三疑惑拷问大成优选 创新封基只做表面文章

http://www.jrj.com　 2007年07月23日 08:20  每日经济新闻
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今日，号称国内首只创新封闭式基金的大成优选将正式开卖。根据大成基金公司的有关宣传，该基金进行改造和创新的主要看点有两个，一是引入奖惩机制，二是设计救生艇条款。然而，仔细分析大成优选的基金合同和招募说明书却发现，大成优选进行的所谓创新很可能只是一个“绣花枕头”，除了能让大成基金公司拿到额外的业绩激励之外，持有人的收益并不见得会得到增加。而且，救生艇条款也难以消除封闭式基金折价，甚至会引起价格更为混乱。
疑问一
奖惩机制暗藏玄机？
大成优选在招募说明书第十四章节“基金的费用与税收”中规定，基金管理人可在同时满足五项条件的前提下，提取业绩报酬，这五项条件分别为：
一是基金份额净值不得低于基金份额初始面值；二是符合基金收益分配条件或其他法定要求；三是基金净值增长率超过可提取业绩报酬的收益率。可提取业绩报酬的收益率不得低于6％，且需为基金业绩比较基准同期增长率和同期可比的全部基金加权平均净值增长率上浮5％二者中的最大值；四是每年提取的业绩报酬与当年提取的基金管理费总和不得超过期初基金资产净值平均值的5％；五是未发生基金转换运作方式。
从表面上看，上述五项条件似乎很苛刻，但在牛市环境下，要满足上述条件并不见得是一件难事。首先，在新兴市场中，基金净值大幅度跑赢业绩比较基准是非常容易的，而大成优选的要求只是跑赢业绩基准5％。
以大成价值增长为例，作为大成基金公司旗下最早的一只开放式基金，去年该基金的净值增长率为109.76％，在股票型基金中并不出众，但却跑赢业绩基准35.23％；第二，与同期可比的全部基金加权平均净值增长率相比，需要超出5％。这个条件更具有较强欺骗性，因为大成优选的股票投资比例为60％至100％，意味着持有股票的比例最高为100％，而国内其他老封闭式基金的最高股票持仓比例通常为80％，也就是说目前国内实际上不存在适合与大成优选进行同类相比的基金，这个条件也就形同虚设。
因此，只要股市处于牛市环境，大成基金公司按10％的业绩报酬比率给自己提取奖励就将是一件十拿九稳的事，这同时也将意味着大成优选的持有人需要从基金收益中多拿出一部分，其能拿到手的实际收益最终反而有少于其他基金的可能。
至于大成优选中的“负向约束”制度，即用风险准备金弥补持有人损失的安排，其生效的概率是微乎其微。按照合同规定，“基金管理人每月从已提取的上一月基金管理费中计提10％作为业绩风险准备金，划入专门的业绩风险准备金账户。基金管理人设立专门的业绩风险准备金，用于在基金净值增长率低于业绩比较基准增长率超过5％时弥补持有人损失。”但在国内市场，无论是牛市还是熊市，前几年的大量数据证明基金相对业绩跑赢业绩基准已被证明是一件十分容易的事，该条款生效的可能性很小。
也就是说，大成优选所谓“正向激励”条款生效的概率很高，所谓“负向约束”条款的生效概率很低，而且这与大成基金公司的投研能力及诚信度并无多大关系，更多是由新兴市场的特点决定的。大成优选的奖惩条款只是表面上公平，在实质上对持有人并不见得公平。
疑问二
救生艇条款———绣花枕头？
大成优选基金的第二个所谓创新之处就是引进救生艇条款。根据基金招募说明书第十六章“基金的转换方式条件及相关事项”中的有关规定，“基金合同生效满12个月后，若基金折价率连续50个交易日超过20％，则基金管理人将在30个工作日内召集基金份额持有人大会，审议有关基金转换运作方式为上市开放式基金（LOF）的事项。”
救生艇条款主要是针对国内封闭式基金折价率过高这个严重损害持有人利益的问题而设计的一种解决方案，其核心内容就是当封闭式基金折价达到一定程度时，封闭式基金转为开放式基金。据业内专家介绍，这个方法早在中国台湾地区封闭式基金转开放式时就使用过，曾引起市场大乱。台湾的基金公司当时为了降低折价率，曾组织资金拉升基金市场价格，甚至通过消极投资降低基金净值。当投机者大量收购筹码后，集中抛售打压基金市值，提高折价率，而外资在这一过程中起了关键作用。当时，台湾的基金公司和投机者围绕折价率的争夺，严重破坏了封闭式基金市场的稳定，也损害了封闭式基金的理财功能。
实际上，即使没有基金公司的从中作梗，在一个相对规范的市场，“救生艇计划”也不会成功。因为在计划即将被触发而实施时，正常的卖盘将逐渐减少，相反新增的套利买盘将大大增加，也就是说在巨大的明显套利机会的刺激下，基金持有者不愿再卖出基金份额，而资金持有者则希望大量买入基金份额。越到触发点，这种反差越大，结果价格会被拉升至离开触发条件，所以折价率可能最终被限定在距“救生艇计划”中规定的折价率附近波动。
由于大成优选封转开的触发条件为折价率达到20％，这将意味着该基金最终的实际折价率也将有可能在这个水平附近波动。虽然20％的折价率要远低于封闭式基金曾经达到的百分之四五十的折价率水平，但还是有些类似于“五十步”与“一百步”之间的区别，持有人利益还是难以通过救生艇条款得到有效保护。
疑问三
大成老封基何去何从？
根据大成基金公司的有关宣传，大成优选主要在基金投资、基金治理结构、基金收益分配、救生艇条款和信息披露等5个方面进行了改进和创新，但令人奇怪的是，为何大成基金公司没有首先将基金治理结构、救生艇条款等引入到该公司现有的老封闭式基金中呢？
大成基金公司旗下目前还有景阳、景福、景宏等三只封闭式基金，其中景福、景宏的到期日分别为2014年12月30日、2014年5月5日，剩余存续期仍有约7年。截至上周五，景福、景宏的折价率分别为23.54％、17.44％，这意味着大成老封基的持有人仍在遭遇高折价率之苦，具有将创新机制引入老封基金的需求。
如果大成基金公司具有足够的诚信，那么就应正视这个现实，首先将基金治理结构、救生艇条款等引入到老的封闭式基金中，先解决久拖未决的老问题，切实保护持有人利益，只有这样才能取信于投资者。然而，大成基金公司现在的做法是，老封基的问题还没有得到解决，就又去发行新封基，这就难以令人信服了。
记者手记
诚信：消除高折价的根本
对于封闭式基金高折价率问题，其存在的原因并不仅仅是技术层面的因素，更大程度上是由于基金公司与持有人之间的信任关系仍很不牢固。发行新封闭式基金的基金公司如果只是停留在技术层面修修补补，搞一些救生艇条款或奖惩机制，而不是从加强诚信建设的高度提升自身形象，其成功的可能性就会明显降低。
只要相关基金公司具有足够的诚信，首先拿出勇气解决老封闭式基金的问题，投资者的信心必然能得到增强，发行新的封闭式基金也就迎刃而解。如果把本应该早就在老封闭式基金上引入的解决方案，冠以创新的名义去发行新的封闭式基金，会变为一种舍本逐末之举。
国内投资者素来十分宽容和善良。数年前，大成基金所管理的基金景宏和基金景福在银广夏上损失惨重，亏损达数亿元之巨。即使是对于这种巨大损失，也有很多投资者原谅了大成基金公司，这些都说明建立基金公司与持有人之间的信任，基金公司需要拿出更多实际行动。
每日经济新闻