主持人：尊敬的各位朋友，2009年已经成为历史，2010年新年的序幕已经拉开，欢迎各位参加复苏与转型浙商证券2010年投资策略报告会，我是来自浙商研究所，今天的会场可谓是嘉宾云集，高朋满座，首先请允许我介绍一下今天参会的嘉宾，首先我们热烈的掌声欢迎今天上午的主讲嘉宾龚方熊，浙江省金融办副主任包纯田先生，浙江证监局局长，宁波证监局局长，浙江证监局副局长，浙江证监局副局长，宁波证监局副局长，沪杭甬高速公路股份有限公司总经理，浙商证券党委书记，中国广大总行机构业务部副总经理，中国光大银行杭州分行杭州高先生，另外出席今天会议的还有杭州、宁波、温州、绍兴、丽水、舟山、金华、湖州等地上市办、金融办的领导，浙江部分上市公司高管，还有浙商证券的VIP客户，这里不一一介绍了，用掌声欢迎他们的到来！

　　下面会议进入正式议程，首先我们有请省金融办副主任包纯田先生给大会致辞，大家掌声欢迎！

　　包纯田：今天应该把更多的时间留给我们尊敬的龚方熊主席！各位来宾、女士们、先生们，今天浙商证券在这里举办复苏与转型。浙商证券2010年投资策略报告会，研究探讨经济复苏建成与产业结构转型的问题，展望资本市场发展的投资机会，在此，我谨代表省政府陈国平副秘书长，代表省金融办金主任，以及代表省金融办对我们这次活动的举办表示衷心祝贺！对与会的各位专家、远方的嘉宾以及与会的各位代表表示热烈欢迎！借此机会很简要的做一些情况的介绍，这次金融危机对整个浙江省冲击的确是非常巨大的，从07年10月份，浙江GDP增长14%点几一直下降到09年年初的3.4%，跌落了十多个百分点，当时大家非常紧张，的的确确一部分中小型企业，尤其是出口加工型企业，传统制造业的像纺织、服装、化工等行业遭受巨大冲击，大量企业停业、息业或者倒闭，大家心情非常紧张，好在整个有国家政策支持，有浙江的广大企业家包括各级政府的共同努力，我们走过了这个低迷期，经济在09年的下半年，尤其是第三季度开始已经进入到良性的增长阶段，09全年全省GDP可以达到9%点多，这是在全国增长速度中属于中等偏上的水平。在这里我很简要的说一下，反思这两年多的金融危机冲击，浙江企业来讲暴露出来最大的问题，从金融角度分析主要是三个结构很不合理。

　　第一个结构是我们的资本结构，无论是大企业，骨干企业还是比较像样的中小企业，我们多年来都采取了小牛拉大车的格局，注册资本金不够大，资产规模发展的很快，抓机会能力很强，这样在正常的成长阶段问题还不是太大，一旦宏观经济发生变动，或者是货币政策发生调整的时候，我们的一部分骨干企业马上面临资金压迫，甚至一部分大型企业出现资金链断裂，这次教训非常惨重。

　　第二个不合理的问题，一部分企业存在的负债结构不合理，多数都依赖银行流动性短期贷款，然后把这部分贷款转到中期长期重大项目的资金投入，这样资金掉头压力很大，很少采用中长期的债券类工具，很少采用短期的合理匹配，这对骨干企业教训非常惨重。

　　第三个问题是资产结构不合理。我们很多企业同志抓机会能力极强，因此除主业以外往往会涉及到很多非主业的投资，从02到07年这一段，中国的房地产市场非常红火，我们省内很多企业把一部分资金都进入到这个行业领域去，这样的一种格局看起来红火，实际上抵抗风险的能力极弱，这个情况在07到09浙江经济表现中暴露的很充分。

　　我想这三个结构今天各位专家包括行业分析师都会更加细致的深化探讨下去，我请今天在会的各位企业家同志们无论如何都多听听专家的意见和建议，面对着这样的形势和发生的问题，下一步的金融改革和发展重点的突破方向，一个是怎么样把地方金融体系尽可能快的完善起来，特别是增加地方银行的改革力度，增加浙江省内面向中小企业，面向科技型企业，面向“三农”企业，面向县以下基层这些企业的信贷支持力度。

　　第二个非常重要的是怎么样把浙江城乡居民散在手里的散钱，通过包括产业基金，私募股权基金，专业投资基金等等方式在内的，等等新的资本市场里的散钱，运用到浙江省最需要支持的领域去，提高直接融资比，调整全社会的资金配置格局。

　　第三怎样在这个前提下迅速的纳入长三角一体化进程，在杭州、温州、宁波三个中心城市确立各具特色的金融集聚发展，把国内外有专长的优秀结构会聚到这三个城市，形成发展格局。这就是几年后浙江省领导下的金融突破主方向。

　　今天的机会非常难得，简单的几句话对浙商券商也说几句，浙商证券是浙江命令的整体地方金融机构的其中一个主力，是全省唯一的具备股票与公司债券、保险保健，目前已经形成证券、基金、期货三位一体的格局，对于浙商证券的发展，我们作为浙江金融主管部门，坚决支持地方金融机构发展，这个姿态很明确，是非常关注的，工作上也是非常重视，我们将积极支持浙商证券进一步完善业务体系，打造全业务金融服务平台，我们将搭建不同的产业链条合作交流平台，促进我省优质企业、上市公司以及我省证券机构，其他金融服务机构沟通交流，鼓励省内企业上市融资，发行债券等业务方面有限选择与本土金融机构合作，同时我们也希望浙商证券弘扬特别能经营、特别能吃苦、特别能创新的浙商精神，进一步做大做强，从塑浙江证券机构在国内资本市场的地位。

　　最后预祝本次活动圆满成功，也祝愿在座各位嘉宾新年快乐，身体健康，事业进步，谢谢大家！

　　主持人：包主任深刻的分析了浙江金融的现状，并且指出了未来的发展方向，我们相信在省政府的正确领导下，浙江金融市场的明天会更美好，我们再次用掌声感谢包主任的精彩发言！

　　浙商证券在09年走过了精彩的一年，下面我们有请浙商证券总裁吴承根先生给大会致辞！

　　吴承根：尊敬的各位领导、各位来宾、尊敬的龚方熊先生，刘煜辉先生，女士们、先生们上午好，今天我们在这里举办年度投资策略报告会，我谨代表浙商证券对各位领导、嘉宾的光临表示诚挚的欢迎和感谢，向长期以来关心和支持浙商证券发展的各位领导、各位朋友致以深深的谢意和新年的问候。

　　刚刚过去的2009年是保增长、树信心的一年，我们在年度投资报告策略会上明确提出，09年的证券市场并不悲观，存在着结构性和交易性的机会，投资者可以振兴价值投资，主题投资的思路，积极把握09年的投资机会，一年来在国家一系列经济政策刺激和充沛流动性的推动下，国内投资快速增长，消费需求稳步上升，宏观经济确立了从低谷走向复苏的态势，证券市场出现了超预期的持续上涨，投资者获得了较好的投资回报。

　　这一年浙商证券也取得了良好的经营业绩，公司经济业务市场占有率持续上升，客户数和管理客户资产额成倍增长，在全国券商中名列前茅，目标规模50亿，公司综合实力得以显著提升，被中国证券评为A券商，可以为各类客户提供企业上市、财务顾问、收购兼并等综合投融资服务。在2010年刺激政策面临退出，温和通胀预期前列，比起09年国内经济的硬性质量将更健康，经济强劲增长组合经济更为健康，今年流动性有所减弱，A股市场的系统性机会将明显减少，但结构性投资机会仍然明显，尤其是融资融券和股指期货的推出，比将丰富证券市场的格局。

　　新的一年，我们将为投资者提供良好的证券服务，对于自己理财的投资者，公司努力提供良好的投资资信服务，对于想找专家理财的客户，我们力推资金汇金，提供专业投资服务，帮助投资者实现资产保值政策，今天的报告会很荣幸邀请到龚方熊主席和刘煜辉先生的光临，希望专家的精彩演讲能给大家带来信心好运，借此机会向各位来宾拜一个早年，祝大家万事大吉，虎年大吉，谢谢大家！

　　主持人：谢谢吴总，在两位领导致辞之后，我们将进入正式的演讲议程，今天我们的主题是复苏与转型。浙商证券2010年投资策略报告会，首先我们出场的是浙商证券研究所副所长吴鹏飞先生，他给大家带来的题目是兑现复苏预期，聚焦结构调整，2010年度浙商证券投资策略，有请！

　　吴鹏飞：各位朋友下午好，下面向各位介绍浙商证券2010年度市场投资策略，报告共为四个部分，首先简要回顾一下09年的经济和市场。

　　09年是中国经历金融危机的第一个财政年度，在这样的财政年度里政府密集出台了财政货币政策，其中像四万亿投资，十亿新增贷款，十大产业振兴规划，一百亿农资补贴，汽车下乡、医保以及“保8”的政策，这些政策一个简单的特征可以说09年是实行了大刀阔斧的政策，使得经济在09年初进入了强劲反弹的局面，进入三四季度整个中国经济复苏的局面已经确立，并且出现通胀的预期。整个市场也呈现两个阶段，在1-7月份，中国的资本市场是以流动性推动为主，在以流动性推动的背景下，有色、房地产获得了超额的收益，进入8月份以后获得超额收益从一些投资和流动性拉动转变为业绩推动，家电、食品、饮料典型获得了超额收益。整个09年的一个特点可以说流动性、投资是一个典型的特征，这样的政策是一个典型以挽救经济为目的的，随着经济的复苏，这些政策存在的重要性将已经明显减弱，但是这些政策带来的负面作用是2010年共同面临的问题，这样的政策在经济复苏以后直接把经济重新推向了结构调整的关口。

　　从图3可以看到，以09年上半年的经济增长为例，7.1%增长里其中有6.2%是由投资贡献的，解释了87%的经济增长变化，这个情况只在中国历史上03年出现过一次，也就是说整个经济拉动特征是非常不平衡的，于此相对应上半年投资行业率先复苏也是必然的现象。回顾整个00年以来中国是一个典型重工业化发展的快速阶段，在整个阶段里投资的拉动速度是快于消费增长速度，本来06年这种情况有所改善，但是由于金融危机的出现使中国又重新走向投资拉动的模式里，这个模式是比较粗放的，这种模式增长的代价是中国的二氧化碳百万吨投放量是09年的两倍多，也是日本、德国、美国三国加起来的两倍多，污水排放量呈现45度持续上升，没有任何的缓解过，这种投资的拉动不仅是结构不平衡的问题，也发生了非常严重的环境代价。

　　还有整个粗放式的经营对原材料使用不精的问题，导致国家对原材料高度依赖，目前对铁矿石的依赖达到70%，原油的依赖达到50%。还有对收入分配的影响，以2000年为基数，测算的资本收入和劳动者收入在分配中的增速影响来看，资本所得明显是快速增长，而劳动者增长是典型的负增长，也就是说这种经济增长模式不仅强化了资本在整个经济增长中的所得，而且方便了投资者的增配。结构调整问题出现了两个问题，整个企业盈利所得占比上升，居民收入占比下降，导致投资过渡依赖，资本稳定性的增长越来越强烈，目前过多以来重工业的发展，导致环境生态问题是非常严重的，在这样的背景下，由于经济危机把中国重新推到高速发展的发展模式，使得2010年的政策从保增长走向调结构是非常充分的。

　　2010年从两个角度分析，一个是经济特点，一个是经济环境，我们认为2010年经济环境其中在出口方面，我们认为明年整个全年会保持一个复苏的态势，这是我们跟踪的全球几大经济体OECD经济指标，目前外围经济保持比较强劲的复苏姿态。这个领先国内出口3-7%左右，我们预测2010年的出口会复苏15%，可以稳得住局面。

　　消费，其实中国的消费一直并没有启动过，虽然我们一直在说消费非常重要，其实中国的消费在历史上真正并没有启动过，这是在00-08年所测算负荷增长率，GDP增长15.2%，居民消费是11.4%，其中农民消费典型的低于城镇消费，但是我们认为目前情况下，整个消费进入青春期的特点，原因是两个，第一从我们跟踪30-50岁人口峰值区域在2010-2030年的出现，消费会在未来的10到20年进入高峰期。30-50岁是整个人生资产分布消费倾向以及未来预期最为健康的时期，中国的消费具有人口红利的阶段。第二中国人均GDP达到3千美元，以英国和美国在60年代之后出现唯一的一次长达15年消费高潮的旺盛阶段的标志，一个门槛值，中国具备了收入条件以及人口红利条件。从图示可以看到，这是刚才讲到英国和美国在收入达到3千美元以后，消费增长出现了高速的增长，这在75年以后到2008年之前都是没有再出现过的一个阶段，所以说整个收入增长是出现旺盛的重要条件。

　　还有我们认为中国的消费进入青春期还有一个另外的基础，是中国的农民，目前农民的收入人均是5千人民币，相当于城镇98年的收入，在城镇98年收入达到5千人民币以后，整个白色家电和基本家电消费达到旺盛期，这一点从农村的人均保有量来看距离城市还有很大差距，而这一点又会为整个消费提供了第二梯队巨大的消费市场。

　　对于政策的退出我们是这么看的，我们认为09年庞大的刺激政策是以挽救经济为目的的，随着经济的复苏，这些政策存在的意义已经远不如09年重要，而且它的负面作用是非常大的，所以我们认为2010年政策的退出是必然的事情，退出为集中四个方面，第一方面我们认为新增贷款大概在7个亿左右，同比产生30%的下滑，在中国90年跟踪的数据来看，每一次新增贷款峰值以后在两到四年之后都会出现不良贷款上升的峰值，所以我们认为当局在有经验的情况下，对09年新增贷款的监管将会明显加强，这是整个贷款使用途径和使用效率产生很大的约束。第三我们认为整个2010年全国性投资格局将不再存在，整个地域性的投资发展商圈受到鼓励。第四对产能过剩以及高耗能的行业，鼓励贷款将会受到明显的压制。

　　我们认为在2010年的政策退出是一个确定事件，但是整个政策退出的时机以及力度将非常考验当局的智慧，快则猛的话可能伤及已经好的经济，慢的话会使我们很快面临通胀的预期。我们预计当局可能会选择全年经济数据最为良好，大家经济最为好的阶段，这样上半年的经济数据和经济基础是典型好于下半年的，这个也有基础的原因，所以我们认为上半年政策进一步退出的机遇是非常大的。必须非常精到、准确，今年不需要大刀阔斧，不需要考虑时机和力度，今年必须对力度、时期以及整个结果必须判断的非常准确，和09年局面是完全不一样的。

　　前面介绍了2010年经济的背景，我们认为2010年经济的特点主要有两个，一个是经济的质量更为健康，存在两个通胀预期，第一点我们认为2010年整体经济增长达到10.2%，全年增速呈现前高后低的判断，这个判断和基础有一定的原因。在经济增速是10.2%判断的基础下，我们认为今年经济的质量会比09年更为优秀，经济质量更高，其中一个重要的原因，2010年10.2%的经济增速中资本增长贡献5.3%，消费4.4%，进出口0.5%，这样的经济结构可以在图中看出，和09年相比经济增长更为平速，政府提出的调产业结构是针对09年的投资增长模式而言，这个事情我认为在一年之内是做不完的，所以在它提出的首层含义，就是在2010能够做完的事情就是调动力结构，也就是说投资、消费、进出口对经济贡献的占比，隐含的含义就是降低投资对经济的贡献，鼓励消费以及进出口恢复的一个平衡结果。 对于两个通胀路径，我们认为现在这个阶段必须高度关注美元的上升，认为在未来6-13个月内每年将会呈现强势的姿态，美元上升的原因是从相对升值和绝对升值两个阶段，美元的升值首先经历资本流动，驱动因素一方面是欧元区经济内部平衡超过预期导致对欧元的降低，第二比如迪拜很多国家的房地产泡沫、资本市场的泡沫明显高于美国，驱动全国性的货币美元向美国回流，这是美元第一个相对升值阶段。在这个阶段里会看到美国经济并没有超出预期的情况下美元升值的姿态，第二个原因，随着美国经济复苏的明显，整个美联储加息的预期会加强，驱动美元进入第一个绝对升值的阶段。

　　美元的升值以及全球流动性今年的紧缩都会挤压全球大宗原材料的价格泡沫，预期美元上升会从77%上升到90%左右，上升20%左右，全球原材料价格下跌空间会在30%，这样的情况下，美元的上升结果会这样，而我们国家刚才讲过了，就是能源高度依赖的国家，这样全球大宗原材料价格的下降，会降低我们国家对同样采购量的一个对外采购金额的输出，输入的通胀压力明显减弱。内生的通胀压力整个2010更好的经济质量，所以内生的通胀或者经济增长是更为健康的，内生的通胀压力还是非常明显的。这两个通胀路径根据2010的测算，我们认为明年的CPI和PPI会出现上升的姿态。

　　总体来看，两个通胀路径2010年是反向的，这样的结果我们认为会对国内造成温和通胀的局面，不会出现明显的通胀，综合测算CPI预测2.5%，PPI是5.5%，这样导致的结果，在上中下游导致和09年完全不同的利润格局，09年由于投资的拉动，对上游原材料反应非常敏感，上游的利润占到了总体利润的多少，但是我们认为在2010随着美元的问题，上游原材料对利润占比会明显的下降，同时整个经济质量非常健康是保证整个利润链的稳定，而且上游原材料价格的下降会使我们国家利润更少的输出国外，更多集中国内。整个2010我们非常看好中游行业。

　　最后向各位介绍2010的市场策略，我们认为2010年的市场基本上存在的正面因素，经济质量非常健康，负面因素我们判断，上半年政策会产生退出的预期，而且这个预期目前还没有被市场消化，流动性的减弱、流动性的增速会比今年明显下滑，“图示”这是机构的仓位，最后是美元上升的问题。我们对2010年整体市场判断是一个全年维持非常宽幅的震荡，我们判断整体不规则的“V”型，其中有几点原因是这样的，综合2010年经济的基础，目前我们认为部分被市场消化掉，但是由于这么好的经济基础，政策退出的环境已经形成，但是政策退出的效果以及内容目前还没有被市场所理解和消化。这是上半年的负面因素之一。

　　第二个，这是我们跟踪股票型和混合型基金仓位，在历史上目前的基金仓位是84%，这样的一个状态机构就叫满仓，在历史上每一次基金仓位高峰值之后，历史出现过两次都是超过80%以上针对是指数的峰值，在最近一次跟踪测算日期就是07年底，整个机构在满仓的状态下，后期预期修整的情况下，减仓持续影响会产生3-9个月的影响期，我们认为2010年经济还是不错的，减到75%的空间需要3-4个月的水平，机构现在即使有看多的心态也没有看多的资金，整个基金是满仓的状态。

　　最后是美元的问题，美元上涨在上半年还是整体偏负面的因素。目前我们认为美元是一个处于相对升值的阶段，美国经济超出预期的增长在未来几个月有所体现，美元的上涨会在全球内导致一些原材料、期货价格的调整，这些调整国内目前对煤炭、有色股指我们认为还是偏高的，这些行业的调整会使整个市场产生对其他行业拉动作用，整个市场面临调整的压力。

　　再一个市场波动区间我们根据两种办法测算是2600-4200，我们认为上半年由于经济的基础，目前或者前期被市场已经部分所理解，但是未来出现的几个不太乐观的方面逐渐需要消化，整个下半年经济的健康还是成为市场非常看好的重要基础，我们认为2010年下半年市场会有非常明显的机会。这是我们根据DDM模型测算的2010年市场股指区间，假设净利润增长大约增长29.74%，市场上采用40%的分红，目前指数区间是2600-4200。根据15-25倍的股指区间，测算的区间也是2600-4200的判断。在行业投资建议上，我们认为整个市场在经历系统性风险之后，在市场重新进入机会的时候，我们重点推荐了像银行业、基础化工、电力设备、保险、食品饮料、商业、钢铁、电子元器件以及家电，截至到昨天公开的信息得到了国务院对融资融券和股指期货的原则性同意，这个事情会对2010年资本市场的蓝筹和大宗商品流动性好于小流动性的股票，在股指期货推出一年之内，会对市场波动产生扩大的影响，在更长期的范围内对指数是稳定的作用，所以我们认为在这些推出以后，一些大市值的股票机会将更为明显。

　　在市场面临机会的时候，我们推出了招商银行(14.94,0.05,0.34%)、瑞贝卡(11.60,-0.07,-0.60%)、宏达新材(13.16,0.00,0.00%)、西山煤电(31.70,-0.15,-0.47%)、中海发展(12.61,0.07,0.56%)、中国太保(24.08,-0.06,-0.25%)、东百集团(10.46,-0.06,-0.57%)、海信电器(25.65,0.25,0.98%)、威孚高科(17.50,-0.04,-0.23%)、东阿阿胶(27.10,-0.38,-1.38%)。我们认为2010年经济的环境是中国重新面临结构调整的背景，在这样政策退出是必然，但是退出的时机、力度、必须非常准确，第一个是经济的基础结构更加平衡，经济的质量更高，两个通胀途径内生的通胀会下降，由于经济的质量更高内生会加强。投资策略我们认为市场方面预期合理波动是2600-4200，市场会呈现不规则“V”型的走势，我们需要关注上半年政策退出，美元上升、机构仓位，我们认为市场风险还是大于机会。下半年我们认为经济的健康将重新成为主导因素，整个市场会出现非常明显的机会。

