中国证券市场的主导权在谁手里 2008-6

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今年年初美国花旗银行预测,中国资本市场今年将成为“最不受青睐”的亚洲投资市场。结果,沪深股市自去年10月下跌至今,跌幅已超过55.6%。有分析人士认为中国经济基本面没有理由支持沪深股市如此走法,而是由于机构分析师们跟风国外机构,失去了自己应有的判断。另有专家认为,在当前点位,产业资本70%市值决定了A股走向。投资者弄清楚了中国证券市场的主导权在谁手里,对投资也能少些盲目多些理性了。
===中国证券市场的主导权在谁手里===
中国证券市场的主导权在谁的手里?这个看似不成问题的问题,其实真有可以讨论的地方。为什么会有这个问题呢?这与近年来读了不少国内外证券投资机构及其相关分析人士的宏观分析报告与市场策略报告有关。近日,有不少证券研究机构在召开年中投资分析报告会,又看了一些报告,对这个问题又有了一些新的感慨,需要谈一谈。
先说一个真实的事情。今年1月,国内的《环球时报》有报道称,据美国花旗银行预测,作为“去年世界表现最佳”的中国资本市场,今年将成为“最不受青睐”的亚洲投资市场。真是一语成谶。沪深股市自去年10月下跌至今,跌幅已超过55.6%。仅次于越南,成为全球最惊人的市场之一。现在,还留在市场里的投资者除了普遍亏损、一片错愕之外,难以理解中国股市何以溃跌如此。
什么原因?是中国经济基本面像越南一样不堪?有严重的外汇储备匮乏问题?有通货膨胀高达25%的问题?有本币急剧贬值问题?还是有其它什么难以言喻的问题?看看目前的情况,好像都不是,甚至正好相反,中国经济基本面没有理由支持沪深股市如此走法。
先看看中国的家当,目前中国的外汇储备有1.8万亿美元,高居世界第一,相当于7国集团的总和。其中5000亿美元的美国国债,在国际金融市场上有足够分量。再看本币情况,人民币对美元中间价日前一举突破6.9关口,收报6.89,人民币继续保持着快速升值势头。而CPI在上月出现回落,GDP增速虽受地震等灾害的影响,但未见明显放缓。
既然如此,为什么市场还要有如此深幅的大跌,还要“以自己的实际行动”来印证花旗银行早先作出的预测呢?既然从目前的基本面上找不到大跌的理由,那么又该从哪里来寻找支持沪深股市大跌的判断依据呢?是外国的“和尚”特别灵,还是有别的什么原因?
对照分析国内一些知名证券投资机构在去年年初、今年年初,以及今年年中也就是最近这几天提出的各种分析报告,可以发现,除了“大小非”这个早在三年前股改当初就已存在的因素外,不少机构解释并看淡后市的一个很重要的依据,就是从国内外宏观基本面的长期趋势上做文章,似乎找到了足够的理由。比如,油价问题、粮价问题、通胀问题等等。而这些理由,似乎早在一些知名的境外投资机构的分析报告中,就已经有先知般的预见了。
这说明什么?不用往神秘复杂的地方去想,只要看看境内投资机构,特别是证券分析师所接受的思想理念、分析框架、分析方法、分析工具,以及信息来源、数据来源,所关注的国内外同行情况等基本的作业方式,就可以明白为什么沪深股市的行情会如外国“和尚”指点的那般运行了。
在这个市场上,有两样东西蒙蔽了分析人士的眼睛,一个是一己的短线私利,一个是跟风炒作的投机做法。一己私利是为了本公司甚至个人的利益,跟着趋势走,趋势向上的时候极力唱多,趋势向下的时候极力唱空,缺少应有的价值判断和社会责任。跟风的做法就是盯着洋机构、大机构、大资金亦步亦趋,没有自己的主见、自己的职业坚持和道德坚持。
