地产泡沫累积得越高，泡沫破裂对经济的负面冲击就越大。我们认为，2010年有必要采取比“货币适度宽松”更紧一些的货币政策。（中国社科院世经政所 姚枝仲何帆）
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