境外IPo及上市程序

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境外上市的程序较为复杂,直接上市与间接上市的程序是不同的=本章主要介绍境外直接上市的程序.需要说明的是,即使是相同所有制形式的企业,他们选择上市的方案和程序也不尽相同,这就需要境外上市的相关中介机构共同参与,以免在程序上走弯路.此外,这里所列举的仅仅是境外直接上市所必经的主要程序,在实际操作中,拟上市企业要根据中介机构的专业意见具体安排这些程序.很多程序往往是同时进行的.而且,拟上市企业要准备各种各样的申请资料和文件,这些资料和文件有的还需要由会计师来审计,评估师来评估,有的资料和文件(如招股说明书,法律意见书)还要由中介机构负责起草.
第一节 改制境外上市总体程序
以某大型国有企业H股发行上市为例,来说明企业改制并于境外上市的总体程序:
T月
T+6月
T+18月
F日
F+17日
·前期准备
改制重组暨设立股份公司
申报及审核
发行上市
·考虑人
员安置
方案
·确定境
内外中
介机构
·讨论改
制方案
·中介机构进
场,尽职调查
·吸引战略
投资者并展
开相关重组
谈判
·确定资产
重组方案和
改制方案
·确定其他
发起人并签
订协议
·出具验资
报告
·获得国有
资产管理部
门关于国有
股权管理方
案的批复
·市场研究
·完成前3年财务报告
审计,编制追溯调整财务
报告
·制作招股说明书,境外
发行方案及其他申报
文件
·将申报材料上报证监
会国际部初步审核并获
批准于境外发行股票
·制作发行公告
·组织承销团
·宣传,路演推介
·询价和定价
·股票发行
·挂牌上市
T月
T+6月
T+18月
F日
F+17日
·前期准备
改制重组暨设立股份公司
申报及审核
发行上市
·进行前
期土地权
属情况
调查
·进行固
定资产
核查
·进行土地评估
·财务审计
·资产评估
·向国土资源部申请土地评估结果核准及土地处置方案批复
·向国有资
产管理部门报送资产评估结果并得
到核准
·完成工商
登记
·召开创立
大会
·向境外证券监管机构
或交易所(香港交易所)
提出发行上市正式申请
第二节选择上市地点
一,企业在选择境外上市地时一般应综合考虑如下因素
1.不同交易所上市的程序,上市规则与上市费用的差别.
2.不同市场的交投状况,市场容量,资金充沛程度和市盈率程度.根据有关统计,内地上市民企的平均市盈率为60.41,香港地区上市民企为22.61,美国纳斯达克上市民企为22.57,而新加坡上市民企为5.77^
3.产品市场或客户的地域分布.对任何要上市的公司而言,其最自然的投资者群体应当是其产品的消费者,他们最知道公司的投资价值,其所居住的地方也是一个公司上市的理想所在地.比如,"娃哈哈"饮料全国都有销售,中国股民对"娃哈哈''的投资价值可能远比美国股民对其认识更深,因为"娃哈哈"产品是美国股民所不知晓的.相比之下,"青岛啤酒"的市场在海内外都有,它既可在国内上市,又适合在国外上市.可见,以出口为主的民企最适合境外上市,以服务为主,不生产实物产品的民企更适合于本地上市.
4.公司与股东之间信息沟通的通畅程度.信息不对称程度越严重,不了解公司的股民们愿为其股票付的价格就越低,因为从信息,文化障碍讲,投资国外第三章境外IPO及上市程序企业信息成本太高,"被骗"的可能性太大.对于正在考虑境外上市的民企而言,各国投资者的这种"偏爱本国股''的选择应当是必须考虑到的事实之一.
5 投资者的文化认同状况.投资者通常主要是在文化上更能认同上市公司的人,相同或相近的语言和文化有利于克服信息障碍.比如在美国上市的中国公司,其股票的投资者以华人为主;在新加坡的情况也类似,在上市之后公司就不需花大量的成本来处理和克服信息上,文化上的障碍.
6上市地的信息浑浊程度.股市信息越浑,投资者越不能分辨公司好坏,于是股民们只好选择"是股即买",愿意为任何股票支付的价格也基本相同.从上市公司的角度讲,"坏"公司应偏向到浑浊股市上市,而"好"公司应尽量到透明的股市上市,这样有利于两类公司都能找到"最高"的上市股价.
7热点与寒流的交替.比如内地企业的信誉使民企的A股上市机会变得更少.
8不同上市地的行业认同度.以房地产行业为例,上市并非地产公司的最佳融资模式,房地产开发商从来不是海外股票市场的宠儿,尤其是在美国.除了香港地区之外,中国房地产企业在海外从来未实现过成功上市,即便在香港地产股也正逐步淡出股市.
二,中小企业境外上市地点的选择
国内中小企业在选择海外创业板上市的时候,应该根据所属行业以及筹备上市项目对上市地点进行筛选斟酌,这样有利于企业上市后将优势最大化.
国内中小企业青睐境外上市的主要原因之一是因为在深圳中小企业板推出之前,国内只有单一的主板市场,没有创业板,而主板市场上市的门槛比较高,使许多中小企业和要创业的企业只有去境外上市.而近年来可供国内企业选择的海外创业板市场主要在中国香港和新加坡,美国,加拿大,澳大利亚等地,由于国内企业对香港地区比较熟悉,所以大多数企业上市首先考虑的还是香港地区;另外,香港地区的股民对内地的企业比较感兴趣,像蒙牛等企业在香港上市后成果有目共睹.一句话,上市地点对上市效果至关重要.但并不是交易所越大就越适合企业上市,要综合考虑上市地的上市经费以及上市条件,选择最适合企业的交易所,才是企业管理层的明智之举.