尽管中国的国情、经济与市场情况与国外有极大差别,尤其是中国的经济制度变革对经济利益格局的调整,甚至微观的财务结构都有重大影响,但很少有分析人士能够注意到这一点,能深入中国经济的内核,提出并坚持自己的独立见解,特别在资金运作上、投资操作上能够保持自己的信念以及对长期价值投资的坚守。
在这种情况下,除了普遍的投机还能有什么呢?只可惜从这两年大起大落的行情看,特别是最终的利益获得者看,这个市场的真正主导者显然不是那些跟风者,而最大的可能是那些从思想理念到具体操作上具有绝对话语权的国际大玩家。而被国家大玩家过度忽悠的市场,只能是损害大多数投资人的市场。这真是很让人叹惜的事。
回到主题,中国股市真正要走好,要掌握在价值投资者手中,也许有必要讲一讲“三自”:一是自省,要有自己的独立思考;二是自重,要有自己的价值判断;三是自尊,不仅尊重自己,更要尊重国人的利益。惟其如此,才能走上价值投资的理性轨道。(上海证券报 亚夫)
产业资本70%市值决定A股走向
尽管6月18日的一根长阳改变了两市“10连阴”的格局,但19日超过190点的大跌却让市场陷入了更大的绝望。多数投资者傻眼了:为什么在平均不到20倍PE下还会跌跌不休?底在哪儿?
“这是个僵局,打破它要靠场外资金。”申银万国首席策略师陈李在《转型困局中的中国资产定价》中说,“场外资金何时进场,很大程度上取决于产业资本的选择。”
长期关注产业资本与金融资本博弈的南方基金投资总监王宏远,在今年4月底就告诉理财周报记者,“什么时候上市公司不再大规模再融资、不再减持,而是开始回购股票了,股市也就是底部了。”
如今,天平已经开始偏向另一方:产业资本,也就是那些被放出牢笼的大小非正改变股市的运行轨迹。
控制70%市值的产业资本决定A股走向
被奉为“中国最值得投资的股票之一”的中国平安(601318,股吧)(601318.SH),从每股148.78元跌到47.6元,只用了半年时间。把中国平安推向深渊的,正是大小非。
指南针TOPVIEW软件显示,仅隐藏在平安证券深圳八卦三路营业部的大小非们在最近的120天内就抛出了超过90亿元的筹码。在6月18日,平安证券深圳八卦三路证券营业部也仍不顾中国平安当日上涨3.95%的情况,毅然在跌停价抛出1200万股,总金额达5.3亿元。做空动力之强,由此可见一斑。
“其实,很多二级市场投资者都参与了中国平安的接盘,我所知的一家机构就净买入超过30亿元。但是很显然,这无济于事。”一位市场人士向理财周报记者透露。在王宏远看来,以前的股市是由机构投资者决定,但现在已经不行了,因为“总会有人卖给你”。
陈李在他最新的研究报告《转型困局中的中国资产定价》中指出,产业资本控制了70%的市值,这使其对未来证券市场走势的影响远远超出金融投资者。以钢铁行业为例,未来6个月钢铁行业待流通市值占当前流通市值73%,这将会对二级市场带来巨大影响。
更重要的是,产业资本和金融资本立场有差异,其价值逻辑和金融资本存在显著分歧。在中国平安、交通银行(601328,股吧)(601328.SH)等股票上,这种现象特别明显。
“我觉得做股票的人太不实在了,大小非反正都挣钱了,抛售太正常不过了。”一家正在准备上市的大型央企子公司负责人道出了产业资本的心声。民族证券分析师马钧腾也认为,“非常低的持股成本等因素决定了大小非减持的决心。”
而王宏远则特别关注大小非等产业资本和金融资本估值的差异。他认为,产业资本的估值方法更多是以市值为基准的,“类似于绝对估值”,“而金融资本只考虑未来12个月的市盈率市净率。”
王宏远所说的“绝对估值”逻辑和“重置成本”有关。也就是说,产业资本必须权衡是在二级市场买入股权合算,还是重新建厂合算。从大量上市公司进行资产注入游戏就可以看出,产业资本可能还是更倾向于把资产卖给金融投资者。
产业资本2400至2500点停止抛售?
