海南换地权益书制度设计的缺陷与修正

伍奕
[摘要]换地权益书是海南处置积压房地产实践中新创设的一项制度。由于其产生于特定背景之下，制度设计的缺陷致使换地权益书发放量大，回收量少，市场流通渠道不畅，价值严重贬值，对政府公信力和海南经济发展造成了一定负面影响。海南经济特区应当充分考虑换地权益书持有人的利益，设立专项基金，强化政府责任，增强透明度，鼓励交易等措施改良现行制度，并通过资产证券化等更多的制度创新，寻求盘活换地权益书所代表资产，实现其价值的出路。
[关键词]换地权益书  闲置土地  资产证券化
[Abstract] Awarding the right and interest certificates of land exchanging is a new system aimed to handle the keeping long in stock real estates of Hainan Province .Because of  its producing in a specific background, the defects in the system design caused many right and interest certificates to be awarded ,but few to be taken back. Poor distribution channels leaded the right and interest certificates deadly depreciation. This situation certainly has affected the credibility of the local government, and has hindered the economic development of Hainan Province .So; the governments of Hainan economic special zones should take full consideration about the benefits of the certificates’ holders. Setting up special funds, strengthening the ability of the governments, enhancing transparency, encouraging transactions , to improve the existing system .And by asset securitization or other  new measures, to make the certificates get into exchange smoothly and realize its real value.
[Key words] the right and interest certificate of land exchanging, realizing value, unused land, the real estate industry
二十世纪九十年代中国房地产市场超常规发展导致了一些严重的“后遗症”，各地大量的闲置土地就是其表征之一。海南是房地产泡沫经济的重灾区，“房地产热”给海南留下了大量的闲置土地、大量积压空置商品房、大量“半拉子”工程和大量沉淀的建设资金。据统计，截止1998年底，全省共有23788.5公顷土地产权不清、闲置弃用，严重制约了海南经济的健康快速发展。1999年，在国务院处置海南积压房地产的试点工作中，提出了以换地权益书有偿收回土地使用权的闲置土地处理政策，这是我国不动产使用权制度的一大创新，引起了社会各界的广泛关注。十年多过去了，换地权益书的价值并不为市场所看好，严重贬值，政府回收比例过低，换地权益书并没有起到其应有的作用。金融危机往往和房地产泡沫分不开，研究海南换地权益书制度设计的笔者仅籍本文对换地权益书价值的实现和相关制度的创新与完善进行一些初步探讨，以作引玉之砖。
