神马文学网从巴菲特的财富价值观，到中国A股的投资理念
来源：百度文库 编辑：神马文学网 时间：2024/04/19 10:44:21
由百年美股十大熊市分析看中国A股18年历次底部的构筑 全文
上海鑫狮资产管理有限公司总裁 迈克.吴
美国投资策略有限公司研发部总裁 John Smith 联合撰写
2008 年8 月
在本轮上证指数由2007年10月16日的6,124点重挫到2008年8月19日的2,285点左右，跌幅深达63%以上，即便是众多的机构投资者也都一直困惑于Ａ股的这个市场底部到底在哪里或者将会是怎样形成。这里我们研发部的初步观点是：如果这里有明显的事实显示中国Ａ股整体的盈利能力同比和环比从新步入增长期，那市场的终极底部形成的趋势将早晚会明确成立。有一点可以肯定，如果A 股整体盈利没有步入新的上升通道，那不管中国的经济数据显示它是否是走Ｌ形或其它的指标在全流通完成之前，对Ａ股都是基本上不会形成多少方向性的指导。
未来的一段时间内，我们公司的研发部判断中国经济会是一个宽松式的慢升发展。资本市场会走一个较大的宽松形态的Ｕ型（情绪性恐慌结束，本能性底部形成）底部，再走出一个型（经济在振荡中好转恢复，从新向上扩展的事实，企业盈余利润恢复同比和环比成长）的base on top of base的形态。至于现在我们考虑指数跌到哪个位置具体的范围预测意义不大（这在任何一次股灾中都意义不大），任何点位都有可能。事实上多数时候预测的范围都是错误的，这点我们只能以市场小学生的心态来耐心而恭敬地等候。为此，我们认为当前重要的是有必要对我们的机构客户进行进一步进行“金融发展精加工的研究培训”工作，也就是说很有必要让我们的机构客户对美股这个全球最大也是最流通化的市场之过去100 年的发展历史和中国过去18 年Ａ股的发展中历次大熊市的底部构筑做系统化的客观分析训练，这样也有利于我们对Ａ股本轮熊市股灾所需的时间和结束的形态上有个较为充分的心里准备。
美国百年金融史之十大最恐怖股灾熊市如何结束(指数跌幅超过40%为基准)：
这里我们将精选实战对比美股过去十大熊市的底部形态和时间，以及与其对比的中国
Ａ股已经发生过熊市的底部状况。美股的熊市次序是按照其恐怖程度大小来排列：
美股最近一次大崩盘（图1）：这是美股过去100 多年中仅次于1929年的大股灾。
开始日：2000 年3 月7日
结束日：2002 年10月8 日
熊市历经：950天左右（31 个月）
纳斯达克指数终极顶点：5,133
纳斯达克指数终极低点：1,108
百分比跌幅：-78%美股历史大崩盘股灾倒数之十：
1932 – 1933 年作为1929 年美股超级牛市大崩盘触底后第一个实质性的反弹开始后的再次下跌，是熊市转牛后的一个恐慌，与其说是恐慌，还不如说是大萧条的后遗症在继续干扰大众的信心。当时道指由1932 年的40点反弹到1933 年的80 点，指数反弹了100%，只历经了3 个月，再次大幅度下跌到50 点左右回稳向上。图2，1933年所构筑的底部的消耗了3 个月，但是如果从1929－1932 年这个大熊市来看，不算其下跌过程的时间，只采用到最低点后从新开始主升通道确认开始，也就是终极底部的构筑是消耗了整整10 个月的时间，道指才从新进入了一个长期的安全区域内。如果以1929 年终极顶点的熊市开始到结束，跌幅达近90%；耗时33 个月，而最终确认牛市开始还要再等13 个月。
美股历史大崩盘股灾倒数之九：
开始日：1916 年11 月21 日
结束日：1917 年12 月19 日
熊市历经：393 天左右（13 个月）
道琼斯指数终极顶点：110
道琼斯指数终极低点：66
百分比跌幅：-40%
如果二十世纪三十年代听上去是一个很远时代的故事，那我们还要再看看恐怖系数排名美股大崩盘史上第九的1917 年，这还是在第一次世界大战的前夕。正如我们所看到的，当时道指的跌幅高达40%，如果1916 年你买入1,000 美元单位的指数基金，到1917年它只有600 美元了。而如果你继续持守这个部位的话，要等指数上涨67%，才能回本到1,000 美元。不计算跌到底部的时间，从最低点到进入正式反弹区域的确认新上升通道，消耗3 个月的时间，整个熊市从高位到新牛市确认，消耗了13个月，图3。
美股历史大崩盘股灾倒数之八：
开始日：1973 年1 月11 日
结束日：1974 年12 月06 日
熊市历经：694 天左右（23 个月）
道琼斯指数终极顶点：1052
道琼斯指数终极低点：578
百分比跌幅：-45%
这是另一个长时间的熊市，经历过那段艰难时间的投资者都还记得石油危机、水门事件和越南战争，这场恐怖的熊市持续了694天才结束，一大批当时的股市精英和抄底银行家被破产清出市场。如果不计算跌到底部的时间，从最低点到进入正式反弹区域的确认新上升通道，消耗3 个月的时间，整个熊市从高位到新牛市确认，消耗了26个月，图4。
美股历史大崩盘股灾倒数之七：
开始日：1901 年6 月17 日
结束日：1903 年11 月9 日
熊市历经：875 天左右（29 个月）
道琼斯指数终极顶点：57
道琼斯指数终极低点：31
百分比跌幅：-46%
这是我们美国投资策略有限公司数据库中指数纪录最早的数据，因为在1900年之前道琼斯指数是没有纪录和使用的。因此，我们恰如其分地称之为最古老的股市大崩盘毫不为过。图5，这个二十世纪初，指数创建后有史以来的第一个大熊市，是100年前金融市场上的绞肉机，当时位于纽约的投机客不少来自于英国和欧洲。如果不计算跌到底部的时间，从最低点到进入正式反弹区域的确认新上升通道，消耗3 个月的时间，整个熊市从高位到新牛市确认，消耗了32 个月。你可以从另一个角度来仔细看看当时发生了一些什么事，这些包括：
１， 美国人均预期寿命是47 岁。
２， 只有14%的家庭有一个浴缸。
３， 大多数城市内的最高车速限制是10 英里。
４， 平均工资是每小时0.22 美元，年薪在300美元。
５， 95%的婴儿是在自己家里出生。
６， 只有6%的人口是高中毕业文化程度。
７， 当时位列死亡的首要原因是：流行性感冒和肺炎。
８， 美国国旗上有45 颗星。美股历史大崩盘股灾倒数之六：
开始日：1919 年11 月3 日
结束日：1921 年8 月24 日熊市历经：660 天左右（23 个月）
道琼斯指数终极顶点：120
道琼斯指数终极低点：64
百分比跌幅：-47%
这场熊市起始于第一次世界大战结束，欧洲战时需求大幅度降低，战后繁荣让美股着实火了一把，股价平均上升了51%。但是，一战结束后美国国内企业盈利成长性开始放慢和下滑，导致随后的2 年熊市。不计算跌到底部的时间，从最低点到进入正式反弹区域的确认新上升通道，消耗3 个月的时间，整个熊市图6 从高位到新牛市确认，消耗了26 个月。而1921 年第四季开始，美股竟然由当时的新科技成长产业领军进入了史无前例的8年大牛市，让美国经济在整个二十年代突飞猛进，取代英国成为世界最新超级大国。这就是我们称之为金融主导产业实体经济高速发展下的“轰鸣二十”，这点与七十年后美国的网络信息科技产业革命和中国1998-2007 年高速发展很类似。
美股历史大崩盘股灾倒数之五：
开始日：1929 年9 月3 日
结束日：1929 年11 月13 日
熊市历经：71 天左右（2.5 个月）
道琼斯指数终极顶点：381
道琼斯指数终极低点：199
百分比跌幅：-47%
图7，虽然这是目前我们看到急速下跌式熊市中最短的崩盘股灾（无独有偶的2000 年3 月－5月，纳斯达克指数也出现了为期三个月，不到40%的跌幅），但这样的走势是一种足以让众多利用杠杆透资交易的股神们多次破产和致命的暴跌，当时华尔街盛行的是*风。纽约华尔街当时三位最成功的金融大亨均为独立操作的独行侠：李佛莫尔、巴鲁其和老肯尼迪（肯尼迪总统的父亲，也是美国第一届证监会主席和美国证券法制定者）全是空头仓位的大熊（还不计算他们在轰鸣二十这黄金十年中牛市做多部分的盈利），单是做空股票就让“伟大的李佛莫尔”赚到超过一亿美元的利润（有报道说是五千万，但我们的研究发现最少一亿美元在两半月的空头部位中被赚到），将他的人生推到了无限风光在险峰的最高位置。这位躲在位于纽约最豪华写字楼五大道735 号皇冠大厦顶层操盘室的独行侠，以电话指挥超过50家券商为他分仓下单交易，前无古人也后无来者。我们可以清楚地看到，当时几乎有一半的钱消失在短短的两个月急速下跌中。如果是杠杆式交易法则，瞬息的损失可以是本金几倍以上的负资产，而资金断裂的连锁性停损卖单轻而易举地把几乎当时所有的炒作集团在几天内打倒破产。这种崩盘的后果往往是最能摧毁大多数人们的信心。这次股灾从现在来说，就是我们知道 “1929 大萧条”的开始。
美股历史大崩盘股灾倒数之四：
开始日：1906 年1 月19 日
结束日：1907 年11 月15 日
熊市历经：665 天左右（23 个月）
道琼斯指数终极顶点：76
道琼斯指数终极低点：39
百分比跌幅：-49%
这场股灾被历史称之为：“1907年大恐慌”，当时百年美股第一人的李佛莫尔时年整三十岁，靠恐慌前空头部位大量做空“太平洋联合铁路”股赚到人生第一个100万美元，他名扬资本市场30 年从那时开始了。大恐慌发生后，华尔街上根本看不到现金，股价不是跌停，而是无论跌到什么价位都没人愿意用现金来买。JP摩根是美国金融业的巨子和勇者，勇者就是在暴风雨后第一位敢于站出来以个人力量挽救金融资本市场，避免了纽约证券交易差点关门歇业。1907年的大恐慌，最终以美国财政部买入3,600 万美元的政府债券，为市场注入现金流动性而结束了股灾。这也是美国政府第一次直接出面以现金注入救市，也就是我们今天一旦进入下跌后。经济学家立马上媒体就要津津乐道的“政府应该有责任直接救市”的原始来源（不过他们不懂政府从来只能救急，而无法救穷的）。不计算跌到底部的时间，从最低点到进入正式反弹区域的确认新上升通道，消耗3 个月的时间，整个熊市从高位到新牛市确认，消耗了25 个月。
美股历史大崩盘股灾倒数之三：
开始日：1937 年3 月10 日
结束日：1938 年3 月31 日
熊市历经：386 天左右（13 个月）
道琼斯指数终极顶点：194
道琼斯指数终极低点：99
百分比跌幅：-49%投资者刚刚从1929 大萧条的近八年股灾中恢复点信心，以为指数会继续努力地爬向早些年前创下的高点时，天有不测风云，市场传来的是欧洲陷入大规模战争，亚洲的日本挑起战火，屋漏偏逢多雨时，华尔街还不断传出丑闻，指数在短短的13 个月内急跌到大萧条经济开始复苏后的一半，真是辛辛苦苦5-6年，一半回到牛市前。图9-A，不计算跌到底部的时间，从最低点到进入正式反弹区域的确认新上升通道，消耗3 个月的时间，整个熊市从高位到新牛市确认，消耗了15 个月，但这个急速的下跌过程和底部并不扎实，所以新开始的牛市只维持了1 年多左右，在1939 年9月开始到1942年5 月的长达2年半的宽幅振荡下跌熊市，指数从155 点跌到93点，这就是恐怖系数位列第八的熊市。
美股历史大崩盘股灾倒数之二：
开始日：1937 年3 月10 日
结束日：1942 年4 月28 日
熊市历经：1,875 天左右（61 个月）
道琼斯指数终极顶点：196
道琼斯指数终极低点：93
百分比跌幅：-53%
虽然这次大崩盘恐怖系数位列股灾第二，却是十大股灾中最具杀伤力的一次。它用了5年的时间才恢复了新牛市的上升通道，来收复原有崩溃和损失，期间还经历了第二次世界大战美国参战的珍珠港事件，当时整个亚洲和欧洲已经战火蔓延。我们可以看到美股的熊市起始于欧洲二战的开始，结束于美国正式参战后四个月。图9-B，如果不计算跌到底部的时间，从最低点到进入正式反弹区域的确认新上升通道，消耗3-6个月的时间，整个熊市从高位到新牛市确认，消耗了65 个月。这是个股灾里面套股灾，崩盘里面套崩盘，恐慌之中套恐慌，熊市里面套熊市的行情。这也是美国人民从来没有经历过的极乐到极悲的年代。大量不懂怎么卖出股票的投资者、银行家、做市商和投资机构，就在这样的金融绞肉机市场中破产出局，永无翻身的机会。这就是1929 年超级大股灾发生后底部不可预测性和难以预测性的危险所在，估计现在你也已经彻底明白了大股灾后任何预测底部和近期走势都是异想天开的愚蠢之举。
美股历史大崩盘股灾之第一名：
开始日：1930 年4 月17 日
结束日：1932 年7 月8 日
熊市历经：813 天左右（27 个月）
道琼斯指数终极顶点：294
道琼斯指数终极低点：41
百分比跌幅：-86%