各地交易所特点也有所区别,比如美国交易所,他们主攻中小企业,可以覆盖任何行业,他们不挑剔行业.而伦敦交易所,他们的投资者以机构投资者为主,所以更注重上市公司的质量,其中生物技术,电力,公用事业,科技公司等更易获得追捧.而一些采矿企业到多伦多交易所则可以获得更多的资源,因为多伦多交易所在生物技术,采矿业等领域具有独特优势.
很多国内企业符合在这些交易所上市的条件,但是由于资讯不对称或者他们习惯选择更熟悉的交易所上市.
一般企业上市时往往会考虑几个因素:门槛的高低,成本的大小,手续是否简便及速度的快慢等.但是即使考虑在相邻的中国香港和新加坡两地上市,也有很大的区别,比如香港创业板的门槛相对比较低,新加坡的上市门槛也不高,但是一家企业如果在香港地区上市需缴纳1000万元港币,而在新加坡只要600万新加坡元.而且对一家中小上市企业而言,成本和效率与企业发展息息相关,因此企业会对上市成本考虑得很清楚.
另外一些企业选择在美国上市,而在美国上市的外国私人上市公司要提供过去5年的书面财务资料,若公司存在时间少于5年的话,就提供自公司成立以来的所有书面财务资料,包括经审查的收支平衡表和收入及流动现金报表.不同的市场有不同的上市及资格要求,如NASDAQ对初次和持续上市都有财务和上市要求.这些要求针对股东的净资产,上市股票的市场价值,总资产,总收益,持续经营收入,上市股票数,上市股票市场价值,最高限价,拥有100股以上的股东人数,市场撮合者数量,经营历史以及公司管理等.
总之,企业在选择上市地点的时候只有考虑到以上因素,上市成功概率才可提升.一个企业选择上市的行业和时机是非常重要的.
第三节选择中介机构
一,公司改制境外上市过程中涉及的中介机构及主要职责
1.财务顾问.财务顾问是负责公司改制工作的总体协调机构,协助制订改制重组方案,负责与其他各中介机构和企业有关部门协调,是未来上市的辅导机构.
2,土地评估师.土地评估师负责协助办理土地权证,完成土地评估报告,负责土地评估报告的核准,协助取得国土资源部关于土地使用权的处置批复.
3.资产评估师.就资产评估问题与国有资产管理部门沟通,完成资产评估报告,与审计师对账,负责资产评估报告的核准.
4.国际会计师事务所.负责出具财务审计报告,验资报告,公司筹备期间的财务审计报告,以及管理建议书,并就公司的内部控制情况进行评价.
5.境内外律师.负责法律尽职调查,出具国有股权管理法律意见书和股份公司设立法律意见书,协助企业就改制法律问题与监管机构沟通,并拟定公司章程,境外律师就是否符合境外上市地上市条件出具相关法律文书.
6.物业评估师.如要在香港交易所上市的话,按照香港交易所的要求,需
要聘请有香港执行资格的物业评估师来对上市企业的物业(土地和房屋)进行评估,出具物业评估报告.
改制过程中涉及的有关各方及各方职责(如下图)


二,中介机构的选择标准
(一)中介机构的基本要求
作为公司改制过程中的主要参与方,各中介机构首先必须满足一些基本要求要
求,以此作为初步选择的标准,主要方面如下:
1.诚信度.重点考察该中介机构以往的诚信记录,市场的认可程度等.
2.资产质量.重点考察中介机构的资产状况是否良好,债务负担是否过多,是否有持续发展的能力;建议考察其是否曾有过被银行等金融机构列为高风险客户的记录,或因资产质量问题严重,而被监管机构列为重点关注对象的情况.
3.行业地位.即中介机构在各自行业中的地位.
(二)财务顾问的选择标准
作为公司改制过程中的总协调人,作用非常关键,应该从多个方面综合考察.主要选择标准如下:
1.主持改制境外上市项目的经验.
2.沟通和协调能力.主要考察财务顾问在以前的项目中与其发行人,其他中介机构协调沟通的能力;考察财务顾问与境内外主管上市机构的关系及协调沟通的能力.
3.盈利能力.主要考察财务顾问在过去几年的净利润,利润率等财务指标以及它的盈利能力在同行业中的排名情况.
4.风险控制水平.财务顾问的风险控制水平是决定其能否可持续发展的前提,也关系到公司改制上市项目本身的风险.因此可以从财务顾问近年经营表现的稳健程度以及风险控制体系的完善程度来考察其风险控制水平.
5.创新能力.财务顾问单纯依靠以往的改制经验是不够的,建议选择有创新能力,并经有关部门认可,具备创新资格的机构.
6.研发能力.财务顾问强大的研发能力是其业务创新和开展的支持和保障.因此应重点考察财务顾问研发团队的实力,尤其要了解其研发部门对公司所在行业的研究深度.主要可以从其研究成果,研发团队构成,对外交流与合作等方面进行考察.
7.股东背景.主要考察财务顾问的股东实力是否雄厚,与公司在业务上是否有进一步合作的可能.
8.项目团队.不仅要考察财务顾问的投行团队规模,团队成员构成,以往
成功案例,擅长的领域和行业等;更应该重点考察财务顾问在公司项目中资深项目人员的配备情况以及其他支持性资源的投入程度.
9.市场声誉.通过专业媒体和专业投资者的评价来考察财务顾问的市场. 'I
声誉.
