经济刺激计划推出策略研究

来源:百度文库 编辑:神马文学网 时间:2024/03/29 02:06:25
本文作者(陈 华 赵俊燕),请您在阅读本文时尊重作者版权。
摘要:随着第二季度欧元区最大的两个经济体—法国和德国的经济恢复增长,经济刺激政策的退出问题摆到了欧元区各国决策者面前,同时也引发世界主要经济体对经济刺激政策退出的热议。基于各国目前经济复苏状况,本文从退出依据、退出时机以及退出路径三个方面对经济刺激政策的退出策略进行了比较研究。并提出了我国的退出政策走向,如“国退民进”的投资政策倾斜;货币政策与财政政策有机配合,安全退出;引导地方政府的基础设施建设等。
关键词:经济刺激政策;退出依据;退出路径;后危机时代2009年第三季度,欧元区最大的两个经济体—法国和德国经济实现正增长(均增长了0.3%),经济刺激政策的退出问题摆到了欧元区各国决策者面前,亦引发了世界各主要经济体对经济刺激政策退出问题的争论。各国站在不同的立场,对经济刺激政策的退出机制问题持不同的观点。后危机时代经济刺激计划退出政策的标准是什么,何时退出,怎样退出,都成为每个国家或早或晚必须面对与思考的问题。
一、巨额经济刺激政策不及时退出隐患无穷
国际金融危机已持续了一年多的时间,由于各国经济刺激政策的效果已经显现,经济下滑的趋势得到了遏制,世界经济形势也得到初步改善。部分经济数据的好转,显示全球经济毫无疑问已经有了复苏迹象。因此,许多国家尤其是经济复苏明显的国家,如德国、法国等,均提出了经济刺激政策的退出问题。那么,为什么在经济出现复苏迹象时经济刺激计划要退出?不退出后果是什么?
不可否认,国际金融危机中各国的救市行为取得了一定的成效,尤其在稳定金融秩序上取得了显著的效果。然而,从经济刺激计划的具体内容看,为了解决当前的经济问题,大部分国家的政策均存在弊病,为经济的后续发展埋下了隐患,这个“隐患”就是巨大的通货膨胀压力和巨额的财政赤字。如果经济刺激政策不及时的退出,“隐患”就会成为经济的“病患”。
(一)巨大的通货膨胀压力
“菲利浦斯曲线”的理论分析指出,政府要想实现充分就业和经济增长的目标,通货膨胀是一种不可避免的代价。[1]这正是当前各国政府挽救经济的真实写照。经济增长引发通货膨胀的具体途径主要包括以下几个方面。一是投资的乘数—加速数效应,经济体系中的投资可分为自发投资和引致投资,前者是与均衡增长相对应的投资,后者则是导致经济失衡的投资,在加速数效应的作用下大规模引致投资容易导致物价水平上涨。二是经济结构中的瓶颈制约,经济的快速增长将会带动短缺生产部门的产品和劳务价格迅速上涨,从而引起成本推动型的通货膨胀。三是出口规模的扩张,采用出口导向型发展战略的国家,经济增长总是伴随着出口的快速上升,一方面扩大了总需求,另一方面在固定汇率下,出口收入增加了国内货币供给,两方面的共同作用刺激物价上涨。四是汇率的变化,当经济增长本身是由扩张性货币政策拉动时,本国货币会随之发生贬值,这就使得进口产品的国内价格上升,进而形成输入型的通货膨胀。五是通胀预期的作用。[1]
根据国际货币基金组织(IMF)提供的数据显示,截至2009年6月份,G20成员国为应对金融危机、刺激经济增长所承诺的各种经济刺激措施涉及的资金总规模已经接近12万亿美元。在危机高潮期,全球主要央行联手大幅降低基准利率,美国、英国等国家货币当局更采取了大规模的量化宽松政策,央行从最后贷款人转变为第一贷款人和唯一贷款人,向金融系统和实体经济注入大量基础货币。尤其是美联储一直致力于购买公债和抵押债券,导致其资产负债表规模超过2万亿美元,到2009年9月30日,美联储资产负债表上的资产规模出现八周以来首度减少,但仍达2.14万亿美元。随着危机缓和,经济逐渐复苏,一旦已经释放出的流动性转化为现实购买力,在中长期内将会引发新一轮的全球性通货膨胀。21世纪初,格林斯潘的长期低利率政策促成美国房地产的畸形繁荣,为本轮危机埋下种子,就是很好的例证。[2]