图10，这是一场曾经让我们祖父辈们失去一切资产的大股灾，当时90%以上的华尔街银行家永久性的彻底破产。在这个历时813天的下跌绞肉机中，投资者平均最少损失了86％的资产，这个崩盘是1929年9 月的接续，补跌造成了随之而来的大萧条，前期没有下跌被扛住的“蓝筹股”，快速巨幅补跌。抄底者迅速被市场掀翻在地，变成一无所有的无产者。如果你当时年满22 岁，在1929 年9 月3日有1,000 美元的股票资产，到1932年7 月8日股灾结束日那天，它就只剩下108 美元了。想要恢复到1,000美元的资产吗？当然可以，你得耐心地等待25 年，那可是1954 年的故事了，或许你的头发已经等白了三分之一，而你儿子的儿子也出世了。因为指数要努力地爬升9.5倍或上涨950%，才能让你解套，我们还不计算25 年中的物价上升带来的通货膨胀货币贬值损失喔！这仅仅是你22 岁时候错误的选择在47岁时候能够收回的成本。 谁也不能保证你在1929-1932年间买入的套牢股票长期持有25 年后它们是否还是伟大的企业，谁在乎呢？江山代有人才出，资本市场一样。大崩盘后脱颖而出的都是1929 年前鲜为人知的新企业，产品和技术市场占有率高速发展，股票在过去的熊市中没有压力下的套牢盘，这些都中型企业成为推动市场领导板块中的领导股。
我见到了美国2000年大牛市最终结束转入大熊市，先倒下的是新科“股王”高通这个一年内上涨了45倍的高通；而最后倒下的就是连续成长了10年，涨幅度高达78,000倍的股圣“思科”，它从分股后1990年的0.01多美元每股计算，涨到2000年3月的82美元一股。而思科真正下跌，是在美股2000年大熊市启动后6个月才开始的，图11是思科10年牛股78,000倍涨幅至最高位的历史数据图，而那时候就是纳斯达克指数大熊市漫长开始的确认。在我们公司的美股百年数据库中，每轮牛市结束后能够维持高价股龙头的概率连1000分之一都不到。过去20年中继续维持股价成长的股票几乎没有了，但这些股票代表的公司依然是大企业。这其中包括思科、微软、高通和英特尔，股价和2000年的时候比较，三分之一都不到，而雅虎连六分之一的股价都不到，还有不少过去的英雄公司，现在已经退市消失不见了。历史证明大熊市的特征就是没有股王和股圣，王和圣的头部就是熊市的标准。
我们经过对美国这个成熟资本市场120 年中所有的大小熊市分析后得出的结论，只有0.1%概率的股票能够在连续几个牛熊交替的行情中依然创出新高，成为领导股中的成长之王。在过去108 年中，道琼斯30指数中只有GE 通用电气一直在榜，就是说108 年，如果你的指数选股是买入不动，那选对的可能性也就只有3.3%的概率。2000 年9 月，纳斯达克指数在4,250 点，思科终于从近70 美元的价格上一路崩跌到2002年10 月的8 美元，纳斯达克指数跌至1,100 点。我们建议任何投资者不要对过去牛市的龙头股抱有任何幻想这样的崩溃事实上就是标志长时间漫长熊市的才进入开始阶段。不猜测指数低点来作波段，得不偿失和把正确操作的计划和对市场冷静判断的心态打乱。不抄底、不买过去大幅度下跌后所谓便宜的价值龙头股。最坚挺牛股一旦于熊市的初级阶段中跌破超过50-60%，、不考虑买入自高位暴跌超过60%的个股，这些依然是我们给大家百说不厌的建议。
目前，中国A股市场开始显示了最后的强势股下跌，这种现象是好事，也就是我们所说的大熊市在进入最后一个阶段下跌的序幕拉开了。熊市真正的惨烈不是头部和中段，而是尾声。经过我们的研究，通常指数跌过60%以上的大熊市都会有超过3-4个较大幅度的下跌，所以用波浪理论是不能预测下跌的。而最后两个大幅度下跌从点数绝对值上和刚开始下跌比较是小的，但从百分比下跌幅度来说是大的，这主要是因为期间最牛的强势股开始崩塌。还记得2003-2004年德隆三驾马车吗？所以我们现在进入的才是最惨烈的行情：没有成交量，指数不反弹，大跌暴跌后的指标股就是很低的P/E依然股价是温水煮青蛙，往日的明星基金经理最终被最后的强势股在指数跌倒接近底部的时候崩塌而精神疲惫不堪，每次抄底都被套这些都是每次大熊市中都会出现的症状。
我在2000年8月曾经看到了美国上轮大牛市最后股圣思科的倒下和陨落。股价进行了连环快速下跌的疯狂，由82美元最低跌到8美元，这个过程是在纳斯达克牛市结束进入熊市6个月后才拉开序幕。因此，我们看到中国Ａ股的贵州茅台这只最后100元面值之上的大股下跌，也就是再次印证了大熊市下并没有真正的硬挺英雄。大熊市和股灾最终会无一例外摧毁所有的强势股和股王，中国船舶和中国平安都已经说明了这点。8月7日，给我们的所有机构客户发出了紧急电子邮件，内容只有一句：贵州茅台150元，这是最后的高位卖出价格，你不卖，别人卖，现在比的就是谁先抢到安全降落的跑道，看上的图12。
下面的图13 告诉了大家美国金融市场过去一百年中发生的事情，到底有多少年是牛市、多少年是振荡市和多少年是熊市。我们清楚看到真正所谓买入后坚持不动向上的牛市就是37 年，而高达63 年的金融资本市场是处于上蹿下跳的行情。这个意思就是告诉你大部分时间内，资本市场内在的牛熊力量是在不断交换转移的，也就是牛股变熊股，新股变老股在不断更替。持有巍然不动的大侠们，你长期不动安全持股等待自然上升的机会最多才三分之一，而且你还必须要选到每轮行情的成长股，你那个梦中的回报率难度不是你朝九晚五等在那里我自岿然不动就行的。
我们要反复强调的还是：对于卖出股票的股东而言，他们不会因为P/E 和P/B 都只有2-3 就不卖股变现，而此时很有可能依然是被高估了的。过去几个月中，我一再强调小非比大非更可怕。唯一让大小非自动停止卖出的条件只有一个：就是他们自己认识到持股的成本是被当前的市场成交价远远低估而惜售，这个低估是建立在所持股的企业在未来成长稳定。只要企业盈利成长放慢，就不会动摇大小非坚决减持的决心。我们公司对2005-2007年中国Ａ股牛市的研究后发现根本原因是企业盈利继续大幅度上升，特别是2005 年下半年金属类股的盈利能力突破性增长，2006 年度房产和消费类股的大幅度成长，房产的市场火爆又带动了水泥和钢铁需求，最终推升银行的盈利。2005 年6 月-2006 年10 月的大盘显示，由全流通的股改只是一个市场动能性走向积极的催化剂，市场成交量开始逐步活跃，券商的利润也大幅度上升，也是直接推动2006年10 月开始到2007 年10月金融股领军大盘市场的关键所在。而2005-2006 年牛市启动的前10 多个月，大机构投资者事实上是后知后觉的，而巨量资金真正介入市场已经是大牛市走过30%的路程。我们可以非常清楚地看到2006 年10 月开始，巨量的大资金不断地进入二级市场，掀起了Ａ股的凌厉升势，这点在成交量上说明的非常清楚。
当然在现在Ａ股市场进入大空头熊市后，我们依然要毫不厌烦地强调：唯一要注重的就是关注市场每天内在变化的本身。我们的研究认为，本轮Ａ股的底部走大Ｌ型的可能性不大，要的问题是面对不断探底式的下跌和阴跌。对过去100年大国经济来看，大L 型的底部一般都不会出现在暴跌类股灾中，过去没有一次大幅度暴跌后的资本市场是长期出现了大Ｌ形态的行情。Ｌ形态的行情基本上都是处于行情的中级调整更多。100 年中，大Ｌ型的行情形态只在日本出现，关键是日本的金融体系在1985-1989 的暴涨式房地产泡沫后出现了长期的衰退，但那也是日本在进入全球仅次于美国成为世界第二经济超强的泡沫后出现的。而中国目前还处于发展中国家进入发达国家的初期，各方面的竞争优势还是明显的，国家经济宏观控制的优势就是中国的国有银行安全性是有制度来保障。在高科技产品的代工业与基础业投资等方面，当前所有的新兴国家中，中国具有领袖群伦的特征。
我们预计中国这次的经济放慢依然是一个结构性调整，但肯定不是中国经济饱和后的大拐点。中国经济改革三十年，它的活力还没有进入衰退的区域，日本在二战后用了40 年发展，1990年后泡沫破灭。我们无法肯定中国一定能如美国在过去90年中一直保持上升的趋势，这在过去200年中，也只有美国如此，因此不足以取样。中国改革真正的启动点始于1982 年后，深圳的崛起就是中国经济改革的起点，而深圳的真正发展是1985-1986年深圳国贸大厦的起点为标志，到目前也就20 多年。而上海是从1993 年后才步入真正大动的行列，才15 年而已；中国在这里不存在国民经济结构性饱和。现在就说中国经济大拐点到来，没有足够的事实，也不客观。我们公司判断中国的经济发展还处于三十而立的前期阶段，而不是1990 年时日本经济大泡沫后的四十不惑。中国经济依然是有黄金10-20年的发展期，只是发展的速率不太可能长期保持两位数，所以本轮熊市大跌后，中国资本市场将长期步入大熊转慢牛的走势。
那么，现在_______你处于中国A 股，能成为巴菲特吗？美股的百年图表已经说明了，显然巴菲特的发展和美国最近这50 年高速成熟的经济发展，特别是金融市场的稳定发展是分不开的。从1950 年开始到2000 年中，有33 年是走稳定向上的牛市。但我们再看美国1900-1950 年，期间的经济也是全球发展最快的市场，也是全球超强之一，但是如果巴菲特在20 世纪前50年内发展，他的买进存入不动的方法很可能就是头破血流（这就是为什么他的师父没有他那么成功的道理），因为在1900-1950年的时间内大牛市只有7年，上蹿下跳起伏很大的牛市断续有13 年，而熊市贯通高达30年。1930 年前的华尔街的法制不健全，犹如中国A 股1992-2005 年一样。这就是金融市场极其不稳定的根源所在，而没有规矩法制的市场，即便是经济高速发展，也不会有长期稳定牛市的形成，而无法形成国民资产性收入大幅度稳定增长的事实，美国那初期的30年和中国过去的18 年基本一致，贫富差距都是极端。从当时的英国角度来看，美国这个当时的新兴市场，就犹如美国今天看中国。美国金融的百年曲折道路已经非常明白的说明了，即便经济好，高速发展，如果没有稳定市场的规则，长期稳定的大牛市是不会形成的，因为市场的长期稳定机制不健全。那中国目前的A 股市场能直接跳跃走美国1950年之后的行情吗？我们判断同样是不能，“长城是一天造成的吗”？所以在中国市场要出现采用美国巴菲特的方法来“复制中国巴菲特”是不可能的，因为让巴菲特成长的土壤和阳光，养
料和制度在中国A股市场目前不存在，人能够在没有土壤环境下成为英雄吗？
我们必须要指出，中国A 股在实质上是从来没有经历过大熊市股灾，我们给股灾大熊市的定义是“指数跌幅超过75%，时间超过6 年内指数没有恢复到高位一半”。当然，我们认为中国在经过这次股灾后会进入一个真正的大熊市，而形成真正的市场规则和机制。这当然要以2007 年牛市摧毁的财富作为成本和代价，美国是支付了1929 年后的25 年成本。中国未来的优质土壤会在今后的几年中形成，犹如远古时代大灾难导致恐龙的绝迹，但人类进入启蒙主宰地球的时代开始了。我们需要搞清的并非是现在是不是大熊市和大股灾，而是要保留最多的体内能量和热力，在未来成为市场的主宰。这也是我们不认为中国政府会直接采用财政或者国库资本进入市场进行“伪稳定”的干预，而是考虑市场崩盘后的平衡后怎么才能真正建立金融投资体制稳定来长期对中国特殊国情的资本市场救市的原因，我们完全不认为当前中国很多专家叫嚣的“中国的管理层的麻木不仁”是正确的，因为所谓的市场媒体专家从来就不懂市场体制上的拨乱反正道路是怎么形成的。那么中国A股现在是否进入底部区域呢？如果从我们对历届指数跌幅超过50%的熊市来看，一般指数从左侧的终极顶点到右侧的最底部，时间平均最少也要22 个月以上，而目前我们的A股只有下跌了10个月，虽然指数已经下跌超过60%，但下跌的时间还不够，也就是说我们的研究认为市场上轮的最后强势股还没有形成大空头下跌。我们可以明确说明，历次指数跌幅超过40%以上的大熊市后，市场上千篇一律没有上轮的强势股存在，这不是偶然而是过去100 年每次大熊市的底部形成后都是如此的结局。我们的建议就是A股即便指数现在的2200 点已经是到达底部区域内，但依然无法确认。目前的股灾从时间角
度分析，它绝对没有结束，而熊市还在下跌途中的左侧。在真正的底部胶质的形成过程中，几乎能100%的肯定，在那3-6 个月的期间内，新领导板块中的新领导龙头股将在形成，我们也可以肯定这些股票绝对不会是万科和平安，也不会是贵州茅台和中国石油。下图14是中国A股两市18年历次底部的分析K 线图解。历史说明过去18 年中历次熊牛交替的底部需要3-6 个月的构筑才会成功.
下面是中国指数17 年中指数跌幅超过50%的资料备案：
上证指数
最高点时间 最高点数 最低点数 跌幅 最低点时间 触底 回到高点时间 新高
1992 年5月 1,429点 400点 72% 1992年11月 5个月 1993年2月 0.8年
1993 年2月 1,553点 325点 79% 1994年7月 18 个月 1999年6月 6.5年
1994 年9月 1,052点 513点 51% 1996年1月 16 个月 1996年12月 2年
2001 年6月 2,245点 998点 55% 2005年6月 48 个月 2006年12月 5.5年
2007 年10月 6,124点 2,567点 58% ？ ？？ ?
深圳成指
最高点时间 最高点数 最低点数 跌幅 最低点时间 触底 回到高点时间 新高
1993年2月 3,422点 924点 73% 1996年1月 36 个月 1996年10月 3.6年
1997年5月 6,100点 2,520点 60% 1999年5月 24 个月 2006年12月 9.5年
2007 年10月 19,600点 8,889点 55% ？ ？？ ?