　　好，谢谢各位！  

　　主持人：下面有请资产管理部副总经理周良。他演讲的题目是“汇金一号”资产管理业务。

　　周良：各位来宾各位朋友，我是周良来自于浙商证券的资产管理部，资产管理部是一个年轻的部门，从组建到现在只有一年时间，在短短的一年时间我们完全了业务从无到有到迅猛发展的过程，针对投资在一千万元的客户，在09年推出了资产管理业务，从6月1号推出第一单到目前为止我们已经做到了第15单，整个管理规模超过三个亿，所有投入业务都是跑赢了市场，从09年的6月1号到本周五截至，已经有145%的收益率了，和开放型基金相比去年业绩最好的业绩，全年的业绩是116%，我们这次只有短短七个月的时间做了145%的收益率。

　　作为管理人来说我们不辜负客户对我们的信任，以优秀的投资业绩作为回报，刚才讲的是定向业务，今天我还会花几分钟时间介绍一下集合资产管理计划，集合资产管理计划是以“汇金”命名的，针对投资金额在十万元以上的客户，在今年的3月8号将会发布“汇金一号”，大家手上已经拿到了，大家知道买楼要买一期，因为第一期产品往往是投入资产最多，同样“汇金一号”也是浙商证券投入资金最多，给予优惠最多的产品。大家可能有一个疑问，市面上已经有很多基金了，为什么还需要“汇金一号”，因为“汇金一号”是以基金作为主要投资方向，是基金类型的集合产品，为什么需要这样一个基金基金的产品，我们是分析了基金投资者所面对的一些困扰，我们归纳成四句话，一个是买基金如何选，基金从开放式到封闭式现在有500多个，不要说一个普通的客户，哪怕是一个证券公司部门经理或者银行部门经理，你给客户推荐基金也是很难，第二是何时买基难把握，我们观察基金投资者是市场最好的时候进入，就像07年4千点往上了，那时候是基金购买最往上的时候，也是最危险的时候，无论是指数性基金的波动和市场的波动关注值是非常高，从投资者需求来分析，很多投资者需求波动相对于股票型波动更加强的产品，第四句话是收购成本高，由于中国市场波动特点，即使是买基金的投资者也不太可能买进一个基金之后，就长期持有五年时间不动，需要在里面做一个申购赎回，每一次申购赎回对投资者来说费用都是非常高的，这里面牵扯投资成本的问题。“汇金一号”就是针对基金投资者这四个困惑所专门设计的一个集合资产管理计划。

　　我们有四句话，第一个是系统加专家，选出好基金。系统就是我们有一个基金智库，通过量化的方式优选基金，而且这个系统是公司的金融团队自主研发，经过前面四年的市场检验，在开放式基金上通过四年的市场检验，累计的收益超过样样本平均值59个百分点，超过了350%的收益率，在过去四年里面收益最大的基金并不是开放式基金，而是封闭式基金，封闭式基金的收益率远远超过了开放式基金，封闭式基金平均的收益率达到500%，而智库选出了封闭式基金收益率达到800%，通过智库量化优选系统选出好基金，避免人为的偏差，我们叫系统加专家，系统就是智库系统，专家就是我，这个页面是我自己吹捧的，我叫周良，有14年的从业经历，在06-09年是在一家国际基金机构做主管，去年加入了浙商证券，也担任了“汇金一号”投资主办。在过往14年从业经历中经历了基金投资实战，大家可以在网上搜索周良加基金关键词，网上有几万条信息提供大家参考。

　　第二句话我们叫做灵活投资，收益相对稳定。我们所追求的是一种相对稳定绝对的收益，我们觉得投资者其实是需要这种业绩相对稳定产品的，特别是针对国内这种市场波动比较剧烈、波动比较频繁的情况，我们发现在经历了几个完整的市场周期循环以后，其实获得一种相对稳定的收益比短期的跑赢市场要更重要。我们统计了市场上各种理财产品在过去两年里面，07、08年市场表现的情况，有这种指数性产品，就是相对于指数性波动是完全相关的，也有采用灵活投资策略的理财产品和基金的计划，我们发现经历了一个完整的周期循环，比如在07、08年，07年是大涨，08年是大跌，经历了这一涨一跌完整周期循环以后，特别是与国内股市波动情况相适应的，灵活的投资策略，就是这个仓位可以在0%到100%之间灵活的调整，根据市场情况灵活调整组合策略，往往可以取得更高的累计收益，这是我们统计的结果。“图示”这个表的最后一列，我们发现用这种基金基金相对灵活投资策略取得的累计收益在所有理财产品分类当中收益是最高的。

　　第三句话我们叫做投资本金享有一定保障。我们是希望投资者能够长期持有我们的产品，因为我们是会根据市场情况自主选择仓位的高低，自主去根据资金优劣选择基金，所以投资者把钱投到这个产品里，自己不需要再做资金申购赎回，可以很安心在我们这个产品里长期持有，我们帮你节约基金申购赎回的成本，我们对于长期持有我们产品的投资者提供优惠，浙商证券自己会投入6千万资金承担风险，对投资者提供本金的有限保障，如果投资者持有到期了，还发现资金亏损，浙商证券会用6千万资金做一个补偿，直大6千万用完为止。市面上也有其他的理财产品，一般都是做固定收益类的产品，债券类产品才会提供本金的保障承诺，我们这个是投资于股票，投资于股票与基金的产品，我们同样提供了本金一定的保障，这在理财产品当中机会是非常难得的。

　　第四是投研团队，业绩大幅领先。从“聚金一号”开始到“聚金15号”15单业务全部跑赢市场，运作时间最长的，“聚金一号”到目前为止已经有145%的收益了，“图示”这个是截止到去年年底的，那个时候是130%的收益率，在最近两周内收益率又提高了15%个百分点。

　　我想大家可能都会有这么一个问题提出来了，100%收益率是怎么做出来，是怎么取得这个成绩，是怎么做的。两点，一靠理念，而靠团队。我们做的也是价值投资，但是我们并不选那些四平八稳的蓝筹股，买蓝筹股可以取得和市场涨跌相同的收益，但是我们想做的是要超过市场水平，我们选的是成长性股票，我们觉得价值投资的核心是价值股指，而价值股指的核心是对成长性的判断。我们来考量一个上市公司，我们看的是它未来成长性，而且未来成长性是三点，一个是成长性的内生性，就是它的这种成长性是由上市公司所属行业内在增长所带来的，是这个上市公司所经营业务内在增长带来的，而不是外在短期的因素带来的。比如去年国家四万亿投资短时间刺激了铁路、水泥等等企业，这是一种外生性的，外在性的刺激，不是内生性的增长。我们所注重的是上市公司内生性的增长。第二这种成长性是一种持续性的增长，就是它的成长性不是一年两年的成长，而是能够持续的，由于它具有这种成长性、内生性，它的成长性具有三年五年甚至十年的持续性增长。第三我们着重的是这种成长性的稳定性，这种成长性我们可以预测，在我们调研中，能够发现成长性、可预测性，它的成长性是稳定的，这是我们来判断一个上市公司成长性三个重要因素，内生性、持续性和稳定性。无论是个人投资者还是机构投资者，买进一个股票以后都会担心，涨了会担心，跌了也会担心，我们持有一个股票信心来自于哪里？我们说信心来自于深度，就是我们对这个上市公司了解的深度，这种深度来自于我们对上市公司的调研，来自于对上市公司密切的联系，这是我们在股票选择上的一种理念。同时我们也是有一个团队来支持投资，我们已经有将近50人的投研团队，全面覆盖了金融工程、宏观策略等等方面。尤其是金融工程团队，我们是自主开发了基金智库的基金优选系统，最近也在开发股指期货套利系统，正是由于这样一支高效精干的团队，才造成了去年130%，到今天为止145%的产品收益。“图示”这是一个产品的概况，值得一提的一点是管理费率，这个管理费率是0.8%，这是最近两年同类产品里最低的一个费率产品。

　　以上就是我的一个广告时间的插播，最后我总结的还是这四句话，第一句话是系统加专家，选出好基金。第二是灵活投资，收益相对稳定；第三句话叫做投资本金，享有一定保障。第四句话投研团队，业绩大幅领先。相关的内容在折页里也有介绍，大家可以参考一下，谢谢！

　　主持人：下面有请摩根大通中国投资银行副主席龚方熊先生，他演讲的题目是2010年资本市场的机会和挑战。

　　龚方熊：各位浙江投资者们今天非常非常高兴有这个机会来这里，在这个新年伊始的关头和大家对未来做一个展望，岁末年初不是一般的过年元旦的岁末年初，这确实是一个告别过去，迎接未来，尤其对中国来讲是一个里程碑的跨越，讲到里程碑的跨越今天讲座选择的时点也是非常好，就在昨天晚上大家知道我们国家融资融券、股指期货经过很长时间酝酿之后终于公之于众要在今年实施。这个确实又是另外一个地标，这个地标意味着中国的资本市场从“童年”“青少年”走向“成年”阶段，这应该是中国资本市场跨越式发展的一个标志，应该讲不断是对金融市场，对整个国家经济的发展同是一个重大利好。从这个事件来回顾过去不但是一年，是过去十年，还要展望未来的十年。今年是未来十年年代对中国来说是非常关键的，过去的十年在21世纪的第一个年代里，中国确实不容易，从区区的亚洲大国变成了全球的大国，现在经过这十年的发展，十年的机遇，十年的挑战，中国的经济确实站上了另一个台阶。十年前在美国高科技泡沫破灭，遭受“9.11”袭击的时候，有谁会想到，十年后我们在全球所谈论的不是别的，只是两国集团，现在中国跟美国不管在政治上，不管在经济的综合实力上，在各个行业领域的比较上，美国人现在都把中国当成了一个对手。你看我们的汽车行业现在已经超过了美国，每一年汽车销售量从09年开始是一千三百万辆，就是每个月的汽车销售差不多有一百多万辆，美国每个月的汽车销售量也就是七十万八十万辆而已，中国已经在汽车行业成为了全球的领头羊，其他的就不用讲，电信啊，中国因为人多，是电信行业最大的市场。在金融行业，全国市值最大的五家银行，中国基本上占有了四家，这个确实是过去十年大家来想象一下，对中国民族的崛起是非常关键的十年。但是未来十年所展示的应该是给大家投资者怎样的机会呢，我想过去十年年代变迁，这种全球财富分配，全球财富累积速度的布局给我们在座各位投资者提供了一个非常好的机会，我想各位的投资者尤其是浙江，浙江的商人们非常好的捕捉到过去十年全球经济格局变迁的投资机会和产业机会。

　　未来的十年会怎么样，今年2010年是一个开局之年，开局之年非常非常关键，一般大家回顾历史，一个世纪的第二个年代往往会出一些非常戏剧性的事件，然后决定本世纪的主轴，这句话很重要，大家回去好好想一想。大家知道在上一个世纪，也是在这个世纪的第二个年代，1910年以后那个年代，第一次世界大战决定了美国在全球的崛起，在1810年那个年代，也是在1814年在欧洲发生了一个事件，绝对了英国和欧洲在全球的崛起，过去的十年对中国来讲确实非常辉煌，但是未来的十年我们相信是决定中国命运的关键十年，中国确实能不能像很多人所预测的风水轮流转，就是未来几百年中国的历史会重演像唐朝在全球辉煌的历史，会不会出现，未来十年是一个关键。所以说我是比较喜欢看大局的，大局要看，小局也要看，股票要选，行业也要选，但是要把大局掌握清楚，投资思维才会清晰，才会有信心在某个行业，某个企业去找机会，并且百折不挠坚守这个机会，我是比较喜欢长远投资理念的。讲到这一点为什么讲这么多呢，我今天也没有讲稿，我一般出来讲话也不喜欢带着讲稿，一般准备好的机会往往会有资本市场的魅力，就是它不断有新的东西出现。你想想看，如果我昨天准备好讲稿来的话，昨天晚上宣布的股权融资融券、股指期货这么重大的事件怎么能把它讲透呢，所以我刚刚讲回顾十年，展望未来十年是结合股指期货的推出，融资融券的推出，资本市场逐渐的进入一个成熟的阶段，这么一个历史性的契机来讲的。

　　大国的崛起不能没有一个非常有效率的、成熟的、稳健的、有深度的资本市场，如果我们资本市场不做，刚刚我讲的从“青少年”向“成年”阶段的跨越，我们国家未来十年的发展就会面临一个非常大的挑战。大家知道没有一个很强大的金融市场和金融行业的配合，一个大国的崛起是非常难的，我觉得刚刚包主任讲的一点，他讲了三点，就是浙江整个发展的缺点，或者是不足的地方，其实都跟金融市场有关，直接融资、间接融资，包括资本配置的关系，跟企业发展的管理，实际上都跟金融市场的实力和有效性，还有我们的企业在进入关键性成长阶段的时候，能不能把我们的企业跟资本市场有效的进行对接，这都是非常关键的，讲到这一点我就顺带几句话再强调这一点，因为我现在不断的要关注宏观，我现在也转做资本市场和投行方面的业务，很重要的一点就是为中国企业进行融资，帮他们成长壮大，这一点纵观全球、亚洲和国内自己企业的成长经历，我为什么要讲这一点，因为在座大多数投资者的背景，本身自己都是中小企业，都是干行业企业起来的，但是外面有一种说法，说浙江也好，浙商也好，他们确实非常聪明，非常的勤奋，非常能干，能够捕捉市场机会，但是我们浙江的企业大多数是小企业，做到一定程度就长不大，全球重要经济发展的经验，就是这个企业发展到一定阶段之后一定要和资本市场进行对接，大的企业很少是靠完全内生式的成长发展壮大的，国际上的大企业不管举哪一家，都是在一定阶段跟资本市场对接，通过上市在市场上进行直接融资，能够有直接融资的能力以后，通过兼并，通过跨行业的并购成长起来的，这个基本上没有一个例外，我就不能多讲，你们可以去研究一下这些全球性大企业成长的历史，我们最近的例子就是香港李嘉诚的长江集团和和黄集团，他们在成长一定阶段之后就进行了充足。高科技的企业，像美国的甲骨文，像美国的微软，都是这样，要进行有效性的对接。所以资本市场的有效性，资本市场的广度和深度，通过有效的金融渠道帮助他们壮大发展，这是一个国家经济发展和一个企业在成长壮大上不可缺少的。

　　我非常高兴我们国家的领导人非常有魄力，在金融风暴刚刚结束，在去年全球金融风暴肆虐，大家对金融市场，对金融机构，对市场的有效性还存在很多质疑的时候，我们国家敢于在本世纪第二个年代的伊始坚决果断地推出融资融券、股指期货，这是衍生金融产品，这是金融的一个创新，这非常非常难能可贵。这个所带来的机会，大家知道，我讲的很多，带来的机会就是金融市场大发展的机会，很多人说这个对期货公司，和期货公司相关的板块是一个很重大的利好，接下来就是证券公司是一个重大的利好，接下来可能亿就是我们的一些大盘，权重股，像银行板块，几个重大利好，为什么呢？大家知道去年市场非常有特点的一个规律就是小盘股跑赢大盘股，像创业板，几百倍市盈率的公司很多人用很多钱去追，红筹大盘股只有十几倍的市盈率，他们的成长在未来几年应该有20%、30%，这类股票无人问津，是很明显的价值洼地。大家可以想象一下，在这个时点上推出融资融券，股指期货对哪个板块有很大的助推力呢，因为蓝筹大盘既是价值洼地，又是我们要操作股指期货，操作融资融券必须关注的板块，同时它们严重的跑输大势，说明什么？不管是机构也好，各类投资者也好都严重的清仓这类板块，所以在这时候推出，当然不断是对期货公司、证券公司，对蓝筹大盘尤其是银行板块是重大利好，对银行来说也可以借此推出各种各样的金融产品来为实体经济，为我们的企业进行服务。基金也是一个重大利好，为什么呢？它有更多有效的管理风险的工具，这个力量不可小视。

　　大家知道我们国家现在的经济发展，进入的也是一个整体的经济从“青少年”阶段迈向成熟的阶段，这个阶段的标志就是去年，去年我们国家人均国民生产总值超出了3千美金，和美国比还相差很远，美国国民人均生产总值是4万美金，但是总量我们今年就可以超出日本，成为全球第二大。而且经济跨入三千美金以上，大家去看各国经济发展的历史会给你带来什么样的机会，就像在90年代我们人均国民生产总值超过三百五百美金以后，那时候出现的机会是什么？家电行业，摩托车产业，一些小的电器，人均国民生产总值超过三千以上的机会会出现在哪里呢？金融市场、理财产品、财富管理，还有一些消费升级换代，就是从温饱型的消费变成一个相对富足型的消费和奢侈型的消费。这个伴随的行业，就像我们为什么敢于在去年的第一季度，在去年的一月份首推房地产和汽车板块一样，我们就是对这个大局的把握，在去年金融风暴肆虐的时候我们一月份主推两大板块，房地产和汽车。这都是和中国发展阶段和全球的对比作出判断，所以我刚刚为什么要跟大家讲大局，如果你在去年一月份买入了汽车，在去年一月份买了很多香港的房地产板块，现在的回报都是十几倍，一年，不是说一倍、两倍，100%，200%，现在都是800%，1000%，都是这么一个回报，所以说你要敢于抓住这种大局下出现一个很重要拐点给你带来的机会，所以这种历史性的事件大家千万不要低估，所以我这里讲融资融券、股指期货对中国资本市场里程碑的影响，资本市场在整个经济发展过程当中的一个地位，一个重要性。

　　因为我刚刚看了会议的宣传材料，里面讲到我对消费今年是非常看好的，消费只是看好的一个板块之一，有了这么重大的历史性事件以后，我们这个机会会非常非常多，这次大局先讲到这里，就股指期货来讲，对我们国家经济长远发展的战略意义来讲。

　　在另一方面我也要和大家讲，我们的走势在崛起当中各国的历史都是这样的，前途是光明的，道路是非常曲折的，大家不要因为前途非常光明就盲目的乐观，还是要选好股， 还是要管理好市场的波动，今年在资本市场上的投资它的难度应该要比去年难得多，情况会复杂的多，不像去年市场是单边市，当然单边市也是在一片疑虑当中，一片质疑当中走出来的，但是去年的情况很简单，今年主办单位选择这个论坛的主题，复苏与转型，这个复杂了，一方面复苏还要转型，去年就一个主轴：复苏，抗击通缩、抗击衰退，全球不管是老百姓也好，制造商也好，出口商也好，政府也好，它心里想的就是一件事情，如何回避、避免衰退，如何促进成长，如何推进经济复苏。所以去年大家的想法非常简单，好了现在我们的经济成长能够超过8%了，今年甚至能够达到9%，10%，经济一好大家的想法就多了，刚刚我们这儿有一个讨论，今年要不要退市啊，政府要不要搞宏观紧缩，要不要搞通胀的预期，管控通胀的预期从什么地方做起，是不是要抑制资产泡沫，资产泡沫最大的行业就是房地产，对房地产板块怎么看，房价上涨这个事情怎么应对，百姓当中有一部分是民怨沸腾，但是大家知道房地产市场，比如说二级市场，二级市场我们说是C2C，消费者对消费者，老百姓对老百姓，二级市场总是有买家和卖家的，有一半在抱怨希望房价低，但是另一半希望房价稳定或者高，这两块的利益冲突怎么解决，怎么平衡这个利益，怎么反应民意呢，二级市场总是有一半的消费者对另一半的消费者，哪一半的民意更重要。这种问题复杂了，现在很多事情要考虑很多问题，所以今年资本市场确实不如去年简单，我就觉得像去年第一季度1月份站出来，我们是喊着最牛的，我在08年12月份的时候就抛出来“经济和市场的双理论”，当时我们就是说不要等了，就买吧，那时候大券商的投研会都是在1700点的时候继续看淡，1200点，1300点才是底，那个时候我们就拍着桌子喊，那时候就是底，大家不要等了，赶紧买吧。因为那时候形势分析对我们来说非常简单，那时候不是底才怪呢。

　　现在在3千多点，股市基本上已经翻倍的情况下，经济复苏也已经兑现了，大家怎么操盘，怎么做，怎么布局，这个就是难点所在了，这一点我刚刚也很高兴，我就看到浙商证券研究部的观点跟很多市场上的观点不一样，这个很好，就是市场上基本的判断是说今年上半年市场会比下半年要好，上半年流动性也好，经济的情况也好，上半年的股市好于下半年，但是浙商证券的看法是反的，是觉得上半年不好，下半年好，这是很好的事情，就是市场上需要不同的观点，如果大家都是觉得上半年好，下半年不好，这样反而不好了，我的另一个思维往往是逆向思维，就是在大家都很悲观的时候往往要乐观，就是巴菲特讲的那句话，那句话讲起来容易，做起来难。他的话就是，在别人都恐惧的时候，都要变得贪婪，在别人都贪婪的时候你要变得恐惧，但是最难操作的时候就是恐惧和贪婪并存的市场，现在我们所处的阶段就是恐惧和贪婪并存，现在市场也不是极度的恐惧，但是也不要极度的贪婪，市场都很谨慎。新年开局以后，我最近变的比较谨慎一点，谨慎也是和我去年年初极度乐观相对应的，相对于去年上半年，去年年初我是极度乐观，现在我是相对谨慎，但是你看我们的资本市场也很有意思，就是在去年年底，09年年底所有券商都发表很多乐观的研究报告，一致看好今年的市场，认为今年做到4千点以上很容易，我们的A股市场在今年的第一个星期，在全球主要市场当中唯一下跌的市场，全球的资本市场第一个星期都是上涨的，尤其是美国、欧洲，很多主要市场是创出新高的。但是A股在第一个周在一片乐观的形势当中还下跌了，然后这一周也给大家很多启示，先是传出融资融券、股指期货推出，传出之后市场大涨，但是官方又没什么反应，又没戏了，接下来市场就下跌，结果到星期四的时候，央行又把回购的利率上调了3个基点，非常小，非常小的上调，但是是过去十几个月第一次回购债券的利率上调，给市场发出的信号就是说央行今年可能会上调利率，这个给市场带来很大的冲击，在星期四市场大跌，然后星期五来一个震荡，最后尾盘拉升，晚上出来的消息，股指期货、融资融券得到确认。你看这一周消息面市好坏参半，市场很有意思，第一个星期发生的现象往往是预示着全年的资本市场会发生的事情，这是非常有意思的。