目前,全球流动性的充裕已导致各国楼市回稳、股市涨势迅猛。通过这一点可以确定,公众对通货膨胀的预期已经确立,而通胀预期必将加快通货膨胀的到来。例如,美、欧、日各经济体的股市,已较数月前低位反弹了30%以上;印度、俄罗斯股市反弹幅度更分别高达52%和106%。在实体经济复苏明显滞后的情况下,流动性充裕引发股市和初级产品价格的过快上涨,给全球经济带来的滞胀风险已不容小觑。根据以往经验,过剩的流动性,还会流入大宗商品、固定资产及原材料市场,导致该类资产价格上涨,进而造成下游产成品价格上涨,最终引发物价的不断上涨。与此形成鲜明对比的是,实体经济的发展还不容乐观。一面是货币供应量大增,另一面是制造业不断衰退,此消彼长,通货膨胀率必将大幅上升。
提出“拉弗曲线”的美国著名经济学家拉弗称:“尽管深度衰退带来的短期阵痛非常剧烈,但两位数的通胀造成的长期后果才是毁灭性的。” 在他看来,现在美国的通胀风险甚至较70年代危机时更高,当时美国的通胀率一度接近15%。
(二)巨额的财政赤字
根据历史经验,赤字财政政策已经成为世界各国政府抵御金融危机、扩大内需的重要手段之一。美国的罗斯福新政产生于1929-1933年经济危机之后;日本政府在1973-1975年的经济危机出现后,一改50年以来实行的“紧缩”性财政政策;20世纪70年代,拉丁美洲国家普遍实施的“赤字财政—负债增长”战略使该地区的大部分国家在一定程度上避开了当时的世界经济衰退;面对自1997年下半年以来受到的亚洲金融危机的冲击,我国也从1998年起实施了以扩大国债投资为重点的积极的财政政策,并取得显著成效。
此次国际金融危机也不例外。危机爆发后,各国都投入巨资稳定金融市场,在创新多种信贷工具的基础上,通过购买国债等中长期债券向市场提供流动性,随后又陆续出台一些新的刺激计划。巨额投入必然带来财政压力,美国2009年财政赤字预计将达1.58万亿美元,约占其GDP的13%;其他经济体也面临类似问题,欧盟规定各国财政赤字占当年GDP的比例不得超过3%,但如今已有多个成员国越过这条“红线”,英国2009年财政赤字将达到1910亿英镑,其他欧盟成员国2009年财政赤字也将超过GDP的3%;而日本经济刺激计划的总支出规模达75万亿日元,已占到GDP的5%左右;据汇丰银行和德意志银行的经济学家预测,2010年欧元区公共债务占GDP比例将升至83%,预算赤字占比则将达到6%-7%,这两个数字大大超过了欧盟规定的公共债务60%、财政赤字3%的上限。我国亦将2009年预算赤字初步定为9500亿元,其中包括为地方代发的2000亿元地方债,这是我国自1949年建国以来最高额度的财政赤字,占GDP总量的比重约为2.93%,直逼3%的警戒线。令人担忧的是,美国对外债严重依赖,这种不平衡很可能会成为下次危机的种子。美联储主席伯南克预计,美国的债务占名义GDP的比重将在2011年达到70%,成为上世纪50年代以来的最高值。亚洲国家也承认,如果其对美国的债权继续增长, 它们很可能会重复欧洲30年前的命运,当时欧洲积聚了大量的美国债权最后陷入通胀。
如此大规模赤字带来的最大挑战是积极财政政策的可持续性问题。当前的金融危机过后,全球经济可能仍将在一段时期内处于低水平增长期,尤其是欧盟国家不可能长期靠扩张性财政政策刺激经济。短期看,大规模发行国债会在一定程度上分流债券和资本市场资金,对私人投资产生挤出效应,长期看更会影响资本形成和私人消费,从而削弱经济增长的持久力。加之在当前条件下,财政赤字无法依靠加税扭转,只能凭借债支撑,沉重的公共债务必将推高长期利率,增加经济整体运行的成本。而中央银行和商业银行持有公债时,通过货币乘数进一步加大通货膨胀的压力。
二、经济刺激政策退出时机的判断标准
