2008-10-29

信報財經新聞 曹仁超2008-10-29 投資者日記 次按危机进入第三阶段
10月28日，周二。恒生指数升1580.45，收12596.29；成交660.5亿元。10月期指升1298点，收12446点，低水；11月期指升1322点，收12405点。期指倒挂现象又出现，系咪反弹市话咁快就玩完？
证监会发现，唔少对冲基金经理提供畀投资者嘅每月报告资料并唔准确，并就此提出警告，引发今天嘅补仓潮。
日本政府宣布限制裸空，因过去五个交易天日经平均指数下跌18％，至二十六年新低。今天日经平均指数开市初期跌2.4％，收市升6.4％，见7261.92。日本政府响10月26日向各银行注资10万亿日圆（1070亿美元），加强日本银行嘅资本充足比率。
中国扩大内需无助
代表恒指嘅四十二只成分股，股价较一年前跌60％，单系本周一就跌咗15％，为1989年天安门事件后跌幅最大嘅一天，依家市值系账面值一点○五倍，为1998年9月以来最低，相信系今天恒指上升14％嘅部分理由。工商银行（1398）升16％（周一跌11％），但市值仍只有账面值一点五倍，P/E七点九八倍；长实（001）市值系账面值零点六倍，为2006年4月以来最低，今天升17％（过去四个交易天跌22％）。
不过，霸菱资产管理基金经理Hayes Miller唔建议现阶段增持港股，理由系港人对2009年纯利估计仍太乐观，虽然恒指P/E只有七点七倍。TCW集团环球策略员Komal Sri Kumar认为，一旦次按危机结束，全球经济又再增长，去年佢对港股悲观，现阶段开始认为有吸引力。IMF估计，2009年香港GDP只上升3.5％。
今年3月至今，响不足七个月时间里面，分析员对2009年标普五百纯利估计一减再减，最新数字系较今年3月时估计减少40％（或较2008年纯利下降10％），可反映分析员今年3月对后市仍相当乐观，而依家系咪过分悲观？
第一次全球性衰退2009年开始？从长期道指走势睇，每上升十五至二十年便会出现一次大调整。1982年开始上升嘅道指响2000年1月见顶回落，2002年10月回升，到2007年10月又再次见顶；呢次回落会否引发全球大衰退?!
中国经济结构系39─37─37（部分互迭），即资本投资占GDP 39％、内部消费占37％、出口有关业务占37％。美国经济系19─70─13，内部消费占70％。由此可见，中国扩大内需对GDP增长率影响唔大，一如美国扩大出口对GDP影响唔大嘅理由一样。中国未来资本投资除铁路外，其它项目已接近饱和；出口增长率明年起亦大幅放缓，只扩大内需对明年GDP增长率影响有几大？
今天沪深三百指数上升3.09％，收1705.82。
1978年中国实施改革开放政策后，大大推动环球化进度──资金、技术及商业上嘅know-how，由美国及其它OECD国家向低工资嘅新兴经济国如中国、印度等地区转移，形成所谓供应链。透过计算机、互联网、航运将消费市场（例如美国同欧洲）讯息实时传到新兴经济国，佢地收到讯息后生产T恤、波鞋、电器、电子产品，然后运往消费国出售，首十年系OECD国家投资新兴经济嘅周期。
新兴经济国嘅生产设备渐上轨道，加上基建项目如码头、公路、发电厂投资配合，渐渐成为出口大国，令OECD国家人民生活水平上升（因产品价廉物美，更多人可以享受廉价产品）及提供就业（服务业例如沃尔玛百货、货车运输、产品推广等）；同时为新兴经济国工人提供就业机会，带动GDP增长。产品不断由新兴工业国运往OECD国家；反之，新兴工业国对OECD国家嘅资金、技术及商业know-how需求渐降，形成新兴工业国出口增长率加快、入口增长率减慢，产生外贸不平衡。新兴工业国又将赚番嚟嘅钱投资响基建上，渐渐连基建亦上轨道，但外贸盈余仍不断上升。结果新兴工业国将资金用作购买入口国嘅债券（例如美国），连资金亦「出口」。咁样一来，OECD国家面对流动性过剩，出现信贷过分宽松、银行滥借等情形，刺激楼价、股市上升，令消费者盲目消费，次按危机由此形成。
次按危机按本身规律转变
面对外贸不平衡，OECD国家最后逼中国人民币加快升值以平衡贸易，中国因此赚番嚟嘅外汇减少，可出口嘅资金亦开始减少，形成美国等利率向上浮动（指长债利率而非短期利率）。美国消费者2006年起感到借钱并唔容易，楼价开始止升回落，一场金融风暴已在酝酿。但美国政府睇唔到危机存在，继续刺激消费，到2007年8月次按危机爆发，场面因而失控。换言之，次按危机嘅出现并非信心问题咁简单，而系经过多年酝酿后差唔多一定发生嘅灾难，亦系三十年世界贸易自由化嘅必然结果。次按危机对经济实体嘅影响逐步浮现，就系银行「惜贷」。假设金融业系人体嘅心脏，资金系人体内嘅血液，经济实体就系其它器官。次按危机类似「Heart-attack」，心脏面对突然停顿，虽然响政府大力挽救下心脏恢复跳动，但供血能力已减弱（类似心脏发大症），供血不足则令其它器官渐渐出现萎缩……。
金融业嘅责任系「借贷」，令资金喺整个经济体系内运行不息，各器官获充足血液供应，自然健康地操作。依家银行「惜贷」，各器官只获有限度血液供应，短期问题唔大，时间日久，各器官便出现萎缩现象，次按危机便进入第二阶段（由影响金融业到影响实体经济）。