　　所以说今年整个资本市场会比较波动，不管是向上波动也好，向下波动也好，操作比较难，选行业、选股票是关键，怎么看今年这个市场呢，我来给大家讲一讲，我的基本判断仍然是上半年会比下半年好的，这一点是跟浙商证券不一样，但是很好的就是说，今年大家能听到两边的观点，这个非常好。这个自己要会独立思考，做一个判断。但是也有可能会出现全年都好的情况，上半年好，下半年也好，这个情况也不排除，但是我们对全球经济的基本判断就是说目前来讲它是由调整库存带动周期性的反弹，这个观点以前讲了很多了，今天就不准确继续深入阐述这个观点。这个从最近的数据也能看到，第一个星期美国方面和全球方面出来的数据，制造业的数据比服务业的数据，比消费的数据要强，制造业的数据强主要原因还是增加生产，添加库存，但是另一方面，昨天晚上美国失业率的报告，每一个月的头一个星期都会对上个月的就业状况进行一个报告，这个报告美国在12月份失去了八万个工作岗位，市场预期12月份美国岗位没有流失，大概失去的工作岗位是平的，这个数据比预期的差，这个又和12月份报出来11月份数据相反，因为12月份出的时候，到11月份就业状况，那时候11月份美国失去的工作岗位在10月份的时候只有一万多个，大家知道在09年大多数个月份，美国每个月失去的工作岗位都是20万、30万以上，到10月份的时候只失去了一万多个工作岗位，所以经济学家预测12月份美国工作岗位不会流失了，是平的，结果报出来比想象的差的多，失去了八万多个工作岗位。这个就在资本市场引起波动了，11月份就业数据比预期的好，12月份美金就有反弹，昨天数据出来以后美金大幅下跌，这个又和刚刚讲的观点又不一致，刚刚浙商证券的观点是美金今年会走强，这个我们是同意我们认为美金今年最多是在低位徘徊，不一定创新低，但是持续走强的因素还不存在。持续走弱的因素也不存在，为什么呢？它是一个相对，汇率是相对的，不但要看美国的情况，也要看欧洲的情况，也要看日本的情况，跟欧洲和日本比，美国的经济还算好，那么就是说，从结构性的因素来讲，美国是双赤字，财政是庞大的赤字，贸易也是庞大的赤字，这会让它继续走弱的因素，像日本有庞大的财政赤字，日本政府的债务负担占GDP总量是200%，美国债务占GDP总量是80%，所以日本债务上面比美国差得多，但是日本的经常性项目是盈余的，日元和美元比有好有坏，欧元也是一样的，欧元和美元比，像意大利、西班牙情况非常差，但是德国和法国情况相对较好，但是总体欧洲的情况还不如美国。欧洲贸易上是盈余的，美国贸易上是赤字的，所以说这个情况是优劣参半的，但是整体一点。

　　我以前讲过，就是说资本市场要完成和美元脱钩的过程，大家知道去年大部分的时间，资本市场的上行，包括股市也好，包括新兴市场也好，包括商品市场，资源、黄金、石油的上涨都是伴随着美元下跌来同时进行的，就是说美元一反弹，资本市场就下跌，商品期货就下跌，美元一走弱，商品期货、资源、新兴市场、股票就涨，这个反而是一个不好的市场，就是从某种程度上来讲，如果是这样的话，美元为什么要跌，股市要涨呢？美元跌是什么原因？如果美元跌是因为美国经济不好，那么股市为什么会涨呢，可能是一个流动性的因素，大家预测着美国经济不好，美国下跌，美国没法加息，所以很多投资者对冲基金，各种大的基金集团都是通过借美金，因为美金利息很低，美国经济不好美金还会继续走弱，我就借美金投人民币的资产，借美金投亚洲新兴市场的资产，借美金来投黄金，借美金来投石油，所以大家都在做空美金，然后做长高风险的资产，这就是去年资本市场的主轴，因为那是无本买卖，就是你去借一百万美金，你的利息基本上是零，是零成本的接待，然后一百万美金投到新兴市场里去，你想你借一百万美金，你投一年人民币的定存，人民币一年的定存是2.2%，借一百万美金利息是零，然后又有人民币升值的预期，所以我们有一个很大的特征，就是热钱流入很多，香港、新兴市场都涨的很好，但是如果美金一反弹，所谓的套息盘就会拆仓，还美金的成本就增加了，所以美金一弹，赶紧要把其他的仓平掉，就会造成去年这种现象，所有的资产都和美金挂钩，美金一跌其他的市场就涨，股市、新兴市场的货币、商品、资源、黄金、石油全部是这么一个交易的方式，这种市场反而是不好的，为什么呢？因为美金走跌是因为经济弱，那为什么这些资本市场要涨呢，反而没有足够的经济基础，而且美金不断走跌，全球的通胀预期会增加，这样的话反而是一个滞胀的状况，经济又不成长，这是美元跌主要原因，如果美元继续跌又会产生通胀，是滞胀，那为什么要买股市、其他的资产呢，滞胀对股市、其他的资产都是很惨的前景。所以说那时候的资本市场还不完全一致和有道理，但是最近大家发现没有，就是12月份美元涨的很厉害，美元一涨黄金就从一千二百块钱跌到了一千一百块钱以下，石油就从八十块钱回到了七十块钱以下，但是在这个过程当中美国的股市不但没有跌，而且连创新高，欧洲的股市不但没有跌而且连创新高，这个是非常可喜的现象，为什么呢？你想想美金为什么涨，是因为美国的经济情况可能比预期的好，如果美国的经济情况比预期的好，那商品资源为什么要跌呢，股市为什么要跌呢，就没有道理，所以成熟的市场反应的就很好。美元涨是因为经济强，那股市就没有道理跌，石油、商品就没有道理跌，最近就很明显了，美金反弹了以后，铜、铝、石油就创出了新高，和经济有关的商品资源，还有美国、欧洲的股市就不跌了，这就是前一段时间在12月份经常讲的，我说资本市场要完成很重要的切换，不要什么东西都和美国挂钩，美元挂钩，美元涨也好，美元跌也好，我们的股市如果都能继续上涨，我们的商品资源都能继续上涨，这个股市就会变成非常健康，这个资本市场就会变的非常健康，因为这种运作这个涨和跌是和经济基本情况挂钩的，而不是和美元的流动性挂钩的，这个全球的资本市场现在基本上完成了切换，但是中国的A股还是有点调整不过来，因为A股市场还有其他的政策，退市、紧缩，政府怎么调整房地产，所以A股的市场就和全球的市场不一样，新年的第一个星期就出现了下跌，下个星期由于融资融券、股指期货的推出，对大盘、蓝筹股正面的影响会扭转这个市场焦灼状态，我们认为会给市场带来正面的影响。

　　正面的因素在全球的股市当中，全球的资本市场都反应出来，而且今年经济好的另外一个主轴是我们的出口会好，我们在座的很多浙商们如果你是从事出口行业，今年的日子会比09年要好过的多，因为中国的经济毕竟在全球经济体系里相对还是小的，虽然今年总量会超过日本，但是我们的经济体系也就是四万亿到五万亿的经济体，美国单独的一个国家是14万亿的经济体，欧盟是18万亿，全球的经济是60万亿的规模，在60万亿的规模里中国只是四到五万亿，所以全球的经济向好，中国不可能不好。即使要紧缩、退出，也阻挡不了经济继续向好的势头，所以说一般来讲，政策开始调整的那段时间股市仍然是继续向好的，不会因为政策带来调整就发生熊市，这个大家不用担心。另一点，我刚才讲全球经济的好，但是全球经济今年出口的好转在我们看来只是一个短暂性的，暂时性的恢复好转，明年就是2010年和2012年的出口前景还是非常不明确的，全球经济虽然今年会有一个强势周期性的复苏，但是它的复苏我刚刚讲了，是一个库存调整的复苏，问题就是库存空的，企业开始增加库存，库存添满了之后怎么办，明年后年的消费怎么办，添满了库存之后谁来消化这个库存，这个前景是极其不明朗的，就像大家看到的，美国的失业率，全球的失业率还是非常高，美国的失业率现在还是10%，欧洲很多国家的失业率是20%，十个人当中只有八个人有工作，两个人没有工作，失业率相当高。所以说为什么制造业现在很好，但是服务业不行，服务业都是和消费有关，所以说服务业都是很差，因为失业率相对高一些，这个复苏是非常脆弱和微弱的复苏，而且在明年，全球经济复苏的速度和今年比可能会差很远。从这个角度来看，我们认为全球央行今年紧缩的空间，加息的空间都非常小，我们看来美国今年基本上没有加息的空间，欧洲日本也没有加息的空间，所以今年全球不会谈所谓的政策退出，所谈的还是政策的连续性和稳定性，在这种情况下全球相对低息的环境继续存在，相对低息的环境所预示着就是所谓的现金不值钱，不是美金走软的问题，是所有的货币都要贬值，所有的货币相对于什么贬值呢？相对于资产贬值，最近美金反弹了，但是商品资源还创新高，油价现在80多块钱，现在这个商品资源的走势跟美金是没有关系的，不是一个美金走弱的问题，是所有纸币不值钱的问题，我以前一直强调这一点，就是这些东西不单单是跟美金挂钩的，是和全球的利息挂钩的，如果全球的利息还低的话，相对宽松流动性环境会继续存在，全球的经济由于产能过剩，在实体经济当中很难出现通胀，唯一价格要上升的领域就是资产，就是资源，最近的走势跟这个也有关系，在这种情况下，我们来谈谈中国退市的问题，如果人家都不加息，中国怎么退市，中国政策怎么退，尤其是如果明年出口又回落，增速又回落，全球的经济还不明确的情况下，我今年大幅紧缩退市，那明年又要入市，那不是温总理最近讲的很明白的，就是我过早的退市有可能会前功尽弃，就是你退市也要全球的进行配合，这一点我觉得我们国家的领导人讲的太清楚不过了，他一直讲政策的连续性和稳定性，不会在政策上进行大幅的摇摆，但是市场和媒体的理解总是三心二意的，你看看温总理和新华社讲的那几点，其实主轴就是不过早退市，要保持政策的连续性和稳定性，他说政策上不能过早的紧缩，其实意思就是今年退市这个事情还言之过早但是政策要有灵活性，针对性，比如针对房地产房价过高，政府也要有所反应，反应要合理，但是温总理针对房地产讲了四点，有三点是增加供应量，只有一点是抑制房价过快上升。结果媒体就只盯住最后一点来炒，那三点增加供应量的就不谈了，我想很多媒体人都是一些相对比较年轻的编辑，他们很简单，可能从他们本身的利益来讲，他们自身就没有房子，他当然希望房价跌，但是你这个就没有全年的理解我们的政策，我们的政策还是要保增长，促进增长，我们推出的政策要加快城市化进程，要给农民兄弟们进城提供便利，这些都是利好房地产市场的，所以他说要增加供应量，增加供应量也是抑制房价过快上涨，也没有打压房价让房价下跌，抑制房价过快上涨是对的，如果能够抑制房价过快上涨，同时抑制地价过快上涨，对房地产开发商来讲是有利的，这一点来讲我觉得房地产开发商的利益和政府的利益是一致的，作为房地产开发商，房地产开发商最大的原材料就是土地，土地价格如果便宜些，房子卖的便宜也是应该的，但是它的利润还是有保障的，对房地产开发商来说最重要是量，是周转，如果这个能做到的话他也能做到盈利很好，那为什么房地产股的股价就大跌呢，这个是没有道理的事情，这个是和媒体炒作有关系，和媒体片面反映社会的声音有关系，社会是一个多元的社会，从政府的角度来讲挑战非常大，各方面的利益都要平衡，这个可以通过政府的行为和市场的行为去解决。

　　大家知道，在香港也好，新加坡也好，市场决定的那部分房价还是按市场来走的，房价有周期的，经济好、利息上升，这个房价就会跌，利息强、流动性强房价就会涨，但是老百姓居者有其屋，穷人也好，社会的弱势群体也好，他的房子是政府提供的廉租房，是通过这种方式解决的，但是我们的问题在哪里呢，媒体上的宣传，说80%、70%的人买不起房子，给人造成的一种感觉是中国有70%、80%的人都是无家可归者，这个完全是曲解，大家是有房子的，很多人说买不起房子，也是住在以前政府给他提供的低价商品房里，很多国营企业，政府在房改过程当中是商品化的，中国无家可归者是最少的，但是中国人理解居者有其屋是自己要有房子，租的房子不叫居者有其屋，那这不是市场的问题了，是文化的问题了，你怎么引导什么叫居者有其屋，为什么租房子不可以。我现在觉得，如果从市场的角度讲租房子现在比买房子划算，很简单的道理，现在房子的租金回报率只有2-3%左右，现在房子按揭利息是5%左右，房子的租金回报率都比按揭利息还要低，租客来讲是占便宜的，在美国大学生一毕业，没有人说一出来就要买房子的，就要成为房子主人的，美国大学生刚毕业出来，没有人想要买房子，要研究生，比如说MBA出来，在公司里面干五年，他觉得稳定了，他才会考虑买房，他有足够的现金流了才会考虑买房，大部分大学生、年轻人出来都是租房子住的，没有什么不好。所以这是一个观念引导的问题，我觉得媒体片面炒作，而且一炒作中国70%、80%都是无家可归者，这都是扭曲了中国的现状，过去十年中国在全球变得多么强大，积累了多少财富，当然有一些问题要解决，“三农”问题要解决啊，但是这个是中国城市化进程的一个过程。

　　我刚刚讲的土地问题，土地问题对中国未来十年的发展是一个非常重大的挑战，为什么是一个重大的挑战呢？土地价格，政府的调控能不能把土地价格调低，我觉得非常非常难，所以说要期望房价下跌是非常难的，如果土地价格不下跌，房价会不会下跌呢，它也不会，它是一个相对稀缺的资源，原因在哪里呢？这个我也和大家再讲一遍，我以前也讲过，但是不是所有人都听过，就是说土地最近虽然政府调控措施很多，但是拿地的地王没有停止，各地王还是连续不断的出现，这个原因在哪里呢，原因在中国土地，尤其是可耕地是相对稀缺的资源，这一点在中国来看，尤其是在座投资者、企业家要非常的清醒，土地是一个不可贸易的资源，大家说房价是泡沫的资源，我们的媒体人很有意思，平常如果是美国人讲的话，如果对我们打压抑制就不听，但是最近有几个美国教授，跑到中国讲中国房地产是泡沫，中国资产是泡沫，我们媒体就大肆渲染，就是说美国人讲你是泡沫就是泡沫，以前美国人讲的话你又说这是他们的偏见，这是他们对我们中国民族崛起的打压、抑制，人家后来要渲染泡沫了，媒体就全面的引述，这个媒体可以这么做，我觉得媒体百花齐放各种观点都有，但是作为投资人头脑一定要冷静，为什么美国人讲房价是泡沫就是泡沫了呢，他们和中国的地价和房价和他们做一个类比，我本人也有这样的感觉，我只要到美国出一趟差，我回国以后很明显的感觉就是不想买房，为什么呢？美国一百万美金能买一个庄园，巨大的别墅还有后花园、游泳池，什么玩意都有，中国一百万美元就是680万人民币，在中国就是买一个公寓，100平米，200平米的公寓。这样的对比，我刚刚讲了，美国人均国民生产总值是中国的10倍以上，中国的房价还比美国看上去贵，那不是一个巨大泡沫，所以美国的教授跑中国来有这样的感受是很明显的，但是你们知道不知道，美国是人均可耕地最高的国家，中国是人均可耕地最低的国家，我们人均可耕地面积极其少，我们国土面积比美国还大一点，但是我们这么大的国土面积可耕地只占40%左右，美国大部分是可耕地，它没有我们这么多的沙漠、荒原、高山，所以中国的人均可耕地和美国比少得可怜，因为中国的人口还是美国的四倍，所以人均可耕地还是美国的1/6，1/7，1/8这样子，这样怎么比，人均可耕地非常低，更要命的是美国是一个城市化进程已经完成的国家，就是该住在城市里的人都住了，城市化进程已经结束了，中国的城市化率只达到了46%，美国的城市化率达到了90%，中国每年的城市化率要以1%，1.5%的速度上升，未来很长时间年代里，中国城镇的人口每年增加的速度一年就是两千万新增城镇人口，也就是说中国每年都要造一座像上海这样的城市来吸收城镇人口。城市化的进程是什么？可耕地流失的一个过程，中国可耕地本来就有限，城市化又要占用可耕地，那你说这个地价能下得来吗，你们想象一下，亚洲国家像香港、日本，整个亚洲国家都是人口密度相对较高，所以亚洲国家的房地产市场价格普遍比美国高，但美国高的地方也有，像曼哈顿是非常非常贵的，但是从平均的角度来讲就是这样的现象，这是一个非常大的挑战，很多人说我们城市化的进程能不能不占用耕地，有这种想法非常好，但是能不能实现，极具挑战性。你们看一看中国的可耕地分布图，我们城市集中的地方往往是土地肥沃的地方，可耕地资源丰富的地方，人就是要享福的，他不会去在一个沙漠当中建一个城市，到那儿集中居住的，因为人会想着连草都长不出来的地方，为什么要我去住啊，人一定是选择土地肥沃的地方去住的，因为那个地方山水好，风水好，有水，有各种各样的生态，不可耕地本来的环境就很恶劣。城市化进程中历史上来讲就是这样的过程，所以可耕地的流失很难避免，这是中国未来发展，我为什么刚刚讲未来十年很关键呢，土地问题的有效使用，中国城市化进程当中如何最有效的使用我们的耕地，借用我们的土地，这是最大的一个挑战之一，这是中国未来发展一个非常大的瓶颈，你要想着这一点，很多人我觉得就应该心平气和去看待房地产的问题，而不应该用阶级斗争的观点去看房地产开发商和平民百姓买不起房子的关系。

　　这种观念你要掌握好，市场的事情要市场去解决，资源的事情要从其他的办法去解决，政府的事情要政府来解决，房价过高，那资源是有限的，土地有限的，在市场经济当中有限的资源就是价格高，要不然都这么便宜，就会造成资源错配，那还搞不搞市场经济。房子是一个特殊的商品，我们可以像香港、新加坡的模式，政府要建房，地也不便宜，政府要补贴老百姓，房子也不能给他，因为那个还是政府的房子，政府就是补贴给老百姓，是这样解决的。如果政府的房子用政府的低价卖给老百姓，那市场是两个价格，很多人说这个廉租房为什么建在郊区，为什么不建在市中心，因为政府觉得郊区的房子便宜，那时候才能建的出来，平民百姓才能买，但是我讲了，平民百姓也可以住在市中心，政府要把那个地拿下来建廉租房，但是要租给老百姓住，不能说市中心的房子卖给老百姓那么便宜，旁边的房子又是十倍的价格，又促成了以前的二元价格体系，整个市场就乱掉了。所以这个事情我想政府在调控过程中必须想到的，因为政府要拿出血本来，你建了廉租房要有小区配套，我穷人住在政府的廉租房里，我有没有小学、中学、社会福利设施，这些社会福利设施也要政府拿出一部分钱建，这部分不能靠市场解决，这部分事情要想透。

