人民币发毛背后的财富转移：卷走国家财富 亏待人民

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刘衍滔

UNIOCEAN首席分析师

近日国家发改委发出通知，决定从10月26日零时起将汽油价格每吨提高230元，柴油价格每吨提高220元；也就是说，在现价基础上，汽油每升涨0.17元，柴油每升涨0.19元。不言而喻，此举即意味着又将有数亿元的民间财富要从有车一族的钱包中分离。具体而言，则是一部分会以营业利润的形式流进“石化双雄”的口袋，另一部分则会以消费税、增值税、企业所得税的形式去充实各级政府的财政收入。

对此，国家发改委的解释依旧是顺应市场变化，将油价与国际接轨。同理，老百姓也会一如既往地将油价上调，归咎于发改委的思维惯性和加价定律。其实板子还真有打错的时候。国家发改委作为整个宏观经济的主管部门，可谓时时刻刻都要踩在全国的鸡蛋上跳舞，没必要老是去偏疼“石化双雄”。换言之，发改委此次上调油价除了基于市场因素和眷顾央企的利益外，还有其他方面的考虑，即着眼于撬动价格杠杆的另一只手——正产生流通性过剩的人民币。

人民币已“发毛”了

众所周知，近年来随着M1(主要包括流通中的现金和企业活期存款)的持续泛滥，人民币尤其是人民币的币值一直是个焦点问题，也是整个宏观经济的症结之一。尽管有关部门一直讳莫如深，各路专家学者亦是巧舌诠释，但日渐沉重的“菜篮子”和“米袋子”还是直观地告诉咱老百姓，人民币已经和日益高企的油价一样，明显“发毛”了，即对内大幅贬值了。

至于说发了多少毛呢，以9月份的物价指数为例。9月份我国的CPI、PPI同比分别上涨了3.6%和4.3%(前三季度则分别上涨了2.9%和5.5%)。但这仅仅是统计局“统计”出来的数据，实际的物价指数兴许会比这个数值更高。

自年初以来的“蒜你狠”、“姜你军”以及入夏后的“(绿)豆你玩”似乎都已说明了这个问题。当然，这方面最有发言权的还是中国老百姓，毕竟当家方知柴米油盐贵。

毛多了自然就会肉少。在相关保值措施(银行存款利率、价格补贴等)不能同步跟进的情况下，人民币的对内贬值，即意味着老百姓碗里的肉在不知不觉地减少。至于人民币的对内贬值让老百姓碗里的肉减少了多少呢？先看两组数据。据国家统计局最新公布的数据显示，前三季度我国GDP按可比价格计算同比增长了10.6%。另据财政部近日公布的数据显示，1-9月我国财政收入63039.51亿元，同比增长22.4%；占同期GDP总额(268660亿元)的23.46%。但是，同期城镇居民人均可支配收入却只增长了7.5%，仅为财政收入增速的三分之一。可见，尽管中央连年强调要努力提高居民收入在国民收入分配中的比重、劳动报酬在初次分配中的比重，但时至今日老百姓的钱包还是没有鼓过GDP的腮帮子，也未能硬过财税收入的金袋子。此何故？除了分配关系显失公平外，一个重要的原因就是人民币发的毛卷走了老百姓盘子里的蛋糕。

换言之，人民币的对内贬值推高了物价，高企的物价又抬升了GDP和税基，因而社会财富和财税收入均出现大幅增长，即实现了“国富”。按理，居民收入也应保持同步增长，进而实现“民强”。但是由于老百姓在分配关系中的弱势地位，该分得的那块新蛋糕未能分到，因而“民强”成了一句空话。此外，在人民币不能对外贬值的情况下，通胀的泡沫就只能在国内稀释，即通过吃、穿、住、用、行等方面的全面涨价去由老百姓的钱包消化。简言之，人民币的对内贬值非但没有让老百姓分享到新增的蛋糕，反而将老百姓盘子里原有的那块蛋糕咬掉了一角。

