芒格论投资管理专长

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芒格论投资管理专长

1994年4月14日 南加州大学商学院
       
       今天我想和你们开个小玩笑——把选股技术这一主题归纳在处世智慧的分支下,下面我们就来讨论处世智慧——我对这个宽泛的话题很有兴趣,因为在现代教育系统中,涉及这方面的内容很少,即使有,成效也不是很突出。
       
       这次报告我讲遵循行为主义心理学中的“祖母定律(Grandma’s Law)”——祖母对孙子说:吃完胡萝卜,就给你吃甜点——这就是祖母的智慧。
       
       本次演讲中胡萝卜的部分是一门关于处世智慧的基础学科,这事此次报告的好开端。毕竟,现代教育的理论就是在你学有专长之前必须接受基础教育。我觉得,这个道理就相当于:在你成为一个伟大的选股人之前,必须学习基础知识。
       
       好了,为了推荐我时常强调的“补救式处世智慧”,我打算从以下几个基本概念开始。什么是基本的处世智慧?第一个规则是:只靠记忆中分散的事实的积累,并试着反馈出来是远远不够的,若不把这些事实利用网格状的理论组织起来,就起不到实在的作用。
       
       你必须在脑中形成各种各样的模型,把你的生活经历——不管是直接的还是间接的——在这种网格状的模型中排列起来。可能你曾注意到,一些学生只试图反馈出脑中记忆过的内容,所以常成为学校或生活中不幸的失败者。记住:必须用头脑中的网格状模型(Latticework of Models)把自己的经验组织起来。
       
       什么是模型?首先,你必须尽量掌握各种模型——如果手边仅有目前正在使用的一两个模型,根据人的心理特征,你将试图拉伸事实来符合你的模型,或者一厢情愿地认为事实跟你的模型非常贴近,这种思维就像脊椎按摩师一样愚蠢。
       
       古谚云:“在手握锤子的眼里,每个问题都像一个钉子。”脊椎按摩师就是这样行医的。这种思维方式和做法具有毁灭性,因此,你们的头脑中必须形成多种模式。
       
       模型产生于各种学科——因为生活的智慧并不局限于某一学术领域,这也是从世俗角度看那些诗歌教授行事略显笨拙的缘故,他们头脑中缺乏大量的模型,所以掌握多重学科和领域的模型至关重要。
       
       你兴许会感慨说:“天!这也太难了。”令人欣慰的是,它并没有想象中那么复杂——因为90%或80%的重要模型就能让你的处世本领增长90%,而这80%-90%的模型中,重量级别的更是屈指可数。
       
       在成为小学科——比如选股高手之前,我们来探讨一下基础知识中有什么样的模型和技巧值得我们借鉴。
       
       首先是数学,大家必须能够处理数字和数量问题——即基本算术。
       
       除复利(Compound Interest)之外,最有用的模型还包括基础数学知识中的排列与组合(Permutation Combination)。高中二年级时,我学到了这些知识,今天,在一些好的私立学校,可能从八年级就开始讲授这些内容。
       
       这些基础代数知识非常简单,费马和帕斯卡在长达一年的切磋中,基于排列组合方法,研究了一些复杂的概率问题,这些无意中往来的信函结出了智慧的果实。
       
       这些都不难掌握,难得是能在日常生活中时不时运用它。帕斯卡/费马理论系统与万事万物运行的规则相一致,是基本的常识,所以应该掌握这种技巧。
       
       许多教育机构——虽然寥寥无几——已经意识到了这一点。哈佛商学院的一年级学生定量实施了一个内容就是学习“决策树理论”,即学着用中学数学知识解决实际生活中的问题。学生们非常喜欢,他们惊奇地发现,中学的代数知识在生活中发挥了作用。
       
       虽然它的作用显著,但我们并不能自然和自动地应用已有的知识,用基本的心理学原因解释,即脑部神经中枢网络历经了生物进化和文化进步的相互作用,安插的并非是帕斯卡/费马的系统,只是粗略的“近似值”。虽然脑子中有帕斯卡/费马系统的元素,但灵活运用起来并不容易。
       
       所以,你必须在实用的基础上学习基础数学,然后时不时地在生活中运用它——就如同你想成为一个高尔夫球选手,在挥杆时当然不能采用天生的自然摇摆式(Natural swing),而须采用与先天完全不同的摇摆方式,发挥你作为高尔夫选手的全部潜质。
       
       如果不能把这种后天需强化的基础概率知识纳入你的技能系统,你就会像一个凄惨的跛子一样,在这种劣势当然人生比拼中让别人占了先机,处处不讨好。
       
       巴菲特肯定是这场比赛中占据先机的一员,他是我多年共事的朋友,思考时能自动运用决策树理论、排列和组合等基础数学知识。
       
       当然,你还必须了解会计学。这是实用商业生活的语言,是文明社会有益的帮手。据说,它最初是在威尼斯诞生的,当时威尼斯是地中海地区的商业引擎。复式记账法同样是一项伟大的发明。会计学并不难掌握。
       
       但你也必须了解会计学的局限性——会计学是一个起步点,但它仅能反映近似值。理解它的局限性并不难,比如说,你大体可以猜出一架喷气式飞机的使用寿命等,虽然能准确地说出折旧率,但这并不意味着你具体了解多少。
       
       谈起会计学的局限,我想提一下我最喜欢的故事之一,主角是优秀企业家Carl Braun,他创建了C. F. Braun工程公司,主营设计和建立炼油设备——非常棘手的工作。Braun却能按时而又保质保量地完成生产任务,它的设备效率很高。这就是他的本事所在。
       
       Braun是一个地道的日耳曼人,有许多怪癖,比方说,他瞄了瞄标准会计学中关于原油精炼设施的实用理论后说了一句:“全是狗屁!”
       