一、      画面：海南换地权益书制度实施的现状
1999年11月26日海南省人大通过了《海南经济特区换地权益书管理办法》（以下简称《换地权益书管理办法》，将以换地权益书有偿收回闲置土地使用权的政策上升为地方法规。根据这一地方法规，海南省各级政府自2000年6月开始正式启动换地权益书的核发工作。为了加强换地权益书流转回收工作，海南省人民政府于2006年1月26日发布了《海南经济特区换地权益书流转与收回暂行办法》（以下简称《流转与收回暂行办法》）。换地权益书制度在海南已有七年多了，在考察这一制度实施的效果时，以下画面给笔者留下了深刻印象：
（一）     发放量大，对收回闲置土地起到积极作用
产生于特定历史时期，肩负特定使命的换地权益书，在海南收回闲置土地，盘活土地资源方面起到了积极作用。据统计，在海南省多年收回的4260.95公顷闲置土地中，通过核发换地权益书收回土地2898.74公顷，权益价值16.54亿元，占闲置土地的很大比例。对于收回的闲置土地，海南省一些地方根据规划和需要，调整使用或恢复耕种，尤其是用闲置土地补偿的方式，吸引了城市建设资金。例如，近几年来，三亚市建设的公园、市政工程、绿地、图书馆等基础设施配套项目总投资近10亿元，其中最主要的资金来源是靠收回的闲置土地进行补偿，到目前为止土地补偿总额约8亿元，占总投资额的80％。造成海南土地闲置的原因是多方面的，分级审批制度下市县政府的无序供地行为是重要原因之一，如果无偿收回闲置土地，必然遭遇极大阻力，而现金有偿收回土地又是政府财力无法负担的。换地权益书减少了闲置土地收回的阻力，缓解了政府财政压力，在探讨换地权益书目前价值实现的困境时，必须客观公正地看到这一实践产生的积极效果。
（二）             市场流通渠道不畅通
流转是换地权益书的一大功能，也是其价值实现的途径之一。《换地权益书管理办法》规定：“换地权益书可以在本经济特区内依法转让、赠与、继承、偿还债务等方式流转，也可以依法抵押。”可见，换地权益书虽有一定流转性，但流通区域是受限制的。此外，由于换地权益书价值的最终实现是与土地供应相联系的，各地政府的利益不一致，换地权益书的异地兑换功能并未开通，因此换地权益书很难在海南经济特区内的异地进行流通。《流转回收暂行办法》对换地权益书流转方面的规定也仅限于流转程序，而没有实质性地促进流通的办法。目前，在换地权益书的流转方面，多是换地权益书持有者与他人私下的买卖，流转行为极不规范。至于偿还债务，抵押等流转方式都由于换地权益书价值不明确，不为债权人所看好和接受。换地权益书成为流动性极差的资产。
（三）     政府收回比例较低并且各地不平衡
按《换地权益书管理办法》的规定，换地权益书持有者可以在政府出让国有土地使用权时，用换地权益书抵作一定比例的土地出让金，政府籍此收回换地权益书。但作为换地权益书收回主体的市县政府在出让有关国有土地使用权时，不愿收回换地权益书，而是要求土地受让者以现金支付土地出让金。据统计，从2001年至2005年五年间，海南全省收回的换地权益书不足4000万元。《流转回收暂行办法》颁布实施后，情况有所好转，仅2006年全省全年收回的换地权益书价值接近1.5亿元，这与全省16亿元的换地权益书总价值相比，也仅占很少一部分。同时，换地权益书是由各市县政府分别收回的，各地收回的情况极不平衡，仅有海口、三亚、儋州、澄迈和文昌市开展收回工作。其余市县尚未有收回记录。
(四)换地权益书价值严重贬值
换地权益书流通渠道不畅，政府收回比例较低，致使其应有的价值无法实现，严重贬值在所难免。在海口市拍卖市场上，换地权益书拍卖底价常低到面值的三至四折，仍较少人问津，往往流拍。换地权益书与他人私下买卖中，价值也大打折扣。换地权益书的严重贬值对政府的公信力和经济发展产生了极大的负面影响。
二、 困境：海南换地权益书制度设计的缺陷剖析