　　但是最重要的，我们老百姓的观念要转变，我讲这么多就是说，中国13亿人口都必须变成土地的所有人才叫居者有其屋，我们土地资源是有限的，这是一个非常特殊的商品，在这种情况下当然有一些人可以成为土地的所有者，土地的最大所有者应该是政府，剩下的政府可以通过自己对土地所有权的使用，然后把这部分土地利用起来建廉租房租给老百姓住，可以通过这种方法来解决。这样的话大家把这个事情想清楚以后，这个全局就清楚了，我们房地产开发行业仍然是一个朝阳产业，我们的城市化率还是相当相当的低，政府建房也得靠开发商，城市化进程要继续进行下来的话，而且开发商的理念也要转变，不单单是要靠高房价，土地价格便宜，有一定的利润空间，价格便宜卖出去也可以，但是我觉得中国现在房价的增减真正的问题在于土地问题，现在对面包、面粉的争论，很多地产开发商拿到土地，那一片土地的价格就比周围二手房的价格还要高，你说他还要开发，他拿到土地都比周边的二手房价格高，未来他能亏本卖吗，如果亏本卖，城市化建房这个事情谁来做呢，是这样一个问题。所以说在这种情况下，大家把这个事情想清楚以后，再想想我刚才讲的土地是非贸易产品，这个浙商的感觉很明显，浙商很会做生意，在全球打市场，中国的东西便宜，拿到别的地方卖就能赚利差，什么东西贵我们就进口过来，全球贸易能够拉定价格，美国的土地便宜能把美国的土地进口过来吗，不可以。中国已经在历史上失去了最好的机会，郑和下西洋也没有到美洲去，到非洲转了一圈，送了很多礼物回来了，欧洲在发展过程去，哥伦布美洲溜一圈，就带回了很多东西。而我们是人多地少，土地如黄金，可耕地占国土面积那么低，13亿的人口，人口还在增加，你说这个事情怎么解决，把这个事情想清楚以后，对你将来的投资布局会有很大的影响，这一类的事情都是要趋势性办的，而不要只是踩市场的点，为什么呢？我也讲过一句话，我说如果政府调控房地产市场，真的能把价格调下来，那我们买不起房的人，我们的兄弟姐妹们如果现在还没有房子，那是政府给你提供的一个绝佳的入市机会，如果政府能把房价调下来，你就得去买，如果你想买的话，那就等于政府给你造一个入市的机会，你看中国都是这样，每一次宏观调控有时候房价会跌一跌，但是就跌几个月而已，跌几个月反正经济形势一变化，或者政策一变化，它涨起来比什么都涨的快。你等到下一次的低谷，我说这次不买了，等到下次低谷再说吧，你看中国房地产的周期，下一次的低谷比这一次的高点还高，就是中国是有周期的，但是这个周期是有趋势线往上的，趋势总是往上运行，周期是这么运行的，所以下一次周期的低点比上一次周期的高点还高。你看房价，百年不遇的一次金融风暴，大家想一想，我们的出口受到多大的打击，房价跌了多少？三个月，房价跌了三个月以后，跌了10%，20%，就跌了这么一点，但是一转市，股市从6千多点跌到1千多点，现在回到3千多点，房价已经创新高了。

　　这一次跌20%，上次那三个月有多少人捕捉到了入市的机会，而且那个低点是不是比03年、04年的高点还高，比上一次周期的高点还高，它就是这么一个很简单的道理，我这一点花了很多笔墨讲了很多，我觉得和后来要讲的东西有关系，我们后来要讲的就是今年的主轴和明年的主轴，最重要的是要拉动内需，就是第二点复苏和转型，转型未来的三到五年，不仅仅是今年，关键是要拉动内需，但是拉动内需的话房地产和汽车是两个产业链最长的板块，如果房地产不行，内需还难真正做上来的，不是说房价一定要像去年那么少，我觉得中国的房价一年涨5-10%是很正常的，我们过去30年GDP平均增长率是9.8%，那还是实际真实的GDP，名义GDP的成长率过去30年每年是15%，就算算30年GDP成长在这个过程当中房价涨了多少，是房价涨的多，还是GDP涨的多，过去30年还是GDP涨的多，我们的财富累积还是很大的，房子涨主要有一个厚积薄发的力量，因为它从上个世纪末本世纪初才开始进行房改，我们的房子才变成商品，才进入住房商品化，市场化的改革，它累积了30年的财富效应在这段时间爆发，所以这段时间房价长的快是有历史效应滞后释放，未来30年房价上升是和财富累积速度相关，GDP成长相关，如果每年GDP实际成长是8-10%，名义成长是13-15%，12-15%这样，房价还是名义上的指标。

　　为什么很多人讲中国是泡沫，讲了20年，这其中不乏中国人，天天讲泡沫，中国在泡沫声中不断成长壮大，说了20年泡沫，去年说准了一次，全球金融风暴，这个东西对你投资，对你财富积累，对你的企业成长有价值吗，你千万不能听他们的，因为什么呢？一句笑话，我说一台不走的钟，一台停了的钟一天都能报准两次时间，你说讲20年泡沫，讲对了一回，那能有什么价值，中国已经有多少机会出现了，最重要是客观、理性，把事情想清楚，从我们政府来讲，我觉得我们的政府现在都是很聪明的，我们的决策，刚刚讲的融资融券、股指期货推出的问题，我很担心金融风暴以后我们国家过度总结经验，加强监管，背离了市场的路线，如果是这样走，比如说国进民退一直走下去，对未来的成长是有抑制的，会损害长远的经济成长，如果抑制创新，中国的增长永远怎样不出来，新年伊始我们所采取的行动是创新，而且就在金融市场上采取的重大创新举动，这是非常英明的决策，说明我们国家方方面面的人，政府的决策者不像一些简单媒体人那么简单看问题，未来转型是靠升级，消费升级，从温饱型向富足型的，从富足型向奢华型的转变，这会带来很多很多的投资机会，但是经济也要有一个飞跃，我们不断要在金融市场进行创新，要在实体经济当中进行创新，这一点也是未来十年很重大的挑战。

　　大家知道中国缺什么？我刚刚讲了很好，对中国很乐观的，我跟大家说老实话，我们也要保持冷静的头脑，千万不要夜郎自大，不要觉得中国有多强了，或者轻而易举把美国看扁了，就是说我们马上能超过美国，你看今年我们就能超过日本，有这种想法还太天真了，还太乐观了，你知道吗，中国现在总量当然是全球第二大，但是因为我们人多，就像温总理多的，只要我们什么事情乘上13亿就是一个大事，除上13亿就是小事，我们和欧洲、日本、韩国，甚至台湾的崛起，中间我们缺了什么？三件事情，一个是品牌，中国有没有自主知识产权的品牌，在全球范围内的品牌，像日本的索尼、松下、丰田，像韩国的三星，这样全球知名的品牌，欧美的就不用讲了，消费品里面的LV、香奈儿等这样的品牌，中国有全球范围内的品牌吗？没有。中国有多少全球范围内领先的自主产权的技术，有没有？没有，还有我们缺少资源，严重的缺乏资源，所以中国未来十年能不能突破三大发展瓶颈，品牌、技术和资源，这是中国经济能否靠自身力量成长的一个关键的关键，未来十年能不能完成这个转型，资源里面我刚刚讲了一点，其中一点就是土地，我们缺的就是这三样东西，其实在日本、美国、韩国、甚至包括台湾，它崛起过程当中都有倡导自由的品牌技术，也有效的掌控了技术，像日本在60年代的时候也是一个资源匮乏的国家，但是日本在60年代的时候它虽然没有资源，但是它的企业向外扩张以后，它基本上掌握了全球资源的分销渠道，它控制了全球资源的分销网、运输网，中国有没有人把握这个机会，在金融风暴给我们带来百年不遇，在国外获取资源机会的时候，有多少人把握到，这是关键的关键，大家知道经济成长是要靠创新的，没有创新只能靠这种粗放型的、外延型的成长，美国经济的成长就是创新，我就发现很多时候经济学家总结的经验比美国人总结的经验更深刻、更完善，但是建议就是要加强监管，不要简单的作出这个结论，美国人奥巴马在竞选的时候有一个口号，在银行界进行限薪，他也是为了应付美国老百姓的诉求，为了当选美国总统也符合了，加强这个监管，那个监管，这样的控制，但是上台之后他怎么做的，欧洲社会主义倾向一旦非常明显，欧洲基本上就是福利社会，所以欧洲对银行的限制现在非常多。奥巴马上台以后对银行的限制一件事情都不做，美国就是这样一个国家，是自由，不是人决定的体制，在美国监管永远走在创新的后面，总是因为创新走在前面，然后监管没跟上，结果这个创新就演变成了一个泡沫，泡沫破灭，然后他们又开始清理，然后又寻找下一个创新的机会，等这个经验没总结完他们已经往上走了。美国任何一次创新都是以泡沫结束的，但是它的创新不断，全球过去一百年，一百五十年，你看看所有的发明创造基本上都是从美国来的，你想一想，我们享用的一切的技术，飞机、汽车，你看汽车产业非常明显，汽车产业蓬勃发展的时候美国也来了一个汽车泡沫，这一次危机美国三大汽车厂倒闭，对美国经济有没有伤害？没有伤害，道琼斯之所以现在主要是金融股跌的，像谷歌现在是最大的创新性企业，像黑莓手机，你看汽车产业创新成了一个泡沫之后又进行下一轮创新，把这个产业转给了日本、德国，所以你看日本、德国的车比美国造的好，所以汽车产业在日本倒闭，日本经济肯定受不了，但是在美国，已经把产业转向高科技，美国的实体，实业的强处在哪里，我就说这一次的金融风暴没有2000年美国那一次高科技泡沫影响的厉害，美国实体经济核心竞争力在哪里？一个是高科技行业，尤其是航空航天产业，它这个技术领先全世界没有人能够跟它比；第二是什么？生命、生物、医学、科技，这有谁能和它比；第三是信息产业，计算机、网络技术，大家知道我们买一台计算机，你花一千美金，大概七八千人民币买一台计算机，知道我们中国人促进消费，家电下乡最大的受益者是谁？应该来讲是美国人。比如说计算机卖一台，大家知道计算机一千美金，里面那个英特尔电脑是300多块钱，剩下来就是微软的软件操控系统，这个占300美金，所以一台计算机美国人就赚走了700美金，剩下来的边角在全球各个地方分，我们拿的只是一些边角料，美国人对经济复苏很多人都有很简单的判断，我在6月份的时候就想美国人的复苏会比大家想象的早，其实它还是有核心竞争力的；第四是美国的军工产业，军工产业极其发达，世界上不管在哪儿打仗都从美国买机器，为什么我讲美国不会成为第二个日本，日本创新动力就不足，日本总是当最好的永远的“老二”，日本那个民族就是这样，能把别人的创新拿过来，比创新国还要好，电器产品也是在美国发明的，后来在日本做的精益求精；汽车美国发明的，在日本做的精益求精；互联网在美国发明的，你看日本的软银的投资人私募基金做的非常好，他永远是跟着最强的人，不是创新的人。我们国家唐朝最好，日本跟着唐朝奏，中国的道教、儒教传到日本去了，最近中国发现曹操墓，这个在日本也引起很大关注，因为日本对《三国演义》非常感兴趣的，日本的文字大多数是中文，后来有一些自己创新的文字在里面。后来中国不行了，欧洲文艺复兴，后来文艺复兴崛起，日本来了一个明治维新，尤其是上个世纪二战以后美国崛起，日本虽然是美国的战败国，但义无反顾的跟着美国走，学美国人的东西，后来成为全球第二。它总是这样，总是全球第二，就是跟着最强的国家走，但是没有创新，原创在哪里，过去150年在美国。

　　中国有没有机会有，四大发明在中国来的，中国人做生意头脑非常清晰，中国人在贸易上的创新非常强，中国人非常会做生意，做贸易，但是我们的科技创新能力还是不行，所以这一个我觉得未来十年、五年投资机会会在创新行业出现。就是说你不要以为泡沫破了经济就不好，美国2010年、2012年经济还不好，主要我们看不出来哪个行业会出现创新的机会，会有很大的创新突破，如果出现了美国经济会有另一轮腾飞，所以今天大家听了我讲的，经济复苏是短暂的，只在今年好，如果2011年、2012年没有出现很大的技术突破，美国经济会持续低迷，就像70年代一样，美国没有很大的技术突破，美国经济就出现了低迷，后来互联网出现以后就带领世界经济腾飞，后来在2000年，2001年泡沫，中国低迷了一两年，后来进入中国加入世贸，全球产业的振兴，带动服务业的全球化，要求服务业进行创新，进行技术上、产品上的创新提升，又引领了一种金融服务业的创新所带动全球的经济成长。后来金融服务业的经济成长又带动了一个泡沫，泡沫又破灭了，现在又等待另一个创新，现在是这样的情况，这个最可能出现的行业，现在就是这两项技术也都在美国是最领先的，我们要寻找投资机会，如果不直接到美国找的话，要找什么呢？比如说我们哪些产业和这两个行业有最高的相关性，产业链的垂直整合上有最高的相关性，这个就是我们最近经常讲的，一个就是新能源，新能源技术。我刚刚讲的资源瓶颈，我相信我们人类会找出办法来突破的，但是这个突破一定要靠技术创新，但是这个新能源技术的领先行业现在在美国，这一轮奥巴马投资的重点也是新能源，他如果能引领美国的技术突破，会给全球的经济带来新一轮腾飞性的增长。

　　另一轮就是生命科技、医疗技术。现在人富足了以后，一个人的缺陷就是一百年就没了，你活个七八十岁以后，你头50年创造财富，后50年能享受多少，享受不了多少，人的生命是短暂的，现在人就在生命科学上进行突破，延长人的寿命，人的死亡率是怎么造成的，就是人类很多事情很简单都解决不了，不要说癌症是不治之症，很多人都死于癌症，肺病、或者什么器官出了问题就完了，人类连感冒都治不好，感冒也是不治之症，你感冒不管吃药不吃药，你只要有足够的抵抗力，七天的周期总能好，吃药只是你的心里安慰，或者吃药帮你增强抵抗力，感冒的病菌在你身体就是生存七天的周期。人类自身面临的很多问题，如果从基因学的角度来讲，人能活多长时间，人的正常寿命按新陈代谢来看是240多年的寿命，但是由于人出生以后，他的生存环境，大家要创业、赚钱，精神压力，各种各样的负担，抽烟酗酒，就把人的寿命折算到80、100岁长寿了，但是你想想，现在很多东西都能复制，现在的克隆技术，你说一个猫、一条狗，甚至一条牛都能复制一模一样的，将来假如某个人心脏病不行了，心脏不好，比如说那个心脏能早早的就复制一个，你有问题了马上把那个一模一样的心脏换上去，不就又行了嘛。这个克隆技术很厉害的，它现在只是各国有各种各样的限制，不让在人身上用，因为要复制，复制和你同一模一样的人都可以，这样社会就乱了，人类有很多自身的文化法理，各种各样道德的挑战，要突破生命科学、生命技术，但实际上技术已经在那儿了，你有肝癌，到时候给你换一个，现在很多换肝、肾的，给你换别人的，有排他性。日本一个很明显的挑战就是人口老化，中国将来一个挑战就是人口老化，转型能不能转过去，消费能不能真正拉动经济，如果生命科学不突破，70、80岁就老了，没有消费能力了，没有经济能力了，经济增长动力从哪儿来，如果生命科学、医疗科技的突破，人的生命从一百年延长到一百五十年，那你70、80岁的时候还是青壮年，那时候你的消费力是多少，那时候日本又来另一个腾飞，这个技术突破会给人类带来无限的成长空间，但是这个经济的成长是要靠技术突破的，所以这个也是未来大家投资要关注的，就是我们很多东西要想一些周期性的因素，想一想我进哪个行业，不进哪个行业，这个股票今天涨了10%，明天跌了10%，你苦恼半天，但是你最重要要把握大趋势。巴菲特就说过一句话，他说要决定买一支股票之前，进入之前就要问自己，这支股票要不要在未来三到五年之间就退出来，如果在三到五年之内就退出来，对它三五年之后的前景没有信心，他就干脆不买这支股票，他买了股票之后就说至少呆三年不管它，他把握的就是这种大趋势，他投入了中国唯一的一支股票就是比亚迪，比亚迪是新能源汽车，然后汽车又和中国的经济挂钩，他是在香港投的，当时是3块钱，现在比亚迪是80多块钱。各位要是想当一个成功的投资者，不要看这些小的东西，小小波动的东西，要把大趋势看清楚。

　　我今天就讲到这里，给大家很多内容思考，然后留一点时间给大家提问，大概还有十分钟左右的时间，谢谢大家！

　　提问：你对于资源品的价格怎么看？因为现在原油价格涨的很快。

　　龚方熊：我们觉得原油资源煤炭价格今年仍然会不断的反复向上，今年突破90，甚至达到100的可能性都有，在中国来讲资源板块最重要的是煤炭，因为中国70%的能源是来自煤炭，而且从这样的开采率缩减下去，中国煤炭将来也会变成稀缺性的资源，现在当然美金的走势对它有影响，但是最重要还是需求和供给的关系，全球经济今年的复苏应该会给整个资源板块的需求和供给关系造成一个有利于价格继续上升的趋势。

　　提问：明年的美元走势，美元何时升息？

　　龚方熊：美元今年加息的可能性都很小，如果有的在第四季度有一次，但是今年美元加息空间非常有限，高失业率还会持续很长一段时间，有很高的失业率同时没有通胀压力的情况下，美元都会加息，在这样的情况下，中国的加息空间非常有限，因为日本人家都不加，就中国加息，加息的目的在哪里？抑制流动性，如果人家都不加息，结果人民币的息差和人家的息差拉的越来越大，造成什么结果？热钱不断流入，如果出现这样的情况，加息不断抑制不了流动性，而且可能流动性越来越多，越加钱越多。

　　提问：你认为趋势性投资收益的话是最大，希望你推荐两三个个股？

　　龚方熊：首先监管层是不让我们外资身份的人谈个股，我们只能谈宏观、谈行业，这个就不说了。

　　趋势性投资一般来讲带来的是收益汇报最大的，但是不要只讲这一点，还要讲另外一点，就是你的选股能力和行业判断力，你一定要选准了股，选准了行业才永远呆在那儿是对的，否则这个回报是很差，趋势性投资给你带来的回报是很差，所以投资界就有两位名人，一个是做趋势投资的巴菲特，另外一个是索罗斯，他是靠短炒的，各种风格都有，关键要看自己适合哪一类风格。

　　提问：你如何看待大蓝筹板块呢？

　　龚方雄：我非常看好。

　　提问：消费信贷对消费有什么影响？

　　龚方雄：对今明两年的消费市场影响有限，我觉得中国人的消费理念，中国人不喜欢接待，都喜欢花自己口袋里的钱，所以消费信贷对大宗消费品有正面的影响，但是对大多数消费者，中国人用信用卡每次还卡从来不欠的，一个月一定是还足了，不欠帐，年轻人现在有一点趋势改变，欠帐消费，但是占的比重很小，中国消费最重要的是什么，要给老百姓提供安全感，要把医保、社保、社会福利体制建立起来，把这几个大问题解决，为什么老百姓不敢消费，把钱存起来了，就是怕生病，怕将来小孩的教育，这个都是花大钱，这个事情不解决好，储蓄率很难降低，中国要促进消费，一要解决收入的问题，收入成长和收入分配的问题；二要把医保、社保、社会福利体制建立起来。

　　提问：你看好哪个区域的地产？是不是杭州？

　　龚方雄：地产从价格上来讲明年上涨的空间非常有限，量我觉得还是能够继续保持，所以说应该来讲从量的角度，从价的角度来讲，二三线城市应该会跑赢一线城市，因为它是未来城市化的焦点和主轴。

　　提问：刚才听了你的演讲对新能源比较看好，目前电动汽车行业发展前景是好的，但是目前企业订单比较少，你怎么看待这个矛盾的问题？

　　龚方雄：这个行业整个前景是好的，但是要等待突破，电动车也好，风能也好，太阳能也好，光伏产业也好，这个产业现在面临一个非常大的瓶颈，就是成本非常高，这些行业基本上是靠补贴过日子，自身成长的空间、自身发展的空间如果没有政府补贴，没有政府优惠，它自己都生存不下去，原因很简单，比如说现在新能源好，光伏产业也好，风电也好，每度电的成本是一块钱以上，煤电一度的成本上3毛钱，怎么和煤电补贴，上网没有补贴根本上不了网，为什么成本这么高，很多技术需要突破，很重要就是储能技术，像风电一会儿有电，一会儿没有，那种点是不能直接上网的，哪能电压这么波动，要不然只能把电发好了存起来，但是存的成本现在就很高，所以发电成本非常高，要不然发电厂只能在大多数情况下使用效率一半，就是风大的时候只能半负荷运作，风小的时候全负荷运作。这个既要解决风一会儿有，一会儿没有的问题，这是大自然的，人不能控制的，这样发电成本就非常高，所以能储技术能不能突破，让能储技术提高。巴菲特为什么买了比亚迪，就是因为它用的是电池。太阳能发电也是这样，白天太阳充足的时候我们在这儿听讲座，你想要的时候没有，你不想要的时候很多，你怎么把它存起来，现在存储技术很差，用太阳能当热水器的一般都不够用，或者冬天都根本不能用，所以这个有很多很多技术上的瓶颈有待突破，大家寻找投资机会也要到技术关键口上寻找机会。

　　提问：你对物业税这个问题怎么看？

　　龚方雄：我觉得物业税这个事情非常非常复杂，应该不会轻而易举的推出，首先要讲的就是物业税法理的问题，因为物业税在美国一些国家是有的，但是在香港不是叫税，是一种费，就是所有者对土地是没有所有权的，土地是国家所有的，但是物业税如果对土地没有所有权怎么进行征税呢，征税是国家对老百姓所有的东西，你的东西进行征税，是这样的概念，所以物业税在法理上很难讲的通，在香港是一种费，所以非常低，只有零点几的费，因为从租金的角度来讲，70年的租金在买地的时候就已经付了，因为这个事情还是国家的，国家怎么对自己的地征税呢，这个事情还要进行探讨，还要有很多的摸索，在土地所有制，比如说房子卖出来，对土地有所有权的国家是有物业税的。香港土地也是国家的，就是香港政府，政府就不能对自己的地进行征税，所以香港是用一种服务费的形式收取的。

　　提问：中国的人口红利在2025年就会达到高峰，你怎么看待计划生育政策这个问题，另外城市化的进程点是否在这个时间结束？

　　龚方雄：我觉得中国的人口红利确实在2025年，2030年以后就会慢慢消化掉的，在未来的五年中国的计划生育政策一定要调整，否则的话中国可能是未富先老，这个大家也不用过早的担心，这个事情会在2025年，2030年才会出现，但是短期来讲应该对市场的影响还不大，长远来讲计划生育政策还会变。