(三)主承销商的选择标准
在主承销商的选择过程中,除了要考虑上述财务顾问选择的标准之外,还
要考察主承销商在承销业绩,销售能力,定价能力及组织能力等方面的情况:
1.销售能力.主要考察主承销商是否具备承销经验;该承销商所承销股票
的认购情况,投资者的反映;承销商与机构投资者的合作关系;承销商对个人投
资者的销售渠道;承销商的包销能力等.
2.定价能力.考察主承销商对发行定价的研究能力;所承销过的项目定价的合理性(可从所承销项目的后市表现以及专业投资者及研究机构的反馈来考察).
3.组织能力.考察主承销商是否有组织承销团的经验和能力;是否有组织
公关宣传,媒体推介的经验和能力.
4.承销业绩.主承销商的承销业绩在一定程度上体现了该承销商的综合
实力.
(四)审计机构的选择标准
公司为境外上市而改制的过程中,审计机构的作用至关重要.对于公司而
言,审计机构的选择主要考虑以下标准:
1.资格.建议选择具备境内外审计资格的审计机构,即使没有境外审计的
资格,也应该与国际认可的会计师事务所有业务合作伙伴关系.
2.机制稳定性.建议选择近一段时间人员相对稳定的审计机构,应该明确
要求该审计机构为项目配备较高比例的有一定工作经验的项目人员;要避免负
责人和主要业务人员有项目经验,其他参与人员是临时拼凑的学生或其他非该
机构正式员工的情况发生.
3.项目团队.不仅考察审计机构的规模,人员构成,以往成功的案例等;更应该重点考察审计机构在公司项目中投入的人员数量,资深会计师的配备情况
以及其他支持性资源的投入程度.
4.经验.不仅是该审计机构参与过改制上市,关键是参与公司项目的项目
人员要有改制上市的工作经验.
(五)律师事务所的选择标准:对于公司而言,律师事务所的选择将从以下几个角度考虑:
1.机制稳定性.(1)建议选择合伙人,律师,助理团队统一协调,优势互补形式的律师事务所,而不选择合伙人各自为政的律师事务所;(2)建议选择近一
段时间人员相对稳定的专业律师事务所,而不应该只关注律师事务所的规模.
2.沟通协调能力.考察律师事务所与证监会等主管机构的关系,沟通渠道
是否畅通.
3.项目团队.不仅考察律师机构的规模,人员构成,以往该律师事务所参
与企业改制上市的经验,水平经验等;更应该重点考察律师事务所在公司项目
中投入的人员数量,资深律师的配备情况以及其他支持性资源的投入程度.
4.经验.不仅考察律师事务所改制上市项目的运作经验,更应该关注律师
事务所能够派驻公司项目的经办律师的执业经验.
5.主办律师和参与律师的经验,水平,责任心等因素.(1)是否参与过改制
及上市项目;(2)在参与过的项目中是否担任过项目负责人;(3)牵头的项目负
责人(最好是合伙人)能否现场办公;(4)参与项目的律师是否熟悉证券市场,是
否具有证券市场实际操作的经验;(5)是否对改制上市有一定的认识,如果多年
从事诉讼等非公司改制,上市业务,则无法对改制有切身体会,更无法对改制上
市提供有意义的法律咨询.因此,在选择律师事务所时,应该关注该所在公司
改制上市业务的经验,以及公司项目的参与律师在公司改制上市业务方面的
经验.
(六)评估机构的选择标准
评估机构的选择主要考虑以下几个方面:
1.背景情况. .
2.项目团队.不仅仅要考察评估机构的规模,人员构成,以往的项目等;更应该重点考察评估机构在公司项目中投入的人员数量,资深评估师的配备情况
以及其他支持性资源的投人程度.
3.经验.不仅仅是该评估机构参与过改制上市,关键是参与公司项目的项
目人员要有改制上市的工作经验.
4.机制稳定性.建议明确要求该评估机构应该为公司项目配备较高比例
的有一定工作经验的专职项目人员;要避免负责人和主要业务人员有项目经
验,其他参与人员是临时拼凑的学生或其他非该机构正式员工的情况发生.
5,公关和研究能力.
三,中介机构协调机制
(一)改制重组过程中中介机构的协调工作
1.确定重组方案.(1)财务顾问与公司及各中介机构讨论后,确定初步工
作时间表;(2)财务顾问,审计机构,评估机构,土地评估机构,律师进场进行快速,严格的诊断,取得公司的资产品质,运营记录等资料,及时发现并解决问题;
(3)中介机构与公司讨论重组方案,确定资产重组范围.
2.完成尽职调查.(1)审计机构,土地评估机构,资产评估机构,律师在公
司设立前6—12个月进场,摸清公司资产状况,法律问题,财务状况,在财务顾
问组织下进行讨论和分析;(2)在财务顾问协调下,审计,土地评估,资产评估,
律师(含境外律师)完成尽职调查的对接工作,在重大问题上中介机构取得一致
意见.
中介机构专业报告之间的相互关系(如下图)
审计报告
土地估价报告 上报 国土资源部门 备案后的土地估价报告时资产
评估报告的组成部份
资产评估报告 上报 相关部门 核准后的资产评估报告是申请
国有股权管理的必备文件之一
国力股权管理 上报 国资部门 批复后的国有股群管理方案是
法律意见 申请公司设立的文件之一

改制重组 上报 有关部门 申请公司设立的文件之一
法律意见书
验资报告 上报 工商管理部门 向工商管理部门申请营业
执照的文件之一
关注要点:
1.土地估价报告是资产评估报告的内容之一,因此土地评估机构,资产评
估机构,律师应在财务顾问的协调下与公司进行沟通,就土地范围,土地处置方
式,土地权属等问题达成一致意见;
2.审计报告是资产评估报告的基础,因此审计范围,资产评估范围应保持
一致:
3.资产评估机构在评估过程中应充分考虑审计机构的建议,尽量与审计机构就资产的评估结果达成共识;审计机构,资产评估机构,律师应就资产范围,
资产性质,资产权属对接,保持口径一致;
4.财务顾问作为主协调人,参与公司设立的全过程,负责组织协调工作.