换地权益书价值实现的困境是由于其制度设计的缺陷造成的，从《换地权益书管理办法》及其配置法规《流转回收暂行办法》的规定看，主要存在以下问题：
（一）     换地权益书的法律定性不准确
《换地权益书管理办法》第二条规定：“换地权益书是政府收回土地使用权时，核发给土地权益人的法律凭证。换地权益书持有者可以该凭证从政府换回与换地权益书面值等价的土地权益。”可见，换地权益书这一政策工具定性是不准确的，仅为法律凭证，没有准确定性为债券、债权凭证或投资证券。换地权益书不是债券或债权凭证，它没有债券的利息收益，也没有明确的履行偿还期限。按民法的基本原理，没有确定履行期限的债，债权人可以随时要求债务人履行债务，但换地权益书并不能随时要求政府收回。换地权益书也不是投资或资产证券，无法获得股票等资产证券的股息收益和参与企业经营的权利。换地权益书的持有者并不能参与政府出让国有土地使用权的过程，甚至无法对政府回收换地权益书的情况进行有效的监督。法律定性的不明确，使得持有者的预期利益极不明确，也使得换地权益书的价值评估具有诸多不确定的因素。持有者不知换地权益书的价值何时能实现，能实现多少，在换地权益书的流转中，市场无法形成换地权益书的合理价格，换地权益书也无法成为有效的融资手段。
（二）             换地权益书的利益配置不平衡
换地权益书作为海南省“处置停缓建”的一个重要环节，从它的产生到具体实践，海南省政府始终扮演着主要角色，其发放和收回都是以政府为主导的行政行为。可以说，换地权益书完全是出于政府利益考虑的制度设计。根据《换地权益书管理办法》规定，在换地权益书的发放时，土地权益的数量是由法定机构（各级房地产估价鉴定委员会）按照法定条件、程序确定的，而非协议确定的。省级人民政府对土地权益人对土地使用权评估结果的异议有最给终裁决权。《流转回收暂行办法》第三条规定，土地权益人不依照法定期限提出申请的，土地所在市县政府可以直接委托进行土地价格评估，向权益人核发换地权益书。这些都区别于传统债权债务的协商原则，强调政府意志。
对于换地权益书的持有者，政府却有诸多担心。由于在房地产开发过程中，开发商大多向商业银行等金融机构贷款，因此换地权益书的持有者大多是商业银行等金融机构。政府一方面担心金融机构凭借其对换地权益书的垄断，高价转让换地权益书，导致换地权益书成为投资海南的“高价门票”，这样既不利于海南省地方政府消化闲置土地，也不利换地权益收回和兑换；另一方面又担心金融机构急于实现换地权益，凭借其大量拥有换地权益书的优势，大量低价倾销换地权益书，冲击海南的正常土地供应。换地权益书的制度设计中，充分体现了政府的诸多担心。《换地权益书管理办法》第29条规定：“在换地权益书未全部收回前，出让换地权益书收回的土地时，土地使用权受让人须以换地权益书支付土地出让金的70%，以货币支付土地出让金的30%；新增建设用地出让时，土地使用权受让人须以货币形式支付土地征用费用，须以换地权益书支付土地有偿使用费的70%，以货币支付土地有偿使用费的30%”。这里的“须以”在法律术语定位上是不明确的，从这几年海南省各级政府出让土地使用权的操作来看，显然不能把“须以”理解成“必须以”或者“应当以”一定比例换地权益书支付土地出让金或有偿使用费。在《流转回收暂行办法》第11条中，“须以”变成了“可以”，土地使用权受让人可以以换地权益书支付一定比例的土地出让金，支付比例同《管理办法》。“须以”与“可以”虽一字之差，但却反映出海南省政府对换地权益书持有人的担心，如果规定“必须以”或“应当以”换地权益书交付土地出让金，金融机构会凭借垄断地位，高价出售换地权益书。与此同时，《换地权益书管理办法》并没有规定在换地权益书回收完之前，政府每年出让土地使用权的货币收入不得高于一定的比例，政府对现实利益偏好，使得政府更乐于接受以货币形式支付土地出让金。对于换地权益书面值的保值增值问题，这一制度设计也没有考虑。事实上，由于房地产市场的复兴，土地使用权出让价格呈上涨趋势，换地权益书的面值也就相对贬值了，能换回的土地会越来越少，换地权益书代表的权益价值并没有随市场地价指数的变动而变动的机制。同时，换地权益书的收回期限没有明确规定，也没有考虑换地权益书所代表资产的利率问题，这本身就会使换地权益书所代表的资产随着时间的流逝而贬值。