深圳成指给我们对于研究上证指数的趋势是第二个很好的借鉴，成指从1996 年2 月的1,000点，在1997年5月达到6,100点后进入一个大熊市，指数在1999年5月才跌到2,520点见底，下跌时间超过24个月，达幅接近60%，于2006 年12 月才回到6,100 点，也就是说回到新高一共耗费了9.5 年的时间，如果我们采用时间换空间的投资法，历史和时间已经证明，这种方法的资金成本回报率肯定是跑输大盘，这个数据我们认为是具有最重要的参考价值。鉴于当前市场的经济状况，我们美国投资策略有限公司和上海鑫狮资产管理有限公司认为，上证指数再次创下新高在近期几年内是不可能完成的任务。
熊市开始初具规模的开始，大多数投资人和半吊子专家他们不怀疑“恐惧”会这么快到来，因为市场太牛了。牛市中指数已经不是上升，而是“大跃进式的亩产万斤粮”。中国股市不应该是只奔小康的社会主义，而是快速进入超英赶美的时代。而进入熊市中期，他们对恐惧的怀疑停留在是正常的回调，不会进入真正的大熊市，因为我们投资的是“中国伟大的公司”（现在大家都看到万科与平安的业绩大幅度滑坡，股价把第一位数字跌没了。但是谁能背书未来十年这两家公司依然能恢复和保持盈利同比与环比持续上升呢？王石与马明哲现在能为高位买入的股东们背书他们的股价还能回到那个历史高位吗？2007年9月中旬，当时指数已经出现了几个引人警惕的抛售日信号。我在9月23日也就是中秋节前一天，在深圳“中国黄金十年与私募基金发展战略论坛”的午餐间，我和几个朋友与一位经常在国内媒体和财经电视上出现的大牌私募经理（兄弟俩）ＰＫ万科后，觉得这位在中国被称之为最成功的复制巴菲特三个明星之一的大牌，他基本上是不懂什么是熊市、股灾和崩盘，也不懂牛市疯狂的最终一_______棒就是要一路不断卖出。我们当时交换了对万科的看法，下面是原话对答：
迈克吴： “我们建议是卖出万科，因为它的成长性在半年后速度递减是事实，美国
次贷爆发之前，房产股提前几乎2年于2005年就开始的暴跌，应该乘中国
A股市场还有好的流动性时迅速将万科倒给愿意承接的资金”。
大牌哥哥： “万科有很大量的土地储备，公司长期的发展依然很看好，我们隔三岔五
和万科的高层互动联系，你说我干吗要卖啊”？
迈克吴： “很简单，就是在市场还有大流动性能在很小价格波动的范围内卖出大量
股票的时候，用比限价低0.25的价格一路往外卖，卖到光为止。”
大牌弟弟： “我们买进万科的成本很低，我对它很有信心，卖出万科？笑话，我们那
么多股，怎么卖？”
迈克吴： “卖出股票的时候从来不要考虑成本，就是一路卖出，只要有人愿意用市
价承接，就要把货交给它收钱。”
………
兄弟俩傲慢地给了我个斜眼，最后对话结束了。那天下午会议结束前，我和当时东莞证券的李大霄先生交换了一些看法，我们都认为万科的风险已经隐现了。当天晚上我进了香港，和我们在香港的同事交换了港股市场的基石地产类股后，再根据当时和这对大牌兄弟的PK（管理着东方港湾投资管理有限公司的但斌和他的弟弟——东方之舟投资管理有限公司的掌舵人但国庆）私募兄弟连价值投资的坚定实践者-资讯中心-金融界，更加坚定了我们研发部当时看空万科的判断，事实上我们那几天同时看空了香港几大房产公司。就在这场与大牌的对话的几天后，我从香港返回上海，在十月长假结束后的第一个工作日，马上通知了我们的研究员立刻把早已准备好的2005-2007年美国房产股怎么大幅度彪涨后做出大头部暴跌的前后对比数据图再一次核对整理好，和这些股票走势相关美国房地产股大跌前后的K线对比图研究报告、以及我们对万科走势技术面做头的研究报告，这些简单有效的资料就在十一长假节后第一时间迅速传到了我们所有的客户手上。我给我们公司所有的机构客户发出了应该在一个月内逐步分批全部卖出万科股票的电子邮件，我当时个人的乐观判断是，按照股价大头部的下跌经验，万科的股价应该在2008年3月底，也就是半年内迅速腰斩40-50%。而三个月后，万科的董秘在12月底的一家大型券商在厦门召开的年会上依然对万科看好得不得了，那是我2001年从新进入国内证券市场后唯一参加的一次券商年会，说实话我最满意的是认识了很多新同行朋友，券商的两天伙食真棒，每顿都有大龙虾。感悟最深的就是董秘们的发言是市场操作的最佳反向指标。
现在知道什么叫板块效应杀伤力了吧？中美基金经理们在资本市场是不分国界的，虽然
TOL是我们盈利最大的房产股，但该卖还是要卖，巴菲特不也卖了中国石油么？他老先生也没坚持中石油这个亚洲最赚钱的公司有10年，长期投资？扯蛋，暴涨后就是暴跌，暴利后谁在乎长久是多久？跨世纪的接班人？在资本市场，人活百年的概率多大？明白的才是真李逵，李鬼不也是每天背着把斧头在公众媒体上出现吗？更有趣的时隔半年，万科刚好就跌到了我当时预期的位置，这位大牌在今年3 月底的深圳第二届私募基金大会上又公开高调亮出了：“中国平安是应该长期抱着不卖的‘好股票，我不卖是因为长期看好它，要看它很多年’，因为我的信仰就是买进后长期抱牢”。前一天平安的最后收盘价是55.56，几个月前平安是148 元一股。更绝的是这位大牌在台上的演讲还真的就是“一如既往”和上次9 月23 日的台上演讲完全一样，居然一字不改，这到底是“持之以恒老僧入定式的坚持自己价值投资的体现”或是“对自己在过去大半年的失误依然坚持固执己见的错误思路而毫无进步呢？”，这就见仁见智大家自己玩味了。这里我不仅又想起了几周前一天下午，在一次纽约的行业聚会时遇到一位同行，他是一家大对冲基金的资产管理人。我们聊到近期金融公司的风暴，他告诉我说在1990 年，用10 美元买了很多美国友邦保险公司AIG的股票，并一直持有了很多年直到上周，过去18 年内AIG每年都有些分红，2000 年它还曾经涨到过100 多美元一股，但想想“巴菲特”后就没有卖，今天他的心肝友邦保险公司的股价只有12 元都不到了，终于卖了，因为他不知道AIG那么大的抛售量背后隐藏的风险到底是什么，现在卖还来得及，别象房地美，最后跌倒1 元以下想卖都卖不了，那就是血本无归了，真是辛辛苦苦18 年，一切回到起跑点。他在AIG保险公司的18 年投资中的回报率结果仅仅只是每年几毛钱的分红和20%的股价增值，还没有18年的银行固定利息收入高。难道AIG友邦保险公司不是世界五百强的大公司？难道它在中国发展的不够迅速？难道它的全球投资以前不是很好吗？下面我们来看看过去一段历史中，我们能够下面图19 内从AIG股价的走势经验上学到哪些能在中国平安巨幅下跌前避免的大幅度杀伤呢？
“我*，我知道大盘衰肯定不是他的错，但一厢情愿觉得自己的中国平安有麦当娜那么性感就是他的不对了。”我们公司的一位分析员这样说。金融市场就是不能在任何时候自以为是的认定一个方向，这里没有死多头，也不存在死空头，只有站稳正确面的那头。自去年9 月后到今天，我们看到了万科股票的大幅度下滑，更不要说平安投资于富通的巨额亏损，账面的巨额亏损就是资金被在高位套牢。平安是在赌富通，如果富通有个三长两短，那平安的巨资就赌没了，谁能背书富通一定能活？中投可以让在全球已经大幅度投资亏损的黑石进入中国来投资房地产赚钱，或许黑石在中国的投资将盈利从新让中投被套的黑石股票解套，说白了还是看错目标交了学费，最终用中国人自己的钱来弥补自己的亏损。但平安是否有中投这样的政治能量，谁知道呢？如果富通是家温水煮青蛙的破落户，平安的巨额现金就是打水瓢了。图19-2 就是美国最大两家房贷公司股价崩盘解析，股价跌倒0.5 美元，年前还是70美元以上的“优质股”。
只有在指数大幅度下挫直接刺痛到严重损伤大牌经理人在公开媒体上对市场判断根本性错误的时候，通常就是他们的自信心巨幅受伤，心灵倍受折磨。这点美国和中国一样。2000 年初，有天一个声音在美国最大的财经电视CNBC上说股王高通价格应该到1,000美元一股，随后立马暴跌让他信誉扫地，该牛人在华尔街红了十多年，而以后半年内依然经常在公开媒体呐喊“超跌和非理性下跌”！这个老兄就是前不久因次贷危机而破产的美国投资银行熊士旦的死多头王牌分析师。
以下图20 是美国纳斯达克指数在2000-2002年构筑底部所需的时间段，在对比了美国纳斯达克指数2002 年中的大熊市筑底成功的经验后，我们在分析中国Ａ股2005 年中的大熊市底部构筑完成的比较，两个大熊市的底部基本构筑完成的形态是相同的。那么筑底究竟需要多久呢？
2002年美股纳斯达克指数和2005年与中国A股的上证指数底部都耗时七个月才确认构筑完成的，新牛市开始了。那我们现在的中国A 股是否已经在底部运行呢？以下是我们公司在2008 年3 月18 日给所有机构客户的一份简单的当时市场判断建议资料，我们的快速市场分析简报的特点就是在任何时候都不加入大量的经济数据报表，让我们的客户在很短的时间内就搞清楚大盘和个股现在处于的状况，得出结论，如何实施操作。这份市场判断就是一张简单直观的对比技术分析的K 线图21，我们保证五分钟后，任何客户都知道应该立刻做出什么决定，我们的经验就是关键时刻“一图顶万言”，外科医生在紧急关口实施手术的时候就凭看伤口，立刻动械救人。要是让你先去做CT，然后我们得看看医书上怎么教导我们，病人估计大半条命就没有了。5 个多月过去了，再下面的K 线对比图。这就是为何熊市只能等底部构筑完成后才能进场的道理，因为一个运行中的下跌过程是无法预测黑暗中的下滑坡度到底那里才是平地。
前面我们可以清楚地看到上面的美股十大熊市股灾，指数跌幅超过40%，自牛市终极顶点到熊市的终极底部，平均下跌的时间是21个月，指数超过60%的跌幅的熊市一般都要下滑30 个月以上才能触及终极底部，而中国Ａ股指数目前下跌的幅度超过60%，目前下跌的时间只有10 个月。从上证指数过去18 年历次股灾指数崩盘跌幅超过50%的熊市有四次，平均22 个月熊市结束。而深圳成指过去18 年历次股灾指数崩盘跌幅超过50%的熊市有三次，平均37 个月熊市才结束。因此，无论如何，中国Ａ股当前没有可能性立刻走出熊市崩盘行情进入一个新上升通道的基础。这个熊市目前只有下跌了10个月，这么深度的跌幅，我们说指数底部的信心构筑、基本面构筑和技术面构筑已经完成，都是既不负责和一厢情愿的说法。金融市场中“大多数经常预测熊市股灾即将结束的死多头派专家”的特性我们归纳为：“牛市和熊市他们从来搞不清楚头部与底部的形成过程，过去很长一段时间内，我们看到在下跌过程中预测底部的人与次数远比在牛市开始时看涨的要多得多。但是他们根本不知道，判断大熊市底部远比判断大牛市的上升和头部要难得多”。难怪李佛莫尔说：“大多数在市场上存活10 多年自以为是的老手，最后都是在不懂股票是不可能被完全在高位卖出的大熊市中被清盘出局的。”而这些大牌们给我的感觉，他们当时就是认为“股市长期的大跃进才开始”，往往行情好到不能令人好的时候就是头部。22年前，我曾经在1986-1990 年离开上海到深圳、珠海和香港创业，当时深圳的特殊性让市场活跃度PK 上海是天壤之别，大量的电子产品加工业带来了投资暴利，但1990 年开始当时的暴利就到达了顶峰。1989 年初，我开始考虑去美国投奔我的家人，在当时同僚们认为的低价把自己在深圳的公司和业务卖了个自认的好价钱。1990 年后，深圳电子加工业的暴利没有了，几个月后，我到了地球另一边的美国华尔街后，我更深的明白，好事的极端就是悲剧的开始，这里没有时代的区别、国界的不同和人种的差异，因为我们天生的人性都是一样的：恐惧、贪婪和希望。
就我们对资本市场的操作理解力，“投资和投机”不是猜谜语，而是在有较大肯定性赢面的基础上做出：“投”是决定方向的意思，“资”是价格与价值在不停互换平衡的意思，“机”是选择时间的意思。历史告诉我们当前即便中国Ａ股是在底部区域内，它所需要构筑的时间还远远没有达到量能释放的需要。不计算下跌的时间段，即便是底部区域的扎实构筑都需要半年以上，而目前中国Ａ股是否已经释放了下跌过程中的时间段都依然还是未知数。因此，尽管目前媒体每天都有很多专家在说大跌之后必有大反弹，无论如何，以我们的能力，实在没有中国A 股底部在这里已经形成的事实依据。
事实上历史一再证明了，每次熊市的底部从来犹如神龙见首不见尾，最低点的天机就不是任何人能够预测和事先窥探的。如果你想成为股灾资本市场中的幸存者,就要了解我们都是凡人，能够肯定的一件事就是让市场自己来证明A 股的底部在哪里，只做市场的小学生，紧跟市场变化的脚步客观对待自己的弱的，等安全了再定定心心背着书包进场。
从巴菲特的财富价值观，到中国A股的投资理念美国投资策略有限公司投资部/上海鑫狮资产管理有限公司总裁 迈克.吴
我个人定义的价值投资是：“所谓价值就是价格在上涨前值得买入的目标，并且买了就要继续上涨和增值，而不是一路下跌一半；只要是下跌，任何人都没有资格和不能武断地说它将来有价值，包括巴菲特先生也一样，因为好公司不等于好股票和好价值”。
巴菲特作为一个财富名人是公众关注的对象，近几年在中国尤其风靡，但他在美国这个家乡的粉丝绝对不如在中国多。国内最喜欢讨论巴菲特的就是他的巨额财富来自价值投资法则，但是毫无疑问这些“巴学研究会”的专家小组成员在多年后依然只能认识到巴菲特的一些皮毛，自然传到市场上也就是似是而非的“巴氏投资法”。对于巴老的财富论，我是100% 认同他毫无疑问是世界上所有富人的楷模，也是我辈最值得尊敬和学习的榜样。但这并不等于我们错误的接受媒体对他的神化论，并误导大众的投资方式步入歧途。
巴菲特的价值投资法的核心是建立在“三个都是不要赔钱”的原则上，如果你赔钱，一直赔钱，或赔到已没脾气，那你就不是巴菲特，就算你头上高举巴菲特语录也一样。我对巴菲特的理解是：他是一位在美国稳定金融法规下，通过多个长期成功的价格投机，形成财富效应的价值投资者。如果巴菲特没有价格投机的成功在前，他是绝对不会有之后价值投资的结果。也就是说，任何成功的价值投资者都是从成功的价格投机者开始的。
巴菲特早期就是个成功的价格投机者积累大量的财富，最终成为了全球最成功的价值投资专家。他的长期价值发现成功是基于价格和价值落差在产业中是有起死回生的前提下出手的，他更是名最好的实业投资家。这点国内开始已经认识到了，他的二级市场股票交易只是他的很少一部分，这是国内深圳那里从去年开始迅速刮起“股权投资风”的原因。
当巴老拥有300 亿资金可供投资的话，他的蓝图就是用10 个30 亿介入他所发现的不同的低估资产标，每个标投入的30 亿对地球人来说是很大的数字，对他就是10%都不到的资产。但你是个中国A股的投资人，如果你听信“中国的巴菲特”所说的贵州茅台(97.89,-2.69,-2.67%,吧)是个长期投资标，而把资金的全部资金30万都押上一个盈利增长速率开始迅速向下的个股，你的风险就大幅度上升了。
任何投资人盲目学习巴菲特的外衣，你是会倾家荡产的。如果国人都想学做巴菲特，这是造神，在中国从来都不缺乏神。要成为巴菲特不是你坚持努力学几十年就一定行，中国的特殊国情以我们的认识，可以肯定而负责任地说，中国不会出巴菲特，最少我这辈子不会看见。因为到目前为止，地球另一边的美国，连小巴菲特都没有出现过，难道你不认为美国肯定会有比你更勤奋模仿巴菲特的大有人在吗？巴菲特这个洋老师为什么在本国找不到衣钵传人，而偏要千里迢迢来中国传道授业解惑广布弟子呢？我们要理解的是巴菲特的成功核心和他老先生对财富的豁达和社会给予他成功后回馈的人生价值观，取之于民众，返回给社会。至于他的方法你能不能转化为财富，这个最近一年在中国A股发生的事实已经完全说明问题了。
几周前收到不少国内的客户来电话和我讨论巴菲特为什么能在这么短的几天内就赚到了80亿美元，我感到很奇怪，有那么好的事情吗？据悉这个消息来自于最新一期的美国财经杂志《福布斯》公布了“美国富豪400强榜”。“股神”沃伦?巴菲特个人净资产在33天内增加80亿美元，击败微软公司的盖茨，重新登上首富宝座。下面我们先来看看巴菲特持有的波克夏公司最近大半年的股价走势图吧。我相信这张和巴菲特财富休戚相关的图，可以让所有的投资者明白，《福布斯》是偷换了什么样的财富增值概念的。
巴菲特的波克夏公司的股票是资金的避风港，但它不是靠资本积累价值兑现的广大投资者所选择的目标，因为这样稀少的成交量，你怎么兑现呢？你的资金当然不可能和巴菲特比较，你要靠资本增值兑现来实现中国管理层的“让国民资产性收入增加”的方针。如果我们看巴菲特公司从2003 年美国股灾底部开始计算后的5 年周K 线来分析，他的内部股东也不是不卖出兑现的。图二从2004 年6 月到2007 年6 月，9 名内部大股东对波克夏股票进行了交易，其中7 名是卖出，只有2 名是买入，用中国A 股的语言解释，巴菲特公司的大小非们主要是在卖出，而不是长期投资一生的只买入。下面我用技术分析法来分析图二的周K 线，这个图上我们可以清楚的看到，巴菲特的股价在最近从140,000 美元跌到105,000 美元左右，跌幅是25% 左右，从抗跌性来说是超过了指数，那么是真的波克夏的股价抗跌吗？事实绝非如此，而是因为波克夏股票每天只有1000 多股的成交量(2 个多月前，每天成交量只有几百股，半年前才400 股左右)，想卖的大户无法大量兑现，而小户，一般也买不起这样的股票，所以巴菲特的股东都是美国有钱人，他们的收入原本就非常高。在兑现事实上是不迫切的，因为他们不缺这点资产增长。而是把钱投资在巴菲特这个德才兼备人的信誉、品性和价值观上。如果说是投资巴菲特的成长性，还不如说他们把巴菲特公司的流通股作为资产避风港。但是如果你的总资产一共才只有一股波克夏的股票价值，你没有其他更多的资产性收入，而波克夏公司的股票上升是你唯一的资产性收入的来源，你觉得这个25% 的下跌幅度你能不难受吗？
图二，美国股神的股票在熊市中照样是扛不住的
我们现在长期来分析波克夏的股价真实走势，可以清楚地得出巴菲特公司的成长性，所以最终告诉我们一个事实就是目前中国国内对巴菲特的各种声音都是只注重一层表面现象，而传言上的距离和实质性事实是不一样的。我们看巴菲特公司股价的8 年走势图解就能理解这些。
从2000-2008 年巴菲特的财富增值200% 多，但是美国很多股票在2002 年底股灾结束的短短6 年内，价格上升了1,000%，对，就是增值10 倍以上，这样的股票最少有30 个。我们用市场的事实说明8 年的200% 增值和6 年的1,000% 增值，哪个更有效？巴菲特的股票基本上只能纸上增值而很难全部兑成现金资产，而那些涨幅1,000% 的股票短短几天就能完成金融资产到现金资产的转变，你说选择哪个？
波克夏的股价月K 线完全说明了他的股票是富人避风港的游戏，但不是增值成长后能兑现的选择标。巴菲特的股价是从美国股灾开始后从熊变牛，2000 年初股价最低在45,000美元，美国熊市开始了，在股灾中富人就把大量的资产不断买入成交量稀少的波克夏股票作为避风港。8 年中这个接力棒游戏不断。而一般的美国投资者也买不起即便是45,000 美元一股的巴菲特股票。
国内机构有种观点就是把茅台做成巴菲特在国内的样板。这从基金抱团取暖来说，茅台股是有些象波克夏投资者的做法。可是想把茅台变成超级成长股的“中国小巴菲特们”没明白，茅台的成交量、流通股和总股数在那里，茅台股的本身结构性和波克夏股票完全不同，如果茅台的总盘子是只有100 万股，每股高达100,000 元一股，每天成交低于1000 股，那几个大基金自己能扛。只要超过50 个基金，茅台是扛不住的，这点波克夏最近的走势也说明了这些。不少股东在140,000 美元上开始兑现，造成成交量上升。
图三是我过去一年中建议机构投资者卖出贵州茅台(97.89,-2.69,-2.67%,吧)的解析图，当超级牛市进入尾声和开始熊途的时候，一般都要迅速作出反应卖出金融资产折成现金资产。我肯定 “巴菲特本人投资贵州茅台”一定会早卖了，可见中国的小巴菲特们没有学到巴老的精髓。想想看为什么巴老在那么早就卖出中石油(12.13,0.23,1.93%,吧)而没坚持10 年持有这个亚洲最赚钱公司的价值呢?