中介机构的工作特点.改制期间各中介机构的工作密切相关,既体现了各
自专业性,又体现了合作性.
(二)发行上市过程中中介机构的协调工作
完成发行工作:
1.境外投资银行组织股票定价分析与策略研究,发行方式策划,宣传策划
与实施;
2.境外投资银行组织完成估值分析,编制投资价值分析报告,完成发行流
程设计,确定发行方案,持续实施宣传计划;
3.境外投资银行组建承销团,确定销售方案,投资者组织与动员,预路演,
询价,路演推介,接受订单,簿记,定价,配售,上网发行;
4.媒体宣传配合.
完成上市工作:
1.境外投资银行组织挂牌仪式,成功上市;
2.境外投资银行组织媒体宣传配合;
3.发行人与境外投资银行一起制定后市股价稳定计划,持续发展计划;
4.发行上市工作以境外投资银行为主,其他中介机构主要是配合工作.
第四节 重组并成立股份有限公司
改制流程如下图所示:
第五节 报境内监管部门审批
批报流程如下图
第六节 向境外证监会或交易所提出申请(聆讯)
企业在拿到国内监管机构准许上市的有关批文和律师出具的有关法律意
卫书后,即可向境外交易所提交第一次申请上市的材料.下面以在美国上市和
左中国香港联交所上市为例进行说明.同时,这仅仅是粗略的介绍,具体程序
还将在以后的章节中进一步介绍.
一,向美国证券交易委员会(SEC)登记
(一)准备登记文件
根据美国《1933年证券法》企业发行证券必须进行注册登记,向SEC递交
墨告,披露与此次发行相关的信息,也就是提交注册登记说明书.注册登记说
明书由两部分组成:招股书及注册说明书,正式招股书会注明注册的生效时间,
发行时间,发行价和其他相关信息;但这时用于申报的是非正式招股书,用红墨
印刷,俗称"红鲱鱼"(preliminary prospectus,初步招股书),提醒读者这是非正式皈本.其主要内容包括:封面,概要,公司,资金投向,分配政策,股权摊薄,资本化,财务数据摘要,管理层的讨论,管理层及主要股东,法律诉讼,证券介绍,
总结.
注册登记说明书的内容包括:承销费用,董事及管理层的酬金,公司未登记
的证券,其最近交易情况及附件和财务报表目录.
(二)有关规则
在《1933年证券法》和《1934年证券交易法》中,明确的规定主要集中在
s—K,S—x和C条例中.
1.S—K条例:具体规定了注册登记书中除财务外的部分资料的内容.
2.S—X条例:规定财务报告的内容.会计师应该非常熟悉S—x条例,企
业应与会计师一同填写有关的财务资料.
3.C条例.:规定程序化内容.如注册登记时遵循的步骤,注册登记说明书
纸张的大小,数量及其他细节.
4.财务报告发布:强化了s—x条例中对财经信息披露的要求.
5.SEC联合会计报告:属补充性资料.说明SEC职员对会计制度的理解和
中国企业境外上市法律实务
The Legal Practice Of the Overseas Lis~ng 0f Chinese Company
具体实践中的做法.
(三)填写各种表格
注册登记说明书的具体规定主要体现在s一1至s一18表格里(其中有些序号并不存在).共中s—l是最重要的注册登记表格.为了简便起见,SEC又
采纳了SB一1(规模小于1000万美元的证券)和SB--2(规模不限制),这两种格
式的运用范围最为广泛.S一1与SB一1,SB--2的区别如下:
项 目
S---1
SB—l
, SB--2
资产负债表
最近3年的资产负
债表
1年
2年
损益表,财务状况变
动表,股东权益变
化表
3年
2年
3年
计划书
要符合SEC的会计
准则
需要符合公认的会
计原则(GAAP)
需要符合公认的会计
原则(GAAP)
5年的财务数据,注
明个人财务状况及
收入分析
要求提供
不要求提供

不要求提供
详细描述公司业务,
资产,管理层报酬,
主要合约
要求提供
不要求提供
不要求提供
表格S--2,表格S--3适用于是第二次发行股票的上市公司
表格S__4:针对收购
表格S--6:针对信托投资公司
表格s--8:针对发行的股票并为职工股票选择权利或盈利计划
表格S一11:针对房地产公司与投资公司
SEC在审查上述注册登记文件及表格时,为证明其真实性和准确性,通常还会要求董事出具宣誓书.内容包括:工作经历,与拟上市公司的关系,在其他公司担任的职位,教育背景,曾参与过的业务组织,公司过去5年中聘请的律师,会计师,过去10年中参与的证券发行工作,过去与现在的受托管理关系,个人酬金,所持有的公司证券,过去或即将与公司进行的所有交易.
(四)提交登记
1.预备会议
初次上市的公司,为了完善招股说明书的内容,可以选择与SEC有关人员
开个见面会,以得到以下具体指导:
·帮助公司完善有关文件
·咨询如何处理法律及会计问题
·就已有的不十分明确的法规向SEC人员咨询
·搞清某些可能会对注册登记产生影响的具体事项,以避免注册登记报告递交后不必要的等待.
·就有关特殊问题作出有限度的问答
在预备会议之前,公司与有关中介如承销商,律师应准备好问题及有关材料,以便在会上与SEC人士探讨.