当然，老百姓碗里的肉并非都飞进了国库，其中有相当一部分被卷进了商家和炒家的腰包。因为社会消费品价格上涨的关键因素往往是流通环节的层层加价。据统计，前三季度我国社会消费品零售总额同比增长18.3%，远高于GDP和居民收入的增长。这是不是说明如今的老百姓比金融危机爆发前敢花钱了或是更加有钱可花了呢？事实并非如此。通常在经济比较低迷的情况下，老百姓产生消费冲动的可能性很低，相反，其会保持一种量入为出、持币待购的心理。那为何前三季度社会消费品零售总额高出同期居民人均可支配收入(7.5%)的一倍多呢？原因只有一个，即豆、姜、蒜等消费品的变向涨价让老百姓不得不打开钱包，于是老百姓碗里的肉就有一部分被那些商家和炒家叼走。

不过这种情况下“掉肉”的是所有老百姓，还有一种情况是只有特定的群体会因人民币的贬值而“瘦身”。比如买了高价房的“房奴”。不得不承认，这些年房价的持续飙升实际上吸附了不少通胀泡沫，也在一定程度上和谐了物价指数(通常计算CPI、PPI值时不考虑房价，房价在投资中计算)，但这是以广大“房奴”的“被幸福”为代价的。今年9月底中央出台“国五条”后房价已呈趋稳之势，对老百姓而言这是好事。不过房价趋稳也就意味着未来的通胀少了一个出口，相反，房地产以外的行业和领域就多了一份压力。因为通胀泡沫终归是要有口可出有地方可去的，倘若不能合理地引其往某些特定的行业转移，则其将会往衣、食、住(租)、行等民生领域奔涌，在老百姓的饭碗里聚集。换言之，像上半年“蒜你狠”、“姜你军”、“豆你玩”那样的闹剧将会愈演愈烈，从而老百姓的饭碗会变得越来越沉。反之，则是众商家和炒家的腰包越来越鼓。

人民币的对外“发飙”

以上仅是人民币对内贬值背后所隐藏的财富转移。遗憾的是这几年人民币在对内贬值的同时，还在对外尤其是对美元大幅升值。自2005年7月21日汇改以来，人民币对美元的汇率已由当初的8.27∶1升至目前的约6.67∶1，升值超过19%。即便是自2010年6月19日的汇率弹性化调整以来，其对美元的升值亦超过了2%。可见人民币的对外“发飙”还远胜过其对内“发毛”，而且因其“发飙”而被礼送出境的财富也不亚于其“发毛”所卷走的蛋糕。

一者，人民币升值后，国家持有的2万多亿美元外汇储备将会大幅缩水。人民币对美元升值，即意味着美元对人民币发生了贬值，随之而来的就是美元资产的大幅缩水。仅以我国外汇储备中的美国国债为例，截至今年8月末，中国持有美国国债达8684亿美元，即便是平均贬值10%，国家财富亦将缩水数千亿元人民币。

二者，人民币升值后，外国资本回流时会卷走巨额财富。如某外商在2005年汇改前对华投资1亿美元，按当时的汇率可换得人民币8.27亿元。即便是不考虑经营收益和银行利息，如该外商现在撤资的话，按目前的汇率8.27亿元人民币可换得1.24亿美元，比其初始投资额溢出了0.24亿美元，套利收益率高达24%。为何这几年境外的热钱不断涌向中国呢？原因就在这里。境外的热钱只要能进入中国，哪怕是放在银行不动，亦可因人民币的升值而获利。

三者，人民币升值后，外国人在华消费时会侵蚀巨额财富。如某外国人在2005年汇改前携100万美元来华旅行，按当时的汇率将100万美元兑换成人民币827万元存入银行，然后到处游山玩水。假如这五年中其总共花掉了160万元，现在玩腻味了又将剩下的667万元兑换成美元带回去。按目前的汇率(6.67∶1)折算667万人民币可换得100万美元。等于说这厮一分钱没花，在中国白吃白玩了五年。因此，也就难怪北京、上海的地铁里都挤满了老外。

四者，人民币升值后，国家对出口企业的“补贴”即出口退税会贴掉巨额财富。自2005年汇改以来，人民币对美元累计升值超过了19%，同时即意味着出口企业的利润空间被压缩了近20%。对于那些利润率原本只有几个点的沿海加工企业而言，这无异于致命一击。为了确保这些企业不破产，员工不会大面积失业，国家只好提高出口退税。在过去两年中，财政部、国家税务总局已多次提高轻工、机电等产品的出口退税率，有的甚至提高到了17%。虽说出口退税是退税给境内企业，但因这些企业的产品的消费者绝大部分都是外国人，因而此举就无异于给老外发了“红包”。据财政部统计，今年1-9月我国出口货物退增值税、消费税共计5312.07亿元，同比多退449.54亿元。可见，这个“红包”着实不小。