       然后,他把所有的会计师都打发走了,找来自己公司的工程师说:“我们现在自己设计一套会计系统处理流程。”此后,Braun的观点被会计学大量采用。Braun的独立特行和杰出才干让人佩服的五体投地,他既向我们展现了会计学的重要性,又向我们展现了了解其中不足之处的重要性。
       
       他还有一套规则,从心理学上来说,如果你对增长智慧感兴趣,这一点应该进入你的技能系统——就像排列和组合的基础数学知识一样。
       
       Braun为公司人员的交流制定了一套法则,即“5个W”——你们肯定知道这5个W分别代表什么,谁(who)在做什么(what)、地点(where)时间(when)和原因(why)。Braun公司的员工写信或者发出指示时必须阐明其中原因(why),否则就“可能”被解雇。如果犯了两次这样的错误,那就“真的”被解雇了。
       
       或许你会问,真的有那么重要吗?这还要归功于心理学法则。如果你的思考基于一系列解释原因的模型进行,得出的答案可能更为清晰。同理,如果你想别人阐明原因,他们就能更好地理解你,也更能充分了解它的重要性,这样执行度会更高。即使他们不能理解,也偏向于认可你。
       
       如果想增长处世智慧,就必须掌握这一刚性规则——与人交往时,不断询问原因(WHY)。即使内中原因不点就明,聪明的人也能一如既往地遵守这一“why”原则。

 

    世界上什么样的模型最可靠?当然是那些来自于自然科学和工程学领域的模型。工程学上的质量管理——至少对你我或者非专业工程师来说,容易理解的内容——很大程度上是以帕斯卡/费马的基础数学理论作为铺垫的。
       
       它代价不菲,在你花费了巨大的人力和时间后,突破的可能性却不大。其实这些都是我们中学学过的基础数学知识,而戴明带往日本的那一套质量管理的玩意儿,其实就是该理论的具体化。
       
       我觉得,大多数人没有必要在统计学上钻研得过于精深。比方说,虽然我不能准确地说出高斯分布,但我知道它分布的形状和原理,所以能够粗略地估算。如果你让我利用高斯分布计算出小数点后十分位,我立即就可以运算出来。正如一个打扑克的人,虽然对帕斯卡一无所知,打起牌来却得心应手。这样也挺管用。但你至少应该像我一样,对高斯的钟形区县(Bell Shaped Curve)有一个大致的了解。
       
       当然,工程学中的后备系统(backup system)是非常实用的观点,工程学的断点(breakpoint)理论和物理学中的临界(critical mass)的知识同样都是行之有效的模型。
       
       以上各个知识点在日常生活中都具有使用价值,而有关成本效益的优化——该死的,只不过是中学基础代数罢了。但它们一经行话点缀,就漂亮了许多。
       
       一旦我们进入心理学领域,内中奥妙要复杂的多,如果你希望增长处世的本领,千万别忽视了这门学科。原因如下:人脑的感觉器官容易出错,思维并不是永远运行流畅,因此一些人利用大脑的这个缺点让你看到压根不存在的东西。
       
       与感知功能相异的是认知功能,你同样可能或更容易被误导。于是,思维发展紊乱,自然而然地犯了各种认知小错误。
       
       如果以上因素产生综合作用——或者更常见的是,你周围的人像一位魔术师,让你的认知出错,从而达到故意操纵你的目的——无疑,你就成了一个十足的傻瓜。
       
       利用工具的时候必须理解它的缺陷,所以在我们运用认知器官的时候也要知道它的局限性。这个道理可以用来掌控和鼓励别人。
       
       这是心理学最有实用价值的一点——我个人认为聪明的人一周内就能学会——非常重要。可是这个道理从没有人教给我,所以我不得不从生活中费尽周折才明白,它是如此简单,时过境迁,我觉得自己完全是个傻瓜。
       
       对了,我还在加利福尼亚理工学院和哈佛法学院学习过呢,所以,这些高等学府误导了你我这样的人。
       
       心理学的基础部分——我认为是误判心理学——非常重要的学习点。里面大概有相互作用的20个小原则,稍微有点复杂,但其中的内容至关重要。忽略了这一点,一些绝顶聪明的热闹都曾犯下荒唐的错误。其实在过去的两三年间,我也不止一次犯过这种严重的错误,这这些愚蠢的错误面前,似乎人人难免。我觉得帕斯卡有句名言对思维发展史最准确的描述,他说:“人类的心智对万物来说,既是荣耀又是耻辱。”
       
       他一语道破其中的玄妙,心智具有如此强大的力量,在导致错误结论时又有章可循,它使得我们处于其他人的掌控之下。阿道夫·希特勒手下的士兵一半是天主教徒,如果人类处于灵巧的心理掌控之下,行事会发人深思。
       
       我也是如此,所以我运用双轨分析。第一,从理性角度考虑,支配兴趣的因素是哪些?第二,人脑在下意识行动时——这些行动大多数是有用的,但常常是误动作——潜意识的影响到底有多大?