　　主持人：各位来宾、各位投资者，浙商证券研究策略会议下午会场正式开始，下午会场共分两部分，其中有精心准备的六个行业分别为大家介绍年度行业策略，首先有请医药行业研究员。

　　医药行业：长期来看，医药行业是一个适合中长期投资者超配的行业，时至2010年基本面良好，但是基本估值并不明显，决定了医药行业重个股、轻主体。深化医改和通胀预期，两大影响因素决定了医药行业的2010年的投资方向，随着09年医保目录的出台，2010年医药行业也走入了“后医改”时期，我们对于新医改的关注度从政策的颁布放眼到了政策的实施，在医改中我们根据政策寻找投资机会，在通胀篇中我们以史为鉴，人可以在医药大行业中找到投资机会，之后我们给出行业的估值情况和建议。我们具体分析几家上市公司最后给出风险提示，从08年开始的医改至今我们不难发现，随着时间的推进政策也越来越密集，09年4月份正式稿出台， 10月份公布了医药价格，共涉及2349个品规，新医改明确至2010年将会惠及全民，覆盖17亿人口，新医改的扩容不言而喻，我们从08年和2010年覆盖人群的数据中可以看出，无论是农民、职工、流动人口还有居民都有不同程度的提升，“图示”政府在2010年政府还将面临各地药品的招标情况以及卫生部将出台四份政策，因此医改在2010年仍将在医药行业重大外部影响因素之一。

　　2010年是医改全面实施的一年，国内医药企业能否真正享受此盛宴，作为国内医药企业优胜劣汰的医改主要投资路线有三条，基本药物目录路线，医保路线，其他政策配套路线，在基本药物目录路线中我们优先考好对业绩影响度较大的企业，我们有限看好天士力(26.01,0.08,0.31%)等企业，这些公司的独家品种都占公司工业总收入的50%以上，在基本药物目录之外我们认为还有一些品种虽然是非独家，但是市场份额较高，同样将会收益，我们看好的企业有康恩贝(13.12,0.05,0.38%)等企业。

　　“图示”在这两页中带星号的是独家品种，分为甲类和乙类品种，无论是新进入的或者原有的具有品牌优势的药品，在各省中标的可能性都较大，存在较大的业绩爆发可能。最终收益情况视各省份的中标价格和市场范围而定。各省可以根据各省的情况，有15%的调整制定各省市的报销比例以及医保目录，因此对于原本就在乙类目录的品种我们认为没有新政策的收益，但是对新进入的乙类的药品有收益的可能。综合考虑我们优先看好三九医药(23.57,-0.13,-0.55%)等企业，我们认为配套政策也同样存在机会，随着未来省内统一配送的实施，大型流通企业将通过收购扩大自身的份额，小型流通企业或背靠大树，或抱团取暖，行业集中度将得到很大程度的提升，因此我们认为行业内的龙头企业以及在省内配送具有优势的企业，将会受益此次医改盛宴，此外我们认为还可以关注一下新药点带来的行业生产标准的提升，对行业龙头的正面影响。

　　前面说的是医改思路下的投资机会，接着我们来分享一下医药行业在通胀情况下的投资机会，09年上半年为配合积极的财政政策，央行发放了天量的信贷资金，这些资金的存在埋下了通胀的隐患。“图示”自08年10月起的加息空白期，在该时期医药行业的涨幅远远高于沪深300(3188.077,4.89,0.15%)，尤其是09年下半年，多重利好的刺激医药行业的涨幅与沪深300的涨幅差距更为明显，在加息周期中医药行业与沪深300涨幅相比优势并不十分明显，甚至在很多时候是弱于沪深300的。在加息周期中医药行业很难迅速将原材料价格的上涨涨价到下游的终端消费者中，因此就整个行业来说，我们认为投资机会是低于加息空白期的。虽然医药行业大部分子行业在通胀时期很难迅速将上游成本转嫁，原材料企业我们看好它们通胀预期带来的价格上涨，贵稀品种我们看到它的强议价能力。

　　海外的复苏有利于企业出口销量和毛利的回升。“图示”维生素类中大品种如维C、维E的生产企业已基本形成垄断格局，目前企业之间的默契也拉长了产品在高位的周期，我们再看接下来的三个抗生素的图，主要原材料金霉素工业盐在07年达到高峰。TACA目前产品供不应求，价格出现反弹，相对而言抗生素价格波动虽然受益者较广，但是真正拥有定价能力的企业并不多。

　　上游为一般化工企业，下游是制剂和衍生物的企业，在通胀的前提假设下，东阿阿胶相对于一般的药企也有较强的成本转嫁能力，天然麝香的使用权被四家公司垄断，为提高产品的价格和销量得到保障。预计今年将增加利润1275万元，验证了我们之前的预计。

　　接下来我们看一下09年医药行业的行业表现和估值情况，09年医药行业经历了一轮先抑后扬的周期，上半年医药行业远远跑输沪深300，不过随着甲流疫情的扩大化以及政策的明朗化，医药行业从8月中旬开始一改颓市，所有子行业都跑赢了沪深300，医药行业与全部A股至08年至今的平均议价率在48.12%，目前的议价率达到了58.2%，甲流疫情的扩大、医改政策的推动、创业板医改公司的上市都拉高了医药行业的平均议价率。我们认为在不考虑外部影响因素刺激的情况下，短期内医药行业需要通过一段时间来消化目前的高估值，根据之前的两大投资思路，五条投资主线找到了五家上市公司，第一家千斤药业，我们认为是受益基层放量，期待招标催化。产品细分市场优势明显，基层推广，大量产品放量，主导产品有望高速增长，其他业绩也逐渐显现，预计公司09年到2010年每股收益六毛二，八毛五，一块零七分。另外一家恒瑞医药(45.60,0.47,1.04%)，国内是最大的抗肿瘤企业，随着医保覆盖的提高，抗肿瘤市场含量得到提升，公司将是国内药物扩容受益最大企业之一。第三家上海医药，期待协同效应造就医药航母。此次重组之后，上药集团的工业资产全部进入上市公司，因此有较多品种，是本次新医保目录中的新增品种，上药目前的商业销售规模居上海第一，华东第一，以及全国第二，华东市场占有率为16%，上海市场占有率为53%，随着未来基层配送政策的出台，公司的规模优势将会更为明显。之前的三家是基于生化医改的，后面两家是基于通胀前提下找到的投资标底，新和成(45.00,-0.56,-1.23%)主要产品有维A，维E和香槟、香料等，维A的产能约为5千吨。最后一家是东阿阿胶，稀缺资源的垄断优势，公司从第一家阿胶国营生产企业发展至今，已经不单单是卖产品，而是上升至卖品牌，甚至是卖资源的高度，公司年产量1.8万吨，额角出口量分别在全国的75%，全国的90%以上。以上是医药行业的四家企业情况，虽然发展不错，但行业仍然存在不确定性和风险。

　　我的演讲完了，谢谢。

　　房地产研究员：各位来宾下午好，今天我给大家讲的演讲题目是在政策调控的“风声”中关注三大投资主题，与大家分享一下2010年房产行业的年度策略，我们认为在2010年房产行业大家值得关注的三大投资主题，首先来分析一下资产升值机会，宏观经济政策强化通胀预期，应该说09年在08年金融危机的负面影响下，国内经济实现了明显反弹，预计全年GDP增速在8.5%左右，我们认为只是“V”型反弹在固定资产中起到了核心作用，09年1-11月的固定资产同比增长32.1%，预计全年固定资产对GDP增速贡献有望在6个百分点以上，2010年国内经济能否持续反弹，以及当前的经济情况如何，中央经济工作会议的表述是，当前经济回升的基础还不牢固，并且要继续实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策，由此我们可以认为2010年固定资产投资在宏观经济增长中仍将扮演重要的角色。我们知道固定资产投资中的国有部分由于受财政预算的约束，使得其有限性有限，因此需要民间投资接班，我们也知道房产投资在民间投资中是一个主体，也是一个重要的代表，根据历史的经验来看，房地产投资和货币供应，尤其是ME的增速来说有比较大的正相关关系。从这里侧面反应投资需要宽松的货币政策，也就是需要钱，而且足够低廉成本的钱。

　　在09年中央经济工作会议也看到了继续实施宽松的货币政策，我们认为宽松的货币政策继续持续将会给我们带来通胀预期，从国际上来看，英、美、日等发达国家继续执行超低基准利率，国内情况来看，09年在适度宽松货币政策的背景下，预计全年新增贷款在9.5万亿，2010年新增货币贷款可能在7.5万亿，09年2010年合计达到17万亿，根据浙商宏观小组的预测，我们认为2010年第三季度开始通货膨胀可能会比较明显，在通货膨胀的背景下就意味着以货币衡量的资产价格就会上涨，对房地产行业而言就是房价和地价的上涨，对于房价最近比较敏感，因为以国四条为核心的调控政策就是针对遏制房价过快上涨的，我们也认为在未来一段时间里这种紧缩性的政策可能还会继续出台，但是尽管如此，我们认为09年支撑房价的因素还是存在的，接下来我们从定性的角度来分析，主要有三个方面，一个就是商品房的有效供给，至少在2010年第三季度之前还是无法缓解的，原因在09年销售比较火爆，城市库存商品房消化比较明显。09和08年新开工面积水平比较低，这就决定了在2010年第三季度之前商品新增供给房没法得到缓解。再加上开发商以销定产的策略，人为的有效供给，这是城市的消化情况。

　　第二就是刚性需求和投资需求的支撑，具体表现为就是有钱，当前的高储蓄率使得国民总体的财富比较高，储蓄率达到25.3万亿，第二就是城市年轻人购房模式，三个家庭六个人的模式，将会加大对普通商品房的购买力。第二关于储户的问卷表示，未来几年要买房的比例占17.1%。第三个推高房价的因素就是优惠政策的支持，就是两成首付30年按揭，7%的利率，会给购房者带来16.1%的成本节省空间。房价上升之后带来最直观的就是房价回报率，这也是吸引房产投资者最关键的地方，如果购房三年后才出手，并且在三年内房价累积上了50%，普通商品房和非普通商品房的房价升值回报率分别为94.25%，67.35%，应该说还是有比较大的吸引力。

　　我们再来看土地升值情况，与房价一样，我们认为2010年的地价也有三个主推的因素，一个就是整体库存的需要，这是源于09年商品房火爆销售，导致开发商土地储备的速度大幅落后于销售面积速度，基于企业长期的发展就需要拿地，主推了地价的上升。第二就是土地结构用途的转变，也就是前一段时间深圳城市更新办法所透露出来的一点，土地转让方式的一个前景。截至09年3季度末，全国工业用地、居住用地和商业用地平均地价分别为610、3610、4287元，升值的空间是非常大的。第三个因素就是政策方面的，从近期相关土地政策来看，首先是09年11月国土部重申了农村集体建设用地不得搞商品房建设，从土地供给方面加以限制；第二个方面就是国土部又规定在以后出让土地单宗面积上的限制，降低土地需求者的门槛，也就是说让更多的人买一定限度的土地，在当前土地招拍挂制度下，土地价上升的结论不难得到。从土地储备体量大，土地成本低的角度选择，大家可以关注的有万科、保利地产(19.69,0.07,0.36%)，金地集团(13.45,0.00,0.00%)，新湖中宝(8.88,0.08,0.91%)等。

　　第二个是投资主题B，热点地区机会。首先我们来看一下房地产行业由一线城市向二线城市转变的原因，其实也很简单，就是两方面，一个是行业本身发展的规律，第二就是国内区域政策的规划。一线城市土地供给的有限性，第二遏制过高房价，一线城市平均城市化进程达到80%，导致了一些城市在未来城市发展中的地位大大下降，而二三线城市迎来了发展潜力时期。第二就是区域规划支持，我们认为中国城市发展就是区域发展规划的支持，我们纵观09年十个区域经济规划，再从09年中央经济工作会议中的强调来看，就是放宽中小城市的户籍限制，预计未来一段时期内，城镇化区域经济以及区域房地产发展的进程会加快。

　　现在我们来看一下热点城市如何筛选，首先根据前面说的就是潜力区域的筛选，一个是行业发展，一个是区域规划。大家可以看一下表格，“图示”就是大致看一下排序，我们认为可以关注到的省去有河南、内蒙古、广东、山东、嘉兴，相对看好的是福建、辽宁沿海地区，吉林。我们看中心城市，原因在于它拥有经济集聚，人口集聚高就是城市化进程会加快，还有收入高地，这对房地产行业来说是非常重要的。

　　基于上述分析，我们认为大家可以关注的热点城市有河南的郑州，山东的济南和青岛，广东的珠海，浙江的杭州、宁波和温州，江苏的南京、苏州和无锡，江西的南昌、福建的福州，辽宁的沈阳、大连、吉林的长春。在沿着潜在地区热点城市和区域龙头的思路下，主题下的标底选择也比较明确，我们认为大家可以关注的新湖中宝、滨江集团(12.42,0.07,0.57%)、中南建设等区域龙头。

　　第三我们来看一下业绩爆发机会，首先我们来看一下房价，前面我们在硬性的角度分析了2010年房价上涨的一些因素，这是从简单定量角度看一下2010年房价上涨的空间。我们的思维也是从两个角度出发，根据中性的定向，我们认为2010年房价上涨幅度在5-10%，和上午的龚方雄先生讲的比较接近，这是我们基本的敏感性分析，大家可以在资料上看到。

　　第二个我们来看一下2010年房价板块业绩测算问题，在这里我们要强调预收帐款，商品房销售和结算的不同步，使得预收帐款对公司有启示的作用，提前一到两个季度，考虑到第三季度末达到1887亿元的帐款，同比占到63%，我们预计明年上半年行业会迎来一个业绩释放的高峰。接下来看一下具体的业绩预测，大家可以在左边的表格上看到我们基本的假设、预测的过程以及预测的结论。在这里我们简单说一下结论，我们认为2010年房价板块同比增长22-44%，均值在32%左右。

　　业绩爆发前提下个股的选择，我们认为在业绩个股选择方面我们的思路主要参考09年三季度末的预收帐款和前三季度营业收入的比值，我们认为这个比值能够初步反应个股在业绩保障程度，业绩保障程度越高我们认为业绩释放的前提就越大，板块内的前十名，右边的表格中可以看到，“图示”。处于安全性的考虑，我们还可以参考每股预收帐款，和每股含金量，就是股价中包含的预收帐款的比例，“图示”这个反应的是含金量的前30名，从中可以发现在前面十个中滨江集团和招商集团还具有相对良好的投资安全边际。

　　以上说的就是三个投资主题，接着简要分析一下行业估值与评级，因为前一段时间地产股跌的也是蛮厉害的，当前的PE在34%左右，当前和动态PE在20倍左右，还是在合理的范畴，2010年板块PE的走势主要从时间和空间上两个角度来看，时间上主要参考的是PE和CPI指数的关系，我们研究发现它们两者是正相关的，而且板块的PE较CPI领先是6-8个月，前面已经有一个判断，就是2010年第三季度开始，通货膨胀可能会比较明显，反过来2010年上半年地产板块的估值还是在相对的高位，当然近期紧缩性的调控政策对它可能会带来比较大的负面影响。这是时间上的考虑。下面看一下空间上的，我们主要考察是板块的PE对大盘PE的议价幅度，从昨天的图可以看到，“图示”随着板块的下跌，房产板块PE的议价幅度是加速下跌的，上升是加速上升的，基于这种规律，我们就可以对2010年的PE做一个具体分析，沪深300指数分别是悲观，6200点，悲观的话4600点，这样的假设下，2010年房价板块的动态PE可能是18倍，29倍。

　　09年销售回款良好，而且信贷又是天量，房地产上市公司现金比较充裕，财务比较安全，第二是业绩增长有保障，刚才说到同比在30%左右，还有就是2010年有通胀的预期还有相关热点区域的机会，最后我们来看一下相关的推介，2010年房产股票构架的策略是全国性龙头和区域性龙头，前面看好万科、招商和保利，后面推荐的是宁波集团，新湖中宝。

　　最后我们来讲一下三个品种的亮点，宁波富达(8.24,0.00,0.00%)，宁波富达在拿地和资金支持上具有重大的优势，第二公司具有良好的成长性，09、2010年同比增长在73%左右，第三是它们的土地增长比较优势，如果扣除武林地块以外，平均拿地成本只有一千一百二十四块。第二是滨江集团，它在杭州区域具有龙头地位，在主城区多次销售夺得冠军，具有比较高的业绩保障率，公司相对于当前两万多元的商品房销售均价，它四千五百元左右的平均土地存储成本是公司盈利的保证。预计公司09-2010年的EPS分别为5.4元，8.4，1.11元。

　　我们认为新湖中宝的亮点一个在于它的区域龙头，而且可以跻身为准一线的地产公司，公司的土地储备近一千万平方米，在2010年地价上涨之后，公司资产的发展潜力是非常大的。还有它的金融多元化，它的控股、参股有多家企业，如果一旦国家对金融业管制放松，公司金融多元化的想象空间还是很大的，我们预计公司09至2010年的EPS维持买入平起。

　　我的发言就到这里，谢谢大家！

　　银行业：各位领导、各位来宾大家下午好，今天我们想跟大家分享的是2010年银行业的投资策略，我们认为2010年不是只有加息可以期待，因为银行业的同质性是比较强的，所以我们认为银行业的投资逻辑应该遵循一个轻个股、重行业的思路，所以我们今天将着重从行业的逻辑来为大家做一个分析，看看我们的银行业是不是已经到了一个可以投资的阶段。我们将从行业逻辑、投资策略和风险提示三个方面跟大家进行分析。         

　　首先在行业逻辑方面，银行业的经营离不开对于货币政策的判断，我们认为2010年我国将进入一个温和紧缩期，首先是09年末央行已经为货币政策环境定调，适度宽松其实是暗含了结构的调整。比如在投资政策方面将严格控制新上项目，同时注重消费对于经济的拉动作用，结合我们宏观的判断，我们认为数量型的紧缩措施将在上半年出现，如提高准确金率，价格性的紧缩措施如加息可能要等到下半年。综合上述种种因素，我们判断货币市场环境从2010年开始将逐步踏入温和紧缩期，温和紧缩期对银行来说意味着什么呢？我们将2000年到2010年十年间我国的货币政策走势做了一个划分，我们将其分为宽松期、温和紧缩期、加速紧缩期再到现在的极度宽松期，“图示”在温和紧缩期银行业的波动出现探底逐步复苏的态势，正如现在的情况，与此同时股价也会有所表现，呈现一个探底回升的趋势，所以我们有理由相信在温和紧缩期银行业的净利润和股价都将有所表现。

　　接下来我们从三个方面为大家分析银行业经营的情况，首先是规模的增长，我们认为2010年的升息资产仍将稳定增长，首先在信贷投放方面，我们判断2010年的新增信贷约在7万亿左右，主要理由如下，从09年新增的近十万亿信贷中可以看到，这个结构中中长期贷款占了70%，其中超过一半是基建类贷款，从基建类贷款的投放周期以及信贷支撑结构来看，2010年将还会有后续资金跟上，同时随着实体经济的复苏，以及出口的好转，在居民方面个人按揭消费的房屋以及汽车消费贷款都是中长期贷款的较好保证，所以我们认为7万亿信贷是实体经济增长所必须的，我们认为这个估计并没有显得特别乐观。

　　然后再从投资的区域性来看，我们跟历史的情况做了比较，因为98年也是一个经济刺激年，在其后的四年间可以看到地方项目的投资增速远远超过了中央项目，我们有理由项目一些区域性特征比较强的银行在2010年的贷款是有保证的。然后再从监管的角度考虑一下，目前银监会对于大型银行资本充足率监管是11%，对中小银行监管是10%。银行不仅只有贷款，还有升息贷款，从历史的数据可以看到，在08年三季度降息之前，非贷款内升息资产的增速是远远超过贷款的，“图示”我们可以看到，同业债券存放央行，尽管它们的增速有所波动，但是都是远远超过贷款的。所以我们有理由相信，一旦贷款紧缩程度出现，那么银行资产的配置转向同业债券投资等方面，所以银行的升息资产增速可能会超过我们的预期，当然我们在这里只做一个中性偏保守的预计，就是贷款增长17%，非贷款增长23.5%，升息资产总体增长20%。当然还有刚刚判断的七万亿新增信贷，从银行每年信贷投放结构来看，一二三四四个季度投放比例如图所示。

　　在不加息的情况下，紧缩预期将导致银行的利息差温和回升，我们判断幅度在12个BP左右，也就是5%，其路径有三点，首先是企业净利润的持续回升打开了银行贷款议价的空间，我们可以看到企业的景气指数，尤其是中小企业的景气指数已经超过零值，我们始终认为企业的经营状况好转是企业能够接受银行贷款上浮比例的前提条件，当前的贷款上浮比例仅仅是37%，与历史同期的52%还有一定的提升空间。其次就是债券及同业资产部分，我们可以明显看到，这两个市场的收益率都在不断的攀升，因为债券以及同业资产在银行的升息资产中占了20-30%，所以他们对于利息差的拉动作用不可小视。在一个有加息预期的情况下存款肯定会选择活期，减少定期。因为还有加息的预期在，我们对加息做了敏感性分析，在存款率上调54个BP的情况下，不管2010年在一季度还是年中，还是四季度加息，对2010年的加息幅度没有想象那么大，并不是说加息后原来签订的贷款合同全部作废，但是我们惊喜地发现2010年息差幅度提升比较差，平均在10%个左右，在测算中我们发现了一些个股，比如招商银行、北京银行(15.88,0.05,0.32%)、建设银行(5.54,0.00,0.00%)等由于其独特的经营结构，加息会对他们的影响比较大。

