李振宁：2006年是十年牛市的开始

李振宁：2006年是十年牛市的开始
www.hexun.com 【2006.01.10 13:37】 和讯

把握主力脉搏
　　资深市场人士，上海睿信投资管理有限董事长李振宁先生1月9日主题沙龙实录

　　嘉宾简介：

　　资深经济学家，现任上海睿信投资管理有限公司董事长。八十年代参与农村流通体制改革工作，硕士论文《科尔内经济思想研究》提出许多概念如短缺经济，过剩经济，软预算约束等仍被广泛运用。他第一次投资股票是1987在香港工作期间。恰逢"黑色星期一"，港股从3900点跌到1800点，他第一次进行了5000美元股票投资并大获成功。九十年代初"老八股"时期他已投身股市，成为专业投资去年十一月他在中证报、上证报等报刊上发表的《变统一决策为分散决策实现全流通》、《中国证券市场治市方略反思和探讨》等文章，受到市场人士和管理层的重视。

　　观点提要：

　　998点就是世纪大底，中国股市转折已经发生。2006年是十年牛市的开始，以价值重估为主线。

　　所谓十年牛市是建立在一个更加宏观的大的判断的基础上，就是说我们2005年经历了股权分置改革，股权分置改革实际上反映出中国以往几十年以银行间接融资发展经济的模式走到了尽头。我相信十年以后，中国大的融资格局不在是像现在95％是银行，5％是证券，未来的格局可能是50%对50%，可以想未来股市几十万亿规模指数是什么样的水平。

　　为什么讲2006年是以价值重估为主线去把握行情。价值重估实际这个概念和简单的我去依据经济好坏去对应行情这不是一个概念。国外股市也是一样，当年经济和当年的股市并不是当年经济向好股市向好，股市不是超前就是滞后。

　　十年牛市最主要的因素是制度变革带来的市场转折，这是最根本的，以前我们不是一个市场，我们是一个行政主导融资手段。因为你的整个估价体系是混乱的，没有什么资源优化配置的作用，这能是一个市场吗？所以我认为05年发生的股权分置改革是中国资本市场的再造，再造之后这个市场就与国际市场接轨了，从基本制度上接轨。正是由于进行这样的改革，我们才能实行市场经济下的金融创新。

　　为什么要重估？一个是股价跌到这个份上是比较低了，一个是熊市心态，一个是改革中带来的机会，所以需要评估。现在还有一条是全流通之后，产业资本入市更加需要重估，因为产业资本的眼光和我们一般投资者的眼光是不一样的。很简单，比如说是一个水泥厂、钢铁厂对我投资者没有区别，我不管你干什么，我看分红看你的市盈率，对我产业资本来讲，汽车厂可能是亏损的，但是汽车产业资本我要进入中国市场，我要你的品牌和份额，这是值钱的，但是对一般投资者不值钱。

　　我觉得对宏观调控大家的估计过分悲观，我们的经济是长期因素决定的，中国的工业化城市化、中国作为世界工厂的地位，人民币升值的长周期开始，我们国内巨大的需求，是这么几个因素决定的，宏观调控是一个小小的因素，不是决定性的因素。所以我觉得根本不必去担心这个问题。

　　保险、养老必须是直接投资，如果他们搞一些银行债券的利息利差，是支付不了最后的保费，所以它必须有高盈利，一定是股本投资才有高盈利，包括社保、保险都是要进入股市的，这是没有办法的。

　　我做了十几年股票，这个政策环境是中国历史上从来没有的。所以未来带来的行情可能也是历史上不会有的。

　　我们从全世界角度看，92年上证指数挑战1500，香港是3000，最后挑战到现在15000，我们还是在1500下面呢，你看重估行情能小得了吗？中国股市也有5000点，10000点。而且05年整个亚太地区平均涨幅是20％，日本市盈率多高，照样涨了42%。前两年韩国股市是700来点，现在是1400了。中国去年反而跌上海跌8.1%，深圳中指跌11%，咱们和亚太地区05年平均涨幅水平差了30%。

　　沙龙实录

　　1. 998点就是世纪大底，中国股市转折已经发生。我对2006年展望，十年牛市的开始，以价值重估为主线

　　主持人：各位网友大家好！自从去年年底启动的跨年度的行情以来，市场对这轮行情的性质有很大的争议，大多数的机构和市场人士认为这轮行情是一个反弹，也有少数人提出来这轮行情是一个牛市的开始，今天我们请来资深市场人士，上海睿信投资公司董事长李振宁先生，他是持牛市派的观点，他认为2006年可能成为一个十年牛市的开始，今天我们很高兴请他和网友交流一下他对这个市场的看法，您先把您基本观点阐述一下。

　　李振宁：大家好！我星期六参加了中国资本论坛，在资本论坛上我对2006年展望我讲了这么一句话“十年牛市的开始，以价值重估为主线”这是我把握2006年行情的关键。我作为互动嘉宾在中国资本论坛上，他们提出一个问题是中国股权分置改革以后，中国股市转折会发生在什么时候？我和多数嘉宾认为，这个问题实际上已经不准确了，中国证券市场的转折已经发生，也就是说2005年股权分置以后制度开始发生巨大变化，同时市场也发生了转折。998点就是世纪大底，转折已经发生。