图三，我过去一年六次建议卖出茅台，最后一次是2008年8月8日，150元。
当然巴菲特的名声在外，他的股票基本上还是相对稳定的。如果中国A 股市场上，有个专家要把中国茅台的股票投资和巴菲特的波克夏公司挂钩比较，这里我解析全部实真相。
我认为这样的投资专家并不了解股票和金融资本市场投资的核心和事实是么，不是言必崇拜巴菲特，自己模仿后就是他的接班人的，而且这样的“巴学专家”是害死一大批没有受过金融资本风险基础教育的中国普通投资大众。
因为所谓的价值资一旦发生质变，其跌幅之惨烈是令你无法想象的，中国平安(26.22,-0.08,-0.30%,吧)于富通股价刚刚大幅度滑后发现它是“价值投资”的目标，结果买入后“富通的价值几乎跌归零”了，中国平安150 亿的价值投资一年就这样血本无归了，就是最好的例子。在资本市场上，误己最你赔光所有资产，一切回归到从新开始。但是误人，那就会“大家很生气，后果很严重”。[股市360]从百年美股十熊看A股18年历次底部的构筑
■红周刊特约作者 迈克•吴 约翰•史密斯（美）
图1告诉了大家美国金融市场过去100年中发生的事情，从中可以看到，真正可以买入后坚持不动的牛市只有37年，而长达63年的时间，内在的牛熊力量不断交换转移，走势上蹿下跳，这也意味着长期不动安全持股、等待自然上升的机会最多才1/3，而且还必须要选到每轮行情的成长股，多数人那梦中的回报率是很难以“我自岿然不动”而达到的。价值投资的成功，只能建立在确定的牛市中才能买入和持有。巴菲特恰好经历了美国1955～2004年中29年的确认大牛市，所以在这些年间的买进并持有是正确的。但看看百年走势，市场有37％的年份走稳定的牛市，42％的年份走确认的熊市，21％的年份走震荡的“猴市”。中国A股18年的走势与道琼斯前29年类似，除了时间上加速了之外，波动形态相差不大。时间的加速是造成A股震幅加剧的主要原因，而单向做多和资金规模随着国力增加，更对上升期间的加速起到了推波助澜的作用。市场本身没有锁定风险的功能，犹如现在的火箭推升系统，当卫星完成上升发射后，推进的火箭只能自由落体。
推动股价上升的
根本原因是企业盈利
对卖出股票的股东而言，他们不会因为P/E和P/B都只有2～3倍就不卖股变现。我们一再强调小非比大非更可怕，惟一让大小非自动停止卖出的条件只有一个：就是他们自己认识到持股的成本是被当前的市场成交价远远低估而惜售，这个低估是建立在持股企业在未来稳定成长之上的。只要企业盈利放慢，就不会动摇大小非的减持决心。我们在研究了2005～2007年Ａ股牛市后发现，企业股价上升的根本动力是盈利继续大幅上升：特别是2005年下半年金属类股的盈利能力突破性增长；2006年房产和消费类股的大幅度成长；而房产市场火爆又带动了水泥和钢铁需求，最终推升银行的盈利。2005年6～10月的大盘显示，股改只是市场动能走向积极的催化剂，成交量开始逐步活跃，券商利润大幅度上升，是直接推动从2006年10月～2007年10月金融股领军大盘的关键所在。而在2005～2006年牛市启动的前10个月，大多数机构投资者仍处于上轮熊市的惊恐中，他们是后知后觉的，因此巨量资金真正介入市场已经是大牛市走过30％的路程。从2006年10月开始，巨量的大资金不断进入二级市场，掀起了Ａ股的凌厉升势，这点在成交量上说明得非常清楚。上海鑫狮 迈克 吴由百年美股十大熊市分析看中国A股18年历次底部的构筑 全文
上海鑫狮资产管理有限公司总裁 迈克.吴
美国投资策略有限公司研发部总裁 John Smith 联合撰写
2008 年8 月
在本轮上证指数由2007年10月16日的6,124点重挫到2008年8月19日的2,285点左右，跌幅深达63%以上，即便是众多的机构投资者也都一直困惑于Ａ股的这个市场底部到底在哪里或者将会是怎样形成。这里我们研发部的初步观点是：如果这里有明显的事实显示中国Ａ股整体的盈利能力同比和环比从新步入增长期，那市场的终极底部形成的趋势将早晚会明确成立。有一点可以肯定，如果A 股整体盈利没有步入新的上升通道，那不管中国的经济数据显示它是否是走Ｌ形或其它的指标在全流通完成之前，对Ａ股都是基本上不会形成多少方向性的指导。
未来的一段时间内，我们公司的研发部判断中国经济会是一个宽松式的慢升发展。资本市场会走一个较大的宽松形态的Ｕ型（情绪性恐慌结束，本能性底部形成）底部，再走出一个型（经济在振荡中好转恢复，从新向上扩展的事实，企业盈余利润恢复同比和环比成长）的base on top of base的形态。至于现在我们考虑指数跌到哪个位置具体的范围预测意义不大（这在任何一次股灾中都意义不大），任何点位都有可能。事实上多数时候预测的范围都是错误的，这点我们只能以市场小学生的心态来耐心而恭敬地等候。为此，我们认为当前重要的是有必要对我们的机构客户进行进一步进行“金融发展精加工的研究培训”工作，也就是说很有必要让我们的机构客户对美股这个全球最大也是最流通化的市场之过去100 年的发展历史和中国过去18 年Ａ股的发展中历次大熊市的底部构筑做系统化的客观分析训练，这样也有利于我们对Ａ股本轮熊市股灾所需的时间和结束的形态上有个较为充分的心里准备。
美国百年金融史之十大最恐怖股灾熊市如何结束(指数跌幅超过40%为基准)：
这里我们将精选实战对比美股过去十大熊市的底部形态和时间，以及与其对比的中国
Ａ股已经发生过熊市的底部状况。美股的熊市次序是按照其恐怖程度大小来排列：
美股最近一次大崩盘（图1）：这是美股过去100 多年中仅次于1929年的大股灾。
开始日：2000 年3 月7日
结束日：2002 年10月8 日
熊市历经：950天左右（31 个月）
纳斯达克指数终极顶点：5,133
纳斯达克指数终极低点：1,108
百分比跌幅：-78%
美股历史大崩盘股灾倒数之十：
1932 – 1933 年作为1929 年美股超级牛市大崩盘触底后第一个实质性的反弹开始后的再次下跌，是熊市转牛后的一个恐慌，与其说是恐慌，还不如说是大萧条的后遗症在继续干扰大众的信心。当时道指由1932 年的40点反弹到1933 年的80 点，指数反弹了100%，只历经了3 个月，再次大幅度下跌到50 点左右回稳向上。图2，1933年所构筑的底部的消耗了3 个月，但是如果从1929－1932 年这个大熊市来看，不算其下跌过程的时间，只采用到最低点后从新开始主升通道确认开始，也就是终极底部的构筑是消耗了整整10 个月的时间，道指才从新进入了一个长期的安全区域内。如果以1929 年终极顶点的熊市开始到结束，跌幅达近90%；耗时33 个月，而最终确认牛市开始还要再等13 个月。
美股历史大崩盘股灾倒数之九：
开始日：1916 年11 月21 日
结束日：1917 年12 月19 日
熊市历经：393 天左右（13 个月）
道琼斯指数终极顶点：110
道琼斯指数终极低点：66
百分比跌幅：-40%
如果二十世纪三十年代听上去是一个很远时代的故事，那我们还要再看看恐怖系数排名美股大崩盘史上第九的1917 年，这还是在第一次世界大战的前夕。正如我们所看到的，当时道指的跌幅高达40%，如果1916 年你买入1,000 美元单位的指数基金，到1917年它只有600 美元了。而如果你继续持守这个部位的话，要等指数上涨67%，才能回本到1,000 美元。不计算跌到底部的时间，从最低点到进入正式反弹区域的确认新上升通道，消耗3 个月的时间，整个熊市从高位到新牛市确认，消耗了13个月，图3。
美股历史大崩盘股灾倒数之八：
开始日：1973 年1 月11 日
结束日：1974 年12 月06 日
熊市历经：694 天左右（23 个月）
道琼斯指数终极顶点：1052
道琼斯指数终极低点：578
百分比跌幅：-45%
这是另一个长时间的熊市，经历过那段艰难时间的投资者都还记得石油危机、水门事件和越南战争，这场恐怖的熊市持续了694天才结束，一大批当时的股市精英和抄底银行家被破产清出市场。如果不计算跌到底部的时间，从最低点到进入正式反弹区域的确认新上升通道，消耗3 个月的时间，整个熊市从高位到新牛市确认，消耗了26个月，图4。
美股历史大崩盘股灾倒数之七：
开始日：1901 年6 月17 日
结束日：1903 年11 月9 日
熊市历经：875 天左右（29 个月）
道琼斯指数终极顶点：57
道琼斯指数终极低点：31
百分比跌幅：-46%
这是我们美国投资策略有限公司数据库中指数纪录最早的数据，因为在1900年之前道琼斯指数是没有纪录和使用的。因此，我们恰如其分地称之为最古老的股市大崩盘毫不为过。图5，这个二十世纪初，指数创建后有史以来的第一个大熊市，是100年前金融市场上的绞肉机，当时位于纽约的投机客不少来自于英国和欧洲。如果不计算跌到底部的时间，从最低点到进入正式反弹区域的确认新上升通道，消耗3 个月的时间，整个熊市从高位到新牛市确认，消耗了32 个月。你可以从另一个角度来仔细看看当时发生了一些什么事，这些包括：
１， 美国人均预期寿命是47 岁。
２， 只有14%的家庭有一个浴缸。
３， 大多数城市内的最高车速限制是10 英里。
４， 平均工资是每小时0.22 美元，年薪在300美元。
５， 95%的婴儿是在自己家里出生。
６， 只有6%的人口是高中毕业文化程度。
７， 当时位列死亡的首要原因是：流行性感冒和肺炎。
８， 美国国旗上有45 颗星。
美股历史大崩盘股灾倒数之六：
开始日：1919 年11 月3 日
结束日：1921 年8 月24 日
熊市历经：660 天左右（23 个月）
道琼斯指数终极顶点：120
道琼斯指数终极低点：64
百分比跌幅：-47%
这场熊市起始于第一次世界大战结束，欧洲战时需求大幅度降低，战后繁荣让美股着实火了一把，股价平均上升了51%。但是，一战结束后美国国内企业盈利成长性开始放慢和下滑，导致随后的2 年熊市。不计算跌到底部的时间，从最低点到进入正式反弹区域的确认新上升通道，消耗3 个月的时间，整个熊市图6 从高位到新牛市确认，消耗了26 个月。而1921 年第四季开始，美股竟然由当时的新科技成长产业领军进入了史无前例的8年大牛市，让美国经济在整个二十年代突飞猛进，取代英国成为世界最新超级大国。这就是我们称之为金融主导产业实体经济高速发展下的“轰鸣二十”，这点与七十年后美国的网络信息科技产业革命和中国1998-2007 年高速发展很类似。
美股历史大崩盘股灾倒数之五：
开始日：1929 年9 月3 日
结束日：1929 年11 月13 日
熊市历经：71 天左右（2.5 个月）
道琼斯指数终极顶点：381
道琼斯指数终极低点：199
百分比跌幅：-47%
图7，虽然这是目前我们看到急速下跌式熊市中最短的崩盘股灾（无独有偶的2000 年3 月－5月，纳斯达克指数也出现了为期三个月，不到40%的跌幅），但这样的走势是一种足以让众多利用杠杆透资交易的股神们多次破产和致命的暴跌，当时华尔街盛行的是*风。纽约华尔街当时三位最成功的金融大亨均为独立操作的独行侠：李佛莫尔、巴鲁其和老肯尼迪（肯尼迪总统的父亲，也是美国第一届证监会主席和美国证券法制定者）全是空头仓位的大熊（还不计算他们在轰鸣二十这黄金十年中牛市做多部分的盈利），单是做空股票就让“伟大的李佛莫尔”赚到超过一亿美元的利润（有报道说是五千万，但我们的研究发现最少一亿美元在两半月的空头部位中被赚到），将他的人生推到了无限风光在险峰的最高位置。这位躲在位于纽约最豪华写字楼五大道735 号皇冠大厦顶层操盘室的独行侠，以电话指挥超过50家券商为他分仓下单交易，前无古人也后无来者。我们可以清楚地看到，当时几乎有一半的钱消失在短短的两个月急速下跌中。如果是杠杆式交易法则，瞬息的损失可以是本金几倍以上的负资产，而资金断裂的连锁性停损卖单轻而易举地把几乎当时所有的炒作集团在几天内打倒破产。这种崩盘的后果往往是最能摧毁大多数人们的信心。这次股灾从现在来说，就是我们知道 “1929 大萧条”的开始。
美股历史大崩盘股灾倒数之四：
开始日：1906 年1 月19 日
结束日：1907 年11 月15 日
熊市历经：665 天左右（23 个月）
道琼斯指数终极顶点：76
道琼斯指数终极低点：39
百分比跌幅：-49%
这场股灾被历史称之为：“1907年大恐慌”，当时百年美股第一人的李佛莫尔时年整三十岁，靠恐慌前空头部位大量做空“太平洋联合铁路”股赚到人生第一个100万美元，他名扬资本市场30 年从那时开始了。大恐慌发生后，华尔街上根本看不到现金，股价不是跌停，而是无论跌到什么价位都没人愿意用现金来买。JP摩根是美国金融业的巨子和勇者，勇者就是在暴风雨后第一位敢于站出来以个人力量挽救金融资本市场，避免了纽约证券交易差点关门歇业。1907年的大恐慌，最终以美国财政部买入3,600 万美元的政府债券，为市场注入现金流动性而结束了股灾。这也是美国政府第一次直接出面以现金注入救市，也就是我们今天一旦进入下跌后。经济学家立马上媒体就要津津乐道的“政府应该有责任直接救市”的原始来源（不过他们不懂政府从来只能救急，而无法救穷的）。不计算跌到底部的时间，从最低点到进入正式反弹区域的确认新上升通道，消耗3 个月的时间，整个熊市从高位到新牛市确认，消耗了25 个月。
美股历史大崩盘股灾倒数之三：
开始日：1937 年3 月10 日
结束日：1938 年3 月31 日
熊市历经：386 天左右（13 个月）
道琼斯指数终极顶点：194
道琼斯指数终极低点：99
百分比跌幅：-49%
投资者刚刚从1929 大萧条的近八年股灾中恢复点信心，以为指数会继续努力地爬向早些年前创下的高点时，天有不测风云，市场传来的是欧洲陷入大规模战争，亚洲的日本挑起战火，屋漏偏逢多雨时，华尔街还不断传出丑闻，指数在短短的13 个月内急跌到大萧条经济开始复苏后的一半，真是辛辛苦苦5-6年，一半回到牛市前。图9-A，不计算跌到底部的时间，从最低点到进入正式反弹区域的确认新上升通道，消耗3 个月的时间，整个熊市从高位到新牛市确认，消耗了15 个月，但这个急速的下跌过程和底部并不扎实，所以新开始的牛市只维持了1 年多左右，在1939 年9月开始到1942年5 月的长达2年半的宽幅振荡下跌熊市，指数从155 点跌到93点，这就是恐怖系数位列第八的熊市。