2.正式登记
当公司按规定递交注册登记证明书后,SEC有一个专门的小组来处理,其
人员包括:律师,会计师,分析师及行业专家,他们会对注册登记说明书与SEC的要求是否相符进行确认,并对里面的所有信息作彻底的检查和证实.
根据有关规定,注册登记自递交之日20天后自动生效,但也有20天生效期
自动延长的条款.正常情况下,申请登记人一般会在首次递交报告后4—6个
星期收到SEC的第一封意见信.
3.意见信
SEC对公司提交的注册登记说明进行审查后,会发出一封意见信.其主要表明SEC成员认为公司该如何修改招股书,使其更完善,更准确.其内容主要
包括:
·公司目前情况,业务,产品及服务如何
·关于新产品的所有信息都已披露,包括开发,生产,营销及配售满意程度
·管理层人员的背景和经历是否有虚假成分或者没有全面披露
·所有的关联交易是否全部披露了
·要求对财务报表披露进行解释并加入风险因素
·管理层对业务的分析和论述是否充分
(五)修改报告
公司应根据SEC的意见信,修改自己的注册登记书,主要有以下形式:
1.延迟修改报告:要求延长20天的注册登记失效期,以避免注册登记
失效.
2.实质修正报告:弥补注册登记说明书中的一些缺陷.
3.价格修正报告:对发行价和最终的发行数进行确认.
(六)SEC复核
复核的目的是证明公司的信息披露是否恰当,一般以信件或电话的方式表
述自己的观点,分为以下几种复核方式:
1.延迟复核:如果SEC认为注册登记报告完全没有可看之处,会发一封bedbug lette,建议注册登记人撤回注册登记,否则发出中止命令.
2.粗略复核:若SEC认为注册登记书没有太大的问题,要求公司的中介机构承担相应的法律责任.
3.概要复核:SEC成员就有限的问题进行指点.
4.最终复核:由复核小组中的各方专家对注册登记证明书进行全面复核,再由主管出具一份详细的意见信.
(七)通过或中止命令
如果SEC发出要求暂停注册登记说明书生效的命令,则表明公司不得发行上市,否则违法.
如果SEC不对经修改后的注册登记说明书提出任何意见,则表明通过,注册登记说明书在20日内自动生效.
(八)NASQ复核
在美国,公司注册登记发行股票,还必须得到全国证券交易商协会(NASQ)的批准.其复核主要依据s—K条例对注册登记说明书的内容以及承销商的佣金进行审查,目的是了解承销商的佣金是否合理,以保证广大公众投资者的利益.
二,中国香港联交所申请上市
向联交所申请上市的程序与美国大体相同,主要区别如下:
(一)距离上市科聆讯25个工作日向联交所提出第一次上市申请,提交以下文件:
1.A上市排期申请表格;
2.缴纳首次上市费;
3.上市时间表初稿;
4.6份较完备的招股书初稿,包括过去3年的营业记录中至少2个完整财致年度的审计报告;
5.任何关于上市后关联交易的陈述.
(二)距离上市科聆讯20个工作日,提交以下文件:
1.3份公司组织章程大纲及细则;
2.2份账目调整表的草稿; '
3.2份过往3年审计报告较完备之草稿.
(三)距离上市科聆讯15个工作日,提交以下文件:
1.2份盈利预测及假设;
2.各位董事声明及承诺书.
(四)距离上市科聆讯10个工作日,提交以下文件:
1.所有重大合约之副本;
2.2份上市正式通告副本;
3.5份认购股票申请表副本;
4.2份股票副本;
5.2份公司曾通过之决议案副本.
(五.)向联交所建议招股书登记日期.
(六)距离上市科聆讯4个工作日,提交以下文件:
1.正式上市申请表格;
2.6份招股书最后定稿;
3.2份上市正式通告最后定稿;
4.5份认购股票申请表格最后定稿;
5,公司注册证书经签署核证副本;
6.公司章程及细则经签署核证副本;
7.公司商业登记证(如适用)经签署核证副本;
8.公司过往3年完整审计报告; '
9.3份已签署上市协议;
10.2份上市公司股票样本;
11.公司股东及董事会议记录经签署核证副本;
12.招股书提及之会议通知(如有)3份.
(七)联交所聆讯,限于每周四进行.
由联交所上市科成员向上市委员会提交公司申请上市的文件并回答上市委员会的提问,公司与保荐人等候在联交所外面.一般情况下,上市委员会不会要求公司方面回答问题,若有,则表明申请有可能不被批准.
上述过程的每一步推进,都以联交所对所提交文件无异议为前提.否则,
公司将要按照联交所的意见不断修改申请文件,直至联交所满意为止.
第七节 路演及定价
一,路演及其作用
路演,英文为Road Show,是投资者与证券发行人在充分交流的条件下促进股票成功发行的重要推介手段.主要指证券发行人在发行前,在主要的路演地对可能的投资者进行巡回推介活动.昭示将发行证券的价值,加深投资者的认知程度,并从中了解投资人的投资意向,发现需求和价值定位,确保证券的成功发行.
网上路演,是指证券发行人和网民通过互联网进行互动交流的活动.通过实时,开放,交互的网上交流,一方面可以使证券发行人进一步展示所发行证券的价值,加深投资者的认知程度,并从中了解投资人的投资意向,对投资者进行答疑解惑;另一方面使各类投资者了解企业的内在价值和市场定位,了解企业高管人员的素质,从而更加准确地判断公司的投资价值.