近年来人民币的币值一直呈内贬外升之势。这一畸形态势除了制造一种“两高一低”(高物价、高汇率、低利率)的表象之外，还隐藏着巨额的财富转移。一方面是民间财富中的一部分被转移到了政府的金库和某些垄断企业、商家、炒家的腰包；另一方面则是国家财富中的一部分被转移到了老外的钱包。所幸日前央行已开始采取加息措施，加息后人民币的内贬外升之势已有所改观。在未来的一段时间里，预计这种加息措施仍会延续或有新的举措被推出，届时相信财富转移的问题会有所缓和。

人民币货币贬值6倍多

“中国民众是全世界最爱存钱的，但单纯存钱而不投资，会越存越穷。”刘建位说。近期，他依据33年来的CPI(消费者物价指数)的涨幅，来推算“负利率”对人们财富的稀释。

专家：极速货币化30年 当局巧妙取走大部分居民财富

钟伟

虽然中国30年来CPI平均不过4.8%，表象上没有严重的通货膨胀，但各口径货币供应量的极速增长，仍然使货币当局巧妙地、不知不觉地取走了居民财富的大部分，这种进程就是所谓的“货币化”

1980年代初，中国曾经流行过一个词汇，叫做“万元户”，这些当年作为先富裕起来代名词的“万元户”，经过30年的中国金融洗礼，其财富的可能膨胀和缩水状况如何？

我们分别选取1981、1991、2001和2007年这四个时点来考察，看看货币可能的变迁途径。

第一种：从居民家庭人均收入看，上述四个时点分别为：500元、1700元、6800元和13800元。因此“万元财富”要跟得上人均货币收入增长，30年前的一万元，大体和现在的27-28万元相当。当然也有另外的货币收入变动口径，例如以城镇职工平均工资看，上述四个时点则分别为780元、2300元、10800元和21200元，这样算下来结果差不多。从业人员的货币工资，在过去的30年间，每10年增长约3-4倍，这实质上就意味着储蓄起来的1万元必然随之贬损。或者说，1981年的1万元，大约相当于当时职工13年的工资，或者家庭人均20年的收入，按照目前工资或收入水平来推算，当年1万元应该大体相当于现在的27万-28万元的水准。

第二种，从居民人均储蓄看，上述四个时点居民储蓄总额分别为：523亿、9200亿、7.4万亿和17.3万亿，考虑人口变化之后的人均储蓄为52元、800元、5900元和1.3万元。这样算来，1981年的“万元财富”相当于当时人均储蓄的200倍，折算到现在差不多是255万元。

从上面两种很粗糙的计算看，“万元财富”经不起时间的折磨大幅度缩水，假定中国有类似美国一样的与通货膨胀指数挂钩的国债(TIPS)，那么以1981年为定基，四个时点的CPI指数分别为100、199、390、440，也就是说，即便中国居民早在30年前就能够购买和CPI指数挂钩的国债，当年的1万元到现在也就仅仅4.4万元而已。假定当年的“万元户”采取五年定期储蓄不断滚动定存，即便考虑到保值贴补，当年存入银行的1万元今天充其量也难超过10万元。

例子可能是粗糙的，但结论显而易见：过去30年，钱本身的确随着时间的推移非常“不值钱”了！

虽然中国30年来CPI平均不过4.8%，表象上没有严重的通货膨胀，但各口径货币供应量的极速增长，仍然使货币当局巧妙地、不知不觉地取走了居民财富的大部分，这种进程就是所谓的“货币化”。

一国货币化程度以及相关影响的研究，在国际上兴盛于1960年代到1980年代初期，以后显著降温。国内的先驱研究则是易纲在2001-2003年完成的，易纲测定了当时中国的经济改革、货币化进程、汇率变动、货币化和价格变动的关系。为了便利起见，我们不妨把事情说得更直白一些。