　　在08年底金融危机出现的时候，由于中小企业的抗风险能力较弱，他们首先受到了冲击。我们认为从时间和程度上都不需要过度担忧，首先09年上市银行所做的绝大部分是各地政府主导的投资，而银行会筛选其中较好的两部分，第一类是现金流，项目建好以后有现金流入。同时省级财政和地方财政必须达到一定的级别，银行才会予以合作，所以我们认为只要是在前期严格把关，认真筛选的基础上定下来政府融资平台的贷款不会有太大的问题，而恰恰是这类贷款占了绝大多数，从项目建设的普遍周期来看，2010年这个问题都还不到担忧的时候。当然我们也对不良贷款做了一个明显性的分析，通过测算发现，全行业的不良贷款率每上升0.05个百分点，上市银行整体的净利润将被吞食掉1.6个百分点，全行业平均信贷成本每上升0.05个百分点，上市公司的净利润吞食掉2.8个百分点。净利润对信贷成本变动比较敏感的银行有华夏银行(11.20,0.04,0.36%)、民生银行(7.25,0.00,0.00%)和深发展银行，也就是说上述这些银行它们的不良率和信贷成本如果好转，净利润将有超预期的表现。

　　然后我们给出我们的投资策略，主要是从行业的估值以及个股的选择思路上给大家做一个分析，我们已经不想再去说银行业现在在整个市场环境中处于一个多少低的估值水平，我们只是从历史的数据来判断，根据当前的价格结合我之前对银行业净利润的判断，我们认为2010年银行业整体的市盈率水平仅仅为11倍，当然我给出这个数字并不能引起大家对于估值水平是多低的思考，那我们看一下历史数据。在上一个温和紧缩期，银行股的市盈率水平是15倍，市净率水平是2.4倍，在同样的历史背景下，当前的市盈率水平折价了35%，市净率水平折价了15%，所以银行业已经明显的低估，存在较为强烈的估值修正要求。我们认为2010年银行的净利润增长是以量为基础，以价为撬动基数，全年的净利润约有26%以上的增长，同时银行业现在的估值水平偏低，存在强烈的向上修正需求。一季度新增信贷的良好数据，央行上调准确金率，以及刚刚公布的股指期货都会成为银行股启动的契机。

　　接下来我们给出个股推荐，思路有两条，首先是息差的弹性，这条思路下选出来的是招商银行、宁波银行(15.25,0.05,0.33%)、北京银行和兴业银行(34.60,0.19,0.55%)。第二个思路是压制因素得以解除，我们选出来的是宁波银行和南京银行(16.52,0.03,0.18%)。

　　宁波银行，清晰定位下迎来出口的复苏，公司依靠对中小企业较高的议价能力获得上浮贷款利率，同时凭借对本地企业的熟悉程度，控制信贷风险，中国不缺大而全的银行，缺的恰恰是宁波银行这样专注于微小企业的银行，我们预计公司2010年的每股收益是7.8元，维持公司的买入评级。第二家是南京银行，鉴于南京银行良好的资产质量和充足的资本率，以及在异地扩张上完整的战略计划，公司的异地扩张已经具备了提速条件，公司近三年的规模负荷增长率有望突破50%，公司有能力利用债券业务提升回来收入，节约资本，预计公司2010年的每股收益为1.27元。第三家是大家比较熟悉的大白马招商银行，我们认为它零售加中小，转型正当时，多年坚持贴近中小企业，都使招行银行具备了两次转型的条件，同时我们在前面的分析中也多次提到，招商银行的静息差将有超高的表现。第四家是北京银行，北京银行的管理层提出了2010年至2012年规模翻番的计划，鉴于目前经济环境已经企稳，北京银行自身充足率较高，我们认为它们有实力实现三年翻番的计划，预计公司的动态市盈率为13.9倍。最后一家是兴业银行，从11月的息差反弹幅度来看，公司的息差上升明显，显示了在资产负债调整上的灵活性。同时公司促使信贷成本在低位徘徊，预计2010年的每股收益为3.45元，动态市盈率为10.9倍。

　　最后还有一个风险提示，目前融资还是给银行股的股价造成了一定的压力，但是我们认为各个银行在融资的时机和方式上并非毫无主动性，2010年在大行要达到11%的这么充足率的要求下，只有交通银行(8.03,-0.02,-0.25%)需要融资100亿，我们认为融资对于市场造成的压力更多的来自投资者的心里层面，而且都集中在大行的巨额融资方面，目前银行采用比较多的是定向增发H股融资以及配股三种方式，除了配股对A股市场有一定影响外，其余两种方式影响甚微，而且我们认为介于融资对于银行后续发展的深远影响，如果原股东不愿参与配股，而抛售导致股价下跌，则构成了银行股较好的买入时机。

　　我今天就讲到这里，有感兴趣的投资者可以会后和我交流，谢谢大家！

　　低碳经济：各位来宾、各位朋友大家下午好，今天很荣幸和大家交流一下低碳概念。去年也是在1月9号到10号，曾经在这里和大家交流了新能源，新能源应该说是在去年上半年行情还是比较的非常火爆，下半年市场对新能源的关注开始扩展到整个低碳经济，整个低碳经济不仅包括一个能源的进口环节，也就是说新能源的使用，包括风能、太阳能，以及核能，还包括新能源集团的转换环节，最后还包括能源的减排和环保环节。

　　下面我们讲一讲低碳经济主要概念，低碳经济很简单就是低能耗、低排放和低污染，发展低碳经济的大背景无外乎是两点，一个是能源短缺，第二是全球气侯变暖的巨大压力。对中国来讲发展低碳经济分为开源和节流，开源就是大力发展太阳能、风能、核能、水能以及生物质能的开发和应用，另外作为最大的能源矿种：煤炭，我们70%的能源主要靠煤炭，我们要大力实施的推广煤炭节能以及净化技术。另外一点就是优化产业结构，我们知道第二产业的能耗强度要远远高于第一产业和第三产业，对于知识密集型和技术密集型的产业我们归为低碳行业，特别是信息产业的能耗和物耗减排是十分明显的，所以我们大力推广第三产业也是发展低碳经济的重要途径。另外一点就是建设低碳城市，本周海南旅游岛概念表现的非常火爆，首先要建立低碳的城市环境，比方说交通要用电动车，我们的建筑要完全符合国家的节能建筑的标准。另外一点就是开发碳汇潜力，主要分生物固碳和物理固碳，生物固碳就是造林或者制造一些湿地进行固碳，物理固碳就是我们最近证券市场上非常流行的一个叫“CCS”，碳捕捉技术，另外就是我们中国要大力发展低碳技术，比方说像零件发电机组，以及整体煤炭化循环技术需要我们大力发展。

　　对于低碳经济的投资策略，2010年关注比较大的政策，一个是新兴产业振兴规划的推出，我们估计可能在第一和第二季度之间，另外我们要关注墨西哥气侯大会，也就是说去年的哥本哈根会议仅仅达到了法律协议，并没有完成预定的计划。在今年墨西哥气侯大会将会进一步对当年提出的减排要求进行重新的认定，比方说我们全球气侯委员会减排要求是到2020年二氧化碳排放量达到最高值，然后每年逐步下降。另外一点，就是新兴产业振兴规划权威人士已经披露，到2020年风电、核电总装机容量风电达到一亿千瓦，光伏发电达到两亿千瓦，这么大的规划对相应的上市公司会带来比较大的影响。

　　对于2010年我们的投资策略把握上，我们要采取自上而下的投资策略，什么叫自上而下？我们根据低碳概念的一些细分行业，不管是再生能源也好，或者核能、新能源汽车，或者智能电网，比如智能电网要出大政策，我们要关注智能电网的行业，要自上而下。另外一点，我们要自下而上的精选品种，同样是智能电网，我们关注这个行业，我们要发现这里面估值比较低的，比如说智能电网中哪些估值比较低的，包括天威宝电等等，这些股票是智能电网中最值得我们关注的品种，是自下而上的配置品种。

　　下面谈一谈太阳能，作为最有前途的太阳能行业，这两年出现了比较大的滑坡，最大的滑坡就是多晶硅产业出现了价格的大幅暴跌，多晶硅国际价格从五百美元跌到当前的55到60美元左右，而光伏电池的组建也是大幅下跌，这样就造成了整个太阳能产业链，特别是多晶硅的一些上市公司业绩的滑坡，但是这种情况到去年二季度以来光伏出现了回稳，尤其是光伏行业出货量环比出现大幅增长。对于太阳能产业我们认为2010年它的增速将会达到40%，不要因为去年下半年太阳能没有有所表现就忽视它。“图示”这个显示的是光伏产业和多晶硅的价格走势。

　　上午我们看到了龚方雄先生说的，太阳能上网电价太高了，但是2010年或者2011年注重一个事件，就是碳税的征收，法国在去年对于排放一顿的二氧化碳征收12欧元的碳税，如果中国后面几年要征收碳税的话，假设我们排一吨二氧化碳征收12欧元，一度电要排放一千克的二氧化碳，在这样的情况下火电的成本要达到1.2元左右，在这样的情况下太阳能将会比火电更有优势，但是注意一下。对于今年多晶硅的过剩看法最近有所改变，为什么去年多晶硅会出现过剩的言论呢，其实它的产能远远没有达到规划的1/4，在09年多晶硅还从国外进口了50%，今年随着信贷的恢复以及国际经济的复苏，我们认为太阳能行业将会迎来大发展。对于风能，我们认为风能在前几年渡过了高速发展的时期，但是去年风能不管是产能也好，还是整个业务收入也好，它出现了一个回落，这个也是与国家定调有关，风能出现了过剩有关系的。对于分能到底是不是过剩，我们认为从目前来看，因为需求不是特别大造成了一定的过剩，尤其是目前风电上网确实存在一定的障碍，造成了风电机组的过剩，目前来看，我们风电发展非常有效的一个途径就是发展海上风电，海上风电应该说具有非常大的优势，因为海上开发风电资源达到了7.5亿千瓦，陆上风电发展空间并不是非常大，所以上我们要关注这些投入海上风电开发的一些设备制造商以及风电厂运营商。

　　总体来讲我们认为风电行业、太阳能行业也好，它是未来还处于高速发展的阶段，我们继续给予它推荐的投资评级，一旦风电上网瓶颈解决以后，风电建设和风电营运商也会出现上升，我们重点关注清风科技和东风电气。对于核电，目前国家越来越重视核电的产业化，因为核电中国目前来看，核电装机容量在全部电类装机容量只有1.15%，世界平均17%，法国达到76%，所以说我们的发展空间很大，国家也推出了新的发展核电政策，将适度发展政策调整为积极发展，到2020年我们的设备投资也可能分享到三千亿到四千亿的蛋糕，所以一些上市公司在未来风电大发展中还会出现非常大的发展机会。

　　对于新能源汽车，应该说去年我们推荐的是福田汽车和上海汽车，福田汽车涨了4倍，我觉得还对得起当时听的投资者。对于新能源汽车，目前国家也推出了发展议案，尤其是认为混合动力汽车叫液氢汽车，未来三到五年之后是锂电池汽车。智能电网应该说在去年下半年的新能源概念中的一个新品种，前面讲的太阳能也好，风能也好智能电网取得非常大的作用，风能和太阳能不能大规模的应用，很大的程度是入网，加入电网不太现实，那么智能电网的推出将会为太阳能和风能的大力发展带来非常大的支持。对于我们国家智能电网的发展投资一千亿元，第二阶段是两万亿元，对于智能电网的上市公司主要关注用电信息采集系统和智能电表为代表的，像科龙电子开发，思源电气。第四个就是特高压电气系统，因为我们国家发展智能电网最重要的目标就是建立特高压设备电气系统。另外就是工业节能，IGCC和CCS，IGCC应该说下半年表现的非常火爆，什么是IGCC呢？是把煤碳气化，然后二氧化碳驱动，变成汽轮机推动。对于CCS，我们认为电力节能或者电力减排是我们国家完成2020年达到减排45-50%目标一个最重要的途径，所以说我们要密切关注碳补足和绿色煤电的技术。

　　还有对于污水处理的上市公司我们可以看一看创业环保，等水污类的上市公司，污水处理上市公司发展很大，污水处理价格会持续上涨，另外就是固废处理，环保节能这些上市公司的股票也可以进行关注，总体来讲，低碳行业在未来十年当中将是中国最有朝气，乃至全球最有潜力的行业，我们要关注低碳概念，在生活上也要有低碳的生活模式，比方说我们节省一度电就可以减少一公斤的二氧化碳排放。

　　好的，谢谢大家。

　　化工行业：各位来宾下午好，下面由我和大家分享一下化工行业2010年的年度投资策略。化工行业的一个特点就是产业链长，子行业众多，化工行业各个子行业经营盈利水平存在显著的差异，对于这样一个行业它的投资逻辑就是把握利润移动的方向，然后选择盈利空间大的行业进行投资。

　　首先让我们看一下化工行业的结构，化工行业在宏观产业链中处于中游的阶段，它的下游可以归纳为四大类需求，衣食住行，它的上游主要是原油、煤炭、天然气，化工原料和化工制品对经济反应的强度和时间又存在显著的差异，我们首先看一下化工行业目前面临的宏观环境，首先看需求方面，需求方面国内消费在二季度触底，然后三季度显著回升，出口方面11月份虽然是负的增长状态，但是跟08年同期基本上是一个持平的状态，预计12月份将会恢复增长状态。再来看一下化工行业的成本情况，原油和无烟煤是化工主要的原材料，2010年原油的均价是63美元每桶，和08年水平相比是下降37%，无烟煤的价格比08年的均价低10%。根据我们浙商研究所的一个宏观策略组对2010年宏观环境预测，国内消费增长16%，出口增长10%，投资增速24%，整个化工行业2010年环境要明显好于09年，可以说2010年化工行业面临的是一个量价齐升，然后成本相对稳定的一个环境，预计2010年化工行业整体的利润将显著高于09年。

　　下面再来和大家分析一下2010年到底哪些化工子行业盈利空间比09年大，这一轮化工行业的复苏主要源于它的四大需求，衣食住行的全面增长。首先来看它最大的需求方面：住，09年6月份开始新开工面积高于08年同期水平，平板玻璃从7月份开始高于08年同期水平，二季度平板玻璃产销率超过百分之百。冰箱的月产量2月份就超过08年同期水平，7月份开始高于08年同期水平。第二个需求的领域是行，从4月份开始汽车的月产量高于08年同期水平，到三季度开始的时候，汽车的产销量达到08年同期水平的两倍。第三大需求领域是衣，8月份开始布的月产量高于08年同期水平，11月份开始纺织品的出口额实现了一个正的增长。第四大需求领域是食，09年1-10月份大米的月产量比08年同期水平高30%，平均的价格高13%。住主要带动的是化工制品塑料这一块的需求，塑料是在二季度增速是15%，到三季度的时候，塑料消费增速达到22%的水平；行主要拉动的是橡胶轮胎的消费，一季度虽然说GDP还处于底部，但是轮胎的消费增速已经达到了30%，到二季度的时候，轮胎的消费增速是200%；衣主要带动的化工子行业是化纤，二季度迅速回升到20%，三季度回升到35%；食主要是化肥、农药等农资产品，它的消费弹性不是很大，化肥的消费增速基本上和GDP增速持平。

　　再来看化工原料，化工原料它的消费增速是明显的滞后于下游制品的，大宗化工原料一季度消费增速是负的，二季度虽然降幅收窄，但是还是保持负增长的状态，到三季度才开始实现正增长，但是幅度非常小。化工行业各个子行业之间的需求弹性和传导之间存在显著差异的，下游制品像橡胶、化纤、塑料的弹性是大于1%的。需求增速直接和利润增速保持同步的，目前截至到09年三季度，化工行业整体的利润主要分布在下游制品行业，“图示”像橡胶、塑料它的目前盈利状况是显著高于历史平均水平，而化学原料这一块的盈利状况是显著低于历史平均水平。

　　具体的来看几个产品，纯碱、氯碱产品，有机原料甲醇、醋酸，聚氨酯原料目前的价格和08年的平均价格差距在30-50%，目前仍然处于一个盈亏平衡的状态。根据我们前面的分析，化工行业目前的盈利利润分布状况，70%分布在下游制品，30%的利润分布在上游原料，对于目前的状况，2010年的投资策略就是激进型的投资者可以选择三个子行业，纯碱，纯碱的下游是玻璃行业，玻璃行业目前的产销率是超过百分之百，带动纯碱行业的开工率回升至95%，价格上涨已经一促即发。主要关注的上市公司有三友化工，双环科技；第二大子行业是氯碱，氯碱的下游主要是房地产建材，不管2010年房地产的价格走势怎么样，但是新开工面积肯定是维持正增长的状态，这将会带动氯碱行业的需求保持稳定的增长，预计氯碱行业主要关注的上市公司有伊力特和中泰化学。第三大领域是聚氨酯，相对的投资方向是选择目前盈利比较丰厚下游制品的子行业，第一是纺织化学品，纺织化学品，主要关注的公司有浙江荣盛。第三大是有机硅，主要的消费领域是房地产和家电，下游需求稳定增长，同时国内有机硅单季产能释放后有利于行业的大发展，关注的行业有龙达新产等。截至到09年三季度行业的市盈率是50倍，但是我预测2010年化工行业利润增长是90%，这样的话它的动态市盈率将会下降到26倍左右，给予行业一个买入评级。推荐的公司主要是根据前面选择的十大上市公司，主要讲四个，第一个是三友化工，第二是宏达新产，第三个是浙江荣盛，第四个是瑞贝卡。

　　谢谢大家！

　　航运行业：各位来宾下午好，接下来由我为大家介绍一下2010年航运业的投资策略，09年可以说航运业陷入周期性低谷的一年，随着全球经济的复苏，2010年将是航运业万物复苏的春天，是航运业由负转正的一年，由于航运周期与经济周期紧密结合，我们对于2010年航运业的整体研判将基于以下宏观基础，首先主要发达国家的货币政策将趋于收紧，从行业的细分来看，航运业主要有以下三个子行业，分别是集装箱运输，游轮运输和干散货运输，接下来将对三个子行业分别介绍。

　　集装箱运输，全球的经济状况加上消费水平以及进出口情况决定了航运的需求。“图示”09年一二季度是主要发达国家的经济周期低谷，09年三季度开始主要发达国家的经济开始实现环比正增长，预计2010年全球GDP同比增速将达到3.1%，亚洲新兴国家的GDP更是在7%以上，因此我们认为2010年主要发达国家实现正增长是确定的，从消费来看，09年主要发达国家的消费同比下降了1%，预计2010年将同比增长0.7%，亚洲新兴国家的消费水平在09年同比下降了0.5%，预计2010年将同比上升2.4%。从失业率情况来看，2010年主要是主要发达国家失业的高峰期，我们认为2010年的消费水平难以出现经济危机之前的高增长。从进出口的情况来看，2010年美洲和亚洲的情况要好于欧洲，欧洲12国的进口增速将出现同比下降，为1.2%。综合上述经济分析，我们认为2010年的集装箱航运需求将好于09年，出现了暖春的一丝春意。在2010年以及2011年，新船的交付仍然处于一个高峰期。09年全球的老旧船拆解达同比增幅达到了200%。我们认为，运力过剩依然存在，预计2010年全球集装箱海运需求量同比增长4%，供给超过需求4%属于正常范围，09年供需差高达19%，2010年的供需差将超过16%，对于集装箱运价的反弹不应过于乐观。

　　综合上述分析，我们认为2010年经济复苏带动的海运需求增长更多是基于09年的基数较低，运力过剩的问题一直存在，消化运力过剩仍然需要较长的时间，在2010年集装箱运价具有一定的上涨空间，使得行业减亏得以实现。今年的投资机会主要是提价带来的交易性机会，2010年是集装箱早春阶段。

　　2015年之前退出全部单核运力，依据单核运力的退出计划，我们可以看出2010年将有38百万载重的运力退出市场，占全球运力的8.7%，2010年的运力退出力度之大，基于各种船型的运力增速也显著低于近三年的水平。从供需来看，09年全球原油和成品油运力都有过剩，我们测算2010年全球原油和成品油运力需求分别同比增长3%和3.5%，两者的运力过剩44.6%和16.2%载重吨，同我国的情况来看，由于我国的原油产量增长缓慢，年平均增速仅为1.7%，远远不能满足国内消费需求，进口依赖度较高，在未来十年我国的原油需求年负荷增长率将达到17%。海运将是我国原油进口的主要方式之一，根据前面的预测，我们认为到2020年我国的VICC船队年负荷承载力将达到12%以上，从长期来看我国原油运力不存在过剩的问题，我们根据09年11月份的运价，对各种船型的盈利水平进行了测算。09年游轮运价的大幅下跌，09年波罗的海成品油下跌，我们认为目前的运价已经处于周期性低部，随着2010年经济复苏推动的消费需求增长，这将导致游轮运价上涨，游轮市场的向好趋势还是比较明确的。