 

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   下面我们讨论人类智慧的另外一种形式——可靠性略低的微观经济,如果把自由市场或者部分自由市场经济视为某种生态系统,非常有道理。这种观点显然已经落伍了,早在达尔文时代,适者生存的理论横空出世后,一些如强盗式的资本家认为他们被赋予了应有的权利——他们想:“我是富有的,所以我也是优秀的。上帝还远在天边呢。”
       
       这种言论激怒了人民群众,而我现在把经济视为生态系统显然是老生常谈,但经济跟生态系统确实有很多的共同点,包括一些结果也是雷同的。在生态系统中,拥有特殊的一技之长的人在捕获机遇上异常敏捷,就像某些动物在机遇前繁衍下来,同理,专攻商界的人——因为专业化,所以更杰出——经常能找到好的经济学原理 ——然后遵循此路前进。
       
       
       如果讨论微观经济学,我们必须涉及一下规模优势(advantage of scale)这一概念,在考察一家企业成功或失败的案例时,它的作用至关重要。比方说,在全球所有的上学预案中有关规模优势的理论是:在经验曲线下成本的降低。在成批量的复杂生产中,受改革和资本主义的鼓励,人们将尝试提高效率。它的本质是:你经手的量越多,技法就更精通。这是不可估量的优势,与企业的成败兴衰有着千丝万缕的联系。
       
       我们从各方面来阐述规模优势——尽管欠缺完整性。用几何学来说,如果你建造了一个圆形池,很显然,随着池子越筑越大,表面所需铁的面积和池子的体积均会相应增加,所以,在你进一步扩大尺寸后,单位面积的铁能构成更多的面积。简单的几何学,简单的事实就解释了规模优势,世间的事情大多如此。
       
       此外,还可以从电视广告的角度来了解规模优势。电视广告风靡之初——即表情丰富的色彩片走进了我们的起居室——拥有无法比拟的魔力,早些时候,我们仅有三个有线电视网,它们的受众面达到90%。
       
       如果你是宝洁公司,用这种时髦的方式打广告,资金不成问题。电视广告成本浩大,但你甩卖了大量的瓶瓶罐罐,财大气粗。那些小人物就不成,他们被关在电视广告的大门之外。实际上,如果手里没有大量产品,就不要轻易使用电视广告——它的广告效果常常是立竿见影的。随着电视机走进千家万户,一些初具规模的知名公司开始搭了一个便车,它们不断地壮大和发展,知道一些公司开始变得臃肿和愚蠢,人在春风得意的时候经常容易犯这种错误——至少有些人如此。
       
       规模优势还和信息竞争优势(informational advantage)相伴相形。如果来到一个偏远的地方,看到箭牌口香糖和格洛茨口香糖并排放在一起。之前人们知道箭牌口香糖是让人放心的产品,对格洛茨口香糖却一无所知。如果一个标价40美分,一个30美分,我会把一无所知的品牌塞进嘴里吗?况且这是一个非常私人的地方——仅仅为了那恶心的一毛钱?实际上,箭牌受惠于其知名度,就具备了规模优势——也可以称作“信息竞争优势”。
       
       规模优势还有心理学的渊源,心理学家称之为“社交证明(social proof)”。我们有意无意很容易受到其他人的喜好和行为的影响。如果大家都蜂拥去买同一个东西,我们就会认为它质量更好,于是亦步亦趋。这种心理可能是无意或有意的,有时候我们有意识地作出多了理性分析:“唉,我对这了解不深。他们知道的比我多,为什么不跟着做呢?”
       
       这种社交证明现象造就了规模优势——在大范围内经销并不容易,可口可乐的一大优势就是,它在全球范围内都能买到。假设你有少量的软饮料,请问你如何在全球各地经销?全球范围的经销机构是一家大企业慢慢苦心经营的结果,得天独厚的优势…想一下,如果某天你也能拥有这样的优势,别人想排挤你将是非常困难的。

 

    还有一种规模优势。一些企业的本质是通过阶梯式逐步爬到垄断的顶层,最明显的就是日报。在美国,除了一些超级大城市之外,基本上每个城市都只有一家日报。
       
       这个道理同样和规模概念有关,如果我有很大的发行量,也就意味着有大量的广告。一旦广告和发行量都尽收囊内,哪个读者还愿意看那些薄薄的、信息量更少的报纸?所以,这就是阶梯式的“赢家通吃(winner-take-all situation)”,是规模优势现象的另一种形式。
       
       同样,因为这种明显的规模优势,企业可以进一步地专门化,每个人在本职工作中创造佳绩。
       
       这种规模优势的影响非常突出,比方说,在杰克·韦尔奇一到通用电器公司就放言:“加油干!我们必须拿到行业第一或第二,不然就准备出局。”虽然这显得有些“世故”,但如果想让股东财富最快增长,这事非常正确的决策。对一个文明的社会来说,这也不是坏事,我觉得通用电器正因为有了杰克·韦尔奇而日益强大。
       
       当然,大规模同样存在弊端,就拿我来说——我是指伯克夏哈撒韦公司,美国广播公司最大的股东。我们的商业杂志创刊失败的原因就是因为对手有一个厉害的杀手锏——“进一步专业化”。 我们为商务旅行创办了一份旅游杂志,但我们的对手特地针对商务旅行部门也创办了一份杂志。就像生态系统一样,你必须不断地专业化和细化。我们的对手更有效率,那些商务旅行部门的工作人员可以获得更多的信息。通过更有效率的系统,他们狠狠地挫败了我们这些依赖广域化杂志的家伙。
       
       《星期六晚邮报》(Saturday Evening Post)就是一个很好的例子。该报纸已经不复存在了,我们现在手边的是《越野摩托》(Motorcross),其读者是那些喜欢在比赛时开着摩托车翻跟头的傻瓜,但他们热衷于此,因为这就是他们的生活意义所在。这本叫《越野摩托》的杂志完全满足了这类人的需要,它的利润率说出来可能让你垂涎三尺。
       
       这些出版物的受众面之窄可想而知,有时候,缩小规模、进一步专业化给你带来了有力的地位,所以并不总是越大越好。
       
       这种比赛的看点是,大规模最大的的弊端——大人物并不是无往不胜的原因——就像官越做越大,官僚作风就越容易侵袭。一旦滋生出这种风气,就会深深扎根在人类的本性里。
       
       这种企业内部的激励机制会失灵,打个比方,如果回到我那个时代,你在美国电话电报公司工作,作为一个大型官僚机构,谁还会真正在乎股东的利益?在官僚机构中,一旦任务从你手中的文件篮转到别人的文件篮中,你自以为已经有人解决了。但实际情况并非如此,直到美国电话电报公司明确发出指令,这个任务才会落实。所以,它将逐步演变成臃肿、麻木和动力不足的官僚机构。
       