海南经济特区换地权益书的实施是借鉴了香港换地权益书的做法，但香港政府对换地权益书给予了优惠的制度安排，换地权益书可以优先取地，而且取得土地的价格相对较低，致使用《换地权益书》取得土地成为有利可图的商业行为。相比较而言，在海南换地权益书制度设计中，对于持有人利益考虑较少，这是其市场价值被低估的重要原因之一。
（三）     换地权益书流通机制不健全
笔者认为，妨碍换地权益书流转功能实现，难以形成合理的市场价格的根源在于换地权益书流通制度设计中的如下缺陷：
1．换地权益书证券化的过程不彻底，与其基础关系的分离不彻底。换地权益书是将物权凭证转换为债权凭证，这符合现代民商法从重视物的归属转为重视物的利用的趋势。这一债权凭证，只有能充分流转方可实现其代表资产的交换价值。在所有债权凭证中，流通性最高的是票据，而票据之所以流通性高在于其无因性，票据一旦签发就与其基础关系完全分离，即使基础关系无效也不影响票据的效力。票据的受让人可以放心地接受票据，票据到期债权肯定能够实现，所有的票据前手都成为债务担保人。换地权益书虽然不能具有票据那样高的流通性，但有些原理是可以借鉴的，要使换地权益书的流通性增高，也必须减少附加在换地权益书上的限制因素，减少受让人的顾虑和风险。《换地权益书管理办法》虽然规定“依法核发后的换地权益书不与原批准用地相联系。”但在回收中，却要划分以换地权益书收回的土地和新增的建设用地，换地权益书能换回的土地权益是不一样的。同时，回收又是由各市县政府分别进行的，海南省政府担心如果实施换地权益书的异地兑换，势必造成一些市县的债务由别的市县来承担（或持有），所有异地兑换在《流转与收回暂行办法》中没有规定。这样，换地权益书流转范围就被限制在核发市县的狭小的地域范围内。在实践中，还曾发生过因换地权益书涉及的原批准用地的权属发生争议，核发换地权益书的市县政府土地管理部门就将换地权益书注销的案例。试想，在换地权益书的交换市场上，投资者怎么会以较大的代价去受让流转地域狭小、回收无固定期限、还有可能会被注销的换地权益书？
2．换地权益书流转缺乏集中交易的平台。买卖各方信息不对称，难以通过集中竞价交易形成合理的价格。换地权益书是核发给闲置土地的最终权益人，因此集中核发给了商业银行等金融机构，它们成为换地权益书的主要持有者，成为换地权益书的主要出卖方。换地权益书回收机制设计是在政府出让国有土地使用权时，用换地权益书抵作一部分土地出让金，商业银行等金融机构并不能直接投资于房地产开发，缺乏以换地权益书作为土地出让金取得国有土地使用权的合法机会。保持资产的流动性是商业银行的经营原则之一，对于收回期限没有限制的换地权益书是流动性极差的资产，商业银行等金融机构只有出售换地权益书方能实现其价值。但是，在换地权益书的流转中，一方面，商业银行并不了解潜在的土地使用权受让人的信息，不知道谁需要换地权益书作为货币的替代方式支付土地出让金。另一方面，当投资者需要取得国有土地使用权时，也不知道从何处可以取得换地权益书，同时如果投资者按换地权益书的面值取得换地权益书是不经济的，投资者不如直接以货币方式支付土地出让金更为便捷。在这种信息不对称的交易中，政府应当是充分了解各方信息的，换地权益书是政府核发的，国有土地使用权也是由政府出让，但政府并没有向各方发布信息，也没有发挥充分促进交易的作用。在缺乏交易平台的情况下，目前，换地权益书的流转多是换地权益书持有者与他人私下的买卖，在商业银行等金融机构急于实现资产流动性的情况下，换地权益书的价值自然遭到打压，往往仅为面值的三四成。
3．换地权益书流转机制设计不利于吸收社会闲散资金进入。换地权益书的核发是与土地评估价格为基础的进行的，因此，换地权益书的面值较大，动辙上千万元，虽然换地权益书可以分割，但分割也仅在转让过程中，在出让人和受让人之间进行，面值依然较大，一般社会成员无法参与这一过程，分散的社会闲散资金较难进行换地权益书交易市场。