美股历史大崩盘股灾倒数之二：
开始日：1937 年3 月10 日
结束日：1942 年4 月28 日
熊市历经：1,875 天左右（61 个月）
道琼斯指数终极顶点：196
道琼斯指数终极低点：93
百分比跌幅：-53%
虽然这次大崩盘恐怖系数位列股灾第二，却是十大股灾中最具杀伤力的一次。它用了5年的时间才恢复了新牛市的上升通道，来收复原有崩溃和损失，期间还经历了第二次世界大战美国参战的珍珠港事件，当时整个亚洲和欧洲已经战火蔓延。我们可以看到美股的熊市起始于欧洲二战的开始，结束于美国正式参战后四个月。图9-B，如果不计算跌到底部的时间，从最低点到进入正式反弹区域的确认新上升通道，消耗3-6个月的时间，整个熊市从高位到新牛市确认，消耗了65 个月。这是个股灾里面套股灾，崩盘里面套崩盘，恐慌之中套恐慌，熊市里面套熊市的行情。这也是美国人民从来没有经历过的极乐到极悲的年代。大量不懂怎么卖出股票的投资者、银行家、做市商和投资机构，就在这样的金融绞肉机市场中破产出局，永无翻身的机会。这就是1929 年超级大股灾发生后底部不可预测性和难以预测性的危险所在，估计现在你也已经彻底明白了大股灾后任何预测底部和近期走势都是异想天开的愚蠢之举。
美股历史大崩盘股灾之第一名：
开始日：1930 年4 月17 日
结束日：1932 年7 月8 日
熊市历经：813 天左右（27 个月）
道琼斯指数终极顶点：294
道琼斯指数终极低点：41
百分比跌幅：-86%
图10，这是一场曾经让我们祖父辈们失去一切资产的大股灾，当时90%以上的华尔街银行家永久性的彻底破产。在这个历时813天的下跌绞肉机中，投资者平均最少损失了86％的资产，这个崩盘是1929年9 月的接续，补跌造成了随之而来的大萧条，前期没有下跌被扛住的“蓝筹股”，快速巨幅补跌。抄底者迅速被市场掀翻在地，变成一无所有的无产者。如果你当时年满22 岁，在1929 年9 月3日有1,000 美元的股票资产，到1932年7 月8日股灾结束日那天，它就只剩下108 美元了。想要恢复到1,000美元的资产吗？当然可以，你得耐心地等待25 年，那可是1954 年的故事了，或许你的头发已经等白了三分之一，而你儿子的儿子也出世了。因为指数要努力地爬升9.5倍或上涨950%，才能让你解套，我们还不计算25 年中的物价上升带来的通货膨胀货币贬值损失喔！这仅仅是你22 岁时候错误的选择在47岁时候能够收回的成本。谁也不能保证你在1929-1932年间买入的套牢股票长期持有25 年后它们是否还是伟大的企业，谁在乎呢？江山代有人才出，资本市场一样。大崩盘后脱颖而出的都是1929 年前鲜为人知的新企业，产品和技术市场占有率高速发展，股票在过去的熊市中没有压力下的套牢盘，这些都中型企业成为推动市场领导板块中的领导股。
我见到了美国2000年大牛市最终结束转入大熊市，先倒下的是新科“股王”高通这个一年内上涨了45倍的高通；而最后倒下的就是连续成长了10年，涨幅度高达78,000倍的股圣“思科”，它从分股后1990年的0.01多美元每股计算，涨到2000年3月的82美元一股。而思科真正下跌，是在美股2000年大熊市启动后6个月才开始的，图11是思科10年牛股78,000倍涨幅至最高位的历史数据图，而那时候就是纳斯达克指数大熊市漫长开始的确认。在我们公司的美股百年数据库中，每轮牛市结束后能够维持高价股龙头的概率连1000分之一都不到。过去20年中继续维持股价成长的股票几乎没有了，但这些股票代表的公司依然是大企业。这其中包括思科、微软、高通和英特尔，股价和2000年的时候比较，三分之一都不到，而雅虎连六分之一的股价都不到，还有不少过去的英雄公司，现在已经退市消失不见了。历史证明大熊市的特征就是没有股王和股圣，王和圣的头部就是熊市的标准。
我们经过对美国这个成熟资本市场120 年中所有的大小熊市分析后得出的结论，只有0.1%概率的股票能够在连续几个牛熊交替的行情中依然创出新高，成为领导股中的成长之王。在过去108 年中，道琼斯30指数中只有GE 通用电气一直在榜，就是说108 年，如果你的指数选股是买入不动，那选对的可能性也就只有3.3%的概率。2000 年9 月，纳斯达克指数在4,250 点，思科终于从近70 美元的价格上一路崩跌到2002年10 月的8 美元，纳斯达克指数跌至1,100 点。我们建议任何投资者不要对过去牛市的龙头股抱有任何幻想这样的崩溃事实上就是标志长时间漫长熊市的才进入开始阶段。不猜测指数低点来作波段，得不偿失和把正确操作的计划和对市场冷静判断的心态打乱。不抄底、不买过去大幅度下跌后所谓便宜的价值龙头股。最坚挺牛股一旦于熊市的初级阶段中跌破超过50-60%，、不考虑买入自高位暴跌超过60%的个股，这些依然是我们给大家百说不厌的建议。
目前，中国A股市场开始显示了最后的强势股下跌，这种现象是好事，也就是我们所说的大熊市在进入最后一个阶段下跌的序幕拉开了。熊市真正的惨烈不是头部和中段，而是尾声。经过我们的研究，通常指数跌过60%以上的大熊市都会有超过3-4个较大幅度的下跌，所以用波浪理论是不能预测下跌的。而最后两个大幅度下跌从点数绝对值上和刚开始下跌比较是小的，但从百分比下跌幅度来说是大的，这主要是因为期间最牛的强势股开始崩塌。还记得2003-2004年德隆三驾马车吗？所以我们现在进入的才是最惨烈的行情：没有成交量，指数不反弹，大跌暴跌后的指标股就是很低的P/E依然股价是温水煮青蛙，往日的明星基金经理最终被最后的强势股在指数跌倒接近底部的时候崩塌而精神疲惫不堪，每次抄底都被套这些都是每次大熊市中都会出现的症状。
我在2000年8月曾经看到了美国上轮大牛市最后股圣思科的倒下和陨落。股价进行了连环快速下跌的疯狂，由82美元最低跌到8美元，这个过程是在纳斯达克牛市结束进入熊市6个月后才拉开序幕。因此，我们看到中国Ａ股的贵州茅台这只最后100元面值之上的大股下跌，也就是再次印证了大熊市下并没有真正的硬挺英雄。大熊市和股灾最终会无一例外摧毁所有的强势股和股王，中国船舶和中国平安都已经说明了这点。8月7日，给我们的所有机构客户发出了紧急电子邮件，内容只有一句：贵州茅台150元，这是最后的高位卖出价格，你不卖，别人卖，现在比的就是谁先抢到安全降落的跑道，看上的图12。
下面的图13 告诉了大家美国金融市场过去一百年中发生的事情，到底有多少年是牛市、多少年是振荡市和多少年是熊市。我们清楚看到真正所谓买入后坚持不动向上的牛市就是37 年，而高达63 年的金融资本市场是处于上蹿下跳的行情。这个意思就是告诉你大部分时间内，资本市场内在的牛熊力量是在不断交换转移的，也就是牛股变熊股，新股变老股在不断更替。持有巍然不动的大侠们，你长期不动安全持股等待自然上升的机会最多才三分之一，而且你还必须要选到每轮行情的成长股，你那个梦中的回报率难度不是你朝九晚五等在那里我自岿然不动就行的。
我们要反复强调的还是：对于卖出股票的股东而言，他们不会因为P/E 和P/B 都只有2-3 就不卖股变现，而此时很有可能依然是被高估了的。过去几个月中，我一再强调小非比大非更可怕。唯一让大小非自动停止卖出的条件只有一个：就是他们自己认识到持股的成本是被当前的市场成交价远远低估而惜售，这个低估是建立在所持股的企业在未来成长稳定。只要企业盈利成长放慢，就不会动摇大小非坚决减持的决心。我们公司对2005-2007年中国Ａ股牛市的研究后发现根本原因是企业盈利继续大幅度上升，特别是2005 年下半年金属类股的盈利能力突破性增长，2006 年度房产和消费类股的大幅度成长，房产的市场火爆又带动了水泥和钢铁需求，最终推升银行的盈利。2005 年6 月-2006 年10 月的大盘显示，由全流通的股改只是一个市场动能性走向积极的催化剂，市场成交量开始逐步活跃，券商的利润也大幅度上升，也是直接推动2006年10 月开始到2007 年10月金融股领军大盘市场的关键所在。而2005-2006 年牛市启动的前10 多个月，大机构投资者事实上是后知后觉的，而巨量资金真正介入市场已经是大牛市走过30%的路程。我们可以非常清楚地看到2006 年10 月开始，巨量的大资金不断地进入二级市场，掀起了Ａ股的凌厉升势，这点在成交量上说明的非常清楚。
当然在现在Ａ股市场进入大空头熊市后，我们依然要毫不厌烦地强调：唯一要注重的就是关注市场每天内在变化的本身。我们的研究认为，本轮Ａ股的底部走大Ｌ型的可能性不大，要的问题是面对不断探底式的下跌和阴跌。对过去100年大国经济来看，大L 型的底部一般都不会出现在暴跌类股灾中，过去没有一次大幅度暴跌后的资本市场是长期出现了大Ｌ形态的行情。Ｌ形态的行情基本上都是处于行情的中级调整更多。100 年中，大Ｌ型的行情形态只在日本出现，关键是日本的金融体系在1985-1989 的暴涨式房地产泡沫后出现了长期的衰退，但那也是日本在进入全球仅次于美国成为世界第二经济超强的泡沫后出现的。而中国目前还处于发展中国家进入发达国家的初期，各方面的竞争优势还是明显的，国家经济宏观控制的优势就是中国的国有银行安全性是有制度来保障。在高科技产品的代工业与基础业投资等方面，当前所有的新兴国家中，中国具有领袖群伦的特征。
我们预计中国这次的经济放慢依然是一个结构性调整，但肯定不是中国经济饱和后的大拐点。中国经济改革三十年，它的活力还没有进入衰退的区域，日本在二战后用了40 年发展，1990年后泡沫破灭。我们无法肯定中国一定能如美国在过去90年中一直保持上升的趋势，这在过去200年中，也只有美国如此，因此不足以取样。中国改革真正的启动点始于1982 年后，深圳的崛起就是中国经济改革的起点，而深圳的真正发展是1985-1986年深圳国贸大厦的起点为标志，到目前也就20 多年。而上海是从1993 年后才步入真正大动的行列，才15 年而已；中国在这里不存在国民经济结构性饱和。现在就说中国经济大拐点到来，没有足够的事实，也不客观。我们公司判断中国的经济发展还处于三十而立的前期阶段，而不是1990 年时日本经济大泡沫后的四十不惑。中国经济依然是有黄金10-20年的发展期，只是发展的速率不太可能长期保持两位数，所以本轮熊市大跌后，中国资本市场将长期步入大熊转慢牛的走势。
那么，现在_______你处于中国A 股，能成为巴菲特吗？美股的百年图表已经说明了，显然巴菲特的发展和美国最近这50 年高速成熟的经济发展，特别是金融市场的稳定发展是分不开的。从1950 年开始到2000 年中，有33 年是走稳定向上的牛市。但我们再看美国1900-1950 年，期间的经济也是全球发展最快的市场，也是全球超强之一，但是如果巴菲特在20 世纪前50年内发展，他的买进存入不动的方法很可能就是头破血流（这就是为什么他的师父没有他那么成功的道理），因为在1900-1950年的时间内大牛市只有7年，上蹿下跳起伏很大的牛市断续有13 年，而熊市贯通高达30年。1930 年前的华尔街的法制不健全，犹如中国A 股1992-2005 年一样。这就是金融市场极其不稳定的根源所在，而没有规矩法制的市场，即便是经济高速发展，也不会有长期稳定牛市的形成，而无法形成国民资产性收入大幅度稳定增长的事实，美国那初期的30年和中国过去的18 年基本一致，贫富差距都是极端。从当时的英国角度来看，美国这个当时的新兴市场，就犹如美国今天看中国。美国金融的百年曲折道路已经非常明白的说明了，即便经济好，高速发展，如果没有稳定市场的规则，长期稳定的大牛市是不会形成的，因为市场的长期稳定机制不健全。那中国目前的A 股市场能直接跳跃走美国1950年之后的行情吗？我们判断同样是不能，“长城是一天造成的吗”？所以在中国市场要出现采用美国巴菲特的方法来“复制中国巴菲特”是不可能的，因为让巴菲特成长的土壤和阳光，养
料和制度在中国A股市场目前不存在，人能够在没有土壤环境下成为英雄吗？
我们必须要指出，中国A 股在实质上是从来没有经历过大熊市股灾，我们给股灾大熊市的定义是“指数跌幅超过75%，时间超过6 年内指数没有恢复到高位一半”。当然，我们认为中国在经过这次股灾后会进入一个真正的大熊市，而形成真正的市场规则和机制。这当然要以2007 年牛市摧毁的财富作为成本和代价，美国是支付了1929 年后的25 年成本。中国未来的优质土壤会在今后的几年中形成，犹如远古时代大灾难导致恐龙的绝迹，但人类进入启蒙主宰地球的时代开始了。我们需要搞清的并非是现在是不是大熊市和大股灾，而是要保留最多的体内能量和热力，在未来成为市场的主宰。这也是我们不认为中国政府会直接采用财政或者国库资本进入市场进行“伪稳定”的干预，而是考虑市场崩盘后的平衡后怎么才能真正建立金融投资体制稳定来长期对中国特殊国情的资本市场救市的原因，我们完全不认为当前中国很多专家叫嚣的“中国的管理层的麻木不仁”是正确的，因为所谓的市场媒体专家从来就不懂市场体制上的拨乱反正道路是怎么形成的。那么中国A股现在是否进入底部区域呢？如果从我们对历届指数跌幅超过50%的熊市来看，一般指数从左侧的终极顶点到右侧的最底部，时间平均最少也要22 个月以上，而目前我们的A股只有下跌了10个月，虽然指数已经下跌超过60%，但下跌的时间还不够，也就是说我们的研究认为市场上轮的最后强势股还没有形成大空头下跌。我们可以明确说明，历次指数跌幅超过40%以上的大熊市后，市场上千篇一律没有上轮的强势股存在，这不是偶然而是过去100 年每次大熊市的底部形成后都是如此的结局。我们的建议就是A股即便指数现在的2200 点已经是到达底部区域内，但依然无法确认。目前的股灾从时间角
度分析，它绝对没有结束，而熊市还在下跌途中的左侧。在真正的底部胶质的形成过程中，几乎能100%的肯定，在那3-6 个月的期间内，新领导板块中的新领导龙头股将在形成，我们也可以肯定这些股票绝对不会是万科和平安，也不会是贵州茅台和中国石油。下图14是中国A股两市18年历次底部的分析K 线图解。历史说明过去18 年中历次熊牛交替的底部需要3-6 个月的构筑才会成功.