　　2. 所谓十年牛市是建立在一个更加宏观的大的判断的基础上，就是说我们2005年经历了股权分置改革，实际上不是一个简单的股权分置改革，实际上反映出我们国家党政领导，包括市场直接监管人员和市场人士、经济学界，已经对中国以往几十年高度以来银行发展经济的模式觉得它走到了尽头。我相信十年以后，中国大的金融格局不在是像现在95％是银行，5％是证券，未来的格局可能是50%对50%，可以想未来股市几十万亿规模指数是什么样的水平。从股市到那个时候达到GDP规模也应该有几十万亿。

　　主持人：为什么这么说？

　　李振宁：我为什么讲十年牛市的开始呢？有人讲牛市不应该有这么长，但是我们看看美国，美国实际上就走了十年牛市，牛市我从一个较长周期角度来看问题，牛市中也不是没有下跌，但是总的趋势是跌了以后股价还会继续向上，大的趋势是向上走的。所谓十年牛市是建立在一个更加宏观的大的判断的基础上，就是说我们2005年经历了股权分置改革，实际上不是一个简单的股权分置改革，实际上反映出我们国家党政领导，包括市场直接监管人员和市场人士、经济学界，已经对中国以往几十年高度以来银行发展经济的模式觉得它走到了尽头。

　　就是未来要支持中国经济的发展，要防范金融风险只有把间接融资更多转到直接融资。也就是说未来的目标，我相信十年以后，中国大的金融格局不在是像现在95％是银行，5％是证券，未来的格局可能是50%对50%，从这么大的战略任务出发，我们现在的居民和企业储蓄存款是26万亿，未来十年能达到60、70万亿可以想未来股市几十万亿规模是什么样的水平。

　　3. 我觉得对宏观调控估计大家过分悲观，我们的经济是长期因素决定的，中国的城市化、中国作为世界工厂，人民币升值的长周期开始，我们国内巨大的需求，是这么几个因素决定的，宏观经济是一个小小的因素，不是决定性的因素。所以我觉得根本不必去担心这个问题。

　　主持人：未来十年为什么从10万亿能达到60、70万亿你有依据吗？

　　李振宁：十年我们按现在的增长率看，现在每年20％的增长，其实60、70万亿也没有什么，按我们这样国民经济的增长水平，我们股市这块是很大的规模，现在只有三万亿，如果按照国际一般国家股市水平的话，比如说达到GDP的规模，占GDP100％或者是更高一些。按现在起码是16、7万亿，发展中国家是100％甚至超过100％。如果十年按照我们9％的速度增长那个时候GDP是30万亿左右，从什么水平测算股市到那个时候应该有几十万亿，和现在的差距多么大。

　　主持人：是什么概念呢？假设没有扩容指数是一个概念，如果扩容又是一个概念。

　　李振宁：不可能不扩容，我们间接融资向直接融资转变。但是扩容以后，指数上涨和扩容不是一回事。它涨股指才能涨，很多资金会往这个方向走。第二条我们的GDP增长，未来十年中国保持9％的速度是没有问题的，前一段统计证明很多东西我们算少了，实际上我们就现在的GDP统计是不是都统计上了也都怀疑，因为统计的特点是现金流量高，很多东西不是那么规范，也不是有发票的东西，有很多东西统计不上来，在这么一个水平下，有些人说2006行情不是很大，他们考虑现在A股基本上和H股接轨了，但是也没有太大的优势，比发展中国家也没有好多少，比如说泰国、韩国，跟小国比市盈率有一点优势，但是不大，就是看宏观经济，2006年不比2005年强，所以行情不大，牛市可能要拖几年。但是实际上我觉得对宏观调控估计大家过分悲观，我们的经济是长期因素决定的，中国的城市化、中国作为世界工厂，人民币升值的长周期开始，我们国内巨大的需求，是这么几个因素决定的，宏观经济是一个小小的因素，不是决定性的因素。所以我觉得根本不必去担心这个问题。

　　4. 保险、养老必须是直接投资，如果他们搞一些银行利息利差，拿到3%的债券是支付不了最后的保费的，所以它必须有高盈利，一定是股本投资才有高盈利，包括社保、保险都是要进入股市的，这是没有办法的，这是一个大的趋势，

　　主持人：你对股市未来做了乐观的展望，人们往往有几个问题会对您的观点表示一种质疑。第一个现在达到26万亿的水平，股市市指也不过3万亿，直接融资和间接融资比例的相称不和直接增长相关，有没有可能到60、70万亿，比例还是10％左右，为什么不会是这样，而一定会像你说的那样到50％左右。

　　李振宁：现在是政府的一种导向和经济内在的需要，如果不扩大那条路走不下去。拿一个房地产开发商说，一千万可以注一个房地产开发公司，实际上我去弄一块地，套银行钱包，80％、90％的钱是银行的，反过来居民买的也是70、80％是银行的，银行只能拿利差，抛了成本能挣1、2个百分点，50笔贷款出2笔呆帐的话是挺优秀了。50笔贷款都一样大，还有一些风险投资，高科技投资，产业周期越来越快，也是拿银行的钱做，1、2个百分点利差就赔光了，这样做下去的话，换谁做银行都是要亏钱，所以必须要扩大，实际上说白了就是股市不同，这是机制不同，所以要转换一个机制，换成直接融资的方式。

　　主持人：从直接融资来讲，从我们股民的体会来讲，政府、企业一直有直接融资的积极性，企业都有上市积极性，问题是直接融资比例恐怕不是完全取决于供应这方面，还要考虑需求，供应一上来需求跟不上，就会砸成熊市了，你看需求这方面的增长支撑在哪呢？没有需求增长支撑，扩容不用扩到几十万亿就把市场砸趴下了。