过去30年，中国货币化进程的一个维度是货币使用范围的不断扩大。在1980年代初期，可能只有柴米油盐等生活必需品才用得着钱，并且还得有票证配给，才能派得上用途。当时的教育、住房、医疗等基本上是公费的。随着经济社会改革的不断深化，上述领域大体都货币化了，上学贵、看病贵、商品房更贵。不仅如此，连许多不应该货币化的领域也充分货币化了，举凡行贿受贿、买官卖官，钱都是背后的根本推手。货币使用范围的扩大，本身就要求货币当局发行更多的货币，原来“高福利、低工资”的劳动报酬结构，也逐渐向以货币收入为主、以社会保障为辅的结构倾斜了。

中国货币化进程的另一个维度是货币发行规模的惊人膨胀。以每年净投放的现金看，1981年为50亿元，2007年则为3300亿元，增长了66倍，流通中现金则从3200亿增长到2.7万亿，这还没有考虑银行卡对现金的巨大渗透和替代效应。以广义货币M2的余额来看，1981年为1.9万亿，2007年则为40.3万亿，增长了21倍，在过去20年，即便在M2增速最低的2000年，也达到了同比增长12%。信贷和广义货币的投放持续快于居民收入增长，快于GDP增长，过去10年，中国的M2/GDP比率始终是全球最高的。

经过次贷危机的冲击，截至2009年上半年，M2余额达到了57万亿，同比增速28.5%,信贷余额37.7万亿，同比增速34%,流通中现金余额达3.37万亿，同比增速11.5%。中国经济似乎被宽松的货币供给和同样难以遏制的工业规模膨胀所笼罩，经济运行类似于被过度润滑的车轮，快速向前。但是很遗憾，劳动力要素分配在GDP中的占比、职工货币收入的增长以及收入分配的扭曲都已难以掩饰。无论如何，职工收入增长赶不上发钞增长的步伐。

中国极速的货币化进程带来了许多幸运的事情，一是货币化能够使得财力实际上向政府集中，不利于持有银行储蓄或中长期国债，这在一定程度上缓解了收入分配恶化的问题。二是货币化能够使得银行体系的总资产不断膨胀，快速扩张不利于银行维持稳健的资本充足率，但却在很大程度上稀释甚至掩盖了银行体系的不良资产问题，周小川曾指出，在2003年之前，银行体系不良资产的化解，很大程度上得益于资产规模的扩张，然后才是治理结构的改善。从过去的30年看，中国极速的货币化进程，是政府得以统领经济改革不断向前的很重要的幸运因素。

经济金融运行的有趣之处就在于，这往往是政府和私人部门之间你有政策，我有对策的博弈过程。就1980年代的万元户而言，如果他沉湎于消费，在当时购入还十分希罕的彩电、冰箱和磁带录像机，那么到今天这些资产的残值接近于零；如果他前瞻于保值，在当时购入黄金并持有至今，我记得1980年代金价每克大约60-70元，目前大约270元，增值不到5倍；如果他当时买入大米并假定大米可长期不变质，那么30年间，每公斤大米的价格已从约0.5元上升到约3.5元。即便选择储蓄或者国债，在货币化的侵蚀下，30年来币值仍然会被消蚀2/3。

在快速货币化的进程中，持有现金或者低风险低收益的储蓄、国债等金融资产，和把大半财富拱手让出的差异并不大。用货币去购买可以大规模产业化提供的消费品，几乎等同于奢侈的挥霍。

中国极速的货币化进程虽然已经持续了30年，但很难想象它还能再持续30年，金融体系的过度银行化以及投资在经济增长中过于显赫的地位，都可能使技术创新迟缓、结构调整不畅、收入分配改革难以得到真正关注。更令人关注的是，地方政府、企业甚至居民都已经在三十多年的切身体会中，注意到了运用“长期金融负债”去对抗甚至去利用快速货币化，其基本理念无非就是今日之财不是财，明日之债不是债。

中国货币超发已高达近43万亿 谢国忠称通胀风险巨大

《中国经济周刊》记者 谈佳隆|上海报道

10月20日，中国人民银行作出了令外界颇感意外的加息之举。

为什么中国货币政策转向来的那么突然？

近日，全国人大财经委副主任、中欧陆家嘴[19.16 4.19%]国际金融研究院院长吴晓灵在上海接受《中国经济周刊》采访时坦言：“过去相当一段时间，央行存在货币超发的问题，特别是2009年，为了应对金融危机采用了‘极度宽松’的货币政策。”