下面是中国指数17 年中指数跌幅超过50%的资料备案：
上证指数
最高点时间 最高点数 最低点数 跌幅 最低点时间 触底 回到高点时间 新高
1992 年5月 1,429点 400点 72% 1992年11月 5个月 1993年2月 0.8年
1993 年2月 1,553点 325点 79% 1994年7月 18 个月 1999年6月 6.5年
1994 年9月 1,052点 513点 51% 1996年1月 16 个月 1996年12月 2年
2001 年6月 2,245点 998点 55% 2005年6月 48 个月 2006年12月 5.5年
2007 年10月 6,124点 2,567点 58% ？ ？？ ?
深圳成指
最高点时间 最高点数 最低点数 跌幅 最低点时间 触底 回到高点时间 新高
1993年2月 3,422点 924点 73% 1996年1月 36 个月 1996年10月 3.6年
1997年5月 6,100点 2,520点 60% 1999年5月 24 个月 2006年12月 9.5年
2007 年10月 19,600点 8,889点 55% ？ ？？ ?
深圳成指给我们对于研究上证指数的趋势是第二个很好的借鉴，成指从1996 年2 月的1,000点，在1997年5月达到6,100点后进入一个大熊市，指数在1999年5月才跌到2,520点见底，下跌时间超过24个月，达幅接近60%，于2006 年12 月才回到6,100 点，也就是说回到新高一共耗费了9.5 年的时间，如果我们采用时间换空间的投资法，历史和时间已经证明，这种方法的资金成本回报率肯定是跑输大盘，这个数据我们认为是具有最重要的参考价值。鉴于当前市场的经济状况，我们美国投资策略有限公司和上海鑫狮资产管理有限公司认为，上证指数再次创下新高在近期几年内是不可能完成的任务。
熊市开始初具规模的开始，大多数投资人和半吊子专家他们不怀疑“恐惧”会这么快到来，因为市场太牛了。牛市中指数已经不是上升，而是“大跃进式的亩产万斤粮”。中国股市不应该是只奔小康的社会主义，而是快速进入超英赶美的时代。而进入熊市中期，他们对恐惧的怀疑停留在是正常的回调，不会进入真正的大熊市，因为我们投资的是“中国伟大的公司”（现在大家都看到万科与平安的业绩大幅度滑坡，股价把第一位数字跌没了。但是谁能背书未来十年这两家公司依然能恢复和保持盈利同比与环比持续上升呢？王石与马明哲现在能为高位买入的股东们背书他们的股价还能回到那个历史高位吗？2007年9月中旬，当时指数已经出现了几个引人警惕的抛售日信号。我在9月23日也就是中秋节前一天，在深圳“中国黄金十年与私募基金发展战略论坛”的午餐间，我和几个朋友与一位经常在国内媒体和财经电视上出现的大牌私募经理（兄弟俩）ＰＫ万科后，觉得这位在中国被称之为最成功的复制巴菲特三个明星之一的大牌，他基本上是不懂什么是熊市、股灾和崩盘，也不懂牛市疯狂的最终一_______棒就是要一路不断卖出。我们当时交换了对万科的看法，下面是原话对答：
迈克吴： “我们建议是卖出万科，因为它的成长性在半年后速度递减是事实，美国
次贷爆发之前，房产股提前几乎2年于2005年就开始的暴跌，应该乘中国
A股市场还有好的流动性时迅速将万科倒给愿意承接的资金”。
大牌哥哥： “万科有很大量的土地储备，公司长期的发展依然很看好，我们隔三岔五
和万科的高层互动联系，你说我干吗要卖啊”？
迈克吴： “很简单，就是在市场还有大流动性能在很小价格波动的范围内卖出大量
股票的时候，用比限价低0.25的价格一路往外卖，卖到光为止。”
大牌弟弟： “我们买进万科的成本很低，我对它很有信心，卖出万科？笑话，我们那
么多股，怎么卖？”
迈克吴： “卖出股票的时候从来不要考虑成本，就是一路卖出，只要有人愿意用市
价承接，就要把货交给它收钱。”
………
兄弟俩傲慢地给了我个斜眼，最后对话结束了。那天下午会议结束前，我和当时东莞证券的李大霄先生交换了一些看法，我们都认为万科的风险已经隐现了。当天晚上我进了香港，和我们在香港的同事交换了港股市场的基石地产类股后，再根据当时和这对大牌兄弟的PK，更加坚定了我们研发部当时看空万科的判断，事实上我们那几天同时看空了香港几大房产公司。就在这场与大牌的对话的几天后，我从香港返回上海，在十月长假结束后的第一个工作日，马上通知了我们的研究员立刻把早已准备好的2005-2007年美国房产股怎么大幅度彪涨后做出大头部暴跌的前后对比数据图再一次核对整理好，和这些股票走势相关美国房地产股大跌前后的K线对比图研究报告、以及我们对万科走势技术面做头的研究报告，这些简单有效的资料就在十一长假节后第一时间迅速传到了我们所有的客户手上。我给我们公司所有的机构客户发出了应该在一个月内逐步分批全部卖出万科股票的电子邮件，我当时个人的乐观判断是，按照股价大头部的下跌经验，万科的股价应该在2008年3月底，也就是半年内迅速腰斩40-50%。而三个月后，万科的董秘在12月底的一家大型券商在厦门召开的年会上依然对万科看好得不得了，那是我2001年从新进入国内证券市场后唯一参加的一次券商年会，说实话我最满意的是认识了很多新同行朋友，券商的两天伙食真棒，每顿都有大龙虾。感悟最深的就是董秘们的发言是市场操作的最佳反向指标。
现在知道什么叫板块效应杀伤力了吧？中美基金经理们在资本市场是不分国界的，虽然
TOL是我们盈利最大的房产股，但该卖还是要卖，巴菲特不也卖了中国石油么？他老先生也没坚持中石油这个亚洲最赚钱的公司有10年，长期投资？扯蛋，暴涨后就是暴跌，暴利后谁在乎长久是多久？跨世纪的接班人？在资本市场，人活百年的概率多大？明白的才是真李逵，李鬼不也是每天背着把斧头在公众媒体上出现吗？更有趣的时隔半年，万科刚好就跌到了我当时预期的位置，这位大牌在今年3 月底的深圳第二届私募基金大会上又公开高调亮出了：“中国平安是应该长期抱着不卖的‘好股票，我不卖是因为长期看好它，要看它很多年’，因为我的信仰就是买进后长期抱牢”。前一天平安的最后收盘价是55.56，几个月前平安是148 元一股。更绝的是这位大牌在台上的演讲还真的就是“一如既往”和上次9 月23 日的台上演讲完全一样，居然一字不改，这到底是“持之以恒老僧入定式的坚持自己价值投资的体现”或是“对自己在过去大半年的失误依然坚持固执己见的错误思路而毫无进步呢？”，这就见仁见智大家自己玩味了。这里我不仅又想起了几周前一天下午，在一次纽约的行业聚会时遇到一位同行，他是一家大对冲基金的资产管理人。我们聊到近期金融公司的风暴，他告诉我说在1990 年，用10 美元买了很多美国友邦保险公司AIG的股票，并一直持有了很多年直到上周，过去18 年内AIG每年都有些分红，2000 年它还曾经涨到过100 多美元一股，但想想“巴菲特”后就没有卖，今天他的心肝友邦保险公司的股价只有12 元都不到了，终于卖了，因为他不知道AIG那么大的抛售量背后隐藏的风险到底是什么，现在卖还来得及，别象房地美，最后跌倒1 元以下想卖都卖不了，那就是血本无归了，真是辛辛苦苦18 年，一切回到起跑点。他在AIG保险公司的18 年投资中的回报率结果仅仅只是每年几毛钱的分红和20%的股价增值，还没有18年的银行固定利息收入高。难道AIG友邦保险公司不是世界五百强的大公司？难道它在中国发展的不够迅速？难道它的全球投资以前不是很好吗？下面我们来看看过去一段历史中，我们能够下面图19 内从AIG股价的走势经验上学到哪些能在中国平安巨幅下跌前避免的大幅度杀伤呢？
“我*，我知道大盘衰肯定不是他的错，但一厢情愿觉得自己的中国平安有麦当娜那么性感就是他的不对了。”我们公司的一位分析员这样说。金融市场就是不能在任何时候自以为是的认定一个方向，这里没有死多头，也不存在死空头，只有站稳正确面的那头。自去年9 月后到今天，我们看到了万科股票的大幅度下滑，更不要说平安投资于富通的巨额亏损，账面的巨额亏损就是资金被在高位套牢。平安是在赌富通，如果富通有个三长两短，那平安的巨资就赌没了，谁能背书富通一定能活？中投可以让在全球已经大幅度投资亏损的黑石进入中国来投资房地产赚钱，或许黑石在中国的投资将盈利从新让中投被套的黑石股票解套，说白了还是看错目标交了学费，最终用中国人自己的钱来弥补自己的亏损。但平安是否有中投这样的政治能量，谁知道呢？如果富通是家温水煮青蛙的破落户，平安的巨额现金就是打水瓢了。图19-2 就是美国最大两家房贷公司股价崩盘解析，股价跌倒0.5 美元，年前还是70美元以上的“优质股”。
只有在指数大幅度下挫直接刺痛到严重损伤大牌经理人在公开媒体上对市场判断根本性错误的时候，通常就是他们的自信心巨幅受伤，心灵倍受折磨。这点美国和中国一样。2000 年初，有天一个声音在美国最大的财经电视CNBC上说股王高通价格应该到1,000美元一股，随后立马暴跌让他信誉扫地，该牛人在华尔街红了十多年，而以后半年内依然经常在公开媒体呐喊“超跌和非理性下跌”！这个老兄就是前不久因次贷危机而破产的美国投资银行熊士旦的死多头王牌分析师。
以下图20 是美国纳斯达克指数在2000-2002年构筑底部所需的时间段，在对比了美国纳斯达克指数2002 年中的大熊市筑底成功的经验后，我们在分析中国Ａ股2005 年中的大熊市底部构筑完成的比较，两个大熊市的底部基本构筑完成的形态是相同的。那么筑底究竟需要多久呢？
2002年美股纳斯达克指数和2005年与中国A股的上证指数底部都耗时七个月才确认构筑完成的，新牛市开始了。那我们现在的中国A 股是否已经在底部运行呢？以下是我们公司在2008 年3 月18 日给所有机构客户的一份简单的当时市场判断建议资料，我们的快速市场分析简报的特点就是在任何时候都不加入大量的经济数据报表，让我们的客户在很短的时间内就搞清楚大盘和个股现在处于的状况，得出结论，如何实施操作。这份市场判断就是一张简单直观的对比技术分析的K 线图21，我们保证五分钟后，任何客户都知道应该立刻做出什么决定，我们的经验就是关键时刻“一图顶万言”，外科医生在紧急关口实施手术的时候就凭看伤口，立刻动械救人。要是让你先去做CT，然后我们得看看医书上怎么教导我们，病人估计大半条命就没有了。5 个多月过去了，再下面的K 线对比图。这就是为何熊市只能等底部构筑完成后才能进场的道理，因为一个运行中的下跌过程是无法预测黑暗中的下滑坡度到底那里才是平地。
前面我们可以清楚地看到上面的美股十大熊市股灾，指数跌幅超过40%，自牛市终极顶点到熊市的终极底部，平均下跌的时间是21个月，指数超过60%的跌幅的熊市一般都要下滑30 个月以上才能触及终极底部，而中国Ａ股指数目前下跌的幅度超过60%，目前下跌的时间只有10 个月。从上证指数过去18 年历次股灾指数崩盘跌幅超过50%的熊市有四次，平均22 个月熊市结束。而深圳成指过去18 年历次股灾指数崩盘跌幅超过50%的熊市有三次，平均37 个月熊市才结束。因此，无论如何，中国Ａ股当前没有可能性立刻走出熊市崩盘行情进入一个新上升通道的基础。这个熊市目前只有下跌了10个月，这么深度的跌幅，我们说指数底部的信心构筑、基本面构筑和技术面构筑已经完成，都是既不负责和一厢情愿的说法。金融市场中“大多数经常预测熊市股灾即将结束的死多头派专家”的特性我们归纳为：“牛市和熊市他们从来搞不清楚头部与底部的形成过程，过去很长一段时间内，我们看到在下跌过程中预测底部的人与次数远比在牛市开始时看涨的要多得多。但是他们根本不知道，判断大熊市底部远比判断大牛市的上升和头部要难得多”。难怪李佛莫尔说：“大多数在市场上存活10 多年自以为是的老手，最后都是在不懂股票是不可能被完全在高位卖出的大熊市中被清盘出局的。”而这些大牌们给我的感觉，他们当时就是认为“股市长期的大跃进才开始”，往往行情好到不能令人好的时候就是头部。22年前，我曾经在1986-1990 年离开上海到深圳、珠海和香港创业，当时深圳的特殊性让市场活跃度PK 上海是天壤之别，大量的电子产品加工业带来了投资暴利，但1990 年开始当时的暴利就到达了顶峰。1989 年初，我开始考虑去美国投奔我的家人，在当时同僚们认为的低价把自己在深圳的公司和业务卖了个自认的好价钱。1990 年后，深圳电子加工业的暴利没有了，几个月后，我到了地球另一边的美国华尔街后，我更深的明白，好事的极端就是悲剧的开始，这里没有时代的区别、国界的不同和人种的差异，因为我们天生的人性都是一样的：恐惧、贪婪和希望。
就我们对资本市场的操作理解力，“投资和投机”不是猜谜语，而是在有较大肯定性赢面的基础上做出：“投”是决定方向的意思，“资”是价格与价值在不停互换平衡的意思，“机”是选择时间的意思。历史告诉我们当前即便中国Ａ股是在底部区域内，它所需要构筑的时间还远远没有达到量能释放的需要。不计算下跌的时间段，即便是底部区域的扎实构筑都需要半年以上，而目前中国Ａ股是否已经释放了下跌过程中的时间段都依然还是未知数。因此，尽管目前媒体每天都有很多专家在说大跌之后必有大反弹，无论如何，以我们的能力，实在没有中国A 股底部在这里已经形成的事实依据。
事实上历史一再证明了，每次熊市的底部从来犹如神龙见首不见尾，最低点的天机就不是任何人能够预测和事先窥探的。如果你想成为股灾资本市场中的幸存者,就要了解我们都是凡人，能够肯定的一件事就是让市场自己来证明A 股的底部在哪里，只做市场的小学生，紧跟市场变化的脚步客观对待自己的弱的，等安全了再定定心心背着书包进场.