　　综合上述分析，我们认为2010年全球游轮需求增长在3%左右，成品油需求的增长略高，在“国油国运”战略下，我国原油运力不是过高而是不足。09年10月份，我国粗钢产量同比增速44.14%，这是近十年来最高的单月增速，我们认为随着全球经济的复苏，全球钢材产量将进一步增长，尤其是欧洲国家钢材产量增速转正带来的新增产量，将带来全球铁矿石贸易的增长，我们预计2010年铁矿石将增长11%，从全球的干散货贸易量来看，2010年全球干散货贸易量预计为52.12亿吨，同比增长5%，经过与历史数据进行比较，2010年散货贸易量增速将超过历史平均水平，我们认为2010年的干散货市场已经进入了桃花时开的晚春时节，经过供给与需求的分析，我们测算2010年供需差显著高于历史平均水平，约为14%，供需失衡的状态将在2010年得到好转，供需差回落至5.2%。

　　另外中国因素的存在是不可以忽视的，自03年以来，中国铁矿石进口量大幅增长，09年中国铁矿石进口量将突破6亿吨，占全球铁矿石贸易量的68%以上，02-09年我国铁矿石负荷增长率不断提高，09年这一数字提升至12.4%，因此我们认为中国因素对于全球干散货市场的影响越来越大，中国因素是长期存在的，除此以外我们对1995年以来PPI指数和美元指数进行了相关性分析，两者的相关系数为负的0.63%。

　　综合上述分析，我们认为2010年干散货运价的高需求弹性以及宏观经济向好将支撑中长期上涨，我们认为2010年将是干散货行业毛利率提升的一年，我们认为2010年是不如游运市场和干散货市场的有利时机，我们建议积极配置游运和散货子行业，同时关注行业的投资机会，建议关注的上市公司是中海发展、中远航运。

　　接下来分别介绍一下上市公司，中海发展公司即将进入高成长时期，近期沿海煤炭运价大幅上涨，公司2010年的煤炭合同有望提价。在“国油国运”的背景下公司的收益是最大的，公司在转型之后运力实现跨越式增长，在公司定向增发以后，公司的财务费用和资产负债率显著降低。我们对公司未来业绩的预测，2010年公司每股收益0.38元，2011年为0.54元，我们维持公司的买入评级。

　　中远航运，将通过高端化路线提升公司未来的营运能力，09年已经是公司的业绩底部，从09年10月份开始，公司的业绩已经出现了明显的好转，随着BDI的反弹，公司的游运业绩将会提升，我们维持对公司的买入评级。我们预计公司2010年和2011年每股收益分别为0.31元和0.59元。

　　以上是我们对航运业的整体研判，谢谢大家！

　　主持人：下面进入第二阶段，我们邀请到的是著名经济学家刘煜辉先生，他演讲的题目是中国转型的成败：再平衡的牺牲品还是全球财富的吸金石，大家欢迎！

　　刘煜辉：谢谢大家，很高兴有这么一个机会来到杭州，来到浙商证券跟大家做这么一个交流，本来我过来的时候我准备讲讲国际经济，讲讲美元，讲讲货币政策的，然后这边李总给我出了一个很严肃，很有理念的题目，叫转型，谈中国的转型，一讲到转型我们不能回避一些很沉痛的话题，特别是谈到中国的转型，我们说中国的转型非常的难，往往做投资是这样的，沉痛的东西，很沉重的东西听多了以后，往往会影响大家投资的心情，因为从过去历史上看的话，经济学家认为不好的东西，往往可能要隔很长一段时间才会发生。比如04年的时候，我记得04年的时候克鲁得曼等都预期美国的房地产泡沫将会破灭，但是一直到了07年我们看到次贷危机才爆发，如果大家04年的时候就束手束脚，就此止步的时候很可能错过三年非常好的发展机会，但是题目已经出来了，我还得讲下去，因为经过这次危机以后，我看到中国近来确实比任何时候都迫切需要转型，如果不转型的话，那在“后危机”时代很有可能成为利益的牺牲品，但是如果我们转型成功以后中国将面临非常好的前景，将成为世界的吸金石。

　　今天的演讲大概分两个部分，一个讲讲“后危机”时代的一个重要主题，就是再平衡，再平衡过程中的利益是怎样调整的，谁会是利益成本的承担者呢，最后的牺牲者会是谁呢，中国怎样才能避免这样一个结局呢？中国唯一的路就是转型，但是转型之路何其艰难，仰之弥高，钻之弥坚。

　　“后危机”时代再平衡肯定有利益的牺牲者，危机过后现在讨论最流行的两个词就是“后危机”和“危机后”，作为我个人来说我也没有想到世界会这么快，短短经过一年多的时间，世界就从水深火热的一个非常危机的状况一下子就走到了“后危机”，当然这归功于全球史无前例的全球大动员的救市。因为上世纪20年代，1929年的世界大危机大家得出一个结论，如果大家都袖手旁观的话，大家都恢复不过来。既然大家有这么一个深刻的教训，所以当面临这次危机的时候，全球政府没有多想，义无反顾的跳入了火坑，初步的结果，经过一年多的时间，至少这个“血”很快的被止住了，很好的成绩。但是我看经济，我仍然坚持用“后危机”，而不是“危机后”，因为我坚定的认为这次危机还没有过去，产生危机最深刻的原因并没有得到解决，我们只是止血，我个人不太相信现在逐步向好的一些指标能够在未来一段时间得到持续，世界会很快的时间回到过去十余年的黄金增长时代。应该说这个市场也是理性的，经过一年多史无前例熊市的反弹，走到今天，尽管今天我们看到各种卖方的报告都是以报喜的身份出现，都讲的非常好。包括我接触的一些基金经理和机构投资者，作为买方来说相对是非常理性的，因为买方来说他不敢轻易的把这样一个短期利好的指标，短期增长指标无限的外推、资本化，然后变成股票升值的上升，所以你看到市场会走的很犹豫，我们看到一开年，本来年前的时候大家都憧憬今年很好的趋势，但是开年后的第一周就给大家当头棒喝，开年第一周中国是全球主要经济体唯一下跌的股票市场。这一点说明什么？应该说很多人心里都认为对这些短期指标的好转是持有疑问的，知道是短期的，知道是不可持续的，他很清楚。

　　作为一个“后危机”唯一的主题是什么呢？我的看法是再平衡，因为造成这次全球危机的最重要原因就是全球的失衡，逐步走向失衡，所以未来全球怎样走出危机呢？全球经济需要从过去十年的失衡状态中慢慢的进行调整，这个过渡的过程会很长，而且不容易。这种调整的核心是什么呢？是美国必须增加它的储蓄率，美国家庭不得不修复支离破碎的资产负债表，美国银行业不得不节制无限膨胀的消费信贷，为什么是这样呢？因为我们看到过去十年的全球经济模式概括成一句话，全球实际上是围绕着美国的净资源，围绕美国的净需求在转。

　　“图示”过去十余年全球经济增长的模式，下面浅蓝色是美国经常项目的利差，只有美国不断产生经常项目的利差，不断产生净资源，才产生全球资源的增长，过去全球的核心，或者全球经济的发动机是谁呢？是美国，既然是美国，美国出了问题，也就是美国所掌握了全球最宝贵的资源和需求出了问题，这一次调整无疑是由美国来主导，调全球未来再平衡的步伐肯定是由美国主导，在美国储蓄率上升的情况之下，必然会引起其他国家与美国相对应的一些生产国的经济调整，这是不以人的意志为转移，我知道大家都希望中国好，很希望中国成为世界的龙头，包括媒体，包括我们的官员，包括我们宏观分析师都在强化这种意识，在宣传，因为在过去一年中间，确实中国巨额的刺激计划在引领着全球经济的反弹，你看到全球需求，原料需求增产增量的九成基本上来自于中国，这在全球数百年的资本主义历史上是从来没有出现过的一个事情，但是救市停顿下来之后，你只需要回头去分析，去看，实际上中国的高增长率只是暂时掩盖了中国面临全球经济持续放缓，就是再平衡的脆弱性。所以一旦刺激不可持续和停歇下来，中国将会毫无疑问的直面再平衡的现实，这个问题实际上在09年并没有直面，因为大家都在救市，通过救市自己创造需求，但是救市完了以后，止血完了以后，2010年才是我们讲的全球经济再平衡的原点，中国将毫无疑问面临这样一个现实，也就是愈加严重的生产过剩，和全球对中国出口的围剿。我们知道中国出口导向经济现在已经发展到什么地步？中国出口的份额在全球整个出口份额中超过了9%，中国的出口占美国进口中所占的份额基本上超过了20%，没有一个国家历史上达到这样一个水平，再往上还有多少空间呢？特别是在全球贸易的萎缩期，或者是涣散的情况下，中国的份额还在增长，意味着什么？意味着你抢了人家的饭碗，那人家当然有意见，所以中国2010年后会面临全球的围剿，对你出口的围剿，这是一个事实。我们讲真正的考验从2010年真正开始，今年实际上是全球经济再平衡的原点。

　　作为再平衡来讲，路径很简单，就是两个方向，一个是做减法，可能年初到现在一直听的很多就是消费的去杠杆，全球经济大家都在讲，全球经济为了要反思这次危机最根本的原因，最根源的原因，全球经济要彻底摆脱美国消费的模式，意味着全球经济必然要发生一次大的衰退。我们讲全球做减法实际上是一个死循环，像经济学家危机中所讲的消费者去杠杆，基本上现在看来是死循环，不可能带领全球经济从失衡走向再平衡，为什么这样讲？因为可以看到，去杠杆，被动的储蓄很难提高消费率，美国从去年10月份开始它的储蓄率确实有显著的反弹，但是看美国家庭的负债率并没有明显的下降，为什么？因为存在这样一个逻辑，因为消费的去杠杆，被动的储蓄意味着什么？意味着消费者消费需求的下降，就是节衣缩食，消费需求下降，企业利润就会减少，企业利润减少企业的扩大再生产意愿减少，失业就会下降。“图示”当负债率的分子和分母，就是负债和可支配收入同时减少的时候，你的负债率又怎么能够降低呢，我们讲做减法从现在来看很明显是死胡同，未来再平衡的路径只有一条，做加法。对于美国来说做加法就是再工业化，美国发生这次危机什么原因造成的？产业的空心化，这一点我们简单可以看一下这个图，“图示”美国在过去20、30年中间所谓的制造业逐步的萎缩，先是转移到日本，日本又转移到东南亚，东南亚然后再转移到中国，中国和印度，所以你看美国现在的产业构成，制造业12%，25%是集中在高端服务业，而大部分就业的人口集中在哪里呢？低端服务业，低端服务业的工资远远低于制造业的工资，这是一个事实，所以造成了美国贫富悬殊在这20多年内日益的加大。美国工资的有效增长在20-30年时间内基本上处于停歇状态，这就造成美国的有效需求不足。美国为了维持经济增长就没有办法，有效需求不足就只有借助美国复杂的金融系统和无比强大的美元机制，然后就搞次贷，就加杠杆，就去监管化，最后就导致了这样一个危机，这个过程我只是简单讲一下，因为和今天的主题不太相关，我不可能给大家铺开来讲。

　　对美国来讲，做加法就是再工业化，再工业化就是要产业空心化的回归，也就是说要再造一个新实体，美国的再工业化绝不是把搬到中国的工厂，搬到印度的办公室再搬回美国，而是再造一个新实体，这样才能在美国大陆重新看到久违的企业家精神，看到创业的集体喷发，这样才能带来美国可支配收入的增长，带来分母的增长，由于分母的增长降低整个家庭的负债率，填平政府为了救市而付出的帐单。为了再平衡，为了再工业化，美国的战略是什么？就是弱美金，弱美金对于美国来讲，很多人都在冲击美元的反弹，实际上要把它放在一个长期的趋势，长期的战略来看，这对美国来说是一个战略，是一个选择，因为今天的美国比任何时候都需要弱美金，弱美金来刺激美国制造的竞争力，缩减项目的刺激，美国比任何时候都需要出口驱动性的增长。同时美金的贬值意味着美国资本对外的投资产生很大的资本盈余，资本的盈余能够在短时间内把美国国家的净债务率降下来，这是得到附加的好处，当然更关键的是这个战略是为了再造新实体，再工业化的一个必然选择。因为弱美金整体抬高了传统产业的营运水平，现在看来美国人选择的新实体就是低碳的模式，这次哥本哈根会议之后大家可以看到这个轮廓已经非常清晰了，并充分保证这些投资的安全。同时弱美金也是必然的，不仅是战略也是必然的，因为从消费者去杠杆来看，既然是一个死路，必须通过政府加杠杆，政府把负担承接下来来抵消私人部门债务的痛苦，由于改变了美元供求的机制。可以看到一方面由于政府债务天量累积，奥巴马10月份宣布，未来十年美国人财政赤字的帐单要增加两万亿美元，从七万亿美元的预算一直要增加到9.5万亿的美金，所以美元供给激增，而另一方面美元的需求在萎缩。因为随着美国的再平衡，美国资产的萎缩，全球贸易的增长开始放缓，这种放缓对美元的需求都在下降。

　　供给失衡了以后，弱美金就成为必然，所以看到美元最大的基本面是天量政府债务的累积，这将决定美元长期的弱势，我们觉得这个长期的弱势，并不反对美金在某个阶段出现一个阶段性的反弹，因为美联储也不希望美金失控的跌下去，它最希望看到是可控的、有序的美元的贬值，从现在来看，这种可能性我觉得极大，也就是美国对美元控制的可能性极大，乃至以下五个方面的因素，其中最大的因素实际上是人民币的软硬度，包括社会上很多观点，都会人民币有很大的升值压力，实际上这是很大的误解。人民币什么时候进入快速升值轨道，这个市场对它存在很大的误解，美元贬值的最大支持因素是什么？是人人民币对它的软硬度，当美国对美金都产生动摇的时候，美金还能控制的住吗，对于中国人来说，大家知道中国是一个非常共产主义的国家，所以面对外需的崩塌，外需的萎缩，然后这边国内经济投资不可持续，政府也希望外需出来顶一把，所以政府有现实利益在里面，包括政治的稳定，包括就业等现实利益在里面，所以政府也乐得见中国人民币软。真正和人民币争吵的是哪些国家，是美国以外的国家，讲人民币要升值的那些人是政客，真正美国经济最高的两个经济主管，一个就是伯南克，一个是盖特拿，他们就从来不这样说。

　　美金可以贬值，但是油价涨的可以非常犹豫，大家可以看到，油价实际上在70，或者70以后，最近一段可能到80，但是我觉得整个过程还是比较犹豫的，我个人并不认为2010年的油价会真正失控。09年美国国债的发行计划是2.56万亿美金，但是美国最后财年结算的时候，美国只发行了1.6万亿美金的国债，也就是说少放的一万亿国债到哪里去了，它把困难补到后面了，盖特拿可以做这样的事情，这样的事情可以阶段性的缓解美金贬值所引起市场通胀的预期和通胀的效益，这样美金可以贬值的更平缓、持久一些。

　　第四个因素就是全球化背景下货币政策存在的溢出，各国经济实际上存在很大的溢出，包括中国的紧缩，资源性国家澳洲的紧缩，在某种     程度上帮助了全球通胀的控制。你要想一想，毕竟过去一年全球基础原料增量90%是来自于这些国家，来自于中国为代表的新兴市场国家。

　　第五个因素就是欧洲国家自身财务的问题，包括英国，包括最近看到的由于迪拜引发的所谓希腊，接着是西班牙，葡萄牙、意大利都会出现债务的问题，因为这些债务已经突破了约束的3%、6%的红线，这些国家的债务使得欧元本身也存在很大向下的引力，这样的话我们知道美金的汇价是货币的相对汇价，当其他货币也在贬的时候，美金的货币在某种程度上它的贬值过程就得到了支撑。基于这样一个判断，我提出未来再平衡形态的几个基本结论，也就是说只要长期通胀不失控，美国会长期将实际利率维持在一个零利率，甚至是负利率状态，未来数年美国再现连续加息周期的概率极小。加息的话无非是使实际利率维持在零利率水平，这对于美国未来所谓的再工业化是一个很重要的货币环境。

　　第二个结论，全球资金从美国流向新兴市场和资源性经济体，通过美国的套息交易的态势将长期保持，因为我们知道发达经济体和新兴经济体之间现在还形成了一个鲜明的对照，发达经济体在未来数年之内还面临非常现实的难题，一个是支离破碎家庭的资产负债表和人口的老龄化，也就是说在未来数年如果美国的再工业化没有框架，没有一个明显成效的话，也没有新的创富模式出现的话，美国经济的吸引力真的不多。我们可以看到老龄化的趋势，包括美国、日本、英国，实际上从09年以后处于老龄化加速的阶段，包括美国的债务，家庭被动的储蓄，这些都长期构成对发达世界需求的抑制。但是于之对应的新兴市场是不一样的，是吸引全球的一个亮点，因为中国政府有强健的财力，银行有低杠杆率，吸收流动性，产生资产泡沫和财富幻觉催生短期经济增长的感觉，这种感觉真的很好，我想可能今年下半年中国的经济会减速，基于我对现行政府行为的分析和了解，我想可能会面临再一次信贷和投资的放松，我觉得中国政府的财力应该说还能负担得起，还能折腾得起这样几次的经济刺激的计划。

　　第三个结论就是能源和资源价格将会高起。因为美金的龙头不关，新兴市场的资产将初步呈现泡沫化的态势。尽管数年之内的趋势不会有太大的改变，但是一旦趋势改变的时候，那必然有一个利益成本的承担者，必然有一个牺牲者产生，趋势什么时候改变呢？很简单，两个方向，一个就是美国工业再作的战略布局进程，它的战略布局进程如果快的话，因为美国是领导型的经济，有足够创新再投资的体制活力，只有它才能为全球经济下一个传动机设计发动机，中国是提供材料的。另外一个元素就是新兴市场在这种竞争优势，在长期的资产泡沫和通货膨胀的加剧情况下，它的竞争优势也在消长，中国如果不转型，现有新兴市场经济结构没有变化，一旦趋势逆转结果会很简单，也就是说当你面对一个长期上涨美元模式的时候，资产泡沫化肯定会成为一场浩劫，成为再平衡成本一个主要承担者。中国摆脱这一宿命的关键在于转型，为什么说中国的转型比历史上任何时机都要急迫，转型不仅仅是为了中国的自保，而且是要成为美国最强有力的竞争者，也许我们到了一个前景会见到一个真正的中美共治，尽管温总理对这一个词很介意，但是并不代表他没有这样的梦想。我们想可以转换一下前景，如果再过十年，世界上可能是两个伟大的国家为世界经济提供所谓的净资源、净需求，再过20年，可能看到是两种伟大的货币在竞争，在为全球提供流动性，从而从全球摆脱美元统治的将近半个世纪的时间，对全球经济是一个伟大的福音，但是中国经济的转型何其之难。为什么只有中国才能和美国一样强大的国家，因为中国有巨大的潜能，这种潜能来自于未来需求的潜力，我们简单地做了一个测算，07年底，中国的城市人口是多少？5.9亿，官方统计上的城市化率的指标是45%，但是中国社科院城市研究中心有一个精确的统计，有一个更加深入的分析，也就是说中国的实际城市化率，有效城市化率只有23.4%，因为在5.9亿中有1.6亿是城市的候鸟，就是留不下来的农民工。我们回过头来再比较世界各国真正走到人均GDP3千美金的国家，当时它的平均城市化率的水平是多少呢？是55%，东亚国家，日本和韩国当年走到人均3千美金的时候，它的城市化率是75%，从这个角度来看中国城市化提升的空间极大，现在是3千多美金，现在看看你的有效城市化率只有34%，35%还不到，平均水平有20%个点的差距。所以未来十年，中国的城市化率真正能够上升到2/3，2/3的人能够进城，或者形成一个个都市经济圈的话，即便不考虑个人消费这种水平的增长，光城市化就能使中国私人消费从现在的十万亿人民币增加到二十万亿的规模，这个总量是如此之巨大，08年中国出口是9万亿人民币，现在光未来十年私人消费能够增长的潜力是十万亿人民币，出口再怎么受打击，再平衡多么残酷的话，中国需求的潜能也足以能够抵消掉并支持中国长期增长的轨道，这是中国的潜能。但是我们讲到，潜能归潜能，现实归现实，回头我们要讲沉痛的东西。

　　我最近一段时间非常困惑，我也非常不理解，我也不希望听到包括我们一些很有名投行的宏观分析师搅局的言论，这都是为了宏观市场大调整的炒作，什么中国没有消费吗，这种不考虑人口基数的简单比较世界各国消费总量，一点意义都没有，只能是混淆视听，中国现在消费总量排第四，位于美国、日本和德国之后，但是中国人口基数是美国的4倍，是日本的7倍，是德国的10倍，也就是说中国四个人的收入只能是美国一个人收入的20%，中国七个人收入才能比得上日本一个人收入的70%，80%，中国十个人的消费才能比得上德国一个人的消费，这有什么自豪的，而且现实情况还要比这个玄虚，这就是说数十个人的消费才能支持发达国家一个人的消费，中国的王府井等都能表现中国夸张的消费里，居然在中国奢侈品消费中排第二，这是多么大的反差。真正有意义的比较是什么？消费真正有意义的比较是和生产比，和生产比哪个更快，但是我们看到的现象是什么？如果我们脱离生产讲消费，脱离消费的增长去讲消费增长的话，那这种比较变得毫无意义，完全是混淆视听，甚至是无知，因为中国消费增长，现实的情况是中国的消费增长长期落后于生产的增长，为什么造成这样？是因为中国消费增长的速度，因为中国家庭消费增长的速度取决于家庭财政的收入，当收入和财富的增长远远慢于国民收入增长的时候，消费增长速度就会低于整个国内生产的速度，所以看到中国的消费率进入本世纪以来出现急速的下降，“图示”已经从45%下降到35%，于此对应是中国生产这一块，中国的投资率从37%一直上升到现在的43%，今年的数据还没有出来，很多人说如果算资本形成的话，中国有可能接近50%，所以中国消费率大幅下降的原因是什么？在于收入，核心在于收入，也就是说家庭所得在国民收入中所占的份额萎缩，所以中国低消费、高储蓄的症结在于分配。