“在我看来，此次央行希望通过加息向市场释放中央决心调控通货膨胀预期的意图，以及货币政策回归稳健的信号。”吴晓灵说。

有学者评论认为，此次央行加息不仅是“极度宽松”货币政策的终结，更是对过去10年，甚至30年过度依靠货币推动经济的一次重要的货币政策转向。

货币超发43万亿元

“央行加息其实来的太晚了，货币超发已经那么严重，早就应该实施收紧政策来抑制通货膨胀。”玫瑰石顾问公司董事、独立经济学家谢国忠这样告诉记者：“我们看到包括绿豆、姜、蒜、辣椒在内的农副产品轮番上涨其实都是央行货币超发的结果，多余的钱在市场中乱窜，多年累计起来的过量货币已经给中国经济实体带来了巨大的通胀风险。”

根据国家统计局披露的数据显示，今年9月我国CPI同比上涨3.6%涨幅创下23个月新高；当月食品价格更是同比涨幅高达8%。那么，CPI的同比逐步增长是否是由货币超发引起的呢？

“通胀无论何时何地皆为货币现象”——这是货币学派创始人弗里德曼的一句经典名言。按照货币学基本原理，一个国家或地区经济每增长出1元价值，作为货币发行机构的中央银行也应该供给货币1元，超出1元的货币供应则视为超发。而在新兴市场国家由于市场化改革等原因，资源商品化过程加剧，广义货币供应量适度高于经济发展GDP增长也是合理的。但过高的货币供给却极易带来通胀。

通货膨胀与货币超发之间存在的关系也得到众多中国学者的认同。中国人民银行货币政策委员会委员、经济学家周其仁近日即在其博客中警示“货币老虎越养越大”。

据统计，2009年底，我国33.54万亿元的GDP规模，是1978年3645.2亿元GDP规模的92倍。但同期，广义货币供应量(M2，广义货币=流通中现金+银行活定期存款+储蓄存款+证券公司客户保证金)却从1978年的859.45亿元增长到2009年底的60.62万亿元，为705倍。

吴晓灵直言：“过去30年，我们是以超量的货币供给推动了经济的快速发展。”

根据官方数据，2000年，我国GDP总量为8.9万亿元，广义货币供应量为13.5万亿元，是GDP的1.5倍，多出了4.6万亿元，而到了2009年，我国GDP总量为33.5万亿元，广义货币供应量为60.6万亿元是GDP的1.8倍，比差多出了27.1万亿元。

中国货币超发已高达43万亿 周其仁建议加快市场化改革(2)

央行操作独立性不足？

有学者认为，近年来的货币超发，其最大的诱因，是金融危机爆发后带给中国的通货紧缩之忧。

2008年12月，时任央行货币政策委员会委员的经济学家樊纲在上海接受《中国经济周刊》采访时曾暗示称：“央行掌握货币发行权的时代，要出现通货紧缩的情况也并不容易。”

这意味着在经济危机之后，央行货币政策委员会即有通过超量的货币发行来托住经济增长的想法。

由此，2008年12月中央经济工作会议确定了的“争取广义货币供应量增长17%左右”目标，最终却是以增长27.7%表现出来的，高出10个百分点。

有学者认为，正是央行“极度宽松”的货币政策将过去30年(特别是近10年)央行“积极”推动货币超发的情况推向了极致。吴晓灵在解释原因时告诉《中国经济周刊》：“过去那么多年出现货币超发的情况，存在央行调控不到位的问题，一方面央行自身有一个成熟的过程，调控技术逐渐成熟的。另一方面，我国的央行操作独立性还有待与提高。”

但吴晓灵也表示，中国的央行不可能在制定货币政策的时候有独立性。“中国的央行是内阁成员，在操作上如果有更强的独立性，我认为调控起来可能会更好一些。”

虽然吴晓灵认为过去30年相当超量的货币都被新增商品（资源、土地等等）的市场化吸纳，但她仍然无法接受目前央行实行的超高的货币供给是“理所应当”、是“合理”的。

如何消化超量货币

如何消化超量货币？这是一个极为复杂而难解的问题。伴随着人民币国际化进程的推进，人民币在漫长的发展过程中势必会形成从跨境贸易结算的结算货币进而成为各国的储备货币，如果这样的话，从长期来看是否就并不需要担心超量人民币的出路问题了呢？