让这篇文章，时刻警醒着自己！
A股将长期步入
大熊转慢牛的走势
现在Ａ股市场进入大空头熊市后，值得反复强调的是：惟一要注重的是关注市场每天内在变化的本身。我们认为，本轮Ａ股的底部走大Ｌ型的可能性不大，主要的问题是投资者不得不面对不断探底式的下跌和底部构筑期间的耐心。从过去百年大国经济来看，大L形底部一般不会出现在暴跌型股灾中，过去没有一次大幅暴跌后的资本市场会长期出现大Ｌ形态行情，这种形态更多出现在中级调整中。大Ｌ形行情在日本出现过，那主要是因为日本的金融体系在1985～1989暴涨式房地产泡沫后出现了长期衰退，但那也是日本在进入仅次于美国成为全球第二经济体超强的泡沫后出现的。中国目前还处于发展中国家进入发达国家的初期，各方面竞争优势较为明显，国家经济宏观控制的优势就是中国国有银行的安全性具有制度保障。在高科技产品的代工业与基础业投资等方面，当前所有的新兴国家中，中国具有领袖群雄的特征。
我们预计中国的这次经济放缓依然是一个结构性调整，肯定不是经济饱和后的大拐点。日本在二战后持续发展了40年，至1990年后泡沫破灭。当然，我们也无法断言中国能如美国在过去90年中一直保持上升的趋势，这在全球过去200年中也只有美国做到如此，不足以取样。中国改革真正的启动点始于1982年后，深圳的崛起是中国经济改革的起点，其真正的发展以1985～1986年深圳国贸大厦的建起为标志，到目前是20多年；而上海从1993年后才步入经济大动脉的行列，距今仅15年。中国不存在国民经济结构性饱和，现在说经济大拐点到来，既没有足够的事实，也不客观。我们判断中国的经济发展还处于“三十而立”的前期阶段，而不是1990年日本经济大泡沫后的“四十不惑”。它仍将有10～20年的黄金发展期，只是发展速率不太可能长期保持两位数。所以本轮熊市大跌后，中国资本市场将长期步入大熊转慢牛的走势。
没有稳定的市场规则
就没有长期稳定的牛市
那么现在身处A股市场的你，能成为巴菲特吗？美股的百年图表足以说明，巴菲特的发展和美国最近这50年高速成熟的经济发展，特别是金融市场的稳定发展密不可分。在1950～2000年，美国有33年是走稳定向上的牛市。但再看美国1900～1950年，期间的经济也是全球发展最快的市场，此时巴老若买进不动，结果很可能是头破血流（这也许就是他的师父、价值投资祖师爷格雷厄姆没有他那么成功的原因），因为在这头50年中，大牛市只有7年，猴市断续有13年，而熊市贯通高达30年。
1930年前的华尔街法制不健全，犹如中国A股1992～2005年一样，是金融市场极其不稳定的根源所在。没有规矩法制的市场，即便经济高速发展，也不会有长期稳定牛市的形成，无法形成国民资产性收入大幅度稳定增长的事实。
那目前的A股市场能直接跳跃走美国1950年之后的行情吗？我们的判断是不能。长城是一天造成的吗？所以在中国市场上要成功复制巴菲特的可能性极低，因为让巴菲特成长的土壤和阳光、养料和制度在目前的中国市场不存在，人能够在没有相应土壤的环境下成为英雄吗？如果能，那一定是神迹。
我们认为，A股其实从来没有经历过大熊市股灾（指数跌幅超过75％，时间超过6年内指数没有恢复到高位一半），在经过这次股灾后，A股会步入一个真正的大熊市，形成真正的市场规则和机制。这当然要以2007年牛市摧毁的财富作为成本和代价，美国在类似的阶段时支付了1929年后的25年成本。中国未来的优质土壤会在今后几年形成，犹如远古时代大灾难导致恐龙绝迹，但人类进入主宰地球的时代也从此开始。资本市场从开始到完善就是以代价为基础的经验教训积累，把个人的错误和欲望所做出的愚蠢操作完全归咎于市场、国家和管理层，同样是幼稚的。
对于二级市场投资者，公司优劣的惟一区别是股价
A股现在是否进入了底部区域？如果从历届指数跌幅超过50％的熊市来看（参见40期《红周刊》本文上半部分），一般指数从左侧的终极顶点到右侧的最底部，时间最少也要22个月以上。目前A股只下跌了11个月，指数跌幅虽超过70％，但上轮牛市的最后强势股还没有形成大空头下跌。历次指数跌幅超过40％的大熊市后，市场上千篇一律没有上轮的强势股存在，这不是偶然，而是过去百年美股十大熊市给我们的启示。因此，即便A股指数现在的点位已到达底部区域内，依然无法确认。从时间角度分析，熊市还在下跌途中的左侧，而在真正底部反复胶着的形成过程中，几乎能100％地肯定，在那3～6个月期间内新领导板块中的新“领导股”将形成。我们肯定地认为新龙头绝对不会是万科A和中国平安，抑或贵州茅台。
深成指对于我们研究上证指数的趋势是一个很好的借鉴。深成指从1996年2月的1000点涨到1997年5月的6100点后进入熊市，下跌时间超过24个月，在1999年5月跌到2520点才见底，跌幅60％。等2006年12月回到6100点时共耗费了9.5年，如果我们采用时间换空间的投资法，资金成本回报率肯定是跑输大盘。鉴于当前状况，我们认为上证指数再次创下新高在近几年内是不可能完成的任务。
2007年9月23日中秋节前一天，笔者在深圳某私募论坛的午餐间曾与几位大牌私募经理争议万科的后市。当时个人的乐观判断是，按照股价大头部的下跌经验，万科股价将在2008年3月末，也就是半年内迅速腰斩40％～50％。而3个月后，万科的董秘在一家大型券商于厦门召开的年会上依然对万科看好得不得了，那是我2001年重新进入国内证券市场后惟一参加的一次券商年会，最高兴的是认识了很多新同行朋友；最满意的是券商的两天伙食真棒，每顿都有大龙虾；感悟最深的就是董秘们的发言是市场操作的最佳反向指标，因为董秘们从来“看不到”自己企业的衰退和问题所在。
对比图3～图5，能够清楚地意识到什么叫“板块效应杀伤力”吧？中美基金经理们在资本市场是不分国界的，巴菲特不也卖了中国石油么？他老先生也没坚持这个“亚洲最赚钱的公司”10年之久。暴涨后就是暴跌，暴利后谁在乎长久是多久？
自去年9月到今天，我们看到了万科股票的大幅度下滑，更不要说中国平安投资于富通的巨额亏损。平安是在“赌”富通，如果富通有个三长两短，那平安的巨资就“赌”没了，但谁能背书富通一定能活呢？中投可以让在全球已经大幅度投资亏损的黑石进入中国来投资房地产赚钱，或许黑石在中国的投资将盈利，从而让中投被套的黑石股票解套，但平安是否有中投这样的政治能量，谁知道呢？除非平安也能把富通搞到中国来发展，富通肯定是100％的愿意，因为当年把股票在高位倒给马明哲的持有人，现在只要以当时1/3的价格重新回购富通，等涨到平安可以解套时，这个人已有近300％的涨幅回报率，这样的长期投资谁会不乐意呢？但对于投资者而言，公司优劣的惟一区别是股价，这里没有好坏之分，暴跌后都是烂股。
在将Ａ股2005年中的大熊市底部构筑完成，与纳指2002年中的大熊市筑底成功的走势进行对比后（图6），我们发现，两个大熊市的底部基本构筑完成形态是近似的。2002年美股纳指和2005年与中国A股沪指底部都耗时7个月，才确认构筑完成开始新牛市。
在上期回顾的美股十大熊市中，凡指数跌幅超过40％的，自牛市终极顶点到熊市终极底部平均下跌时间是21个月，指数超过60％跌幅的熊市一般都要下滑30个月以上才能触及终极底部。而Ａ股指数目前最大跌幅超过70％，但下跌的时间只有11个月。上证指数过去18年历次指数崩盘跌幅超过50％的熊市有4次，平均22个月熊市结束；深圳成指过去18年历次指数崩盘跌幅超过50％的熊市有3次，平均37个月熊市结束。如果“历史会重演”，Ａ股当前几无可能立刻走出熊市进入一个新上升通道的基础。断言指数底部的信心构筑、基本面构筑和技术面构筑已经完成，只是一厢情愿。李佛摩尔说：“大多数在市场上存活10多年自以为是的老手，最后都是在不懂股票是不可能被完全在高位卖出的大熊市中被清盘出局的。”我个人认为：资本市场好事的极端就是悲剧的开始，这里没有时代的区别、国界的不同和人种的差异，因为我们天生的人性都是一样的：恐惧、贪婪和希望。
平准基金管用吗？
9月18日晚，被视为“中国平准基金”的汇金公司宣布经国务院授权从即日起进行公开操作，购买三大银行股。这是好消息，说明国家认为当下银行股的价值被低估了。但是，如果仅仅拿这个行动来判定熊市结束还为时过早。很简单的问题：汇金的购买动力上升动能有多少？存贷利率是否渐进式下调？指数上去后小非们是不是不减持了？一路抄底套牢的私募打算解套或减亏吗？重仓基金头上资产严重瘦身的紧箍咒解除了？中国企业的下滑盈利开始好转了？出口和内需上升了？
华尔街上周上演了80年来最大的5个连续的动荡交易日，如果不是联邦政府实施紧急金融管制令，恐慌几乎可以100％地向全球各个角落蔓延和扩散。图7是我们纪录的本周每隔10分钟，标普500指数即时重大新闻的对应波动。
美国财政部长和美联储局主席出面以行政命令干预市场，禁止放空799个金融股，这是什么概念？美国流动性最高的3300家上市公司中，每4个中就有一家股票不能放空，这是严禁股票在市场上投机性泛滥，且强制空头回补，造成了连续两天的市场暴涨；随后再次向市场注入流动性，行政操控80年来最大的金融恐慌做空方的市场。但我们认为，如果无法改变美国企业盈利重新回归上升，除非这个暴涨被大机构共同认可，否则空头市场就没有结束，这是标准的“救急不救穷”的做法。否则美联储上周二为什么不降息呢？表明通胀的阴影仍存。
我们认为，A股市场的暴跌是因为价格和价值的绝对值上的巨大差异，导致人性在财富诱惑面前的心理绝对不平衡。有两个核心问题将长期困扰着这一熊市：
第一是经济增速放缓，这需要依靠时间的推移市场自我调节，并不是市场注入资金可以立竿见影的，且中国之前没有一次结构性调整能在1年内结束。
第二，股改给流通股持有者一个双方认同的对价，是解决资本市场中最重要的“市场自动衡量本身价值过程”的开始，中国股市真正开始了价格围绕价值波动、而价值围绕价格平衡的行为。可叹的是市场参与者们没有搞清楚中国股市的货币供给事实上是不能在全流通下维持6100点的价值等同价格，类似的事件在世界金融发展史上尚无前车之鉴。如果要解决这个问题，以我们的浅薄知识，无法分析出得动用多少资金成立“平准基金”来护盘，才能从资金面上彻底结束熊市。
股灾在美国发生过多次，这个国家的人民付出的学费足够在太平洋下打条隧道，连接亚美。这些历史给予我们这些今天中国资本市场参与者很好的经验与教训。1929年大萧条后，当时的美国总统罗斯福开始实行新政，他在资本市场上做的第一件事情，不是成立国家后盾形式的“平准基金”叫喊“不要慌，我来救你们”，而是请华尔街的“老滑头”肯尼迪先生（已故肯尼迪总统的父亲）担任新成立的证监会主席，制定了第一部美国证券法，规定了一切损害小股东利益的行为都必须以法律形式禁止（这是维护市场的根本，没有土壤哪来生长）；他还开始进行国家内部的经济结构性建设，让尽可能多的失业者就业，国家投资修路、造坝和开垦荒地，让国民收入上升进一步扩充了内需，让企业恢复盈利。美国经济终于开始稳定地再次步入新兴的成长，短短5年内，美国成为了二战开始到结束世界最大的“反法西斯同盟”物质供给基地。到1932年大股灾结束时，其间很多小投资者的资产没有了，很多银行家也彻底破产了，但却无妨相对公平竞争机制在金融体系中根深蒂固地成长起来。救市的核心是要恢复信心，而恢复信心的关键在于市场的参与者主动觉得“这个市场公平了”，大部分人认为“现在抛售不合理”，达到这样的效果，股灾便自然结束了。
成立平准基金的教育对象是谁？就是大抛售。大抛售从哪里来？绝对化的价格太高，超过价值合理的平衡区域，机构就会抛售，大股东就会卖出，资本获利无可厚非。企业在无法从银行获得低利率的前提下，只有抛售股票才获得活命的机会，他们就增发、送股。我对国内上市公司送股的看法是：送给你的是股票，他拿走的就是现金；在牛市中有资金容纳无所畏惧，在熊市中送股往往会成为继续下跌的信号，特别是10送10，这种做法尤其恶劣。大股东通过这种方式既维持了股权，又能卖出送出股份从市场中获得大量高溢价现金。
如果以香港1998年平准基金的成功经验来分析，我们可以试着探讨一下如果放在今天，是否能用平准基金来解决市场大规模抛售的问题。
1997～1998年遭受金融危机冲击后，港府在恒生指数下跌超过60％后成立平准基金入场救市（按比例算如果现在恒指得跌到13000点以下平准基金才会入市）。从对垒的双方来看，港府并不是和市场在较量，因为其博弈对手是国际炒作集团——“一小撮亡我野心不死的坏分子”。我们认为港府是在6500～6600点开始介入的，也就是说，它是在股指跌破前期低点、创出新低时入市的。在这个位置，大量的投机获利盘不复存在，也没有多少抄底盘等着拉高后获利出货，而前期的对冲基金做空盘在一定的时间内早晚得买回股票来平仓,平准基金的突然出击就是逼迫炒作集团买进股票平仓。而且港府入场保密得很好，完全没有A股市场9月18日那种先知先觉的资金。即便是一流对冲基金做空头盘，也不可能在最高位开始做空，因此只要指数开始放量反弹，他们同样面临的是恐慌。在平准基金的声势下，中资机构和其他机构必然会跟进猛踩炒作集团的空头仓位，轧空对手。而平准基金买入后是推动做空集团回补，那回补的股票拉升了平准基金的仓位价值，只等着经济开始好转回暖后逐步卖出了。
1998年在纽约和同事们讨论这场对决时，我的看法是一个做空的炒作集团不管有何等能量，在中国是无法与政府抗衡的。因为这不是市场的力量，港股之前并没有爆发大多头行情，在一个黏黏糊糊的市场大幅做空是不明智的。只要中国政府干涉，大量的中资机构进场，立刻会把一个靠空头建立大量仓位的炒作集团踩死。所以当年香港动用平准基金的时间和对象都是有利的。
那么今天呢？我们认为，平准基金如在此时入市，无法起到1998年时的作用。恒指在4年多时间内从8000到30000点的虚涨，犹如被中资股的强力人参把身体急速顶壮，现在人参用完了，怎么办？港股同样是市场兑现中的较量，和A股一样。这不是小规模炒作集团与市场的较量，而是整个市场结构性病态。港府的平准基金在10000点以上入市的结果就像一滴水掉进一缸水中的效果，提振人心，但不能阻止大量获利盘套现，哪怕只有薄利。
我们对比了港股在30000点时的K线图，同样与1929年美国道指和2000年纳指走势一样。我们仍然不改在2007年第四季度末对港股市场近几年内看空的观点。港股基本上是跟着美股走，如果美股进入大空头、中国A股进入大空头，这都是市场本身的原因，而不是一小撮坏份子捣乱的结果，那么港府的平准基金如果在现在这个位置进场，结果只有一个：套牢。
恒指在2003年4月由8332点开始涨到2007年10月底的31958点，就算现在是18000点，下面还有10000点获利盘在那里可以卖出套现，还有125％的利润。只要平准基金现时入场，驻扎在香港的投行们便会把手上的股票全部倒给它。这是市场推动的泡沫挤压，不是哪个集团在低买高卖。平准基金有足够的能力击垮浑水摸鱼的对冲基金，但无法抗拒市场本身下滑的动能。恒指在10000点以上时，港府的平准基金入场结果：1，起不到托市稳定市场的作用；2，买了就被套。我们这个观点也同样适用于美国股市，政府基金和行政命令在短期内有稳定市场的作用，但以此判定新牛市就要到来，路还长着呢！