       这些企业开始走向腐败,换句话说,如果我有一个部门,你也有一个部门,我们都有共通管理权,这时就产生了一个心照不宣的规则:“你过你的独木桥,我走我的阳关道,和气生财。”这时各种管理层产生了,成本较其他企业相应增高。在调整所有的管理层利益的过程中需要花费无止境的时间,他们决策速度迟钝,一些谙于此道的人经常从中钻空子。
       
       大规模企业经常面对的一大风险就是容易变成大而无能的官僚机构,如果激励机制不完善,管理将流于形式。这并不意味着我们不需要管理,但这些大型官僚机构的所作所为确实让人头痛。
       
       为此,人们开始想方设法解决这个问题,他们设立了更为分散的部门,学会有效激励,同时增加培训课程。像通用电器这样的大型企业在对抗官僚作风的过程中成效显著,这就是因为他们有一个天才和狂热结合一体的管理人才,这个人就是杰克·韦尔奇。
       
       官僚作风非常可怕,企业日益壮大,影响力也在逐步上升,但却患上了功能性紊乱。看看西屋电器公司的所作所为:砸下十几亿贷款来搞房地产,他们列举了通过职业通道爬上来的人,他突然宣布贷款给房地产商开发旅馆,导致企业从此陷入不公平的竞赛中。果不其然,那些成百上千亿元的贷款蒸发了,竹篮打水一场空。
       
       CBS(美国哥伦比亚广播公司)的例子印证了另外一条心理原则——巴甫洛夫情结,如果有人告诉你一件事,而这些事你并不想听——因为它让你不痛快,一般都会产生抵触情绪。你应该训练自己避免成为这种人,并不是说你会养成这种习惯,如果你不把它当回事的话,真可能会变成这样。
       
       电视曾经是一个巨头的天下——CBS——当然是在若干年前。Paley是很不错的,知识他不愿虚心听取意见,不久大家都摸透了它的脾气,只挑Paley爱听的话说。渐渐地,他就固步自封在脱离现实的壳内,于是,腐败滋生了——尽管CBS曾经如此显赫。
       
       在这股风气的带动下,愚蠢的行为渐渐在企业系统中安家落户,Bill Paley领导的10年岁月,热闹程度不亚于爱丽丝疯狂帽子午茶派对。这样的例子层出不穷,企业的高管可能会犯严重的错误,当然,换作你是投资人,情况会大大不同。如果你在CBS被收购后,去收购当年Paley听那些愚蠢的咨询师收购的所有企业——Paley手下的投资银行家、管理咨询师等都是他高薪供养的人——就太可拍了。
       
       所以,生活就是两种力量的对抗——一方面是取得规模化的优势,另一方面是踩着美国农业部的脚后跟行事——美国农业部整天无所事事,虽然不知道他们具体做了什么工作,但我知道他们没干几件有用的事。

 

   说起规模优势这个话题,我觉得连锁店值得一提,连锁店这个概念是一项伟大的发明。作为顾客,在商品成本降低的情况下,购买力就会有所增强。
       
       如果受旅行商的鼓动,让你在24种不同的商品种类中挑选,你很可能会作出愚蠢的决定。但如果你在种类齐全的商品超市购物,旁边有精明的冰箱专家给你提供参考意见,购买的过程无疑将变得更为顺利。
       
       与此相反,如果一个小店里只有一个人负责买卖,很容易造成缺货的状况,就像一个老故事中说的,有一个小店里放满了盐,一个陌生人进来问店主:“你肯定卖掉了不少盐。”店主回答:“没有,但你应该看到那个卖盐给我的人了。”
       
       连锁店具有巨大的购买优势,在这个流畅的系统中,每个店员都恪守本位,做好本职工作。所以连锁店无疑是奇妙的企业。
       
       沃尔玛的创建非常有意思,当时西尔斯·罗巴克零售公司(Sears Roebuck)声名鹊起,受人欢迎且财大气粗,沃尔玛首家商店在阿肯色州的本维顿落户,创始人山姆·沃尔顿在囊中羞涩的情况下如何跟西尔斯·罗巴克零售公司相抗衡呢?他毕生致力于此——准确地说他晚年一直致力于此。沃尔顿开始第一家小店时已届不惑之年。
       
       在这场连锁店的角逐中,他比任何人玩得都要艰苦,也比任何人玩得更优秀。其实,山姆·沃尔顿并没有发明什么新花样,只是在拷贝其他人聪明的做法——但他注入更多的激情和运用更有效的员工管理方法。所以,对手一个个地落败了。
       
       沃尔玛成立初期运用了非常独特的竞争策略,好像一个立志创下良好比赛记录的职业拳击手,过五关斩六将,一路进入决赛,成为电视热门人物。这事怎么做的呢?他出场跟42位蹩脚的对手对决,对决的结果是赢、赢、赢——连续42次胜利。
       
       头脑精明的沃尔顿在创业之初击败了其他小型批发商,企业系统效率提高后,虽然他不敢直接叫板那些巨头,但随着系统的改进,他对于自己打败小型城镇批发商的能力深信不疑,他开始变得强大起来,开始了他的毁灭“大人物”之旅。
       
       哈哈,这是非常狡猾的策略。
       
       你或许会问:“这样做合适吗?”我个人认为,沃尔玛的出现给世界带来了亮色,但我的体会是,对那些败在沃尔玛手下的企业,你别犯过分唯心主义的错误。
       
       此外,沃尔玛有许多精英分子,他们生性乐观,有可爱的儿女。对于低级文化战胜优秀文化这种说法,我不置可否,我认为这不过是怀旧的情绪和幻觉在作祟罢了。不管怎么说,规模和激情能缔造出如此强势的企业,这是一个生动的典型。
       
