中国不宜再行收紧政策

来源:百度文库 编辑:神马文学网 时间:2024/03/29 06:25:02
无论资金闲置或利息偏低的观点,都有夸大之嫌。更奇妙者是,无论从这两个相反观点看,中国都不存在一般所谓信贷及投资过猛的问题,实际上还可能是相反:显然宏调决策者很有必要反思收紧的取向。最近代表发达国的经合组织(OECD)报告指出,中国经济今年将可维持稳定高增长,但建议不必再收紧宏观调控力度,并改变其政策组合,以使能更适应时势。的确,宏调取向必须与时俱进,而同时还须注意具有较长远影响的问题,实行长短期效果兼顾,务使总体收效更佳。无需收紧宏调政策OECD认为中国应放宽财政政策以支持需求增长,并把著力点放在扩大社会福利开支以推动消费内需。若由此引发通胀,则可由收紧货币政策来控制,但著力点则应由行政措施(如提高存款准备金率及公开市场操作等)转为加快人民币升值。笔者之前亦提出过修正宏调方向的建议,主张由收紧转向宽松,其中货币政策转为中性(见作者5月31日文),而财政政策则转为积极(见作者3月16日文)。由此可见笔者与OECD均认为应调整宏调策略,但对调整方法却有分别,详见下述。值得注意者,OECD亦关注目前中国股市情况,提醒必须保持企业利润佳态,暗指宏调在这方面要小心。笔者亦早已提出,目前中国经济与股市一个正常一个过热反差很大,但政府却加强收紧政策打击经济,将可能扩大甚至戳破泡沫,十分危险(见作者5月15及21日文),OECD似亦看到此点。在财政政策上,笔者意见与OECD基本相同,应转向宽松,但笔者认为发展与民生(包括社保)应并重,OECD的要求专重社保实不适宜,反映西方想将其福利国家制度传输中国。由福利主义引发的福利国家制度乃西方政经体制的毒瘤之一,使其制度僵化欠缺活力,绝非中国所应仿效者。在货币政策上,笔者与OECD建议有同有异。笔者认为应转向中性,以维持正利率及容纳经济增长为目标。对经济来说,货币供给相对GDP增长已偏紧,不宜再收缩。对股市来说,货币政策并不合适也证实无效,故大可改变收紧政策而无不良影响。中性政策着重维持正利率,已可为股市的健康发展建立必要基础。财政政策可放宽另一方面,为防股市及经济出现双回落引发震荡,笔者认为在必要时还应采用较宽松的货币政策(见5月17日文)。此外,笔者绝不认同OECD的人民币升值建议:这反映了西方目前流行的国际失衡论及汇率偏差论,而人民币币值低估更被视为其中的主要问题。笔者则认为没有国际失衡而只是美国本身失衡;稳定汇率政策乃市场经济认可的机制之一,故亦无所谓人民币币值低估。在此问题上西方实有双重标准:常劝发展中国家勿以贬值来解决外贸不平衡问题,而应以体制改革来提升竞争力。但要求人民币升值,实即是让西方贬值以回避其体制缺陷问题。一些美国有识之士亦已提出,美国必须改善本身能力,而不是找中国作替罪羊。除上述宏观调控取向的争议外,还有关于更深层的货币政策结构性问题的争议。一是认为目前中国资金闲置多运用不足,亦即出现金融抑制(financial repression)问题,这主要是由国内一些人士提出。与之相反的另一观点是利息过低、资金运用过滥的问题,国内外多有支持此说者。事实为何,值得探讨。资金闲置论主要是建基于存贷差日增之上。至四月金融体系的存款已多过贷款逾十一万亿,贷款对存款比例亦跌至七成下。国家要求银行的比例为75%,实际上有的银行(如工商行等)更不足六成。这现象的重要来源之一是央行冲销外储急升引致的货币扩张:公开市场操作令大量存款转为央行债券占款,而自去年起商行与央行进行货币掉期交易大升,又带来一批外汇占款。这些均令不少存款未有转为贷款。故只要外储续升冲销继续,贷存比必续降,但对其影响要作具体分析。银行资金并未闲置首先,这些占款资金并未闲置而是在赚取收入(包括央行债息及海外资产回报),问题只在银行由此所得回报是否低于放贷。其次是资金用途问题:贷款用于国内而占款最终用于国外。显然,中国资金过多在国内用不了,若不冲销将会过热。最后是如有需要,银行仍有其它办法扩大贷款资金来源,如变卖央行债券或发银行债券等。过去几年银行还以降低超额准备金率来增加资金供应,但这或已近尾声。无论如何,银行不会受到资金不足的困扰,而只有资金成本问题。总之,资金闲置及金融抑制现象绝不严重。另一方面,对资金闲置的质疑,也显示中国金融体系并无滥贷,实际情况比国际惯例更为保守,如海外多无75%的贷存比例限制,故在中国贷款面对的是质素而非总量问题。另一方面,不少人认为中国利息偏低,这除反映于与通胀比较外,还反映于与利润率比较上。有评论指中国的一年期贷息远低于GDP名义增幅或工业企业的资本回报率,而利率过低将导致过度投资及资产泡沫等(注)。在发达国均衡利率每与长期的GDP名义增长相若,在新兴经济中GDP增长虽大多会高过利率,但从未有如中国般的巨大差距。然而,如前述中国低息乃由外储大增等客观环境做成,并非人为压低。同时,贷息的浮动幅度很大,银行有很大空间按市场供求制定息率,如今年首季一年期加权平均贷息,只为基准贷息的1.02倍,比上季更微降0.07个百分点,显示基准利率定得很好,不存在央行以压低利息来支持信贷及投资的问题。此外,资本回报佳又显示低息并未做成滥贷或过度投资,否则回报肯定低下。相反,相对贷息率回报偏高,反显示企业效益良好,和产能不足供不应求,其实是反映投资、信贷偏低。中国低息有客观原因总之,无论资金闲置或利息偏低的观点,都有夸大之嫌。更奇妙者是,无论从这两个相反观点看,中国都不存在一般所谓信贷及投资过猛的问题,实际上还可能是相反:显然宏调决策者很有必要反思收紧的取向。作者为资深经济研究员,博士注:见英国《经济学人》3月24日号Economics Focus文章