那么现在成立中国A股平准基金能解决过去10个月内暴跌的股灾吗？我们认为答案也是否定的。资本市场的本质就是合法地把别人口袋的资金转到自己的口袋，资本通过证券交换后是不分政府还是个人的，它是冷血动物。只要指数没有跌到底，任何资金进入都可能是被套，A股并不是单靠拉几只银行股就能走出熊市格局这么简单。当然，如果用国家资金来买断小非们的持股，就能立竿见影地稳定股市。为什么没有这么做呢？最简单的解释也许是：管理层并不认为小非所持股份的价值值得用国家资本来回购。
A股构筑底部的时间
还没达到量能释放的需要
我们认为A股目前面临的问题是：1，全流通后大量低成本和没成本的股票泛滥成长，与市场争夺资金。2,中国最大的出口市场美国的经济衰退，影响中国出口型加工企业的利润增长点。3，房地产价格涨幅过速的虚高让大多数买房者陷于沉重的经济负担，压缩其他的消费开支。4，中国的经济成长率和企业的盈利成长率开始放慢。
目前A股面临的调整，都是结构性的、自然的金融市场循环调整，不是哪个小集团的阴谋。这种调整的确是会杀伤A股特殊的单边做多市场的大幅度涨幅，但A股的涨幅高度是由特殊的结构性发展而来的，如今回归合理的结构性同样正常，失常的只是人们对财富效应一厢情愿地过速追求的欲望。
就我们对资本市场的操作理解力，“投资和投机”不是猜谜语，而是在有较大肯定性赢面的基础上做出：“投”是决定方向，“资”是价格与价值不停互换平衡，“机”就是选择时间。历史告诉我们当前即便Ａ股是在底部区域内，它所需要构筑的时间也远远未达到量能释放的需要。不计算下跌的时间段，即便是底部区域的扎实构筑都需要半年以上。
历史一再证明，每次熊市的底部从来犹如神龙见首不见尾。你我皆凡人，都有情绪和冲动，会犯想撞大运的错。市场自会去证明底部何在，而我们只做小学生，在熊市中永远慢市场一步，等底部确认后再紧跟市场半拍又何妨？也就是等安全后再安心地背着书包进场。
大熊市股灾的底部既是指数构筑的过程，也是人气与信心筑底开始回升的转变。你认为刘翔从2004年雅典奥运的辉煌顶点到2008年北京奥运的黯然退场，能在短期内就马上恢复过来吗？我们相信刘翔在获得更长的时间、更广的空间、更远的视野和更多的理解后，能再次轻盈地飞翔，年轻的A股市场也同样如此。（连载完）
(本文作者迈克•吴为上海鑫狮资产管理有限公司总裁；约翰•史密斯为美国投资策略有限公司研发部总裁) 你会在下跌中买入吗？作者 迈克吴
左侧交易法就是在一个Ｖ型态的途中在左面的下跌途中买入，而在右边上涨中卖出。这是目前国内很多所谓投资机构叫的最响的短线交易法，号称大资金都是这样。当然我们不怀疑有大资金是这样交易的，否则就不会有被套牢的资金再被腰斩。以我们的经验来看，可以很负责任的说，左侧交易法就是下跌途中猜测抄底型交易法，在熊市中这种交易法完全不适合大资金操作的安全性，但比较适合于游资和小资金赚些刀口舔血饭票钱，前提是你的运气要足够好。
为什么说左侧交易法是大资金运作赔钱的方法呢？中国Ａ股的市场，成功的唯一要素是你在何时进场，也就是时间要素第一。至于股价在上升通道中，并不存在低吸高抛的操作法，也就是说到底是在底部形成前进场还是底部形成后进场。一个熊市的初级阶段你是根本无法判断这个熊市到底是“迷你熊”（指数20% 跌幅）、“一般熊”（指数３０％跌幅）、“大熊市”（指数40% 跌幅）或“爆熊股灾”（指数50% 以上的大跌幅）。如果你是左侧交易法，在熊市下跌过程中交易，你怎么先知先觉就知道你认为的那个指数跌幅的左侧就是底部呢？如果是猜对，那么就不是左侧交易法，而是底部判断交易法，这是右侧交易法前半段的工作。如果猜错，那么指数继续下跌，你的资本就继续缩水。假设你刚才买进的仓位这时候被套牢了5-10%。那么这时候的确底部形成了，开始翻转上升，要等指数涨6-12% 才能回本，就是说你最多此时不亏损，根本谈不上利润。
这里还有个问题就是你认为你的猜测概率每次猜对的可能性百分比有多少？而如果你碰到的是大熊市或者是股灾，如同Ａ股目前的状态，指数一路继续大幅度下跌，你根本就卖不出手上的仓位，大资金操作的大风险暴露无遗，其结果也就是只有大幅度亏损和套牢的唯一结果。而此时恰恰是游资和小资金优势强，就是斩仓容易，停损容易。左侧交易法在任何时候不适合大资金操作，我们对美国基金市场做过一个调查就是采用左侧交易法的基金，几乎从来无法获得更好的投资业绩。而过去几十年中始终位入收益率排名前100 名的基金，几乎全部是右侧交易法的忠实和有效执行者。而排名前10 大的传奇基金都是右侧交易法的严格执行者。从60年代杰克催佛斯基金，到70 年代彼特林奇的麦哲伦基金，到80-90 年代欧尼尔的新美国成长基金，成功之路均来自于成功的右侧交易法。
我们来回顾2001－2005 年中国Ａ股的这场大熊市，可以说长达五年的熊市，采用左侧交易法基本上都是亏损累累，虽然其中有几次反弹，但除非你的硬币投郑概率很高，否则每次你介入的左侧危险性更高。2001 年6 月－2005 年6 月，指数是一个50% 以上跌幅的大熊市，其中为期超过５个月的反弹有两次，超过3 个月的反弹有3 次，超过1 月的反弹有6 次，你可以很现实的考虑除非每次你都在指数当时的最低点或者上下5% 内减仓和卖出，否则依然难免陷入一路向下的套牢跌幅，记住这还是在一个胶质的熊市中。如果在今天Ａ股这个直线下跌型的过程中，可以肯定地说大资金左侧建仓的投资方法只有两个结果：要么割肉、要么套牢，连保本持平的可能性都几乎没有。关键就是你在左侧买进的时候是不知道明天或者今后几天内指数是否向上，或者跌低的下一个台阶会继续到哪里。既然不能在左侧确认指数底部在那里转向，那你就有90% 的可能性是亏损的，因为90% 的股票是跟着大盘指数走。你觉得去赌那个10% 的概率，有意思吗？
大资金在90% 的危险情况下买入的股票，资产怎么会安全呢？熊市的首要任务不是去买看上去便宜的股票等第二天反弹马上卖出，而是迅速卖出后保护资金的安全。左侧交易在当前这个大趋势向下的通道中，大资金交易的危险性可以说足以致命，如果一旦你猜错非套即割。我们应该让那些喜欢操作抢反弹的小资金去每天滚动市场的危险性，让市场决定它们的对错，而大资金应该学会在旁边观察什么时候黑夜尽去，黎明曙光在前了，想一下一把从三十层楼上落下的快刀，你接过几次是不被割伤出血的？
作为小资金的小户，或者需要在市场上赚饭票钱，快进快出的“当天交易模式”（DAY TRADER）谁能保证你买的不是明天下跌的股票呢？左侧交易法只在短线低回报率的情况下操作，交易次数越多，我们的看法是收益率更会下降，不可能在中国Ａ股目前的状况下获得好回报率，而且资金危险性和回报率不成比例。如果采用全额介入，只要遭遇一个跌停就出局了。A 股是只能做多不能做空的市场，一个单边交易的市场唯一对大资金操作的安全方法就是研发出一个大上升主浪行情，然后在右侧以正金字塔532 建仓法向上交易，才能获得最高的回报率，这里没有第二条路可行。
2005 年前还能控股恶炒，现在全流通后股票总量大于资金流动量开始，最大的机构资金就是公募基金、社保基金和保险基金。如果这些资金不介入，你作为一个5-10 个亿的资金有必要介入吗？就算你是个10 亿规模的机构，只要短短四周就可以分别完成建仓，你等在右侧安全后进场，风险绝对小，利润绝对高，只要买对领导板块的龙头股。因为在右侧看到的领导股和领导板块是一览无遗，而在左侧呢？都是一路向下的崩跌股，就是领导板块也是跌到哪里算哪里。资本市场的恐惧就在于数字下大幅度下跌的时候，行情是不知道你的痛苦和折磨，它是没有任何感觉的。市场在中国这个单边行情的大熊市中，99% 的人无法坚持的就是只能在牛市赚钱的操作方法。市场上流传最多的声音就是某某某某的炒作一个股票的成功操底，做个漂亮的反弹。要知道资本市场最有趣的事情就是：坏事不出门，好事传千里，造神论在中国从来不缺傻瓜中的傻瓜。过去10 年中多少超级江湖资本在Ａ股覆灭了？大资金都是左侧交易？事实说明完全不是那么回事。我们不相信左边的猜测，因为成功的交易都只来自于长期的牛市基本面和投机技术面的等候，两者缺一不可，而要具备这两者的，只有在底部确认后的右侧才会明确出现。
我们发现在过去的一年中，中国Ａ股机构投资者最大的问题在于，不懂怎么卖出。卖出在资本魔方中被分为：主动型防守、获利了结和停损止损。主动性防守是指分批阶段性卖出，这一般出现在牛市结束前3-4 个月。获利了结一般是在指数头部形成后2-4 周内兑现大牛市最后的也是最大价值化的利润。停损止损是在建仓后股价即大幅度下跌后卖出。这里关于停损止损我们说是最简单，但是最难执行，因为大部分机构也不愿意承认亏损的部分，而我们从来都是坚决执行这点。
这里，我们先谈一下主动防守型卖出和获利了结的“卖出”。一般我们说一个规模化的牛市应该最少运行的时间是1-2 年，小牛市也应该可以走几个月。熊市中的有规模反弹一般也应该有4-6 个月左右的上升通道。当牛市初级形成后，我们的532 买入法则，一般完成全建仓大概是最少4 周，最慢8 周。当指数在一个通道内被有效的确认上行后，指数会将当时的龙头板块和龙头股迅速推升，它们的涨幅通常也是超越指数最少50% 以上的，很多这样的股票会在几个月内就被推升100-120%。在目前的这种深度熊市结束后，牛市肯定会再次崛起。而一个超级大牛市的结束时，你必须要坚决果断的卖出，不懂怎么卖出的基金经理就犹如一位飞行员只懂怎么将飞机从跑道上加速起飞（牛市开始买入股票），而到高空中（股价上升期），飞机平稳加速飞向目的地（股价大幅度飙升），但他却在最关键的时候不懂怎么将飞机在还有燃料的时候安全下降（牛市指数喷顶结束，熊市开始），而是让飞机燃料耗尽后崩跌下来（熊市暴跌后）。操作牛市的资本市场犹如坐飞机，如果你是这样的一位资金管理经理，这样的飞机，大家敢坐吗？我相信没有一个乘客敢坐一架飞行员只懂拉杆推进起飞而不懂落杆安全降落的飞机。资金管理者应该加强的是卖出的方法，卖出最简单的就是研究每次牛熊交替的开始和结束。
一个合格的资金管理人不是看他今天的资金在多少量，而是其交易方法是否长期攻守防御体系的有效。攻守的有效是指：牛市初期采用右侧交易法大量买进目标明确的成长股持有而不踏空任何关键的大行情，熊市持币而不预测任何一个底部用左侧抄底交易法，大资金投资者坚决不能采用今天买进明天卖出这种跳进跳出的DAY TRADER 交易模式（合格的资本投资者不看几个点的吃饭行情，而是大额资本本金在一个阶段中能有25% 以上幅度增值积累的过程）。资本市场获得暴利的唯一机会就是要判断出大段波动行情后进行的大投入，坚持仓位到牛市结束。想用左侧猜底交易法来交易的“大资金机构”，90% 的时候都只有被套牢的一个结果。我们相信再看3 个月到年底，现在左侧交易法的资金依然是被套的。犹如我们去年926 日看万科会下跌40% 以上，今年年初平安会下跌50% 以上，和今年3 月我们看茅台最终会跌破100 元。大熊市下跌途中在哪里都一样，左侧交易买进就一个结果“连环套牢，越套越深”。
纵观过去100 年美国所有“伟大的股票”后发现，这些上涨2,000% 以上股票所在企业都是“处于大牛市中伟大行业中的伟大企业”。它们从中型企业在成为伟大时代中演变成伟大的企业的同时都有这样的共同点：
1. 资源垄断产品形成的垄断市场。代表：标准石油、美国钢铁和美国电报。
2. 垄断的医药技术在人类生存健康中的独家产品。代表：强生、丽来、辉瑞。
3. 巨无霸规模的廉价商品集结链锁消费品垄断业。代表：麦当劳和沃玛特。
4. 品牌效应下高利润低成本的消费品业。代表：可口可乐和美英烟草。
5. 知识科技信息市场下的垄断技术和产品。例如：施乐、微软、思科。
显然伟大的企业都具备一个特性就是别家无法竞争的核心技术、产品、市场或垄断价格。那中国Ａ股市场上目前是否具有“伟大的企业”呢？我们发现在中国具有这样特性的企业99% 都是央部级企业，例如特征最明显的：“中国电信、中国石油和中国石化”。另有资料说明一旦一个行业内具有三个以上市场竞争行为的企业并存，其竞争的特征就是价格化，而一旦进入价格化竞争，那么企业一落千丈的盈利能力就暴露无遗。不赚钱不说明不是大的企业，但不赚钱的大企业在资本市场是没人有兴趣的，这样的情况在中国很多。对资本市场的投资者来说，股价不涨，企业大能说明什么问题呢？当前A 股市场上最大的声音我们听到的就是：中国石油，中国平安和贵州茅台是中国伟大的企业，是长期持有的伟大股票。我们并不这样认为：中国平安有什么垄断性市场的核心产品是别家保险公司无法竞争的呢？贵州茅台最大的核心问题恰恰是它的涨价，试问茅台的高价能够普及到多少中国家庭呢？
前段时间我们看到这样一个消息，据说贵州茅台的高层对媒体说中国白酒消费市场巨大，如果中国每个家庭只消费一瓶茅台酒，你想想茅台的市场有多大？看上去这的确是张诱人的馅饼，但茅台能够实现吗？靠涨价？不知道这位高层是否茅台喝多糊涂了，这种一厢情愿的想法是根本不懂中国最简单的国消费情。中国每个家庭的平均收入是多少？有多少家庭有意愿消费不断涨价后价格昂贵的茅台酒？我们认为茅台要想成为市场霸主，应该学习百年前的美国标准石油、美国烟草和可口可乐的战略做法。就是大幅度降价、并吞市场份额、击溃兼并竞争对手，对白酒消费市场形成垄断消费的控制后成本就会降低恢复盈利增长。我们作为资本市场的操作中，可以明确一个信号，就是贵州茅台这样的企业涨价就是说明该公司的市场份额已经无法扩大，要对股东们显示漂亮的业绩报告唯一的做法就是增加利润，而增加利润最方便的方法就是涨价。这种做法在资本市场是很幼稚的，与配送股票一样。一旦中国经济成长放慢、国民资产性收入下降，对高额消费品的消耗意愿就会自然下降，茅台的利润还能一如既往的保持每年的复合成长吗？美国的传奇企业思科在互联网业的核心技术路由器上保持了整整十年的技术专利和市场纷额垄断，股价上升了78,000 倍。茅台的垄断性是什么呢？想一下你作为一个资金管理者，你的家庭在过去两年内自费消费几瓶茅台？如果得出的相反结论，那你相信贵州茅台高管的把酒普及到更多中等收入家庭的想法能成事实吗？而且这还要建立在基于大幅度提升酒价的基础上。
写于 2008 年9 月
作者系美国投资策略有限公司投资部/上海鑫狮资产管理有限公司总裁 私募界爆口水战 死守茅台是否伪价值投资 迈克·吴。。。 当我的《从巴菲特价值到贵州茅台》一文在全国各大网站登出后，收到不少朋友来函讨论，非常好的事情。但本周一位朋友给我传来了国内一位网上颇具代表性的网络股票专家【茅台“破百”意味着什么？_封起De日子_新浪博客】，对我为贵州茅台评级感到不满，我们来看看他是怎么写的。
“茅台破百会带来一次转机。有一种人，看不到茅台.....
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