　　李振宁：我们经济越来越现代化了，养老金的比重越来越大，企业年金越来越大，这几年大力发展保险业，这些保险、养老必须是直接投资，如果他们搞一些银行利息利差，拿到3%的债券是支付不了最后的保费的，所以它必须有高盈利，一定是股本投资才有高盈利，包括社保、保险都是要进入股市的，这是没有办法的，这是一个大的趋势，这块是很大的需求。另外中国人手里的钱越来越多，有一种保值、增值的需要，熊市大家这么讲，真正到牛市中很多钱就会拥进来。资金也是很多的，并不是很少，而且外资也希望分享中国的经济增长的成果，我们现在QFII还是实验性的，控制得很严，到现在也60亿美元左右，其实我们放开的话，外资愿意进100、200亿美元都可能要进，主要是你现在没有放开，谁这么一个问题。

　　主持人：你说巨大内资和外资需求考虑，保险进场资金非常有限，保险资金并没有入市的积极性？　

　　李振宁：也不能这么说，情况现在发生变化，今天刚刚看到一篇报道，去年年底行情是保险公司和外资都在进，从保险公司这块钱来讲，国家允许A股投资是5％，我们有15000亿保费，5％是750亿，现在是用的只有1％，看好之后很多资金会进来。

　　主持人：外资入市，最近一条消息是五个部委提出外资可以买A股的问题，用定向发行新股方式等等，这是开辟外资入市的渠道吗？

　　李振宁：这是对比较大的外资，不一定是产业资本，就是长期投资的可以大手成交，因为我们现在股权分置改革以后，有很多锁定的外资，这些人想退出来的话就是一笔，他要求很高，是10％以上，量很大，这不是散户接得住的，如果有战略投资者想接的话就一笔接过去了，他们已经发生过一笔了，中兴通讯2000多万被接过去了，是股改前13块8一股，这盈利巨大，很多人看到这一点了，现在是29了，对外资也产生非常大的诱惑力，外资也看中人民币升值是一个长期趋势。

　　5. 为什么讲2006年是以价值重估为主线去把握行情。价值重估实际这个概念和简单的我去依据经济好坏去对应行情这不是一个概念。国外股市也是一样，当年经济和当年的股市并不是当年经济向好股市向好，股市不是超前就是滞后。价值重估把五年没有涨的东西涨回来

　　主持人：很多媒体谈起场外入市资金会谈到储蓄资金，但是储蓄资金，老百姓养命钱一般来讲不肯进入股市，这个趋势有希望改变吗？

　　李振宁：老百姓也会去买股票，但是我并不觉得储蓄资金是多么大的东西，因为中国实际上几万亿现金在外头，其实这方面很多，而且大家在有钱人来讲都有几套房子，都有一种理财结构的调整，比如说现在有些人讲今年经济会不好，这就讲到第二个问题，是重估的问题，为什么讲2006年是以价值重估为主线去把握行情。价值重估实际这个概念和简单的我去依据经济好坏去对应这不是一个概念。什么意思呢？实际上研究一下国外股市也是一样，当年经济和当年的股市并不是当年经济向好股市向好，股市不是超前就是滞后。我开一个饭馆挣钱，开一个歌厅挣钱，开什么都挣钱那肯定不玩了，现在为什么股市上呢？现在已经出现了，我也接触很多人，他说我去年经济形势不错，我是搞外贸的，挣了几千万，但是再去弄我有一点担心，我也不想扩大配额，照着以前的东西弄，或者是搞纺织的，我原来搞一个厂赚三年多钱，现在赚两年了，再过一段我就赚一年了，周期短了，因为你说这个过剩，那个也过剩，不知道投什么好，这个时候可能会去投股票，房产上海涨了两倍，股票是跌了1/3，我卖了涨两倍的东西，去买1/3的东西，我这么买的话就会赚了。这个时候就会产生一个需求，价值重估为主线其实是说要把整个一波熊市的跌幅来一个校正，在这一波熊市当中，大家在熊市当中看法过于悲观，把很多东西低估了，比如说煤炭股，一度跌到最高价的一半，有些人估计06年业绩下跌，但是也没有跌，又涨了一些，还有钢铁业绩大家说跌，当然到去年第四季度已经跌了，可是很多钢铁股跌到1/3，如果在行业周期的低估也很正常，就是已经过分的在低估，这个时候我就重估。

　　我这个时候想到香港，我当年也是一年多赚两倍半，怎么赚很简单。H股也是， 98年从7000点跌下去以后，2000到2002年在2000点盘了五年，2003年SARS又跌到1780点，之后强烈的反弹，八个月涨到5400点，即便遇到宏观调控仅回到4000多点，最近又创了新高，这就是价值重估把五年没有涨的东西涨回来，我当时买的时候中石油是一块五，分红是2毛多钱，我们现在钢铁股有很多分红超过10％，实际上一些周期性行业已经过分低估，这个时候可能会反过来走，这是一种类似的低估。

　　还有我们A股去跟H股简单对比产生的低估，H股本身9－11倍的市盈率就是低估，两个在熊市中互相对比估值，越估越低，在中兴通讯H股从23涨到28块港币，结果中兴通讯A股开盘把30％和H股差价直接填上了，建设银行2.35港币涨到2.8港币，反过来招商银行又往上走了，最近出现了B股和G股连动，后来又开始重估，这也是一种重估，就是各种各样类型的重估已经在进行。