       另外,还有一个反面的典型——西尔斯·罗巴克公司在坐拥种种优势的情况下却深受官僚机制之害,人员累赘,官僚气息浓厚,且墨守成规,如果你灵机一动,提出新点子,弄不会就会成为这个系统的敌人。
       
       说实在的,它并不是全无可取之处,但它不及沃尔玛精干、灵活、有效率。终于有一天,西尔斯·罗巴克公司的规模优势也阻止不了迅速沦为沃尔玛手下败将的命运。
       
       这儿有一个一直困扰我们的难题,可能你们能更好地解决。不少市场最终会沦为两三家五至六家大的竞争者的天下。这些市场中,没有一家企业能赚到可观的钱,而在另外一些市场中,每家企业都经营的有声有色。
       
       这几年我们一直在研究,为什么从理性投资的角度出发,一些市场的股东如鱼得水;而在另外一些市场上破坏性的竞争却毁灭了股东的财富。
       
       如果我们把它理解为像“仓位控制”一样的纯商品,可能更有助于你的理解。不妨思考一下,航空公司给世界带了了什么?安全的理性、更美妙的经历、与你的所爱共同读过的时光,举不胜举,但自Kitty Hawk航空公司出现后,这些航空股股东所赚的利润却是负数——巨额负数。一旦激烈的竞争导致各种反常举动被释放出来,无疑将更多地剥夺航空业股东的利润。
       
       在其他领域,如麦片制造行业,几乎所有的大型生产商都在赚钱,如果你是中型生产商,你的利润可能会达到15%。出色一点的能达到40%。为什么生产麦片这么有利可图呢?我认为,他们在激烈的竞争中不断改进销售行为并采取派发优惠券等措施,至于其他原因,有些让我无法理解。
       
       很显然,麦片业有一种航空业所没有的独特的东西,这种东西必然是造成悬殊的主要因素。可能这些麦片制造商已经学会了在抢夺市场份额的竞争中不过分玩命,也不必与他人争得头破血流——如果其中出了一个千方百计争夺市场份额的人,情况可能就不同了。打个比方,如果现在我是家乐氏(Kellogg,美国麦片公司),不惜千方百计地霸占市场60%的份额,我对占领行业利润的大半壁江山志在必得。如果这样的话,无疑是亲手把家乐氏推上了毁灭之路——我可能真的会这么做。
       
       在一些商业领域中,一些成员就像人格分裂后的家乐氏,而在其他领域情况却截然相反。很遗憾,对于这种行为的后果,我也不能提供完美的预测模型。
       
       举例说,如果环顾一下美国的瓶装商市场,你会发现,在一些市场上,即使百事可乐和可口可乐同台竞争,他们的利润都相当可观,但在其他一些市场上,两家特许经营商分庭抗礼,利润寥寥无几。这可以归咎于人类的劣根性在资本主义市场中的体现,或许那些身处其中的人才能心知肚明。
在微观经济学中,我们接触了专利权、商标和特许经营权等概念。专利权非常有意思,年轻时,我觉得有专利权的公司花钱比赚钱多,律师们轻视专利权——就哪些是发明或者哪些是克隆的技术争论上显得非常模糊。
       
       但一切都改变了,改变的不是法律,只是管理——所有的争论将在专利法庭解决,而且法庭更倾向于“亲专利”政策,所以我一改以往的认识,认识到拥有专利权就意味着财富的增长。
       
       当然,商标有史以来就给人带来丰厚的回报,一个商标系统对一个知名的企业大有裨益。
       
       特许经营权同样也很不错,如果一个大城市仅有三个电视频道,而你手中就有一个,那你好长时间都能赚钱,在有线电视还没诞生的时代,自然而然处于供小于求的状态。如果你在机场附近获得了唯一的食品摊位专营权,随着客户潮涌而至,你就处于垄断地位。
       
       微观经济学中最精深的课程就是区分什么是有益于你的科技,什么是害死你的科技。对此大多数人头脑并不清楚,巴菲特这个家伙却非常明白。
       
       举例说,过去我们曾经营纺织行业——恐怖的商品企业,当时我制造低端纺织品——实实在在的商品。有一天,一个人跑来对沃伦说:“有人发明了一种新的织布机,效率可能会是我们那些旧玩意的两倍。”沃伦说:“伙计,我希望这不是真的——否则,我就要关门大吉了。”他言之有理。
       
       巴菲特的出发点是什么?他是想:“纺织业并不景气,我们的盈利低于标准,没有歇业关门只是为了照顾那些老工人。但我们不会把大量的新资本投资这个日渐衰落的行业。”他知道,改进机器将会促进使商品生产率大幅提高,但这些好处都会一一落在纺织业的客户身上,而厂家捞不着一丁点好处。
       
       这个概念非常明确——众多卓越的新发明给你这个业主带来的无非是一个花钱的机会,而且这些行业将日益没落,花费的成本最后也不会捞回来,技术大幅改进的好处只会流向客户。与之相反,如果你在奥什科什拥有唯一一家报社,有人发明了更有效率的报纸排版技术,你使用上新发明出来的神奇的计算机,所花费的成本都会悉数返还。
       
       不管怎样,推销机器的人——甚至是建议你购买设备的那些企业内部的官僚主义者——将向你展示采用新科技后在目前价位水平省下来的钱,但他们欠缺第二个分析步骤——告诉你什么钱能留在你的手里,什么将流向客户。从来没有人在向我推销的过程中连带第二个步骤也一一分析,这种事屡见不鲜。于是你持续不断地买入那些将在3年内给你提供回报的东西。20年后,你每年的回馈仅为4%。这就是纺织行业的情况。
       