经济刺激计划作为一项非长期的政策,退出是历史的必然。但在退出时机的选择上,要有审慎、合理、准确的判断,这也正是各国争议的焦点。政策退出过快,可能给复苏带来压力;退出过慢,则可能引发新一轮资产价格泡沫和恶性通胀。总体看,判定经济刺激政策退出时机的标准有以下几点。
(一)通货紧缩的压力是否已经完全消除
如前所述,资产价格上涨预示了市场通货膨胀的预期,通货膨胀一直是经济持续发展的威胁,但这个危险因素在短期内不会损害经济。相反,许多指标显示,当前各国的经济状态还很虚弱,银行系统还很脆弱,因此,各国经济当前面临的最大威胁依然是通货紧缩,而不是通货膨胀。[3]
据英国统计局公布的数据显示,英国2009年8月CPI年率升幅连续第三个月低于英国央行的目标水平2.0%,并低于7月的年升1.8%,为1.6%,这是自2005年以来的最低水平;美国劳工部的数据显示,美国2009年8月CPI月降0.1%年升5.4%,出现了近2年来的首次下降;日本总务省公布的2009年7月CPI(2005年为100,不包括生鲜食品)为100.1,较上年同期下降2.2%,连续3个月刷新1971年1月有比较数据以来的最大跌幅记录,并连续5个月同比走低;香港政府统计处公布的数据显示,剔除所有政府一次性纾困措施的影响,2009年8月份综合CPI按年跌0.3%;据国家统计局统计,09年以来,我国CPI指数同比持续负增长,上半年CPI累计同比下降1.1%;且亚行在近日发布的《2009年亚洲发展展望》中指出,中国在2009年的大部分时间都将经历轻度的通货紧缩,预计全年居民消费价格将下降0.5%。
以上数据表明,短期内全球经济依然面临通货紧缩的威胁。
(二)就业问题是否出现好转
失业率是所有宏观经济数据中最重要的指标,是世界主要发达国家衡量经济成就的“晴雨表”,同时也是影响世界经济复苏的重要因素。虽然世界各国出台的经济刺激计划的内容和方式有所区别,但共同的一点就是将拯救就业作为中心任务。但就目前数据看,就业形势仍不容乐观,金融危机对就业市场的影响仍在继续。
法国就业部发布公报称,2009年8月份法国失业人数达到255万人,同比增长25.8%,其中25岁以下和50岁以上人群受影响最大,同比分别上升33.6%和26%; 据美国劳工部统计,美国2009年8月失业率升至9.7%,创下近26年来的新高,且在未来较长时间内,这一数字仍会升高; 英国国家统计局近日公布的数据显示,截至2009年7月份的三个月里,英国失业人数增加21万人,总失业人数增加到247万人,失业率攀升至7.9%,为1996年11月份以来的最高水平; 日本内阁府的数字显示,2009年7月日本失业率为5.7%,与6月相比增加了0.3个百分点,在过去一年中日本有多达100万人失去工作,目前日本总失业人数为359万,创下二战以来最高记录。
可见,劳动力市场的供求矛盾依然突出,就业压力还相当大。
(三)持续性的需求增长态势是否已经确立
需求是经济增长的源动力。没有需求,经济的复苏就无从谈起,更不要说经济增长。经济的增长与复苏,意味着消费需求的逐步升级,但对消费的刺激不是一蹴而就的,毕竟居民的资产在危机中缩水相当严重,信心也受到重创,重新积累财富需要时间。从整个世界经济的需求表现看,消费持续增长态势尚不明朗。
对这一点,我国的出口量变化应该是很好的证明。总体看,世界经济仍处在衰退之中,外需的严重萎缩对实体经济的影响还在加深,我国的外贸形势仍然十分严峻。据海关总署的数据显示,我国2009年8月的出口增速依然没有脱离-20%以下的区间,下降23.4%,进出口、出口和进口同比降幅,分别比7月扩大1.1个、0.4个和2.1个百分点;经季节调整后,环比分别增长2.3%、3.4%和1%。另外,8月规模以上工业出口交货值同比下降15.4%,降幅比上月扩大了0.7个百分点。 这表明,世界市场需求并没有表现出强劲回升的态势,完全复苏可能还需要较长时间。作为我国最大出口国之一的美国,其经济仍在衰退中,而美国的消费是全球外贸经济的引擎,引擎发动不起来,全球贸易仍将低迷。我国的出口表现滞后于美国经济一个季度左右,所以我国短期内的出口仍将维持缓慢回升态势,同时给经济复苏带来压力。