此前，央行货币政策委员会委员、国务院发展研究中心金融研究所所长夏斌曾担心人民币国际化之后会对央行控制国内信贷规模产生影响。他告诉《中国经济周刊》：“境外人民币增多的话，对于央行调控广义货币会产生影响，考验央行调控能力。”

但从短期来看，人民币国际化来化解货币超发既不现实也不可行。吴晓灵向《中国经济周刊》坦言，一个国家的主权货币，要计算货币供应量只能以国内的通货膨胀目标为主，调控该国的货币供应量要通过促进经济增长实现。如果要加入国际流通因素来衡量或调控货币供应量则难以做到。

周其仁则在其博客中坦言，根据中国改革的早年经验——“水多了加面”，比较合理的政策组合似乎应当是：或动员更多的资源进入市场，以消化源源不断超发的货币；或减慢市场化改革的步伐，但必须严格控制货币的超发。

随着9月份数据显示目前我国广义货币M2余额达到69.64万亿元，引发了业内对于未来货币泛滥的担心。经济学家们认为，过去十年M2已增长450%，继续的话可能引发通货膨胀、人民币大幅贬值、泡沫升腾，甚至严重的金融危机。

据悉，目前我国的M2是GDP的1.8倍，而美国只有0.6倍，日本、韩国不过是1倍左右。

20年里

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“手中的钱有什么办法可保值增值呢？历史告诉我们，只有两个办法，买黄金或者是股票。”刘建位介绍。

据他说，老百姓一般会选择4种投资渠道。首先是存钱。存银行赚的是“负利率”，存得越多实际贬得越多。第二个就是买国债，扣除通胀，这20年来国债也是负利率，为负1.24，可见也没法战胜通胀。

第三种便是买黄金，按照纽约商品有一个COMEX黄金，这20年涨了2.66倍。但如果是在中国买黄金，则更赚钱。1989年，中国人民银行收购黄金的价格是48块钱。2009年12月，上海黄金交易所牌价每克244块钱。过了20年，这涨了5倍。扣除通胀，实际收益率为80%。

第四种便是买股票。1989年开盘是96点，过了20年到了2009年底，上升了24倍，实际上增长了12倍。扣除通胀，每年还可以增长50%。因此，只要买指数型基金，便可以战胜通胀。

周其仁：中国货币存量占GDP之比达180% 居全球之冠

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央行货币政策委员会委员、北大国家发展研究院院长周其仁（资料图）

周其仁

原本不在市场里、不受价格机制支配的资源，一旦投入市场，由人们买进卖出，就产生了对货币的需求。讲过了，货币别无他用，无非是交易的帮手。交易规模扩大了，需要更多的货币是容易理解的。我们这辈人有一件事很幸运，就是亲眼目睹了中国经济从很少以货币运转，转变成要很多货币运转的历程。至于今天中国的货币存量对年度产出之比差不多居地球之冠，那是以前想也没想到过的。

1978年我考到北京来念大学的时候，广义货币存量占GDP的比例不过32%。这就是说，那个时代的国民经济里，要货币发挥作用的地方非常少。人口的绝大多数，所谓“十亿人口、八亿农民”，生产出来农产品[23.20 5.94%]的大多数，在生产队范围内记个工分就直接分配了，那是完全不需要货币的。“商品粮”部分，看似穿上了一件交易的外衣，实质还是国家统购统销，而政府为了国家工业化，又把统购价压得很低。1斤粮食1毛钱，1000亿斤也不过100亿人民币，哪里要多少货币为农业服务？工业都是国有的，生产资料靠计划调拨，消费资料在低工资、低物价、凭票凭证的架构里，是商品也消费不了多少钱。至于自然资源，任你地下埋的、河里流的、山上长的、天上飞的，皆在指令计划掌控之中，一切“非礼莫动”，有货币也无用。

放权改革最重要的就是重新界定了产权，特别是放出了交易权。农民的粮食、棉花可以按市价卖了，工厂的产品可以按市价卖了，劳动力也是商品了，人民可以自谋职业了，国有工程师可以周末指导乡镇企业赚点外快，艺人可以上街市卖艺养家活口。当时《人民日报》刊发过一幅老汉卖粮大把数钱的照片，让人过目不忘。我自己读到过最传奇的故事，是刘晓庆“走穴”时每天演出后和她母亲一起点钞票点到半夜两三点——那时人民币的面值小，真的是要数钱数到手抽筋的。把这些微观图像加起来，1985年广义货币对GDP之比为54%,1990年为82%,1993年过100%，1997年达到124%。市场化改革让中国的货币深化势不可挡。