　　主持人：这是从价值重估角度来把握行情，有人说是套利效应，首先把H股、B股抬上去，然后A股涨，在A股上套利，这是一种价值重估行为吗？

　　李振宁：只是A股慢慢回到那个位置，这都是一种重估，至于怎么上去得有一个原因，总是某种事件激发的，但是从本质讲有一个重估要求，如果没有要求也重估不了。

　　5. 人民币升值可以是一个因素，但是我觉得不是主要的因素，最主要的因素是制度变革带来的市场转折，这是最根本的，以前我们不是一个市场，我们是一个行政主导融资手段。因为你的整个估价体系是混乱的，就谈不到市场，没有什么资源优化配置的作用，这能是一个市场吗？所以我认为05年发生的改革是中国资本市场的再造，再造之后这个市场就与国际市场接轨了，从基本制度上接轨，因为我是全流通了。现在是不确定性消除之后引起的这么一种跟国际的接轨，风险折扣的减小导致我们重估。

　　主持人：很多人认为这次行情是人民币升值带来的价值重估起了很重要的作用，但是人民币升值从去年7月份升值，您认为这是给这次行情找一个理由吗？有人说本币升值会带来大的行情？

　　李振宁：人民币升值可以是一个因素，但是我觉得不是主要的因素，最主要的因素是制度变革带来的市场转折，这是最根本的，以前我们不是一个市场，我们是一个行政主导融资手段。因为你的整个估价体系是混乱的，就谈不到市场，没有什么资源优化配置的作用，这能是一个市场吗？所以我认为05年发生的改革是中国资本市场的再造，再造之后这个市场就与国际市场接轨了，从基本制度上接轨，因为我是全流通了。现在是不确定性消除之后引起的这么一种跟国际的接轨，风险折扣的减小导致我们重估。

　　主持人：你是不是对去年以来发生的股权分置改革评价过高，市场有一种观点，股改只是把不流通的股票变成流通的，除此之外上市公司什么都没有变，上市公司一股改就和国外接轨了，这个评价高了一点吧？

　　李振宁：不高。为什么？道理很简单，因为上市和非上市的差别一个是在市场上卖，一个不能卖，一个靠不市场形成的价格就谈不到市场，你还是相当于不上市差不多。

　　主持人：如果不能卖和不上市差不多？

　　李振宁：对。大股东能在这里圈钱，但是股权价值不能在这里实现，所以利益是冲突的，现在利益不冲突，现在它实际上是要关心价格，以后随着国资委按照市值考核的东西，大股东和你的利益是一致的，这是根本性的变革，这是一点。第二点，正是由于进行这样的改革，我们才能实行市场经济下的金融创新，就是把国外已经成熟的东西拿进来（权证、融资融券等等），为什么我们《证券法》敢修改，因为现在和当初不一样，当初有一个系统风险，2楼的那只鞋掉下来不一定会怎么样，所以我们现在可以按很多国外的办法做，那些改革跟着这个改革做，所以对中国资本市场是一个划时代的、根本性的变化。

　　主持人：现在要涉及到G股再融资的问题，过去大股东高价圈钱，现在他们不会高价圈钱了吗？

　　李振宁：这在香港和国际股市上都可以放弃的。

　　主持人：这不是跟过去一样了吗？出一个高价配股，自己放弃。

　　李振宁：你也可以不认，高价、低价在美国、香港，什么价不是你大股东说了算，这是要有一个证券公司替你评估的，这个价是有市场中介机构帮你评估的，你认为他高可以不买，你认为低可以买，而且在香港很多时候战略投资者进来之后往往是涨价。所以这些东西在市场当中是很正常的，我们的融资恐惧症是在熊市中培养出来的，其实我们看一看，每一拨扩容最大的时候都是股市在牛市，那个时候我们融资最大。香港这两年不断的涨，这都不是问题。

　　6. 为什么要重估？一个是股权分置改革中跌到这个份上是比较低了，一个是熊市心态，一个是改革中带来的机会，所以需要评估。现在还有一条是全流通之后，产业资本能尽量，这更加需要重估，因为产业资本的眼光和我们一般投资者的眼光是不一样的。很简单，比如说是一个水泥厂、钢铁厂对我投资者没有区别，我不管你干什么，我分红要看你的市盈率，对我来讲是看这个，汽车厂来讲，可能是亏损的，但是汽车产业资本我要进入中国市场，我有你的品牌和份额，这是值钱的，但是对我不值钱。

　　主持人：谈一下外资的并购是不是能够带来价值的重估？

　　李振宁：我刚才讲了为什么要重估？一个是股权分置改革中跌到这个份上是比较低了，一个是熊市心态，一个是改革中带来的机会，所以需要评估。现在还有一条是全流通之后，产业资本能尽量，这更加需要重估，因为产业资本的眼光和我们一般投资者的眼光是不一样的。很简单，比如说是一个水泥厂、钢铁厂对我投资者没有区别，我不管你干什么，我分红要看你的市盈率，对我来讲是看这个，汽车厂来讲，可能是亏损的，但是汽车产业资本我要进入中国市场，我有你的品牌和份额，这是值钱的，但是对我不值钱。

　　主持人：产业投资者和股市投资者的角度是不一样的。

　　李振宁：是的。我们那个时候对华夏银行看得不好，但是人家照样收，发展银行好象没有什么象样的（分红），这是因为角度不同，其他的业务可以注入，以自己的角度看问题。所以一旦有产业资本的角度就要重估，现在其实已经有了产业资本重估了，比如说中石油把自己的三个企业收回来，这肯定是划算的才收，锦州石化上半年亏6个亿，三季度还亏，再亏没有资产的，还是照样收，他自己知道还是有问题。一定有更多的消息所以收回去，中石化也是一样，在香港把自己的公司回购两家，这边几家也在回购，其实动作已经开始了，角度是完全不一样的。