“下一次牛市在什么地方呢?我觉得至少符合这两个条件:第一,占市值80%、90%以上的大小非都已经解禁;第二就是上市公司和大股东已经不再愿意大规模融资,因为股价已经低于企业的内在价值。”王宏远说,只有产业资本和金融资本到达平衡点,才是市场底部。
“我们认为16倍2008年PE对应的上证指数,应该在2400点到2500点之间,产业资本会在此时停止抛售。”陈李在接受理财周报记者采访时明确表示。
陈李分析,从产业资本角度出发,当A股市盈率从目前的19倍下降到16倍时,产业资本不再抛售限售股,而是大举进入资本市场,产业资本引领市场发现价值。
其中逻辑的非常简单:若持股不如套现后投资实业,那大小非出逃就不会停止。关键是,如何跟随产业资本去发现熊市当中难得的机会,或规避常在的风险。
王宏远今年4月在天津公开表示,“在今年的行情中,由于我们率先意识到了市场的拐点,就是估值基本模式的改变,我们做了一些调整,又根据基本面做了一些行业配置。”理财周报记者了解到,他所谓的“行业配置”实际上就是大规模配置了农林牧渔板块,南方基金一度在此板块配置了接近百亿元的资产规模。
华夏基金投资决策委员会主席王亚伟也曾表示,“如果从财务投资者的角度来看,会发现很多股票确实很贵,但从产业投资的角度,会发现很多股票的估值很便宜,有很多的投资机会。”他所说的“机会”正是农业股。
据陈李分析,农林牧渔隐含股权成本(证券投资者的预期回报率)9.2%,远远高于过去10年的平均ROE(产业资本预期回报率)3%和2007年的加权平均ROE8.5%。“这说明如果农林牧渔的产业投资者与其建厂,不如投资股票。”陈李说。
信息设备、家用电器、电子元器件的隐含股权成本要高于ROE,这些行业的大小非的减持冲动相对较小;不过,化工、有色金属、轻工制造等行业则与此相反。
不仅仅是行业,一些个股中也可看出端倪。以南方基金重仓的攀钢钢钒(000629,股吧)(000629.SZ)为例,该公司将鞍钢集团作为产业投资者,愿以每股9.59元接受投资者的股权。既然如此,投资者为何不在9.59元以下的价位买入该股等待几乎无风险的套利呢?(理财周报 吴非)
146点长阳之后 产业资本决定后市
6月18日,申银万国研究所下半年投资策略会地点远在东北,仍有400余人汇聚于此。
“没什么看法,来这里看看他们怎么说。”深圳一家投资公司的研究员说。
“这是个僵局,打破僵局还要靠场外资金,场内资金不会有作为。”申银万国首席策略师陈李退出了《转型困局中的中国资产定价》报告,“场外资金何时进场,很大程度上取决于产业资本的选择。”
当日,沪综指先抑后扬,收盘上涨146点,以5.24%的涨幅终结十连阴。
然而,市场会就此展开又一轮反弹吗?这是个抄底的好时机吗?