       并不是机器不好,而是那些节约的资金并没流入你的腰包。成本降低没错,但成本的消减对购买机器的人没好处。这个观点很简单,却容易被人抛到脑后。

 

    微观经济学上还有一种模型,我觉得值得一提。如果科技飞速发展,正如我们现在的文明社会,竞争会导致一些行业毁灭。就像你的马车厂经营有方,突然间发明了电动的“马车”,你的马车长奄奄一息,要么重新进入不同的行业,要么任其自灭——在此过程中,你彻底沦落了。这种事情也是屡见不鲜。
       
       在新行业涌现之际,那些早期的鸟儿总是获益匪浅,如果你也是早起的鸟儿,就听听下面我谈到的一个模型:“冲浪”——弄潮儿早起后就开始冲浪,置于其间,长久起舞,但一旦他离开了水,就有可能在浅滩中限于泥潭。
       
       如果这些弄潮儿能始终处于浪尖,他们一定能长久不衰,如微软、英特尔等,包括早起的美国国立现金出纳机公司(NCR)。
       
       收款机的诞生是对文明社会的贡献之一,这里还有一个有趣的故事。John H. Patterson曾是一个小小的零售商,挣不到几个钱。一天,某人卖给他一台粗糙的收款机,他便应用在销售中,没想到,它的使用让他扭亏为盈,因为收款机的使用使职员的偷盗行为难以得逞。Patterson并没有像一般人所想:“哦,收款机促进了我的销售。”相反,他思索:“我准备进军收款机行业。”于是他趁热打铁,创建了美国国立现金出纳机公司。他开始“冲浪”了。最好的经销系统,最多的专利中心,一切都力求尽善尽美。我的档案中有一份NVR的早起报告,Patterson专门讲了他的谋略和目标,即使是一个接受过良好教育的大猩猩根据自己对收款机行业的判断也能意识到,那个时候与Patterson合股经营是百分之一百的良机。
       
       当然,这也是投资者应该追求的东西。如果你具备了这种智慧和抓住这些机遇的决心,至少能把握住这些机遇中的几个,就能大幅获利。无论如何,“冲浪”是一个非常有效的模型。但是,伯克夏哈撒韦不会对这些复杂科技中的弄潮儿进行投资,毕竟,我们特立独行且是与众不同的——这些可能你们早已有所闻。
       
       沃伦和我认为,在高科技领域我们欠缺优势。实际上我认为,对于理解软件、计算机芯片或其他科技方面,我们处于非常不利的地位。根据自身的不足,我们采取了“逃避”。
       
       这也是一个行之有效的模型,每个人都有自己所擅长的领域,想扩展这种领域是非常困难的。假设我必须以音乐来谋生……如果音乐是衡量文明的标准,不知道要把这种标准降低到何种程度,我才能有机会登场表演。
       
       由此可见,你应该了解自己的强项。在一场高手如云的游戏中,如果唯独你是外行,那是必输无疑的。对自己的优势要心中有数,并在自己擅长的领域中竞技。
       
       如果你想成为世界顶级网球选手,经过不断的尝试之后,希望仍然渺茫——因为其他人水平都远在你之上。但成为伯米吉(Bemidji)最优秀的水管承包商,对你来说却有2/3的成功几率,它需要决心和聪慧。渐渐地,你了解伯米吉所有业务并掌握了这门技术,加以训练,目标就近在眼前。对于哪些从未赢得国际象棋锦标赛或者从未置身于大型网球赛场中央的人,他们可以通过发展自己的特长,在生活中成就自我——这种结果部分源于他们的天赋,部分源于他们的日积月累。
       
       有些优势是可以学的的,对芸芸众生来说,生活的游戏正如不断尝试成为伯米吉优秀的水管承包商一样,毕竟,能成为国际象棋世锦赛的获胜者只有很少一些人。
       
       或许你们中有一些人在高科技“冲浪”中发现了机遇——如英特尔、微软等等。我们自认为不能胜于此道,所以才选择置身事外,但这并不意味着你们潜入其中就是不理智的。
       
       好了,微观经济学的模型就阐述到此,有点心理学,有点数学,组合成我所谓的处世智慧的分支。现在如果你们想在吃完罗布后进点甜点,我讲转向“选股”——并试着用这些基础的处世智慧加以分析。

 

    我想谈的不是新兴市场、证券套利等,单单讲选股这个话题。它很复杂,我要讨论的是关于普通股的选择。
       
       第一个问题是:“股市的本质是什么?”这可能让你立即联想到“有效市场理论”,在我跨出商学院大门后,它就一直是风靡一时的理论。
       
       有意思的是,世界上最伟大的经济师之一是伯克夏·哈撒韦的股东,他在教科书上写道,股市非常有效,没有人能战胜它。但他自己的资金源源不断地流进伯克夏,然后就开始不断增长。所以,正如著名的“帕斯卡的赌注”一样,巴菲特对冲了他的赌注。
       
       股市果真如此有效,任何人都不能战胜它吗?有效市场理论大体上是正确的,也就是说,对于一个聪明而又循规蹈矩的选股人来说,市场是非常有效的,要战胜市场是相当困难的。
       
       实际上,平均成果仅仅是平均成果,从理论上说,每个人都不能战胜市场。正如我常说的那样,生活中的一个 “铁律”(Iron Rule)是:只有20%的人才能跻身于前15%。这就是事物运行的法则。
       
       对那些走入有效市场理论极端的人,我给他们起了一个绰号——“精神错乱”。这种理论与人的智力有交叉点,有些人可以利用它玩弄数学本领,而这也就是为什么它对那些富有数学才能的人充满希望的原因。问题是基本的设想与事实不一定合拍。
       
       同样,对于拿着锤子的人来说,每个问题看起来都像一只钉子。如果你习惯于利用高等数学,为什么不利用你的数学工具来进行推测呢?
       