（四）             换地权益书回收中政府责任不明确
换地权益书是以政府为债务人的一种法律凭证，通过政府回收换地权益书就成为其价值实现的唯一最终方式。《换地权益书管理办法》第18条虽然规定，“市、县、自治县人民政府在换地权益书未全部收回前出让土地使用权，必须按照本办法规定收回换地权益书。”但是没有规定法律责任。针对换地权益书发放量大，收回率低的状况，《流转与收回暂行办法》第11条规定了市县政府不得拒收换地权益书，但是，按照第13条规定，对于拒收的法律责任也仅是由上一级行政机关责令改正，逾期不改正的，对主管负责人和直接责任人员给予行政处分。没有规定对换地权益书持有人的赔偿补偿责任。对于市县政府拒收换地权益书行为的认定缺乏可操作性规定。在早前的政府挂牌出让土地公告中，甚至还有“该地土地出让金不属于《海南经济特区换地权益书流转与收回暂行办法》第十条规定的回收换地权益书范畴，须以货币方式支付。该地的土地出让金须在挂牌成交确认后的15天内付完”的字样，对于这样公告，也没有对政府相关部门追究责任。对于政府在收回换地权益书的主动性规定不够，没有明确规定出让建设用地使用权时对受让人可以换地权益书支付部分土地出让金的告知义务，没有明确规定政府收回换地权益书的最后期限；也没有规定换地权益书收回前，政府出让土地以货币方式取得出让金不得超过一定比例，超过这一比例政府应当主动提取为换地权益书收回基金。政府责任不明确，给换地权益书价值实现带来了极大的风险，使得换地权益书无法形成合理的市场价格。
（五）             换地权益书回收过程透明度不高
政府责任不明确，使换地权益书持有人顾虑重重，而回收过程的透明度不高，更加重了不信任感。换地权益书的回收是与国有土地使用权出让联系起来的，并且不同的土地，允许用换地权益书作为支付方式的比例是不同。但换地权益书持有人及土地使用权受让人并不知道政府的供地计划，政府每年回收换地权益书的指标。在现在政府挂牌出让土地公告中，虽不再有“该地土地出让金不属于回收换地权益书范畴，必须以货币支付”的字样，但仍然没有明确出让土地的性质，可以以换地权益书支付的比例等内容。对于收回换地权益书的情况缺乏定期公告。
三、    出路：完善海南换地权益书制度的设想
海南建省办特区已达20周年，种种迹象表明新一轮的改革开放浪潮已在海南经济特区悄然兴起。面对这一次浪潮，我们必须认识到，海南属于经济基础比较薄弱的岛屿型省份，是典型的投资拉动型经济，吸引岛外资金扩大投资是岛屿型经济加快发展的主要途径。要吸引投资就必须彻底改善投资环境,换地权益书价值实现的困境已成为改善投资环境的“瓶颈问题”，这一问题如不解决，将对政府公信力造成负面影响，严重影响投资者的信心，进而对海南经济特区的正在采取以及将要采取的一系列进一步改革开发的政策措施形成障碍。笔者认为，应当充分考虑海南经济特区的实际，考虑换地权益书价值实现的困难，既对现行制度进行改良，又要积极探索全新的换地权益书价值实现途径。
（一）     改良现行换地权益书制度的具体措施设想
换地权益书虽然有一些制度设计的缺陷，但仍是海南经济特区的一大创举，既为收回闲置土地，提高土地资源的利用率，化解各方矛盾起到了积极作用，也为今后进一步改革打下了基础。笔者认为在探索换地权益书实现途径时，不能完全抛弃现有的制度，而应该针对现行制度存在的缺陷，进行一些有针对性的改革和完善。当务之急，应采取以下几方面措施：
