推出国际板是平衡中国国际收支、加速人民币国际化的重要举措-张明-搜狐博客

2010-03-21 | 推出国际板是平衡中国国际收支、加速人民币国际化的重要举措

《现代商业银行》约稿，尚未发表，谢绝转载

张明、徐铭蔚 

    作为中国资本市场对外开放进程的重要环节，以及加快上海国际金融中心建设的具体举措，在上海股票市场推出国际板、允许符合条件的外国企业上市融资，已经成为最近一段时间以来各界讨论的焦点。我们认为，在当前中国外汇储备存量高企、国内流动性过剩、居民缺乏多元化投资选择的背景下，国际板的尽快推出无论对资本市场建设还是国际收支平衡而言都有好处，此外，鉴于中国政府从2008年下半年起已经加快了人民币国际化的步伐，国际板的推出也有助于人民币在计价、交易与储备等功能方面的国际化。

    自全球金融危机爆发以来，中国股票市场在全球范围内的排名迅速上升。目前中国股票市场总市值已经超过三万亿美元，仅次于美国和日本而名列全球第三。然而，中国股市的国际化程度却远远落后于发达国家的股票市场。在投资方面，中国已经通过合格境外机构投资者（QFII）制度引入了部分国际机构投资者，但总体投资规模依然有限。在融资方面，目前外国企业还无法在中国资本市场上融资。这意味着在投融资双向渠道上，中国股票市场还是一个基本上封闭的国内市场。

    毫无疑问，国际板的推出有利于促进中国资本市场的健康发展，提升中国资本市场的国际竞争力和地位。

    首先，国际板的推出有助于完善中国股票市场、增强中国证券市场的国际化程度。从世界各国资本市场做大做强的历史经验来看，吸引境外企业到国内证券交易所上市是普遍做法。国际板的推出有利于提高市场上的蓝筹股比重，促进A股市场估值水平同国际接轨。外国公司的进入将与国内上市公司产生良性竞争，推动中国国内上市公司提供更透明的信息披露、更规范的公司治理以及更优厚的股息回报。国际板的推出也将增加中国股市与外国股市的互动（由于两地甚至多地上市的跨国企业），从而进一步增强中国证券市场的影响力和辐射力。

    其次，国际板的推出为中国投资者提供了新的投资选择，增强投资者资产组合的多元化程度。中国国内投资者受制于资本项目管制，难以在全球范围内配置资产组合。随着居民储蓄财富的增长，投资理财需求增加，中国投资者的多元化投资需求不断增加。事实上，缺乏可选择的投资渠道，也是国内一线城市房价飙升的重要原因。未来在国际板登陆的外国企业多为资金实力雄厚的跨国企业，通过在国内直接购买这些公司的股票，中国投资者能获得成本更低、风险更易控制的国际投资工具，和其他国家的股东一起分享这些蓝筹公司的利润增长。通过投资国际板上市的外国公司，中国投资者得以在更广范围内分散投资风险。

    再次，国际板的推出将会加快上海的国际金融中心建设进程。由于中小板和创业板已经落户深圳，因此国际板的推出将会进一步完善上海证券市场的投融资功能，促进上海证券交易所成长为国际一流的证券交易平台。通过吸引境外企业到上交所挂牌上市，将促使更多的中介机构、专业人才和国际资本进一步流入上海，从而加快上海建设国际金融中心的进程。通过QFII的扩大以及国际板的推出，上海将最终由动员国内资源为国内企业融资服务的国内金融中心，成长为动员全球资源为全球企业融资服务的国际金融中心。

    除上述促进作用外，值得指出的是，在当前的中国宏观经济金融形势下，国际板的推出还是平衡中国国际收支、加速人民币国际化的重要举措。

    多年以来，中国已经形成了经常项目顺差与资本项目顺差并存的“双顺差”格局。持续的双顺差导致中国外汇储备飙升，这既意味着巨大的机会成本（中国外汇储备的投资收益率显著低于中国国内固定资产投资的收益率），也承担了过高的汇率风险（一旦美元对人民币大幅贬值，则以人民币计价的外汇储备市场价值将显著缩水）。次贷危机的爆发与演进已经使得中国外汇储备面临显著的美元贬值风险，而欧洲主权债务危机的扩展又使得欧元汇率蒙上了一层阴影。在当前的国际金融环境中，要通过多元化投资来分散中国外汇储备面临的风险，是非常困难的事情。因此，关键在于通过各种措施来平衡中国的国际收支，抑制外汇储备进一步增加。

    平衡中国的国际收支有两种选择。第一种选择是降低中国的经常项目顺差，这需要中国政府改变出口导向的增长战略，这包括加快国内要素价格市场化改革、增强人民币汇率形成机制弹性、弱化对出口创汇的政策激励、鼓励更多的进口等。第二种选择是降低中国的资本项目顺差，这意味着需要弱化地方政府对吸引FDI的激励、实施对内外企业的平等待遇、鼓励中国企业到海外市场进行直接投资等。

    此外，通过推出创业板，鼓励外国企业到中国发行股票进行融资，之后将所募集资本调出中国使用，也能有效地降低中国的资本项目顺差。更重要的是，为了将所募集的资金调出中国使用，外国企业必然会把募集到的人民币资金兑换为美元，这就将有效地降低中国外汇储备存量，从而缓解中国主权投资者面临的汇率风险。

    全球金融危机的爆发已经使得中国政府充分认识到，在对外贸易与投资方面过度依赖美元的危害。因此，自2008年下半年以来，中国政府已经加快了人民币国际化的步伐。迄今为止，中国政府采取的主要措施包括：扩大人民币在跨境贸易结算过程中的使用（国内外试点城市的推出）、与多个国家与地区签署了双边本币互换、鼓励中国金融机构到香港发行人民币债券、中国财政部在香港发行人民币国债等等。

    我们认为，人民币在更加充分地发挥国际货币的作用，就必须在国际资本市场上扮演更加重要的角色。只有向国内外投资者提供更多的以人民币计价的金融资产，才能吸引海外投资者持有更多的人民币，从而增强人民币的储备货币功能。在这一方面，中国政府可以通过双向可控地开放资本市场来实现。一方面，中国政府应该更加充分地利用香港的离岸人民币金融中心角色，鼓励中国政府、金融机构与企业到香港发行更多的人民币债券；另一方面，中国应该允许外国政府、金融机构与企业到上海发行更多的以人民币计价的股票与债券，即国际板的推出与熊猫债券的发行。

    试想，如果有越来越多重要的跨国企业在上海发行以人民币计价的股票，这必然会增强人民币的计价货币角色。未来随着上海证券市场对外国投资者的进一步开放，国内外投资者均能在上海购买由全球企业发行的人民币股票，这必将把人民币发展成为能够与美元、欧元或英镑相提并论的国际储备货币。

    诚然，国际板的推出也并非没有风险。主要的风险与成本包括：可能挤压国内企业的融资能力；可能增加境外金融市场风险对国内证券市场的传染性、外国企业募集的资金在动荡时期外流可能对中国国际收支产生冲击、对中国监管当局的监管能力提出更严格的要求与挑战等。但综合考虑国际板推出的利弊，尤其是国际板在平衡中国国际收支与促进人民币国际化方面的作用，我们认为，国际板的推出不仅是大势所趋，而且应尽快实施。 

   （作者单位：中国社科院世经政所、对外经贸大学金融学院）