       我喜欢的模型是“普通股市场”这一概念的简化,就是赛马场中的彩池投注系统,一个彩池投注系统就相当于一个市场,每个人都进来投注,赔率则根据赌资变化。这显然是股市的运行模式。
       
       甚至一个傻瓜都可以看出,一匹体重较轻、有不错的盈率和占据有利位置的马,比起那些比赛记录糟糕和体重超标的马来说,获胜的几率更大。但是看看赔率,前者为3:2,后者为100:1。运用帕斯卡和费马的数学理论统计一下,什么是最明智的投注方式仍不明朗。股价也像这样在变化,所以战胜系统是非常困难的。
       
       此外,庄家在收集到的总赌资中抽取17%的佣金,这样你需要智取其他赌客,即从自己所有的赌资中抽取17%教给庄家,然后让剩下的钱活动起来。
       
       一个人能在数学基础上运用聪明才智成为赛马的赢家吗?才智可以带来一些优势,因为许多人对赌马一无所知,只是对着幸运的数字下注。所以,如果一个人参考各种参赛马的表现,同事精于数字且头脑灵活,在没有庄家收取摩擦成本的情况下,他具有相当大的优势。
       
       不幸的是,在许多情况下,一个聪明的、占有优势的赌客只是力求把一赛季的平均损失从17%降至10%。无论如何,很少有人在支付了17%的费用后还能赢得比赛。
       
       年轻时我是一个扑克手,那是还有一个同伴,他什么事都不做,只参加轻驾车赛马(harness racing),日子过得有滋有味。我这个同伴所做的就是把轻驾车赛马当做自己的主要职业,但他只有在看到一些可实用的、价格偏高的赌注时才偶尔下注。这样,在支付了庄家所有的佣金后——我推测为17%左右——他的日子过得很殷实。
       
       你可能会说,这种例子并不常见。但是,市场并不是完全有效的,如果不是因为这17%的高额佣金,很多人都有获胜的机会。它是有效的,但又不是完全有效,辅以足够的精明和激情,一些人天生就会获得比别人更好的结果。
       
       股市同样如此——只是庄家的佣金要少得多。如果你拿走交易成本——买卖点差以及佣金等——此外,如果你交易不是过分活跃的话——交易成本是相当低的。因此,只要有足够的激情和足够的训练,一些精明的人讲能获得好于平均的结果。这个并不容易做到,大部分人的投资结果都是差强人意。但一些人很有天分,在交易成本较低的操作中,他们在选股方面可能会得到好于平均的结果。
       
       那你如何成为这些成功人士中的一员——在相对意义上,而不是一个输家呢?还是看看彩池投注系统吧,昨晚我恰好与Santa Anita赛马场主席共餐,他说,有两三个赌客在教给赌马场一些押金后进行场外投注(off-track betting)。赛马场在收取了所有的管理费用后开始派发彩金——许多是送往拉斯维加斯的——派发给哪些缴纳佣金后取得净利润的人。即使在如此难以预测的赌马中,这些人也表现得游刃有余。
       
       人类并不是天生就具备了通晓万事万物的才能,但上天赐予哪些孜孜不倦的人一项才能——他们在观察并寻找世界上错价的赌注,偶尔会发现一个。既然上天赐给他们这个良机,聪明的人就重金下注,但在其他时候却按兵不动。这事非常简单的概念,我很认同这一点——根据彩池投注系统的经验,随处可见这样的例子。
       
       但在投资管理方面很少有人这样操作,而我们是例外——我是指巴菲特和芒格。虽然我们并不是特有的一类人,但许多人头脑中有一些疯狂的念头,他们想通过加倍的努力,雇佣更多的商学院学生,逐渐知道一切事物的方方面面,而不是等待一次机遇大力出击。我觉得这是极度愚蠢的做法。
       
       你需要哪些远见呢?我认为不需要太多,如果你联想一下伯克夏哈撒韦以及它聚集起来的上百亿美元的财富,十大远见能解决大多数问题。这也是在如此才气纵横的人——才略远在我之上、非常自律的沃伦——终身奋斗后才取得的不俗佳绩。我的意思并不是说他只有这十大远见,而是大多数盈利都源于这十大远见。
       
       如果你的思维贴近彩池投注系统的赢家,投资业绩将非常显著。就把市场当做一场赔率很高的无意义的比赛,偶尔会有一些价格错估的东西。或许你才智有限,一生中不会寻觅到许多这样的机遇,但如果你真的觅到了几个,就应当全力以赴。
       
       沃伦在商学院作演讲时说:“给你们一张印20个细孔的票,你们有20次打孔的机会,我可以提高你们终身的金融财富——这20个孔代表你一生中所有的投资。一旦你把这张卡片所有的孔都穿遍了,你表明你的投资生涯到此为止。”
       
       他说:“根据这种规则,你必须慎重考虑你的行为,三思而后行。这样才能胜人一筹。”
       
       对我和沃伦来说,这事一个非常明确的概念。但在美国的商务课程中,这种观点却很少有人提及,因为它是超越传统的智慧。


       对我来说,赢家必须有选择性地下注,这个道理显而易见。很早的时候我就意识到这个道理,我不明白,为什么对许多人来说却如此难以参透。

 

 

来源:(http://blog.sina.com.cn/s/blog_4ed5b6b90100knwf.html) - 芒格论投资管理专长(续)_混乱中的秩序_新浪博客