　　主持人：实际上大家最感兴趣的就是外资什么时候在二级市场进行购并。

　　李振宁：现在有一些资金在做这方面的工作。我们有一些好的上市公司，其实它的股权结构上来讲，大股东也是持30％左右，这就提供一些购并机会，现在股改只进行1/3多一点，没有完全尘埃落定。

　　主持人：五部委发布的规定，和过去的协议转让有什么本质区别吗？就多了一个定向发行新股吗？

　　李振宁：很多东西在股改前和股改后要用不同的眼光看，股改前还不知道什么时候上市，外资也有一个购并积极性的问题，在那个时候他就是收购了、兼并了管我什么事？现在是全流通的股了，要估值也不会低于市场交易价格，这是一个新的区别。所以股改后购并可能是利好，而股改前那个时候购并可能是利空，现在这么大的机构把我的净资产拉高了，我觉得是好事，所以这也是一个重估的重要动力。

　　主持人：刚才谈到市场价值低估，我记得半年多前你做沙龙的时候提到一个半的微软相当于全部上市公司的总市值，从这个角度谈一下我们市场是低估的。

　　李振宁：我们G股市盈率是10倍左右，10倍左右是低估的。我们从全世界角度看，92年上证指数挑战1500，香港是3000，最后挑战到现在15000，我们还是在1500下面呢，一说中国经济这么一个东西，重估你看行情能小得了吗？我要大大的赶过去，中国股市也有5000点，10000点。而且05年整个亚太地区平均涨幅是20％，日本市盈率得多高，照样是涨了42%。前两年韩国股市是700来点，现在是1400了，有些人讲我们和韩国接轨，我觉得不是接轨，可能材料过时了，就这半年疯涨。

　　主持人：疯涨原因是什么，也是升值吗？日元升值吗？

　　李振宁：日本经过了很长时间的经济箫条，现在开始有一点复苏，是这么一个概念，韩国也是这样的，都是经济有所复苏，当然我对韩国没有研究，就是说这个意思。中国去年反而跌上海跌8.1%，深圳跌11%，咱们和亚太地区平均涨幅水平差了30%。

　　主持人：这是股民所愤怒的现象，所有的股市都涨，就中国股市跌，而只有中国经济发展速度快。

　　李振宁：不是这个道理，这个道理是什么呢？就是像H股，如果你从98年看到2003年SARS之前，大家也生气，我业绩怎么增长它股市都不增长，原来30倍市盈率高了，可现在5倍市盈率也不涨，但是有一天会涨，所以从5年上一看，一涨涨5年也不差，我所关心的是股民要抓住真正要涨的机会，要看到这一点，我认为这个转折其实比H股的占这还要深刻。我不敢说涨那么多，我只能说涨得深刻。而且中国按传统理论的话，按一年期利息我们涨到四十几倍市盈率也正常，。如果我们去跟国际比，我们和日本比，美国经济增长是什么速度，日本是什么速度，我是什么速度，你日本可以30倍市盈率，我为什么不可以，这个东西涨就说涨的道理，跌就说跌的理由。

　　主持人：市盈率高时我们说和发达国家接轨了，要国际化了，所以现在你又说经济发展速度比别人快，我们中国的股市是不是不能简单和国外股市比，到底是可以比，还是不可以比，比的话要以什么来比？

　　李振宁：咱们有一个2/3不流通的问题，不是市盈率高低的问题。其实人们对一个风险，真正风险来了和你听到风险的描绘，还是听到风险描绘害怕，真正来了也没有什么。为什么说05年是一个制度转折也是市场转折，我们整个券商体制的整顿，投资者保护基金也出来了，很多该破产的就破产，接管的接管，对大的问题也充分暴露出来，这在市场中得到了反映，庄股死的也差不多了，市场变得干净了，这是一个很大的东西。第三开始创新了，创新严格讲是把国际的东西拿过来。第四个《证券法》修改了，咱们原来的《证券法》关于交易制度和信用制度规定不是市场经济。这个都是成为一个障碍，你想扩大融资和信用交易不行，因为有一个法在那摆着呢？这次全部障碍没有了，人民币升值周期开始，万事具备。都准备好了，大家四年多熊市，这里面有一个惯性，有一个消化的过程，也经过了先到998，第二次到1004，第三次探到1067，而且后面这次也没有政府出什么政策就起来了，这就是反应出一次一次慢慢的投资者醒悟了，开始转向了，这都是做了一个充分的准备。

　　主持人：现在这里有几个问题，第一个大家熊四年熊怕了，大家都说不缺钱，大家都不进场，一个月前的消息是7000多万账户4500万空帐户，，空了这么多，你说这个市场没有赚钱效应，你期望的效益怎么能看到呢？

　　李振宁：最近G股个个赚钱一宣布就涨，是15％，所以很多东西都已经出来了，有赚钱效应，很多敏感的人已经在市场中很活跃了，因为很多东西低估的太多了，就开始重估，这从去年就开始的，06年就是继续重估，你掌握的行情还是抓住重估的主线。

　　主持人：您觉得这轮行情从重估来讲最需要校正的是哪些板块，你觉得是周期性的像钢铁股这样的，还是其他类的股票需要重估？因为这么多的板块不是都需要，有一些股票可能最终要退市的？