在海外股票市场,股票发行人和承销商要根据路演的情况来决定发行量,
发行价和发行时机.众所周知,搜狐在纳斯达克发行股票时,就是根据当时情况,将发行价进行调整后才得以顺利发行的.中国联通在我国香港招股时,则是早期定价比较保守,后来又根据路演情况调高了招股价.当然,也有路演失败的案例,比如中海油的海外融资,在路演过程中投资者对公司反映冷淡,公司虽然宣布缩减规模并降低招股价,市场仍然没有起色,加上有关部门的意见分
歧,招股计划只好放弃,转而等待下一个机会.所以,从路演的效果往往能够看到股票发行的成败.
由于国外与国内的市场参与者的结构不同,国外主要是机构,新股发行公司可以通过路演与之沟通,而在国内,中小散户是证券市场的生力军,而且存在着信息不对称的问题.因此,在国内,网上路演更重要,更流行,它是实现新股发行公司和中小投资者进行沟通的有效途径,并将起到舆论监督,强化信息披露,增加新股发行透明度的作用.
二,路演的技巧
简单地说,路演阶段的工作就是以招股说明书为蓝本,向承销商安排的潜在投资人推荐公司股票.面对比较大牌的基金公司,路演的主要形式是一对一均见面会.由投行的销售人员到基金公司的办公室去开,一般为45—60分钟,其中半个多小时是自我介绍,接下来就是回答问题.对于规模小一点的潜在投资人,在早餐,午餐时间都安排了集体会议,不拘形式,同样是放幻灯片,提问适.但会议不能录像,录音,只能做笔记.见面会后,销售人员直接得到基金公司的反馈:下不下订单,买多少
为了路演,拟上市公司的董事长往往要在主要资本市场如中国香港,纽约,伦敦飞来飞去.在中银香港上市时,时任中银香港董事长的刘明康说,当时有两支路演队伍,跑了无数的国家,有的时候一天要跑两个国家,经常晚上通宵在飞机上过,每天基本上要有7场的路演活动.中星微上市时,从2005年10月31日起的三个星期内,中星微做了98场投资者见面会,从新加坡到中国香港,从伦敦到纽约,从波士顿到费城,休斯顿,旧金山.因此,有人说路演是个体力活,没有好的体力是支撑不下来的.
路演的最重要道具就是给投资者看幻灯片(Powerpoint,PPT).尽管在路演前,承销商会事先给投资者发放介绍公司的文件资料,但根据经验,投资者基本上看得很少.要让机构投资者在路演的短短几十分钟内立刻做出决定,必须有把复杂问题简单化的销售技巧.因此,一个好的PPT非常重要,它是销售的最主要的道具.所以说"台上一分钟,台下十年功"啊!
机构投资者的问题五花八门,诸如为什么在中国有市场,与竞争对手有何差别,对未来市场有何看法,如何防范风险,公司治理如何有效运转,有没有家族企业的问题,有无法律纠葛,收入来源盈利模式之类往往是常见的问题.路演团队要准备好回答这些问题的方案,对这些问题的回答也往往是考验管理者
素质的手段之一.因此,路演又不仅仅是个体力活,它既需要有体力,也需要有智力.
在本书的案例篇,有关于路演具体而形象的描述,读者可以参阅,体会别人的经验和技巧.
三,定价
定价非常专业,复杂,需要在中介机构和分析师的帮助下完成.国际新股发行定价是一个高度市场化的过程.在信息充分披露的严格监管要求及国际资本市场高度竞争的前提下,买卖双方最终达成的价格是公平的价格.具体来说,企业境外上市定价过程主要分为三个阶段:基础分析,市场调查以及路演定价.
第一阶段是基础分析,是指拟上市企业的保荐人或承销商通过尽职调查,研究了解企业现状,和企业一起解决历史存在问题,挖掘未来增长潜力,引进新的管理体制与机制,并制定未来业务发展战略与计划(包括引进战略投资者).
经过这一重组过程,企业价值得到充分体现提升,并达到上市的监管与披露标准.在此基础上,承销商分析企业的业务发展前景和未来财务表现等多种影响企业未来价值的基本要素,与市场可比公司做出对比.同时考虑国际资本市场环境,对拟上市企业的估值作出一个初步的预测.
第二阶段是市场调查,即承销商向国际投资者介绍拟上市公司的投资故事及其估值分析,投资者根据承销商的推介以及自己的研究,对公司的估值作出初步判断,并反馈给承销商和发行人.如果国际投资者认可公司的发展前景,他们可能接受较高的估值;反之,接受的估值将较低,甚至拒绝参与认购拟上市公司的股票.
第三阶段是路演定价,管理层同投资者进行一对一路演和最后定价.这是海外发行定价过程的最后一个阶段,也是最重要的一个环节.对许多海外长线机构投资者而言,管理层的能力和表现是公司股票长期增值最根本的保证.如果管理层推介效果良好,投资者将能接受在发行价格区间里更高的价格,认购也会更踊跃.如果条件允许,在路演过程中甚至可以提高发行价格区间.
四,主要境外资本市场新股发行定价模式
第三章境外IPO及上市程序
当前主要国家(地区)证券市场新股发行方式的具体使用情况和主要特点:
项目
主要使用国家(地区)
定价基本过程
主要特点或评价
累计投标方式
(Book-building)
国际上最常用,尤其
是美,英等机构投资
者比例较高的国家
更为普遍
美式:
1.准备阶段(估值
等)
2.注册阶段
3.等待及促销(前期促
销,路演和投标建挡)
4.注册生效及定价,
股份配发
1.降低了发行人和投资
者之间,承销商和投资
者之间,机构投资者和
散户投资者之间的信
息不对称程度
2.缩短发行定价与上市
间的时间间隔,减少承
销风险
司定价格方式
新兴市场国家(地区)
中比较常用,如台湾
地区,马来西亚,新加
坡,香港地区(1995年
之前),澳大利亚,泰
国等;或发行量较小
的股票,如美国采用
代销方式(Best effort)
承销的,J娥
港式(1995年之
前):在估值结果范
围内确定一个固定
发行价格,并根据该
价格进行公开募集.
