有关人民币悖论的那些事儿-傅勇-搜狐博客

有关人民币悖论的那些事儿

有关人民币悖论的那些事儿

  傅勇/文 

 “股票涨得时候，买得人反而更多，这违反了价格定理了吗？”

“嗯，我想不是的。价格定理说的是，在其他条件不变的情况下，价格越高，需求量（买得人）越少。股市里的‘追涨杀跌’是因为预期发生了变化。也就是说，预期导致了需求曲线的移动，而不是在需求曲线上移动……”

这个对话发生在我报考博士的面试中。这个问题很简单，本科经济学的前几次课就会讲到。不过，它也经常被人忘记，所以才又会出现在博士的考试中。

得感谢这个提问者，他也是我的师兄，直到今天，我在看到很多的观点时，还是会在第一时间想起这个对话。

前段时间应邀点评一篇文章，文章用很多数据说明，人民币升值对抑制国内通胀没什么用，反而可能推动了物价走高。最明显的是，2005年7月到2008年9月间，人民币保持可控升值，而这段时间中国经济也在经历温和通货膨胀。更不用说，2008年9月，人民币汇率相对稳定后，物价反而进入了下行通道。在2010年6月“汇改”重启后，物价从7月份反而加速上涨。

简单地看，人民币越升值，国内物价涨得越快；不升值了，物价反而下来了。升值和物价上涨出现了反常的正相关关系。这也就是，大家谈论很多的人民币“对内贬值，外升升值”并存的现象。

此外，在2005－08年间人民币升值时期，出口的迅猛增加，这也被认为，升值没有像教科书说的那样，会抑制出口，增加进口。

总而言之，人民币升值非但没有出现我们期望的效果，反而加剧了通胀，甚至出口还增加了。

其实，之所以出现这些“悖论”，是因为没有注意到“其他条件不变”这个前提。人民币升值的同时，通胀压力是在走高，出口也在明显增加，但这并不意味着升值非但不能抑制通胀，反而加剧了通胀和经济失衡。通胀压力上升、出口增加，更可能其他因素的变化导致的，如果没有人民币升值的对冲，通胀率会更高，出口也会增加会更快。

从统计的意义上，如果要看升值和通胀、升值与出口的关系，同样要想办法在“其他条件不变”情况下来看，也就是说，要控制住影响通胀或出口的其他因素之后，再看升值的影响。举例来说，北大的张帆和余淼杰教授最近用规模以上企业大样本资料的研究发现：控制住其他因素之后，在升值期，尽管全部企业的平均产值和利润率持续上升，但出口占总产值的比例则一直在下降；并且，几乎所有行业的出口率都出现了下降，最明显的是纺织服装业。如果不做这样详细的考察，而是简单地看升值和出口关系，就会得到两者正相关的悖论。

如果升值对出口没影响，我们就很难理解为什么那么多的学者和企业认为，升值会明显降低出口企业的利润，甚至会造成破产倒闭。我们也可以设想一下，如果人民币一次性升值100%，出口会怎样？出口还可能增长吗？一次性升值之所以更容易看出对出口的影响，正是因为这时做到了其他条件不变！

在升值和通胀的关系上也是如此。人民币2005和2010年的两次“汇改”，都是在通胀压力出现的背景下启动的，在某种程度上，人民币升值就是为了缓解国内通胀压力过大的一种途径。人民币所谓的“内贬外升”表面上看，像是升值的同时，物价也在走高，升值对抑制通胀没作用。其实，“内贬”和“外升”是人民币真实汇率上升的两个途径。这两个现象同时出现一点也不奇怪，也不能说明，升值对抑制国内通胀不起作用。

最近，我接触到的一位经济学家对中国未来的通胀抱有很大的担忧。他把当前的中国和1970年代的日本相比较。在1970年代，日本出现了日元明显升值和国内高速通胀并存的局面。他认为，中国在发展阶段和本币升值压力等方面和当时的日本接近，因而即便人民币持续升值，国内仍面临高通胀风险。我觉得，尽管他注意到了一些条件是相似的，但他至少忽视了一个地方：1970年代的高通胀是全球性的，这与当时的货币政策失当和石油危机冲击有关。而今天，主要发达经济体面临着通缩而不是通胀风险。也就是说，1970年代的日本通胀在很大程度上是一个全球现象，主要不是日元升值的结果。

笔者还注意到一位作者认为自己首次提出了一个“加息悖论”：即一般情况下，加息能抑制通货膨胀；但在特定条件下，加息反而助长通货膨胀。并解释说，这两句话如同说人类跳高极限是2.4米，但在特定条件下（例如吃兴奋药或者在太空），人类跳高极限是3米或更高。

这个所谓“加息悖论”和股市里的“追涨杀跌”是不是很像一会事？他们分别是预期人民币会继续升值或者股票会继续涨造成的。但这不是说，是加息本身抬升了国内通胀。并且，在我看来，并没有令人信服的证据表明，是因为加息才吸引了大规模热钱流入，推升了国内的流动性，进而制造了通胀压力。看重利息的热钱到底有多少，无人可知。但从基于各种口径的估算看，热钱的规模远没有达到可以影响中国宏观经济运行的地步，相比国内的货币信贷供应来说，热钱或许影响了预期，但对CPI到底能贡献多少呢？