　　李振宁：重估不是大家估完都涨，我们有相当一批股票是本来该退市没有退，这么重估的结果是越估越低，相反大盘蓝筹股，比如说上证50，深证100，里面也不排除有一些差的，或者是有一些土地储备的，或者有土地升值和其他资产升值，有无形资产的东西这一类需要重估，或者像连锁超市，类似这种对收购有战略意义的这种。

　　主持人：您觉得从外资购并的角度。

　　李振宁：内资也有可能，还有一个重置的角度，我们锦州石化可能重新建一个，还不如收回来算了。比如说中石化、中石油不可能是一个重置的问题，也可能是一个整合，那么我们从整合的角度来讲，比如说很多行业需要整合，这种低估或者是说对周期性反映过度，钢铁股也是反映过度，中国未来二十年是城市化过程，我们钢铁需要的多了，别看现在暂时过剩，那不算什么，现在要抓行业龙头，钢铁这个东西规模效益差异是相当大的，特别是在能源越来越贵的情况下，所以降价不一定是对所有钢铁不好的，宝钢开始收购别人，而且钢铁在别的国家是垄断行业。现在需要收购维持垄断地位。所以有一些被过分考虑周期性因素的。比如说对港口这些都不算周期行业，后来熊市后期这都算周期行业了，你估计过低吗？像有一些行业海运这些东西慢慢上来的，包括集装箱这些东西。原来有配额的时候咱们照样也出口，巴拿马走一走，因为中国人太聪明了，谁能挡得住呢？咱们现在扩大内需，咱们给几十亿生产的东西咱们需，哪能承受得了呢，所以这块在周期性行业过分考虑周期因素需要重估，这是一块。还有一些比如说从别的角度考虑问题，我们平常讲市盈率，讲市净率，和净资产比较，还有一个市现率，还有市销率，这个比值我们也非常低，比如说算到去年是0.92，我的市值还没有销售收入大，可是在国外一般在1.5左右，市值高于销售收入1.5倍，所以对那些超市类的东西现金流特别足，它的估值可能会提高。服装企业都涨到了60、70港元，李宁牌最近涨得也不错，所以咱们评估标准是有问题，还有商业地产，地产重估比房地产的升值还要多，我也可以搞，而且有一些大的资金一旦动起来，百货公司做得不怎么样，我收回来直接卖地产了，在国外很多人干这个事，所以很难低估，这个角度看很多东西都是重估。

　　主持人：但是股价的上涨不是由价值低估而是由趋势决定的，大家关心的是趋势是不是反转起来了，是一个反弹还是反转，你说一下998世纪之底，你为什么这么说这个话？

　　李振宁：因为我对中国经济有希望，我们上证综指到了3000点，再回到1000点是很难了，而且我们在大的金融背景要调整这个比例结构，当然是这样的。

　　主持人：如果上涨3000到1000点是很难，我们以前也涨到过2000多点又跌下来了。

　　李振宁：那个时候你必须记住是有一大堆历史问题，是2/3没有流通，还有上市公司治理结构问题。

　　主持人：IPO全流通，全流通股票一发行出来，发行价肯定很低，会对现有的股票包括蓝筹股造成影响？

　　李振宁：IPO发行也是现有的股票这个水平，也不会发到5倍市盈率，不可能。电力股也不可能发10倍市盈率，实际上，发股票是根据现有的股票进行定价的，本来参考的就是这个，怎么可能我发的低于他呢？我老板也不干的。

　　李振宁：就像说建行回来的话，如果我在那2块多，你叫我一块多发，我不可能发，在国外发大盘股80－90％是机构接的，散户很少一部分。

　　主持人：咱们将来的IPO呢？

　　李振宁：也是的，怎么可能发到下面去，因为发股票的人是参考现有的股票，因为股市定价功能就在这。

　　主持人：这是第一个问题，第二个问题现在只是股改完了，非流通股变成可流通股还没有冒出来，但是冒出来是零成本的或者是负成本的打压股价。

　　李振宁：这是不可能的，蓝筹股200家左右占60％的市值，是这么一个水平，这些大的蓝筹股基本上真正说想大规模退出的并不多，而且他们以后的退出也是有序的方式，为什么现在允许外资接呢？很多东西就像在H股市场也是一样，很多都是交给券商，券商再分给客户，也是这么一个过程，不会对市场构成很大的压力，而且是逐渐出来的，有这么一个过程，后面还会有一些什么政策，现在很难想，但是允许他们某种意义上进行一种流通，类似中兴通讯这种，是慢慢的释放这个东西。

　　主持人：空方担心股指期货打压股价。

　　李振宁：股指期货一出来肯定是做多，做空先要有股，有东西，你买了东西砸它才会掉下来，你想做空没有东西怎么做，再说你想在这么低的位置做空风险很大，我相信管理层推出这个东西一定是先拿优秀的企业做，比如说未来的期指，甚至是G股50指数股指期货，我拿这些来做，我是拿的大盘蓝筹股不易操纵的，就算你拿指做也是一样，反而这些大家伙变成战略资源，你要掌握战略资源一定要先买，买了之后又涨起来了。所以股指期货的推出这是利好，不是利空。还有担心资金，说融资融券开始征求意见了，融资融券不能超过券商净资产的10倍，是挺高了，很厉害了，一旦实行了，那还缺钱吗？

　　主持人：融券有筹码可以借了，那不就是砸下去了吗？可以砸盘了。

　　李振宁：咱们这个东西肯定是融资在前，融券在后，不是同时推出来的。因为我现在要正确估值，现在外资是愿意要的，为什么我们不敢把外资规模放大，也怕有埋怨，你们不买外资买，所以还是控制的。我做了十几年股票，这个政策环境是中国历史上从来没有的。所以未来带来的行情可能也是历史上不会有的。