(四)财政赤字率是否已经接近或达到警戒线
从前文数据得知,许多国家的财政赤字已经超过警戒线,隐藏了巨大的债务危机,这里不再赘述。从这一点来讲,各国应该缩减财政支出的规模。
因此,就目前国际整体经济形势来看,复苏的基础仍不稳固,为经济刺激政策的退出做准备是必要的,但退出时机还不成熟。并且,如果在全球范围内讨论政策的退出问题,还需要综合考虑各国经济的现实状况,毕竟各国在经济背景、经济发展模式、经济受损程度等各方面均有所不同,经济刺激政策退出的步伐、力度就不能完全一致。因此,针对目前的状况,各国在退出时机或退出力度方面要加强协调和信息沟通,以促进全球经济的恢复和增长。一是各国应密切关注物价水平、就业率等多个经济指标的走势,准确判断经济发展形势,加强各国经济信息和经济政策的交流和沟通,增强对经济形势的预见性;二是要加强国际宏观经济政策退出的协调,一旦经济走好的形势得到确认,各国要共同采取措施退出经济刺激计划,否则一某个国家的退出政策效果将较弱,同时也难以抵挡通货膨胀的威胁。
三、经济刺激政策退出路径的国际比较
(一)货币政策的退出
随着经济的企稳复苏,各国央行面临的挑战将与上世纪30年代中期美联储所面临的相同,即何时以及如何减少货币融通,并阻止银行利用资产负债表上累积的巨额准备金发放贷款,从而阻止货币和信贷的通胀性扩张。
宽松货币政策的退出,简而言之,是指利用货币政策工具收回市场上的流动性。其中,货币政策工具的选择是一个难点。除逐步缩小应对危机的数量型工具规模、适时运用常规工具外,也可以考虑创新其他工具,以保证在经济复苏时既可以较快地回收大量流动性,又不会使信贷市场发生较大波动。此外,还要讲求政策工具的搭配使用,一个目标需要不少于一个政策工具,不能用一个工具解决太多的目标;另一方面要注意市场的负外部性效应,不能过分迷信市场的自我调节能力,必须采取适度的外部干预。下面分别对美国、日本、欧洲以及我国四个国家或地区货币政策的退出进行探讨。[4]
1.美国式。由于美国的资金供给主要是通过市场机制来实施的,在美国商业银行“惜贷”行为改变之前,大量的流动性表现为存款和现金,因此,美联储可以比较容易地收回市场中的流动性。美国货币政策的退出方式有以下选择:一是提高对银行的准备金支付利率,这是在美联储推出TALF方案 后开始实行的,目前该利率与基准利率一致。提高准备金支付利率可以抬高整个拆借市场的利率下限,进而增强上调基准利率的刚性效果;第二个方法是降低美联储的资产负债规模,也就是把从美国国际集团(AIG)等机构处买来的不良资产卖出去,从而降低美联储资产负债表上的潜在风险;第三个方法是停止购买国债,在必要时美联储可以在公开市场上出售其持有的长期债券;第四个方法是发行短期央票,将金融机构超额储备变成财政部存款存入其在美联储的账户来回笼资金。总而言之,美国货币政策退出的重点是削减美联储资产负债表规模以及削减金融机构的超额储备,必要时可以辅以利率工具。但上述每种退出方式各有利弊,需要谨慎权衡。
2.日本式。相对于美国,日本的情况有所不同,过去十年间量化宽松的货币政策对于后者已成为一种常态。为应对本次危机,日本央行启动的一个新措施就是通过购买风险资产来帮助银行体系缓解资金紧张问题,进而向市场提供资金。因此,日本的货币政策退出不会有太剧烈的动作,可以分以下几步:首先,在企业资金紧缺的问题有所缓解的前提下,停止购买商业票据(CP)、普通公司债(SB)等针对大企业的支援政策,收回诸如“支援企业资金特殊公开市场操作”等针对中小企业的支援政策;其次,在确定已经不大可能发生通缩螺旋和确定整个宏观经济恢复正常水平且通胀持续维持正值的情况下,结束量化宽松货币政策;最后,在必要的情况下,上调利率。