如果唔实时加强心脏机能，向各器官提供充足血液，下一个影响就系消费萎缩，病人身体一天一天弱落去。例如9月份美国就业岗位减少十六万个，汽车销售降至十六年来最低；对仍未失业者来说，投资股票或基金已失去一大笔蚊年，未来薪金加幅有限兼有失业威胁，自然勒紧裤头减少消费。今年9月起次按危机进入第三阶段。
次按危机正按自己嘅规律演变，不因各国政府注资而改变，直到客观形势改变为止。大气候、小气候，不因人嘅主观愿望而改变。
牛市永远充满乐观，小心乐极忘形；熊市充满哀愁，因Capitulation唔好受。一浪低于一浪日子最终会过去，只系唔知边一天才系真正嘅黎明。1997年嗰次熊市，黎明喺2003年4月。
恒指本周一见10676点，低点完成1、2、3、4、5下跌浪，进入a、b、c反弹浪，短期出现一次强力反弹，过去未及时走货者，可利用a、b、c反弹浪减持。
亚洲（唔包括日本）股值已跌至账面值一点三倍（一年前系三倍），由高峰回落至今，指数已下跌57％。亚洲股市过去三十三年有90％时间市值皆高出账面值一点三倍，只有1992及98年市值才一度低至账面值零点九倍。唔包括日本在内嘅亚洲区股市平均息率4厘，亦系除1998及90年外过去三十年少见。蓝筹股中，75％股价低于250天移动平均数，上述情况亦只曾喺1998、87、82及75年出现。呢次上升，系超卖后大反弹抑或熊市完成？让时间告诉各位。
财富消失嘅速度永远较增加快，例如拉斯韦加斯嘅金沙，一年前市值300亿美元，今天市值20亿美元，一年之间蒸发掉280亿美元。金沙股东才系大赌徒，去澳门金沙赌场者只系小儿科。十年黄金变烂铜，一年股票已可变废纸！
财富管理变成炒业
1980年列根上台后，Supply-side经济理论开始受白宫重用，当年高通胀、双位数利率及长达十五年嘅上落市（1966至79年股市），令凯恩斯学派渐渐失去白宫宠爱。来自哥伦比亚大学嘅蒙岱尔建议列根减税刺激经济，其后仲有佛利民及Art Laffer、Jack Kemp等加入。上述经济模式响1920年代美国财长Andrew Mellon曾大量引用，最终引发1929年华尔街危机，喺1933年罗斯福总统才采用凯恩斯学派理论。八十年代至2007年．Supply-side理论带来经济繁荣，亦同时带来类似1929年嘅危机，历史又再重演。
1987年格蛇出任联储局主席，每次金融市场出事，格蛇便出面话冇事；最后人人相信，只要金融市场出事，格蛇就会出面搞掂。有一天格蛇退休了，换上贝南奇，金融市场又再出事（去年8月），我地又以为贝南奇一如格蛇，可透过减息搞掂，点知呢次好唔掂。
1990至2007年财富管理资产金额上升五十倍，达2万亿美元；对冲基金数目超过七千只。上述都唔系问题，最大问题出喺管理哲学上。过去财富管理嘅目标系保存财富，让它自然增长（例如每年3％）。上一代努力赚取巨大财富后，交畀机构投资者管理，只要每年3％回报，已够子孙永享富贵。但1990年起财富管理哲学却转为追求高回报，九十年代起做生意赚取本金15％一年已唔容易，但财富管理者却欲赚取30％或以上回报。试谂吓，响唔需要湿水湿脚下每年回报30％，连做地产亦变成低回报（四叔亦话炒股好过做地产）。咁高速财富增长维持咗十七年，终于响2007年10月出事──因为我地都希望做D唔可能嘅事（例如长期每年回报30％），只有喺策略上由保守改为进取，最后连进取亦无法达标，纷纷加入炒家行列。财富管理变成炒业，最后难逃命运审判──愈炒愈少。1997年7月我地炒爆咗香港房地产，2000年我地炒爆咗科网股，2007年10月全球股市皆炒爆……。大地之母开始惩罚炒家，大有大爆、细有细爆，直到我地重新持谦卑态度为止（请不要比天高）！
美股极可能步日股后尘
1929年10月道指高点，要到1954年才打和（共二十五年）；1973年3月恒指高点要到1986年才打和（共十三年）；1990年日经见高点，十八年后今天却创新低。2007年10月道指及恒指高点又点睇？真系英雄被困筲箕湾，不知何日返中环。1929年道指386点，响两年零十个月内急泻89.3％，然后由1932年5月嘅41.66反弹至1937年193点（即反弹前跌幅56％），然后一直牛皮到第二次世界大战结束，美股才重新出现大牛市【图一】。至今道指跌咗一年，跌幅不足50％，系咪应该入市博？木宰羊。

如以1906／07年为例（同样系金融危机）【图二】，道指喺7800点有条件完成熊市。2007年10月至今嘅道指，到底系1906／07年翻版抑或系1929年重演？我地只能够做事后孔明。

我老曹睇法系：美股极有可能步1990年日经平均指数后尘，即既唔系1929年华尔街，亦非1906年道指。我老曹嘅忠告仍系持盈保泰。最后道指系回落50％完成熊市，还是回落89％才完成熊市？我老曹木宰羊，只知喺熊市中睇错市代价好大。
奥巴马一旦上台，加上民主党获国会大多数，执政后将鄙视Supply-side经济，一如1933年罗斯福总统。美国将再次重返富人抽重税补贴穷人嘅时代。世界轮流转，10月28至29日利率将见1厘，之后美国经济进入修补期，估计长达十五年。