　　主持人：上周和讯首席分析师说，只要H股和国企股，他们涨咱们这边也涨，而且两边涨幅差不多，你的观点是不是认为我们的涨幅超过国企股或者是H股？

　　李振宁：当然要超过，它已经是2倍半了，大的涨幅过程已经过来了，我们还没有开始。

　　主持人：您一直是两栖作战，是不是准备放弃香港转回内地作战？

　　李振宁：桥归桥，路归路，资金来源不同。香港把蓝筹股重估完以后我还可以估二线、三线，前两天我买一个香港股，一天涨17％，很简单就是大家都会套利，第二天放量，一天就涨了17％，所以二、三线也有一个低估的问题。这两天权证又翻番走了，所以那边有一些机会，权证，才溢价0.6。

　　主持人：溢价0.6是什么概念。

　　李振宁：比如说我给你定了半年以后可以以2.6一股买我建设银行，现在建设银行就是2.6，我就是白给你，一分钱不溢价，如果是一毛钱，我就溢价一毛钱，但是建设银行再涨一毛钱我又没有溢价了，权证就跟着再涨价一毛钱，他们的溢价比我们的少得多，咱们溢价太多了。

　　主持人：你想象认沽权证咱们不说了，说说认购权证，如果钢铁板块严重低估的话，你认为咱们认购权证有机会吗？

　　李振宁：看涨多少了，涨多也有机会了，宝钢涨到6块也有机会了。这里有一个杠杆比例问题，比如说我做汇丰银行，30：1的比例，我可能算这个帐，当时在中国电信是30块钱一股，中国电信权证1块钱一股，30：1，我买一百万股中国电信的话我要拿3000万，可是我拿30：1权证，我拿100万可以买相当于3000万的中国电信，它涨了我就赚钱了这么多钱，跌了我就封底了，所以我们的工具越多就越好做。

　　主持人：最后回到咱们的主题，未来十年牛市建立在二十年的经济腾飞基础上，你凭什么这么说，十年牛市，大家想过去中国历史上没有十年牛市，最多是五年牛市，你凭什么能说十年，你好好论证一下？

　　李振宁：十年牛市在美国历史上也有，不是没有的。跟经济有关系，这是一个长期的关系，从长期角度来看，就像人家讲为什么说，美国股票投资100年，一定是比债券收益高的，不是说很短的时期，我们前面有五年的牛市出来的，后面由于政策发展了变化，所以后面应该有一个比较能够反映经济增长水平的过程。对中国经济有信心的话，我们先要有一个重估，要先恢复到那个水平，这要取决于经济的进一步动力，而一旦恢复性上涨之后，一旦发生大的结构变化，反过来推动中国经济增长，所以也是未来中国经济增长二十年的动力所在，动力源就在这个地方，股市经济它们俩会形成一个良性互动，是股市和经济的互动。后面是建立在这个基础之上，是经济和股市的互动。我们过去银行烂帐太多了，间接融资和直接融资各50%，直接融资也不一定全是股票，股票占1/4，债券占一部分，可能是这么一个结构，我对后面非常有信心，中国历史就到了这个份上了，没有办法，机遇可遇不可求，外部也看好，我们内部的因素也很好，就像我讲的基本因素，那几个基本因素还在中国就有这么一个过程，外国也有这么一个过程。

　　主持人：从技术上来讲你是结合在一起的，都有这么一个过程，中国也是这样，风水轮流转，现在转到数不数浪，你十倍牛市是走几浪，空方观点现在是熊市B浪反弹，你十年牛市和浪有没有关系。

　　李振宁：十年牛市这是一个大的周期，数浪那是小周期，这不是一个概念。讲最基本的东西，大的东西是向上，不排除我牛市走到什么地方跌20、30%也有可能，但是跌完还涨，现在是1200多点，等于十几年停滞不前。

　　主持人：如果有这么大的一轮牛市，谁来发动和引导这轮牛市，现在对市场影响最大的是证券投资基金， 这么多年来的表现大家都不敢恭维他们，QFII表现最好，但是QFII力量不够，保险公司是低价买，你说是靠游资发动行情吗？

　　李振宁：实际股市就是这样，当它积累到那个程度之后会发生反转，而且股市本身有一个特点，股市这个东西跌的时候不需要很大资金，真正涨的时候也是，股市有变无，也能无变有。

　　李振宁：不光是赚钱示范效应，怎么说呢？就是说我们的股市交易量总是一小部分。为什么会恢复性行情非常猛烈，一旦真涨起来的时候，跌50%，涨回来就是100％，许多股票涨两倍散户也解不了套，一旦形成一种气势之后，就会形成一种不断的自我循环、放大，再加上进一部分新的钱就起来了。

　　主持人：您能谈一下来个板块吗？银行和房地产表现最好，这两个板块的表现您觉得有没有价值背景支撑，还是说像一些人说的基金拉抬重仓股。

　　李振宁：银行还有有基本面支撑的，银行一再出了很多好的政策，银行也有一个制度变革，而且我们银行在上市以后被低估，我们的银行帐户值多少钱，你有2亿个帐户，而帐户就是钱，所以有这些东西做支撑。房地产股实际上也是和人民币升值有很大关系，这里面也得明白这一点，房地产起到带头作用，但是真正的享受到升值好处的并不一定是房地产公司，因为房地产公司有一定的储备，你还要有一些挖掘，比如说隐性的土地，包括市场占有率，我更看好这类东西，包括证券类的东西。为什么今天中信证券涨起来？它可以融券，可以拿利差，所以很多东西也是这样，我认为可重估的不是这两个，还有很多都可以重估，这里面强调要有龙头，不要简单的说买到一个行业就挣钱。行业不在大小，行业龙头是赚钱的，买到尾巴不行，要有一种新的观念。