3.欧洲式。单就欧洲央行看,无论是降息还是购买资产债券,欧元区都是属于“慢热保守”型,这也与欧元区实施扩张政策的机制和理念有关。目前,欧洲央行的基准利率为1%,是全球主要央行中最高的,其主要量化宽松货币政策也处于起步阶段,即宣布在2009年7月到2010年6月期间购买600亿欧元资产担保债券,并将无限制贷款期限从原来的6个月延长到一年。因此,欧元区的货币政策退出会在收回一些针对企业的临时性干预政策后,通过公开市场操作进行微调。
4.中国式。我国实施货币政策的方式与其他国家有所不同。政府充当市场流动性的主导,银行信贷变成了项目投资,一旦货币政策退出过快,就会直接影响整个投资链,同时造成银行不良贷款的上升。因此,短期内,我国不会采取加息、提高存款准备金率等过于剧烈的货币政策工具回收流动性。可选择的方法:一是通过资产证券化等方式为中长期项目融资,可以考虑发行长期建设债券,将短期存款转换为长期融资工具,置换银行贷款;二是鼓励银行调整资产结构,出售贷款资产给其他金融机构,缓解商业银行可能面临的流动性风险;三是在市场流动性泛滥时,再利用利率、存款准备金率等措施,回收流动性。
(二)财政政策的退出
一般情况下,财政刺激政策不需要专门的退出机制,因为财政预算资金使用完毕,刺激政策的直接影响便逐步消失了,因此财政政策的退出可以直接理解为停止再实施新的财政刺激政策,只要确定经济刺激政策退出的“时点”即可。
但在我国却有所不同。如上所述,我国的财政刺激政策以政府投资为主,同时超配银行信贷,政府预算与银行贷款一起,变成了中长期的项目投资。在这之中财政政策是不需要退出的,但是银行资金的退出将会遇到很大的风险,一旦经济恢复,大量的流动性需要通过银行来回收,那么在通货膨胀的情况下,一旦紧缩银根,势必会造成未完工工程激增和银行不良贷款上升,形成骑虎难下的局面。因此,针对我国经济刺激政策的特点,建立财政政策与货币政策相协调的中国式退出机制具有现实紧迫性。
四、后危机时代中国经济刺激政策退出的几个具体问题
1.经济刺激计划是一个中期战略,应保持政策的连续性、稳定性,增强政策的针对性、预见性和有效性。经济刺激计划对于稳定金融市场,恢复投资者信心,加快实体经济复苏,作用巨大,是特殊时期采取的特殊政策。继续坚定不移地刺激经济增长,不仅是全球防止经济衰退向萧条发展的一致行动,也是我国防止经济进一步下滑、促进回升和熨平经济波动的必然要求,而且有利于后金融危机时期中国经济的转型升级。
2.经济刺激计划负效应不可小视。经济刺激计划的负效应包括财政负担加大,潜在通货膨胀压力加大,产能过剩加强,道德风险增大,逆市场化行为等。因此,随着经济企稳,打消通胀预期和政府“归位”要求经济刺激计划适时退出,力争负效应最小化。建立扩张货币政策硬的约束机制,在促进经济回升和保持价格稳定及贷款质量之间取得平衡。积极的财政政策还需提前规避各级政府的隐形财政负债及其风险。
3.经济刺激计划的投资结构需优化,促进经济由投资拉动型外生性增长转变为消费推动型内生性增长。2009年上半年,投资对经济增长贡献率高达88%,是过去十年平均值的两倍,但消费增长并不同步。而且,政府部门投资占据主导地位,相当部分贷款流向了政府主导的城市投资公司等平台,挤压了私人投资空间,民间投资没有同步跟进。政府投资应该有一定的限度,也应该有一个节奏。因此,经济刺激计划重点由“保增长”转向“调结构”,未来应向现代服务业倾斜,向消费倾斜,向中小企业等私人部门倾斜。