上世纪90年代初我刚到美国加州大学洛杉矶分校(UCLA)念书时，在英文的《中国经济评论》上读到易纲的一篇论文。该文起首提出一个问题，为什么改革以来中国货币供给的增加，远远高于GNP增加值与物价指数增加值之和。根据这篇论文提供的数据，1978-1992年间，中国的现金(M0)和广义货币(M2)分别增长了20倍，但真实GNP只增加了2.3倍，而官方物价指数和自由市场价格指数也只分别增长了1.25倍和1.41倍。易纲的问题是：为什么流通中的货币量大大增加了？那无法被GNP增长与物价增长解释的“超额货币(excessmoney)”，究竟因何而来，最后又跑到哪里去了？

易纲提出的问题对我有很大的启发力。整个1980年代，中国改革开放如火如荼，但有一项困扰如影相随，那就是“货币超发”。货币少发当然不成，流通不足、打击生产。但是货币供给超过了经济运行的需要——即货币超发——也会带来物价上涨的压力。严重的货币超发，一定带来严重的通胀。这是货币主义大师弗里德曼反复强调的，也被无数经验事实不断验证。1980年和1988年弗里德曼两次访问中国，恰恰都是中国通胀指数高企的年代，所以弗老的理论影响到中国人的经济思维，实在很有缘分。货币主义认为，法定货币时代最要加以防范的，是政府因短期的财政压力主动超发货币，带来通胀甚至恶性通胀，最后危害人民生活和经济增长。至于怎样才能做到货币供给可控，弗里德曼的主张是“准则高于权威”，也就是美联储干脆像计算机一样，恒定让货币供给略高于经济增长率3-4个百分点，坚持执行，对任何经济、政治压力一概不予理睬。

美国那样的经济，究竟能不能以略高于经济增长率的速度供应货币，是另外一个问题。但是转型中的中国经济，从改革以来货币供给就一直大大高于经济增长。这就带出很多不同的解释，比如“物价指数低估”、“强制储蓄”、还有什么“货币悬浮”等等。易纲的论文提出了一个新的假说，即“货币化进程增加中国经济对货币的需求”，并用1978-1992年中国经济的数据予以严格验证。这里，“货币化”就是指国民经济从计划统制、自给自足向市场体系的转化，诸如农产品市场化的发展、乡镇企业的异军突起、民营企业的增长等，都带来新增的、“额外的”货币需求，从而使经济运行中货币用量增加，也解释了“超额货币”的来龙去脉。

我认为这篇论文最重要的地方，是把制度变迁带到了宏观经济分析之中。很清楚，根据“货币化增加货币需求”假说，恰恰是制度变动带来了对货币需求的变化。具体到上世纪80年代和90年代初，中国能不能仅仅按照“比经济增长略高一些”的水平来控制货币供给呢？答案是不行的。因为那样就满足不了货币化进程对额外货币的需求，不但抑制经济增长，而且抑制市场化改革的推进。如果对农民、农村和非国有部门的制度变迁熟视无睹，照猫画虎地套用成熟市场经济的 “货币准则”，那绝对是要坏事的。这不是说货币主义失灵，也不是说那时中国就不存在货币超发。要点是，脱离具体的制度约束条件，即使通行天下的货币主义原理也不能为转型中国自动提供制定正确货币政策的根据。

1995年底我回国以后，看到中国经济的货币深化方兴未艾。经济逻辑很明白：随着一样样产品的商品化，生产出产品的经济资源就有了可预期的未来货币收入流。于是，资源就有了资本化的可能。农地资产、劳力资产、建设用地资产、城市房屋资产纷纷登场，也正在这些资产不断流转的市场过程中，产生了更巨量的货币需求。想想一幅城市土地的图景吧，过去政府一道命令说划拨给谁就划拨给谁了，有批件足矣，哪里需要多少货币？城市土地可以批租之后，大规模的土地拍卖要“吃”掉多少货币啊！城镇的房改房也是这样，过去单位分房子抓阄排号，麻烦是麻烦，但那是不花钱的麻烦。房地产市场化之后，同样的房子在很多居民家庭之间转手，人们消费房子，房子就非消费货币不可。