1、   充分考虑换地权益书持有人的利益。换地权益书制度设计中对持有人利益考虑不足，是其价值严重贬值的原因，因此制度的修正应以平衡利益为切入点。首先，在立法上必须明确换地权益书的性质为债权凭证。换地权益书的持有人是债权人，相关政府是债务人。换地权益书持有人的合法权益受到保障。其次赋予换地权益书持有人同等条件下优先取地权。这是指当国有土地使用权出让时，以换地权益书抵交出让款的受让人，与用其他方式（包括货币）缴纳出让款的受让人相比，在同等条件下有优先取得国有土地使用权的权利。这样做也是借鉴了香港换地权益书的成功经验，香港换地权益书得以顺利回收的重要原因之一是换地权益书持有人可以优先取地，且取得土地的价格相对较低。赋予换地权益书持有人同等条件下的优先取地权，并不会造成商业银行等金融机构垄断海南经济特区投资市场的担心。《换地权益书管理办法》及《流转回收暂行办法》之所以仅规定，国有土地使用权的受让人“可以”换地权益书抵交一定比例的土地出让金，而不是规定在换地权益书全部收回前，“必须”或“应当”以换地权益书抵交一定比例的土地出让金，就是因为这一制度设计之初，政府担心换地权益书的持有“大户”商业银行等金融机构，会凭借其对换地权益书的垄断，高价转让换地权益书，导致换地权益书成为投资海南的“高价门票”。赋予换地权益书持有人优先取地权，是在与其他土地使用权受让人或投资者同等条件下的优先取地权，换地权益书持有人并不享有价格上的优惠，其他土地使用权受让人或投资者并无必要从商业银行等金融机构高价购买换地权益书。再次，应当充分保障换地权益书持有人的期限利益。换地权益书是债权凭证，有明确履行期限之债与没有明确履行期限之债对于债权人的利益保障与风险是完全不同的，如前所述，现行立法没有规定换地权益书的最后收回期限，使持有人的预期利益极不明确，也使换地权益书无法形成正常的交易价格。海南经济特区地方立法应当明确政府收回换地权益书的最后期限，这样增强政府收回换地权益书的责任，同时也是持有人对未来利益有明确期待，使参与换地权益书交易各方可对其价值作出理性的判断。如果明确政府收回换地权益具体最后期限有困难，至少也应规定换地权益书的面值利率，使换地权益书代表资产的价值不因时间的流失而贬值。
2、            明确政府在回收换地权益书方面的法律责任。在换地权益书制度设计中，政府是债务人，但对债务人相应的约束机制不健全，制度的修正应以加强债务人的约束为根本。首先，地方立法应当明确市县政府拒收换地权益书应承担的责任，不仅是落实现行规定在相关当事人申诉时，由上级责令改正及给予相应的行政处分，更重要的是要明确规定对相关当事人承担经济赔偿或补偿责任。其次，建立相应的基金，在换地权益书没有完全收回时，政府在出让国有土地使用权时，受让人可以用换地权益书交付，也可以用货币支付出让金，但货币支付超过一定比例的，由政府主动提取建立基金，用于收回换地权益书。最后，明确在一定条件下各级政府用货币回收换地权益书的最后期限，在此之前换地权益书的面值应有正常的增值比例（应不低于银行同期单位存款利率）。
3、            增强回收过程的透明度。增强透明度，可以增强政府的信用，也能对政府的回收过程形成有效的监督约束机制。由于换地权益书的回收是与国有土地使用权出让联系起来的，这就要求政府的土地出让过程必须公开公正，出让土地使用权都应以挂牌拍卖的方式进行，在相关的土地使用权出让公告中，必须明确土地的性质，允许以换地权益书交付出让金的比例。在出让过程中，政府负有对受让人交付方式及比例的告知义务。在土地使用权出让手续完成后，政府应当如实公告土地受人交付土地出让金的方式及换地权益书的交付比例。此外，政府还应定期或不定期地公开供地计划以及换地权益书的回收情况。只要换地权益书的持有人能看到土地使用权出让中的作用，就能在市场上形成其正常的价格，实现其价值。
4、            政府采取措施促进交易。交易是实现换地权益书价值的重要途径，政府可采取多种措施促进交易。一是可以在建立交易平台。如前所述，买卖各方的信息不对称，缺乏集中竞价交易的场所，是目前换地权益书流转不畅的重要原因之一。这里政府作为换地权益书的发放者和国有土地使用权的出让人，对各方信息应当是充分了解的。政府应当增加透明度，向各方充分披露交易信息，同时应当建立相应的换地权益书交易中心，让换地权益书在竞价交易中，形成其正常的价格。二是简化相关的手续，减免相关的税收。在换地权益书的受让人为国有土地使用权受让人时，用受让所得换地权益书交付土地出让金的相关手续可简化，不必办理相关换地权益书的过户手续，可以由政府直接收回。由于换地权益书是以政府为债务人的债权凭证，在换地权益书交易中产生的相关税收，理应立法明确规定减免。三是建立换地权益书的异地兑换机制，拓展换地权益书的流转区域，扩展市场。阻碍换地权益书异地兑换功能实现的根本原因是海南各市县政府利益的不平衡，而市场的狭小又使得换地权益书的正常价值无法形成。海南省政府可以通过土地供应计划的核准、财政转移支付等方式调节各市县政府的利益，从而促使换地权益书异地兑换功能的实现。