4.把握好经济刺激计划的退出时机和力度,适时有序退出。与国外主要把资金投向有毒资产进行排毒不同,我国大部分资金投向基础设施、民生、节能减排、低碳经济等产业升级上。因此,经济刺激计划应作为一个中期计划执行,现在退出为时尚早。我国经济是投资特别是政府投资拉动型增长,而非自然、可持续增长,复苏基础尚不坚实,不确定因素很多,仍处于激励期,过早退出将导致经济增长停滞。但要未雨绸缪,提前设计退出的路径、机制等,确保退出政策的前瞻性和预见性。政策退出的基础和关键条件:经济企稳回升,信贷市场恢复正常,央行资产能够平稳退出。考虑到货币政策传导到实体经济的时滞性,货币政策应在CPI同比增速进入目标区间之前、GDP同比增速尚未见顶时就考虑转向。即在GDP同比增速达到10%、CPI达到1.5%时,只要通胀趋势继续上行,就应该开始“小步走”进入加息周期,以渐进的方式退出;如果经济出现过热才开始紧缩,会被迫要求加大力度,政策效果不佳,且容易造成经济大起大落。
5.刺激政策适时有序退出可以增强市场和投资者的信心。明确政策退出的机制,可以改变投资者对未来经济走势的预期。退出机制越有效,市场对未来通货膨胀预期就会越平和,投资者对资产价格的追逐也会越理性。确保市场信心的同时稳定市场预期,关键是要处理好刺激政策进入与退出机制的关系。在市场对通货膨胀担忧抬头之时,确立刺激政策的合理有序退出机制反而能够稳定市场,增强企业和投资者对我国经济可持续增长的信心。
6.建立财政政策与货币政策相协调的中国式退出机制。尽管经济刺激政策的退出不涉及财政资金的退出,但银行贷款最终需要全身而退。财政与信贷的捆绑运营,使得我国的财政刺激政策退出机制也需考虑财政与信贷政策退出的协同效应。我国政府充当了市场流动性的“主泵”,银行信贷变成了项目投资,一旦货币政策退出过快,就意味着未完工工程激增和银行不良贷款上升。因而,财政政策要相机抉择,建立财政政策与货币政策相协调的中国式退出机制。
7.经济刺激计划的退出要有前瞻性、一致性、协调性和预见性,防止经济大起大落。货币政策与财政政策要协调搭配,发挥退出政策的叠加效果。同时,世界各国也要协调退出政策。除新增投资外,其他刺激经济政策的效应应更加平滑,如建立社会保障安全网,增值税改革等。
20 资料来源:财政恶化或使各经济体陷全面债务危机,新浪财经,http://www.dzwww.com/rollnews/finance/201001t20100118_5480147.htm.
21数据来源:谢鹏,刘洪,丁宜.经济刺激计划何时退出[N].经济参考报,2009-09-14.
22网易财经.美国上周首申失业救济人数上升[DB/OL].http://www.yikuo.com/news/2010-02-/2_201022684826210140199htm,2010-02-26.
23何滨.法国8月份失业人数又增加1.8万人[DB/OL].http://news.sohu.com/20090925/n266981848.shtml,2009-09-25.
24羊城晚报.刺激经济的钱去哪儿了?
[DB/OL],http://www.ycwb.com/ePaper/ycwb/html/2009-10/03/content_612693.htm2009-10-03.
25腾讯网.英国失业率近13年最高[DB/OL],http://news.qq.com/a/20090919/000221.htm,2009-09-19.
26陶冶.日本7月份失业率达5.7% 创出二战后最高记录
[DB/OL].http://intl.ce.cn/specials/zxxx/200908/28/t20090828_19891916.shtml,2009-08-28.
27本报记者.去年12月我国进出口大增三成,上海证券报,2010-01-11.
参考文献:
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[3]端宏斌.通货膨胀预期必将全面推高资产价格[J].西部论丛,2009(7).
[4]货币政策退出方式的选择[DB/OL].http://zbsc.qikan.com/Articteview.aspx?titleid=zbsc20090904,2009(9).