　　“图示”我简单做了这样一个图，也就是说在过去十年中，97-07年的时候，中国所谓国民收入的构成，钱到哪个地方去了，劳动者报酬在GDP中所占的份额是下降了13-14个百分点，与此同时企业的盈余与资本盈余在GDP所得的份额上升了10个百分点，政府所拿的钱上升了10个百分点，政府拿的钱还算上政府的土地出让收入，以及中央和各级国企未分配的利益，政府从国民收入中拿到的钱大概占到了30%，这是一个非常惊人的比例。与之对应的是什么呢？就是我们讲的低消费对应的就是高储蓄，因为储蓄就是我们取得收入以后，消费掉以后剩下的就是储蓄，所以你可以看到储蓄到那个地方去了，财富到哪里去了，大家都说中国这样的经济模式特点就是高储蓄，高储蓄关键要说谁在做储蓄，一般的想法就是中国人爱存钱，中国人儒家文化，克勤克俭，但是我们做经济研究的禁不得要仔细分析，这不是主要原因，不是本世纪储蓄激升的主要原因。

　　“图示”简单看一下这个图，中国谁在做储蓄，财富谁在累积，九年中间中国纯储蓄率大概上升了14.4个百分点，14.4个百分点是怎么样分配的呢？家庭只拿了2.7个百分点，政府拿了5.4个百分点，企业拿了6.3个百分点，你就知道为什么家庭这个部门在总蛋糕中所占的份额越来越萎缩，这就是一个根本。为什么会造成这样一个机制呢，乃至于体制层面所谓的三大剩余榨取，这个榨取的话，这个词不是我发明的，你去看看马克思的《资本论》里的词“剩余榨取”，一个是金融上的劫富济贫，金融这种扭曲的话，雇佣了超过80%以上中国劳动力，中小企业享受不到劳动服务，这个贷款谁能便利的得到，就是富人，就是我们的大企业，就是政府部门，他们能够得到最便宜的资金，但是这些资金是以什么成本供给它们的，是存款利率的管制供给它们的，我们的利率是管制的，人为的设计一个利差，这个利差是什么呢？看上去是补贴的银行，实际上是补贴了政府。所以金融上这种劫富济贫简单来看的话，就是穷人对富人的补贴，肯定造成财富是从家庭部门往政府和企业部门走的。第二个资源的暴利，中国是一个人均资源很贫乏的过程，但是大企业拿资源基本上不交资源税，或者资源税很低的，谁才能拿到这些资源，拿到这些矿，拿到这些油，谁呢？只有垄断部门和政府密切相关的企业。垄断利润怎么来的？就是垄断厂商把这个产品的价格定在均衡价格之上，产生什么结果？把消费者一部分消费者剩余转成厂商的利润，转成垄断的利润，就是这个结果。中国比这个还厉害，中国的垄断部门不仅能够把商品的价格定在均衡价格之上，还能把生产商品的要素价格定在均衡价格之下，也就是说他不断拿走了消费者剩余，把全民的福利都拿走了，所以这样利益的输送，而且这种是不分红的，即便分红的话这个钱交到哪儿去了，企业的利润到哪儿去了，国有企业的利润进了国资委，并不是变成了税收，并不是进了财政部，进了财政部的话我们可以说这个钱还可以全民化，但是你确实进到一个小部门，进了国资委，国资委再分配这个钱，国资委拿到这个钱再投资。

　　所以我们看到这种机制下中国经济的模式必然只有两个特点，高储蓄和高投资，高储蓄必然高投资，因为高储蓄的话，一般来讲高储蓄下面资金价格就便宜，有利于投资，刺激投资，但是这只是现象的表象，背后是什么，关键要看这个储蓄是谁掌握着，政府掌握着储蓄只能投资，形成产能，同时政府要垄断资源配置的中枢——金融，最大限制压制家庭储蓄的所得。高投资必然高储蓄，这是很自然的经济规律，你偏向资方的话，国内家庭的购买力越来越消费不掉，投资形成的产能最终只能卖到国外去，形成顺差，所以看到投资的经济必然走向出口的经济，也就是政府的经济，政府主导资源配置的经济必然走向投资的经济，投资的经济必然走向出口的经济。

　　今天遇到一个再平衡的危机，就是外部需求垮掉了，这个模式不可持续了，所以中国能够运转了十几年的模式就面临着一个不得不转型的阶段，一个拐点，我们知道中国存在既有的矛盾，这一次危机来了以后，政府的经济刺激虽然止住了血，但是从结构层面上讲，进一步压制了，进一步阻碍了未来消费的增长，因为政府用惯用的手段来回应这场危机，先把经济通过政府的信贷投资投向基础设施，重化工，把经济先拉起来以后等待外需的复苏，这套策略应该在97、98年应付亚洲金融危机时是得逞的，或者是取得了成效，但是这一次的话，很有可能不会再回来了，我们知道这种投资的话唯一的经济目的只能增加未来的产能，因为你加速的基础设施和投资所形成产能的话，未来根本没有需求，就是这个活动结束以后，现在就业的人口很大一部分就变成了失业，也就是说未来的产能根本就不可能有未来的需求补充。所以中国未来如果要摆脱这种模式，政府也渴望带动国内的消费，但是如果家庭被迫为未来银行资本调整继续买单，那中国家庭未来消费不可增加，历史表明长期依赖出口的国家转向消费的国家需要很多年的调整，中国唯一的途径，就是使资产分配重新回归到家庭收入。

　　作为我个人来说的话，我个人不太看好政府现行调结构的思路，包括我个人给政府写的很多建言书，政府也知道中国经济内部严重的产能过剩的矛盾，生产过剩的矛盾，也明白这种投资刺激来挽救经济的方法所造成的只是未来更加的产能过剩，也明白这个弊端，也努力在改，但是从现行政策思路来看的话，我个人还没有分析出太多可能改变既有利益结构的方向，现在政府无非做两个事，一个是压制过剩产能，我们看到政府实际上从去年9月份以来，对过剩产能的抑制力度越来越高，发改委一天一个文件，一天一个规划，另一方面抬升消费，希望由此改变总供求失衡的态势，应该说这种做法直观上讲是有道理的，但是从经济逻辑上讲的话，却是行不通的，是不合逻辑的。马克思讲社会化大生产四各环节，生产、流通、分配、消费，但是恰恰把环节忽视掉了，直接进行分配和消费两个环节，这样怎么实现总供求的平衡呢，所以绕开分配的调结构什么都不能改变，绕过分配的调结构可能会产生新的过剩，为什么这样讲呢？逻辑是这样的，压产能的话，就会产生失业，失业增加收入下降，消费就会下降，这种结构就会进一步的恶化，甚至可能中国的产业资本在国内没有出路的话，只有赶向虚拟，导致资产泡沫化，或者资产大量外流，所以中国绕开分配单向压产能是不可能解决生产过剩的问题，同样绕开分配的改革刺激消费也是徒劳的。因为可以看到汽车、家电所谓这些在去年这种井喷现象，当然从好的方面讲是消费的升级，不是到了3千美金，4千美金的阶段，但是这种短期增加的消费只能是未来消费的往前提，很有可能未来出现就是消费的低谷，从增长的指标来看确实是这样，如果绕开了分配，不可能改善整体的消费。可以预见的话，今年政府财政许可的话，补贴的方式刺激消费还是主要的方式，进一步的补贴，包括消费税的改革，确实中国的消费税要改，中国商品流通领域要征17%的增值税。中国的改革由于涉及到重大的利益调整，肯定是看上去是一个崇高的目标，越往上看越是一个崇高的目标，但是越往里面改，会发现盘根错节，越来越难改。让中国消费的增长速度不低于经济增长速度，但是会必须很大的成本，这是中国转型必须付出的代价，包括国有企业竞争性的领域，房地产，包括造纸各种产业，企业的盈利机制靠的是什么？实际上靠的是补贴，赚的是什么？赚的是租金，一旦把这些租金拿掉的话，这些企业将变的亏损，无利可图。政府会不会下决心真正让收入从家庭转移到政府和企业的政策，如果要改变的话，改变财富分配导向对政府决策者来说，将极大的削弱决策者对国家经济制高点的掌控，这种改革不管仅仅是一个经济改革，更重要是一个政治改革，我不知道政府是不是已经准备好了，至少我从现有的政策来看还没有下这样的决心。

　　从世界经济历史上看的话，任何重大利益结构的调整都是在痛苦中完成的，看一次大战，经济危机这样的历史，西方现在这样的福利制度怎么产生的，怎么调整的，劳资双方的关系怎样从尖锐对立走向和谐的，任何调整都是要付出痛苦的。中国连短期的经济减速都不愿意承受，能够完成这样结构的转型吗。

　　对于中国结构转型来说我觉得是一个攻坚战，尽管结构转型要做的事情很多，中国结构转型要做的事情很多，但是其实翻一翻的话其实很简单，思路很清晰，方向很清晰，非常明确，要做的就是那么几个事，从观念上讲的话，让收入和财富重新从企业和政府回归家庭，我刚才讲了，中国的需求，中国为未来提供需求的国家，美国是做发动机，中国是提供核燃料的，所以只有中国，中国的需求从哪儿来？只有从城市化来，你想一想，现在还有5亿人，现在的5亿人还生活在人均收入只有七百美金的状态，当七百美金的状态一下子提高到城市水平，3千美金的平均水平，中国要产生多大的需求，多大的蛋糕，所以我讲未来的话，中国工业化是做供给的，城市化是做需求的，中国未来没有别的路可选，从战略上讲的话只有城市化，只有城市化才能产生产业的集聚，才能形成西方发达国家历史上曾经出现过的中产阶级产生的排浪式的消费增长，带动国家长达20年排浪式的路径，从微观层面上讲的话，战略上是讲微观，改革层面上就必须要扫除阻碍的一切体制障碍，这个包括很多，包括刚才讲的税制这些问题，包括个税的提高点，我觉得这些东西不是最根本的，最根本的就是难在中国城市化前面的两个拦路虎，一个就是垄断，你要搬开了垄断，所谓的中小企业，民营资本才能真正有盼头，有人讲中国所谓的一二三产业，真正对民营资本开放的只有一个半产业，第一产业主要是封闭的，这一块不去看它。真正开放的是制造业的第二产业，第三产业为什么是半个呢，低端那一块是开放的，包括餐饮、零售这些东西是开放的，真正高端的，高附加值的服务业都是关闭的，都是不开放的，公路、铁路、航空、远洋运输、电力、电信、煤、铁、传媒，这些东西全是不开放的，一旦真正做城市化，城市化怎么样能够吸引劳力进城变成城市的居民，就是要有产业，产生产业的需求，这些东西如果不打破的话，垄断不搬掉的话城市化是没有希望的。

　　第二个就是高房价，当然这个涉及到中央和政府所谓的财权、税权，财税体制改革的困难。我们讲到真正城市化经典的路径是老板先进了城，然后把产业做起来，吸引打工者进城，打工者有收入以后也可以在城市里安居乐业，成为城市真正的居民，这是城市化经典传统的路径，完美的路径，但是现在老板是进了城，房价高高在上，这一部分农民怎么进城呢，未来怎么进城呢，怎么完成城市化呢，这是不太可能的。很多人说因为农民工进城，未来中国城市化空间这么大，所以中国的房价一定要高高的，可以看到这个中间是一个悖论，如果房价拦在那个地方，那中国的城市化永远是进不了的，我希望政府能够在这个方面想到一些机制。

　　今天中午我们吃饭的时候，包括吴总，包括包主任，李主任都讲了一些关于中国房地产调控的建议，我觉得一些建议确实很好，政府可以在这方面多多思考，由于时间关系我不展开了，谢谢大家！

　　主持人：非常感谢刘博士的精彩演讲，我们再以热烈的掌声表示感谢！

　　目前进入提问环节。

　　提问：你对今年A股市场的走势怎么看？第二个问题，融资融券和股指期货的推出，你认为它们对资本市场有什么影响？

　　刘煜辉：是这样，其实走势很简单，去年的经济形态如果总结成一句话，09年经济形态总结成一句话，就是经济存在巨大的不确定性，就是经济不明确，但是政策异常的明确，今年恰恰相反，经济很明确，但是政策异常的不明确，所以今年的话想产生一个趋势性的行情，我个人觉得很困难。因为去年的话，之所以产生趋势性上涨，尽管经济不明朗，经济不知道救市的政策产生怎样的结果，因为是史无前例的，但是政策的方向非常明确，无论是中央政府还是地方政府，大家的心都往一个地方使，投资、信贷，包括各种优惠政策统统的用上去，经济如果不起来就不停歇，那是非常明确的，所以去年的行情很好做，你看明白了这一点很好做。就是当你去年春节过后，我简单说一下，去年春节过后，你看到信贷一月份的投放是1.62亿的时候，毫不犹豫要除掉固定收益，全部买股票，但是今年的话，经济来说是非常明确，从三大需求，简单的三驾马车来看，投资可能会下来一点，但是进出口今年由于数据的原因，它有一个重复辩证的过程，去年为GDP提供负2点几的贡献，今年会提供正0.5%的贡献，一来一去三个点，把投资的补上，还有加上消费的平稳，所以今年GDP肯定是9%以上或者10%，如果不出现黑天鹅突发事件，9-10%之间的可能性很大，所以经济异常的明确，但是政策异常的不明确。春节以后看到政府对房地产调控动手已经非常早，大大超出大家的预期，原来说大家都憧憬一季度很有可能出现一个信贷的井喷，因为中国历史上信贷的投放都是四三二一的规律，第一季度完成全年计划的40%，第二季度30%，后面是20%，10%，但是今年央行的表述异常的模糊，只提了均衡发放信贷，据我对各大银行的了解，按照均衡发放贷款的意思，很有可能是定位于每个月度的贷款之间要尽可能减少，每个月的信贷是6千亿到7千亿，这样的均衡发放和市场对一季度预期来说，这种反差就非常大，原来大家认为一季度能够放三万亿到四万亿的信贷，现在看来政府可能就是两万亿，中间的落差就是一万亿，所以像这种政策的不确定性在未来针对房地产存在通胀预期的管理，这种政策肯定还会很多，在很多的情况下，对于一个大蓝筹，实际上以房地产为主心骨的大蓝筹来说的话，想让它在不确定的环境中走出一个明确的趋势来，我觉得是有点勉强的，是一个勉强的过程，但是今年如果放弃，我刚才和李总也在讲，如果看清这个趋势，不把这个趋势看得很重的话，去做一些股票的话，其实还是很有机会的。这是我个人的看法。

　　提问：第二个问题就是融资融券、股指期货对资本市场的影响？

　　刘煜辉：我觉得就是一个工具，这个工具当然短期内会有一定的刺激，根据大家的想象，因为很多东西并不明确，像机构真的会不会补仓，建筹码，怎么样运作，这些东西细则都没有出来，这些东西在预期中间可能对蓝筹短期内有一个刺激，但是我想这种交易制度的改革不可能改变市场趋势的判断，我个人认为今年不可能因为股指期货或者融资融券的推出，使得蓝筹有一个明显趋势性的行情。

　　提问：美国的克鲁得曼提出经济有二次探底，你刚才的演讲也提到，美国的经济增长需要新的生机动力，你认为在未来一段时间内二次探底的可能性大不大？

　　刘煜辉：美国所谓的“双底”，我觉得这种可能性极大，也就是说，今年下半年美国补库存的动力所产生的增长效应，包括美国短期财政刺激所带来的一些政策效应在今年下半年都逐步会走向衰竭，也就是经济下半年又回到减速的状态，到二季度以后，美国三季度开始进入环比减速的状态，这是一个比较明确的态势。因为补库存一般来说经过所谓的制造业，批发也，然后零售业这么一个传递，大概两三个季度基本上能够走到头。美国短期刺激政策，所谓以现金换旧车的计划，在去年8月1号已经停了，然后首次购房补贴8千美金的计划能延续到今年的6月份，连续了一个半年，连续到今年6月份，这种效应停了以后，在下半年是明确的底部。

　　提问：高房价你认为是拦路虎之一，你对房价的看法是怎样的？

　　第二个问题，股票市场有些品种还是有机会，你对哪些行业和公司比较看好？   

　　刘煜辉：关于房价的问题，在现行体制下，中国房地产未来的结局很难避免一个硬着落的结局，我认为中国房地产找不到软着落的方案，从今年短期来看，房地产价格不会有太大的影响，也就是停歇一段时间，再观望，但是对房地产股票和房地产的经济行为来说却会产生很大的影响，因为今年可预期的销售量我个人觉得要掉20%以上，就是今年的销售会掉20%以上，但是价格会不会出现回落，我个人觉得出现回落的可能性不大，因为整个的货币环境在未来的两三年之内实质性的宽松，房地产商不可能回到07年下半年到08年上半年那么一个高度紧缩的，资金链绷的很紧的状态，从这个角度来说房价要掉下来很难，但是房地产的开发行为肯定要慢下来，房地产商汲取07年的教训，把现金变成资本形成的速度肯定要得到有效的控制，因为谁把现金变成资本形成很快，一旦未来房地产出现波动，出现不确定性的时候，谁就死的更快，这是他们得出一个重要性的教训，所以我想这一次，房地产开发性活动、投资活动，包括建设期的话都会延长，开发性活动会冷却下来，这是我的看法。

　　股票来说的话，因为我自己也做股票，我自己比较看好的是两个方向，大家可以注意一下去年12月份李荣融的一个讲话，就是今年要加快央企的整合，就是资源的整合，这个在中国股票市场中存在很多机会，大家可以看一下，就是央企整合的机会。

　　第二个，我个人比较看好区域，因为我在重庆也做顾问，重庆的江北嘴，关于江北嘴的话有很大的构想，这个中间可能会产生很多的机会。另外一个方向，今年3月份要开少数民族的振兴大会，大家可以看到新疆的股票最近涨的很好，因为新疆政府公务员的工资要涨三倍，国家要投巨资在新疆兴建民族小镇，安抚少数民族一系列政策会出台，所以新疆的机会，西藏的机会，另外就是和刚刚李总讨论的，所谓中国未来的大方向，就是产业的梯次转移和梯次升级，去年很明显的变化就是在安徽，反正我去年去过两次合肥，我感觉安徽给我的发展印象是极其深刻的，和安徽挨着的是江西，我觉得这种效应可能会跟上，这样的话这种区域中间会有一些股票，最近重庆的股票已经开始活跃了，因为江北嘴今年肯定要批，如果要我说的话，这两个方向是我个人比较看好的。

　　提问：中国将如何进行城市化的过程？城镇化阶段过程中整个市场哪些行业会有一些受益机会？

　　刘煜辉：我觉得中国城市化大方向我比较赞同中国一位学者，宏观经济研究会的秘书长，他的看法就是走日本的道路，所谓的都市经济圈的道路，肯定要在中国未来形成一大块，一大块的若干个核心城市为中心的经济圈，这样的都市圈对于中国产业的整合，对于提升中国制造的效率，降低中国制造的成本是有非常大的好处，中国未来产业整合的空间，在城市化的过程中有很大的空间，特别是围绕产业整合中间所衍生出来的，为制造业服务的这一部分所谓制造服务业，这一部分的发展空间极大，就是金融、物流、零售这一块来整合，就是围绕这个大都市经济圈来整合会产生很大的需求，这些行业我觉得不管是创造盈利的机会，而且是创造很大就业的机会，肯定是未来中国要走的一个方向，现在所提的小城镇化我个人不太认同，可能这条路是走不通的，尽管目前政府还没有明确，我想经过各种学者、理论界和经济学界一些讨论以后，我想中国未来城市化的框架或者一个方向会逐步明朗，我想最后的选择，大都市经济圈是一个比较可行的方向。

　　提问：全球货币供应的洪水你认为最终的结果导致什么影响？

　　刘煜辉：我的判断是，全球可能在未来很长一段时间内，也就是美国完成战略布局之前，全球的经济，全球的市场都会泡在流动性的汪洋大海之中，放出来的货币美国人绝对不可能轻易去收，这一点我可以保证，伯南克经常讲要加加息，都是要平复一下市场短期内急剧的通胀预期，通胀情绪的，并不会有实质性的变化，也就是说，你可以注意到最近美国有一些很关键的点，大家可以去注意看一下，就是美国国债的长期利率的变化，最近美国十年期国债利率和30年期国债利率创新高，在这样的背景下意味着美国想要在3月份之前停止从市场上收购长期证券的计划，绝对是无法实施，因为美联储如果不买的话，美国的长期利率如果升到高点的话，造成的结果是什么呢？就是房地产进一步的下跌，大家最近看的所谓优贷危机，实际上就是长期利率升高的结果，对于长期利率升高的话，其实美联储没有什么好的办法，就是不停在资产上不断购买长期证券，就是收购量房的证券会，现在两房80%的资金都是由美联储基础货币提供的，从这一点来看美元根本强不了，这一波反弹的美元到这个位置基本上是阶段性的高点，接下来肯定是要再跌下去，我个人不太看好，今年会出现趋势性很强的美金技术性反弹，这种反弹都是很弱的。