“整体市盈率虽已降至18-19倍,但企业盈利却面临下滑。”申万朱安平说。
原因是,国内外需求放缓导致对制造业景气的负面影响超过成本压力,由于国际大宗原料价格将维持高位,国内成品油和电力价格远低于合理价格,能源改革不可避免,国内制造业成本压力将在较长时期内保持甚至恶化。
据申万研究所分析师徐妍的研究,今年GDP增长和企业利润都明显放缓;从上游到下游的价格指数都大幅攀升。
申万分析师李惠勇指出,一季度经济增长率已从去年平均11.5%以上的水平回落至10.6%。
徐妍指出,1-5月股票收益分解显示:PE下降27%,盈利预期下降-8%。换句话说,企业盈利下降(或预期)也贡献了很大跌幅。
“目前的估值水平已到合理水平,但并没有到强吸引力的水平,2400-2600点将是较好的位置。
值得注意的是,从市盈率看,A股估值水平已低于美股,但市场还在下跌,实践表明,所谓的国际通行市盈率估值方法值得商榷。
“我们拒绝简单的国际对比和简单的历史对照。”申银万国研究所总经理陈晓升称。
申银万国董事长丁国荣发言时就指出,产业资本控制的市值占据整个市值的70%,未来三年都将对证券市场的走势产生重大影响,必须研究适合中国的估值方法。
“从产业角度对A股估值,把产业投资者的期望回报率(过去10年产业平均ROE)和证券投资者期望的回报率(股权成本)进行比较,一旦股权成本接近甚至低于产业ROE,就意味着购买股票比投资建厂还要便宜,产业资产也愿意购买股票,市场绝对低估。即,A股估值再下降20%,就进入绝对便宜的区间。”陈李指出。
陈李上述对A股2400-2600点判断正是基于这个分析。陈更进一步指出,产业资本控制的证券股权超过流通股股东,导致A股重新定位。
产业资本和金融资本考虑估值的差异在于股权成本,产业资本要求的回报率(风险溢价)和证券资本要求的回报率存在差异,这个差异显示股票对于产业资本的吸引力,能在一定程度上判断市场是否被低估。
“如果出现上市公司大股东回购股票的情况,这是市场估值水平得到产业资本认可的标志,”陈晓升表示,“这是由中国目前的特殊环境造成的。”
现实的案例是,常听某小非所持有的股票成本已接近于零。
“如果上市公司回购股票,那么应是他们认为这个股票很便宜,我为什么不呢?”一位参会的基金经理说。(21世纪经济报道 刘翼)
袁秀明:勿让非理性主宰中国股市
经过连续几天的暴跌,股市创下了本轮调整的新低位,上证股指回到了2700多点,深成指也跌到了万点之下。面对如此颓势,投资者不免心凉了一大截。股市一年前还如高昂的牛头,无所畏惧,如今却已匍匐不前,极度萎靡。什么原因导致中国股票市场经历这么巨大的变化?是宏观经济经历了太多的变迁,还是微观企业经历了几多周折?
事实上,这些年来宏观经济一直向好,经济增长率迭创新高,2003年到现在一直保持在10%以上的高位,无论国家、企业以及个人收入都有了较大提高。尽管今年以来,经历了雪灾和地震灾害等影响,但据权威部门预计2008年经济增长率仍会保持在10%左右。都说股市是宏观经济的晴雨表,宏观经济基本面并没有经历大的波澜,可是为什么股市这晴雨表却如此飘忽不定、一波多折呢?
随着2006年股改的基本完成,中国股市得到了较大的解放,特别是随着航母级国有大中型企业纷纷在A股上市,投资者焕发了前所未有的激情,股指奋力前进,屡创新高,股指努力反映多年来经济发展的成果,让人无比欣喜。
但是,集体的非理性总是与中国股市相伴随。随着股指的不断攀升,投资者释放的热情甚至可以让人相信,中国股市即将赶上美国股市。然而,这种集体的非理性却最终让我们的投资者从中尝尽了酸甜苦辣,历经了磨难和煎熬。
2007年10月,尽管党的“十七大”还未落幕,股市就已开始传出暴跌的声音,尽管宏观经济还处在从偏快向过热转化的过程中,尽管没有任何迹象表明宏观经济在未来几个月内即将趋缓,但是中国A股市场已跌得一塌糊涂。正如当初股指非理性上涨时,人们执著地相信股指还会进一步上涨一样,当股指非理性下跌时,人们也是坚定地相信股指还会进一步下跌。
当股指疯狂上涨时,绝大部分市场参与者听不进任何提醒股市已有较大泡沫的声音,而是找来相关权威人士详解A股市盈率为什么应当这么高,找出支撑股指非理性上涨的各种理由。当股指下跌时,投资者对任何消息和传闻都相当敏感,即使是出于缓和经济过热的政策出台,也可能被整个市场误读,而让股指雪上加霜。可怕的非理性像一朵愁云弥漫着整个中国股票市场。
股市是宏观经济的晴雨表。然而,如果市场上充斥了过多的非理性,充满了太多的投机、操纵、虚假、极度乐观或极度悲观等扭曲市场的行为和情绪,那么还有什么依据可反映出宏观经济的基本面呢?