（二）             探索实现换地权益书价值及振兴海南房地产业的新途径
“特”是海南经济特区的优势与生命力所在，敢于创新是特区精神的灵魂。仅对现有换地权益书制度的改良，尚无法充分实现换地权益书价值，也无法为今后海南经济特区房地产业的振兴及规范打下坚实的基础，我们必须进行制度的创新，探索新的途径。笔者认为，通过资产证券化的方式实现换地权益书的证券化，是合理可行的选择。
资产证券化是一种新兴的融资方式，资产证券化的形式与类型很多，故国内外并无统一的定义。一般而言，资产证券化主要通过一定程序将缺乏流动性，但能够产生可预见现金收入的资产转化为可以在金融市场上出售和流通的证券的行为。换地权益书证券化是通过构建一个特设机构SPV（Special Purpose Vehicle），换地权益书持有者将换地权益书出售给SPV，由SPV作为国内外金融市场上发行债券，用发行债券的收入购买要证券化的换地权益书，用换地权益书未来的现金收入向投资者还本付息的融资过程。
笔者认为，换地权益书证券化是实现其价值，并海南经济特区再次腾飞探索新融资模式的合理可行选择，其理由在于：首先，换地权益书是海南特区政府发放的，换地权益书有未来现金收入量，但换地权益书缺乏流通性，并不能从根本上盘活闲置土地，只有通过金融创新，将这些缺乏流动性，但未来有现金流入的换地权益书证券化，才能促进土地资源资本化，从而真正意义上盘活海南积压房地产。其次，换地权益书证券化将有利于防范和化解金融风险。换地权益书的持有者大多是商业银行等金融机构，注重资产流动性是商业银行经营的基本原则之一，换地权益书是流动性极差的资产，才使得换地权益书严重贬值。换地权益书证券化可以使金融机构在不增加负债的前提下回收资产，将银行承担的流动性风险分散和转移给广大投资者，从而降低金融风险。再次，换地权益书证券化将有利于吸引社会闲散资金。换地权益书面值一般较大且流通渠道不畅，广大投资者很难进入换地权益书交易市场。换地权益书通过证券化过程，成为可自由流通的债券，且每份债券的面值较低，为社会闲散资金的进入创造了条件。最后，换地权益书证券化将强化债务人的责任，有利于保护投资者的利益。目前《换地权益书管理办法》中虽规定了政府的回收责任，但约束的机制不健全。换地权益书证券化后，作为债券发行人的SPV就必须依法承担还本付息的责任，相关的担保制度也有助于保护投资者的合法权益。此外，在换地权益书证券化过程中发行的债券，可以设计出不同期限、不同得利率档次的债券，使资金回收和债务偿还有更灵活的制度安排。
伍奕：四川省合江县人，（1968-）海南大学法学院副教授，主要研究方向：经济法学、劳动法学
柏彬《三亚收回换地权益书出新招》《海南日报》2008年1月5日第1版
海南省国土环境资源厅《对农工党海南省委员会〈关于解决海南换地权益书有关问题的建议〉的答复》http://www.hainan.gov.cn/V3/tian/jyta.showhf.phpd=1864
胡存智  宫玉泉：换地权益书的理论与实践初探.中国土地科学1999年第5期第20页
见《海口海甸东部开发区横沟西南侧一地出售公告》http://www.mytd.gov.cn/mo2.asp/news2d=4885
参见《中共海南省委关于加强投资环境建设若干问题的决定》
参见伍奕《海南经济法制综合研究》南海出版公司2004年版第119页
参见曾建中  易光明《换地权益书证券化——盘活海南积压房地产的现实选择》