在批准发行与上市
之间,有一段由投资
者进行认购的发
行期
1.比较简单
2.销售成本低,对承销.
商要求不高,比较适用
于发行规模不大的招
股活动
3.发行价格是否准确对
承销商的依赖性太强
累计投标与固定价
格公开认购的混合
方式
在新兴市场走向成
熟或证券市场开放
的同时使用,比较适
合于国际化程度越
来越高,且本地散户
投资者比例又较高
的特点,例如当前的
香港市场
港式(1994年11月
《关于招股机制的联
合政策声明》后):
1.混合机制的股份
分配方式
2.定价过程
3.回拨机制
4.超额配售权和后
市支持
5.发行过程
既充分发挥了机构投
资者对最终发行定价
的影响,又能够保护散
户投资者的利益
竞价方式
国际上比较常用的
新股发行定价方式,
目前主要应用于日
本,欧洲大陆国家以
及我国的台湾地区
(1995年3月后增加
竞价发行方式)
台湾地区(1995年3
月后增加这种方式):
1.竞价参与人的资
格要求与身份限制
2.单个投资者得标
数量限制
3.投标保证金
4.决标方式
5.公开申购部分价
格决定机制
1.可以有效发挥价格发
行功能,缩小发行价格.
与上市价格间的差距
2.在为发行人选择理想
股东结构方面的功能
不及累计投标方式
美国,英国新股发行定价模式以累计投标方式为主.累计投标方式之所以在美,英使用较为频繁,这与美,英的投资者结构中机构投资者占主要比重分不开:1997年,美国机构投资者持有的股票占上市股票总值的80%一85%,英国机构投资者持有的股票占上市股票总值的79.5%.机构投资者在国际股票市场中的份额则更大,美,英两国前200名最大的机构投资者拥有的国际股票数量已经分别超过该国国际股票总量的96%和99%,说明了两国机构投资者的高度集中情况.美国证券市场上重要的机构投资者有养老基金,人寿保险基金,财产保险基金,共同基金,信托基金,对冲基金,商业银行信托部,投资银行,大学基金会,慈善基金会,一些大公司(AT&T,IBM)也设有专门负责证券投资的部门.这些机构投资者大都是以证券市场作为主要业务活动领域,运作相对规范,对证券市场熟悉.这些机构投资者经常参与新股发行,对不同发行公司的投资价值判断比较准确.由于机构投资者素质比较高,以这些机构投资者的报价作为定价的主要依据相对可靠.当然美国市场在新股发行定价中券商针对采用代销方式承销的小盘股也采用了固定价格发行方式,但从美国证券市场的实际情况看这不是新股发行定价方式的主流.
香港证券市场混合招股机制发行方式
项目
香港认购部分
国际配售部分
股份总数分配比例
10%一15%(如果香港认购部分超
额认购倍率达一定比率,例如15
倍,将由承销商根据情况启动回拨
机制,从而充分满足本土公开认购
的需求)
85%一90%(如果香港认购部分
不足分配股份,承销商可以根据
情况回拨给国际配售部分的投
资者)
股份认购对象
公众,机构及专业投资者
国际(含香港)投资机构及专业
投资者
股份分配方式
超额认购时抽签分配,1997年5月
证监会与联交所公告,为了散户投
资者能够公平认购,将公开认购股
份以公平基准平分为A,B两组:A
组为认购额不高于500万元港币;
B组为认购额超过500万元港币
与累计投标方式一致,由承销商
决定.不必按比例分配
香港证券市场主要采用混合招股机制发行方式.1994年11月香港证监会和香港联交所发表了《关于招股机制的联合政策声明》,从此香港的大型新股发行基本上采用累计投标和公开认购混合的招股机制.从香港实行混合招股机制发行方式以来的实践情况看,基本上实现了监管机构的预期目的,而且在实施的过程中不断地完善,如公开认购比例部分最低的规定,回拨机制的引入,公开认购中A,B组的划分等.这种机制一定程度上保护了中小投资者利益,也达到了充分发挥机构投资者对发行定价的主导作用.
第八节证券承销
一,证券承销类型
证券发行需要承销商将发行人发行的证券承销出去.而证券承销就是通过承销商将公司拟发行的新股票发售出去.
证券承销一般可以分为以下几种类型:
1.按承销证券的类别可以分为中央政府和地方政府发行的债券承销,企业
支行的债券和股票承销,外国政府发行的债券承销,国际金融机构发行的证券承销等.
2.按证券发行方式分为私募发行承销和公募发行承销.公募发行是指把主券发行给广大社会公众;私募发行是指把证券发行给数量有限的机构投资者,如保险公司,基金公司等.私募发行方式一般较多采用直接销售方式,不必向证券管理机关办理发行注册手续,因此可以节省承销费用;而公募发行则要通过繁琐的注册手续,如在美国发行的证券必须在出售证券的所在州注册登记,通过"蓝天法"(Blue—Sky Laws)的要求.
3.按承销协议的不同可分为包销,代销.证券代销是指投资银行代发行人发售证券,将未出售的证券全部退还给发行人的承销方式.证券包销是指投资银行将发行人的证券按照协议全部购入或者在承销期结束时将售后剩余证券全部自行购人的承销方式,通常,几乎所有的承销都采取包销方式.包销方式将发行人的风险全部转移到投资银行身上,发行人因此必须付给投资银行更大的报酬.