事实可以告诉我们,尽管国际市场风云变幻,但是只要世界经济不会出现大的衰退,只要中国国内需求不断增长,只要中国宏观经济政策实施得当,只要中国金融市场监管趋于成熟,中国经济一定会保持相当的增长速度,中国股市的成长应当有较强的支撑力,因此,任何对中国股市成长持非理性的悲观判断,都是不可取的。 (作者单位:中国社会科学院城市发展与环境研究中心) (中国经济时报 袁秀明)
应健中:股市会否继续发生集体出错
到本周五,2008年的股票交易时间正好过半。120天均线被认为是一条半年线,反映了半年来投资者的平均持股成本,A股持有者的平均成本在4010点上,而2008年的开盘指数为5265点。
在上海,我们有一批朋友每半年聚会一次,每次聚会我们都做这样一个小小的游戏。每人推荐一只股票并记录在案,等到下次聚会时由股票涨幅最大的推荐人埋单,而涨幅最小的推荐人则要去买一大堆各式各样的小礼品,让这帮大人们唤起童心,像小孩般地猜拳画押抢夺这些小玩意儿。过去的四次聚会股市机会多,所以每次聚会时都有翻倍的股票。可上周聚会的“战绩”却令人沮丧,半年前推荐的股票皆绿,当然本人也不例外,推荐的股票跌了40%的朋友获冠军成了这次聚会的埋单者,而最后一名竟然深套60%。当然,这些在市场上摸爬滚打了15年以上的朋友都有在市场中搏杀止损的经验,实际损失不会那么大,但留给我的思考是,这次为什么会集体出错?为什么当下市场已经到了衡量市场高手的标准是谁亏得最少的地步?
要知道,我们这种游戏还仅仅停留在对股市的判断上,并不涉及到各人资产盈亏的比较,判断出错与操作不完全是一种相关的关系。如果有良好的操作经验,懂得止赢和止损,仅抹去点利润而已,不至于影响到本金的安全。但是我们将视野扩展出去,就会发现不仅在判断上出错而且在操作上出错的是绝大部分的机构和个人,公募基金净值腰斩的不在少数,最低的净值已经跌到每份4毛,至于那些自称或被称为“股神”领衔的私募基金也惨不忍睹。
当市场走到出乎人预料之时,我们与其从市场上找原因倒不如在自身找原因,与其等着救市的阳光雨露洒在自己的身上不如学点股市中逃生的技术。因为在股市博弈中的每个人永远面对的是今天和明天,今天的一切都是从头开始的,而明天又都有人们能想象得到或根本就想象不到的事情发生的。我们面对的是一个令人敬畏的市场,我们无法改变这个市场,能改变的只能是自己。面对这样一个波谲云诡的股市,我们只能从如下几点来把握自己:
第一,既要懂得止损,也要懂得止赢。这要靠自己确定的操作纪律来约束自己。做股票,操作纪律很重要,市场每天的涨涨跌跌都会影响人的情绪,唯有靠纪律约束自己。
第二,股票是一种交易性资产,正由于变现性极强而天天诱惑并刺激着人们的神经。其实,像房产这样的不动产也天天面临着价格波动,但由于您没有交易的欲望,所以这样的波动就令人无动于衷。因此,对股票这样的交易性资产要有自己的设定持有的时间。从半年看,您也许套得很深,但从三年、五年看,也许您会赚得罐满钵溢。
第三,已经发生了一次集体出错,接下来是否还会继续发生集体出错,难说。股谚云:“多头不死、跌势不止”。意思是说,等到所有的多头都趴下、市场多头死光光时,行情就到底了。市场都是空头,意味着连压箱底的股票都拿出来卖了,行情就起来了,那不又一次集体出错了吗?(中国证券报 应健中)