　　主持人：有人说人民币升值支撑这轮行情，觉得人民币升值可以升十年，还有很大的升值空间，人民币升值有那么强劲的动力来支撑股市的牛市吗？

　　李振宁：78年以前一直是1.52:1元，是这么定的，后来放开以后慢慢的贬值，现在是8:1了，原来是一元人民币换4港币，最高到1.2元换一个港币，，经过一个非常大的贬值周期，这个贬值周期如果回调一半起码也是四五元人民币换1美元，你说空间小吗？但是这对国内人影响不大，因为我是人民币，不管你涨多少，我挣多少我花的都是人民币。我两三年前和外资讲，我说你们要是借人民币，千万别借，要是借美元你们就闭着眼睛借，因为借完以后可能过若干年后，到时候借一亿美元还五千万美元。

　　主持人：如果还美元不就是亏了吗？

　　李振宁：我换了8个人民币，以后我四个人民币换一个美元，就等等一亿还五千万。最后我换回去，比如说我有8亿，玩一圈没有挣到，8亿换两亿美元，还一亿，我还有一亿，主要是把利息打出来，所以对外资有吸引力，而且这个过程是不可避免的。因为一个国家的GDP是靠货币涨上去的，不是靠实物堆，中国再堆一倍、两倍全世界用不了这个都是，是靠无形资产上升，我们不要害怕升值，升值才能提高我们的效益，才可以提高我们的财富，中国人才能有钱。

　　主持人：最后沙龙结束之前，您把十年牛市观点和价值重估观点做一个总结。为什么我们会有一个十年牛市，为什么这个牛市是以价值重估为基础。您概括一下。

　　李振宁：所谓十年牛市开始，因为中国已经经历了从大波浪讲是熊市，92年达到1500点，到去年998点，从大波段来讲是十几年的熊市，反过来的话在制度上进行了股权分置改革，我们资本市场已经再造，在这个过程中经过了多年的下跌，跟宏观经济走势背离，使股市出现了严重的低估，在这种情况下，可能我们在2006、2007年是一个重估的行情，经过重估之后，再加上我们和国际接轨，股市的进一步上涨取决于宏观经济面，从宏观经济面讲，我始终认为，决定中国未来十年、二十年的不是政府一时的政策，而是工业化、城市化，作为世界工厂的角色，人民币升值大的周期，随着中国的强大，中国巨大的内需市场等等最基本的因素决定的，这些因素不会在短期内变化，是这些因素支持中国经济，所以会有一个大的增长。这样我们经过跟世界接轨的股市就会不断的反应宏观经济的高速增长，这样就为十年牛市奠定一个基础，这个时候资本市场会起到会取代前几十年银行，占到主导的地位，这是我敢讲未来十年牛市的基础。

　　主持人：你说的是综指的牛市吗？

　　李振宁：像香港的话，有综合指数照样会创新高，不是所有股票创新高，甚至有一部分相当股票是下跌的，因为国外市场的新陈代谢比我们快，不好的就下去了，好的就上去了。所以总的来讲牛市概念会给大家提供机会，但是股市本身还是有风险的，不是说牛市中就没有波动，但是不会再出现92年的1500，到现在还是1200，大家还在兴高采烈的，亏的人还多着呢？还不是一星半点，不会这么一个情况，有一段时间是恢复上涨，但是未来总的来讲是大趋势向上。

　　主持人：您说认为有熊市也是十年以后有吗？

　　李振宁：我是从大波段的角度讲，中间有一些小的东西有所调整是算牛市中的调整。

　　主持人：再有熊市也是十年以后？

　　李振宁：从大的逆转角度来讲是这样的。

　　主持人：再一个概念的话，您估计在未来牛市当中我们现在1400家股票大概有多少只股票是走牛股的步伐，有多少股的股票是不动弹，或者是往下跌的。

　　李振宁：总的来讲，其实一个股市说老实话是投机和投资的结合，投资股有投资股的价格，投机股有投机股的价格，还会有相当多的股票会上涨，而且投机力量和投资力量中间会有一定的博弈，在这个过程中不可以说简单的说哪一类不能涨，因为现在也是在博弈的过程中，包括外资也是一样，比如说前两天涨的是G股，这两天是垃圾股，所以不要简单说哪一股不行，最后还要取决于公司的素质，总的来讲，买绩优股，蓝筹股，有一定市场占有的还是好于投机股。

　　主持人：什么样的股票一定在反弹中割掉呢？

　　李振宁：比如说认沽权证风险最大，因为与市场反方向的东西要割掉。ST下市的东西，还有业绩差的，还有各种丑闻的问题公司肯定要规避，问题公司会出黑马，但是黑马是百里挑一的，一买可能就不是黑马的，所以这种东西还是要规避，要从业绩、行业大的方面来看，不是用单一指标说哪些要抛掉。

　　主持人：非常感谢李振宁先生在市场的彷徨的时候给大家指明方向，也希望大家能借他的十年牛市的吉言解套获利在股市上发财。谢谢大家。

　　李振宁：谢谢大家！