二,承销程序
1.发行准备阶段:发行人根据自身的经营情况,提出融资需要后,投资银行利用其经验,人才及信息上的优势,在对发行人的基本情况(包括公司发展历史,财务状况,组织结构状况,募集资金的投向,拟发行证券在市场上的受欢迎程度,领导成员等)进行详细调查,研究,分析的基础上,就证券发行的种类(债券还是股票),时间,条件等向发行人提出建议.如果双方能就此次承销达成初步意向,投资银行还要向发行人提供其所需的资料,包括宏观经济分析,行业分析,同行业公司股票状况等,以供参考.
2.签订协议阶段:当发行人确定证券的种类和发行条件,并且报经证券管理部门(如美国的证券交易委员会,SEC;中国的证券监督管理委员会)批准后,与投资银行签订协议,由投资银行帮助其销售证券.承销协议的签订是发行人与投资银行共同协商的结果,双方都应本着坦诚,信任的原则.比如发行价格的确定就要兼顾发行人和投资银行双方的利益:过高的价格对发行人有利,可以使发行人获得更大的融资款,为公司未来的发展打下良好的基础,但投资银行可能要冒很大的发行失败风险;过低的价格则相反,投资银行乐于接受,而发行人的筹资计划可能会流于失败.因此,投资银行与发行人之间应综合考虑股票的内在价值,市场供求状况及发行人所处的行业发展状况等因素,定出一个合理的,双方都能接受,并能使承销获得成功的价格..
如果发行人的证券数量数额较大<如我国规定当发行的证券票面总值超过人民币5000万元时,应当由承销团承销)时,一家投资银行可能难以承受,则牵头经理人(Lead Manager,最早的那家投资银行)可以组成辛迪加(Syndicate)或承销团,由多家投资银行一起承销.如果牵头经理人不止一家,那么整个集团就被称为联合牵头经理人(Co-lead Manager).除了牵头经理人,集团里还有经理人(Manager),主承销商(Major Bracket),辅承销商(Mezzanine Bracket)和次承销商(sub-Major Bracket),各家投资银行在集团中的地位是由其在集团中所占的股份决定的.
3.证券销售阶段:投资银行与证券发行人签订协议后,便着手证券的销售,把发行的证券销售给广大投资者.当然,在私募发行方式中,投资银行只把证券销售给机构投资者,因此,投资银行在此环节的作用得到弱化.投资银行组织一个庞大的销售集团,此集团中不仅包括经理人和承销商,还包括非辛迪加的成员,强大的销售网络使证券的顺利销售得到实现.
第九节挂牌上市
IPO后,就可以根据与交易所的协议,挂牌上市了.挂牌上市后,股票就可以公开流通了.至此,IPO及上市大功告成,上市公司可以举行庆功宴会了.

参考文献:
于东智:《中国工商银行改制与上市研究》,中国人民大学——中国工商银
吁博士后出站报告,2005.
朱生球:"世界主要证券市场新股发行定价方式比较研究",载《国泰君安研究通讯》2001年第11期.
公 司
财 ·改制工作总体协调机构
务 ·帮助制订改制重组方案
顾 ·与其他各中介机构协调
问 ·与企业有关部门协调
股改领导小组
·就改制财务问题与国有资产管理部门沟通
·出具财务审计报告
·出具验资报告
·出具公司筹备期间的财务审计报告
·出具管理建议书,
就公司的内部控制
情况进行评价
会计师事务所
资产评估师
·就资产评估问
题与国有资产
管理部门沟通
·完成资产评估
报告
·与审计师对账
·负责资产评估
报告的核准
土地评估师
·协助办理土地
权证
·完成土地评估
报告
·负责土地评估
报告的核准
·协助取得国土
资源部关于土地
使用权处置批复
·按照香港交易
所的要求.需要
具有香港执行资
格的物业评估师
来对上市企业的
物业(土地和房
屋)进行评估,出
具物业评估报告
物业评估师
股改办公室
境内外律师
·法律尽职调查
·出具国有股权管理法律意见书
·出具股份公司设立法律意见书
·协助公司就改制法律问题与监管机构沟通
·拟定公司章程
讨论工作时间表
初步确定重组方案
公司提供相关资料
各中介机构进行辅导
协助公司完
成各类文件
评估师:资产
及土地评估
律师:保证
重组合法性
财务顾问:
协调各方
在券商配合下完成各类申请文件
公司:完成股份公司设立可行报告性报告
公司:确定发起人,并签署协议
国家工商局:名称预核准
土地评估报告
资产评估报告
财务顾问汇总材料
材料通过主管部门的审查
上报国土资源部
上报国资委
上报主管机构(如有)
会计师:审计报告
律师:完成章程,发起人协议,各种关联协议,改制意见书和任职意见书
获得国有股权处置批复
上报主管机构(如有)
批准设立股份公司
会计师:验资报告
创立大会首届
董事会,监事会
办理工商登记
办理税务登记
报监管部门审批
会计师:
审计工作
中介完成报告
各中介及结构实质性调查
土地评估:土地评估确认批复和土地使用权处置批复
评估师:获得财政部资产评估核准
境外投资银行对公司发行上市的分析推荐报告
向证监会报送相关文件
所在地省级人民政府或国务院有关部门同意公司境外上市的文件
申请报告
将中介机构名单书面报证监会备案,确定中介机构
证监会函告公司是否同意受理其境外上市申请
将初步申请的内容报证监会备案
向境外证券监管机构或交易所提出发行上市初步申请
向证监会报送相关文件,待证监会行政许可审核复批
向境外证券监管机构或交易所提出发行上市正式申请