    我们之所以在投资管理犯这种愚蠢的错误,可以用一个故事来解释:我曾经遇到一个卖鱼钩的人,我问他:“天哪,鱼钩有紫的,还有绿的,鱼真的会上钩吗?”他说:“先生,我又不是卖给鱼的。”投资管理人的处境就像这个卖鱼钩的,他们也像那些向别人推销盐的人,无视别人并不缺盐这一事实,只要对方买盐,他们就会销售盐。但这对于那些购买投资建议的客户来说并不适用。
       
       作为一名投资经理人,如果你投资伯克夏哈撒韦这样的企业,薪水很难达到目前这样高的水平——因为你手里有的是沃尔玛、可口可乐等这样类型的股票,不用动什么脑筋,就会让客户越来越富。用不了多久,客户就会有些愤愤不平:“为什么我要给那个家伙一年50%的费用,拿着这个漂亮的股票什么都不做?”所以,对投资者来说有意义的事并不一定对经理人有意义,而在人际事务中,决定行为的是那些决策者的激励机制。
       
       众多企业中,我最喜欢的一个激励的案例是联邦快递。它的运行系统核心——也就是能使得它的产品一体化的关键——就是在午夜时分聚集所有的飞机,把所有的包裹从一架飞机转到另一架飞机上。如果稍有延迟,整个系统就无法顺利地把产品送到联邦快递的客户手中。
       
       但联邦快递的员工总是搞砸,从来没有准时完成过任务,管理者尝试了一切方法——道德劝说、威胁等等,可是并不奏效。最后,有人想出了一个好方法,降低小时薪资,但提高每个班次的薪水——一旦所有的工作都完成,他们就可以回家。哈,一个晚上就把老问题解决了。所以,正确的激励措施是非常重要的课程,联邦快递曾苦思不得其解,或许从现在开始,这个道理对你来说已经了然在胸。好了,我们已经意识到,市场的有效性正如彩池投注系统——赛马时根据自己的喜欢投注比风险投注更有收获,但并不定就具有赌注优势。
       
       股市中,铁路板块表现颓废,但在其价格达到1/3的账面价值时是一个买进的好机会。与之相反,IBM在其鼎盛时期以6倍于账面价值的价格抛售。正如彩池投注系统一样,任何一个傻瓜都可以看出,IBM的商业前景好于铁路板块,但如果你把双方的价格用概率计算,在两者中选择谁最划算,答案似乎变得有些迷离。股市与彩池投注系统非常相像,很难战胜它。
       
       作为挑选普通股的投资者,在试图战胜市场的过程中应采用什么方式?即长期内如何能达到好于平均的结果?一个让许多人着迷的标准技法就是所谓的“板块轮转”。你在心中推测原油股超越零售商股的时间表等,然后满场转悠,往市场最热门的板块中钻,作出比别人高明的决策。长此以往,可能你就跑到前头了。但我不认识哪些真正靠板块轮转致富的人,并不排除这个可能。只是我认识的那些有钱人——他们并不是靠这个发财的。

 

    第二个基本的方法就是本·格雷厄姆使用的方法——我跟巴菲特都非常喜欢。作为一个要点,格雷厄姆把这个价值概念推荐给私人投资者——如果想买一家企业应该如何要价。在许多情况下都可以运用这个公式计算。你可以把股票价格乘以股票数量,得出的数字如果不大于抛售价值的1/3,你就具备了许多优势。即使是一个老酒鬼经营者一个无趣的行业,每股实际超额价值(excess value)尽在你的掌握之中,这是大好事。在拥有这种大量超额价值的情况下,你就拥有了巨大的安全边际。
       
       但从某种程度上来说,他是在20世纪30年代时全球限于“炮弹休克”时运行的这个理论——当时是英语国家经历的600年来最糟糕的一次经济紧缩,在英国利物浦,小麦价格跌入了600年来的谷底,当时各国笼罩着“炮弹休克”情绪。格雷厄姆从那时起就用他的盖格计数器在废墟间探测,发现有些东西是以低于其每股营运资本的价格来销售的。
       
       那时候,营运资本基本上属于股东,如果员工派不上用场,解雇他们就成了,然后业主将营运资本塞进自己的口袋。这就是资本主义的运行方式。
       
       但现在这种计算方式不管用了——因为一旦企业开始紧缩,这些重要的资产讲不复存在。一些文明社会的规定和法律条文表明,许多资产归员工所有,一旦企业进入衰退夹断,资产负债表上的一些资产讲不复存在。
       
       假使你是汽车代理经销商,以上情况并不成立,你的经营可能没有周密计划或存在其他种种弊端,按照你的经营方式,企业可能会越来越萧条,末了,你完全可以把你的营运资本打包带走。但是IBM却不能,IBM曾经宣布,因为世界科技的发展和其每况愈下的市场地位,他们决定改变自己的规模。不知道有没有人观察过IBM资产负债表上都消失了什么。IBM是一个典型的例子。它的经营者都是聪明守纪的人,但科技变化给他们带来了混乱,导致IBM在成功“冲浪”6年后从浪面上离开。这是某种程度的衰落——是科技陷入窘境的一堂生动的课,这也是巴菲特和芒格为什么不喜欢科技的原因之一,因为这不是他们的强项,无法对付其间可能会发生的各种离奇古怪的事情。
       
       不管怎么说,我认为格雷厄姆理念所面临的主要问题是,渐渐地世界上的人都知道了这一规则,而那些一眼就看得出的廉价股没有了,你拿起盖格计数器在橡胶上探测,可惜它并没有发出“嘀嗒”的鸣声。这就是那些拿着锤子的人的本性——正如我之前所说的,他们眼里的每个问题都像钉子——格雷厄姆的信徒是通过改变盖格计数器上的刻度来回应的。事实上,他们开始从另一个角度来定义廉价股,不断地更新定义,从而能够把格雷厄姆的哲学延续下去,效果也不赖。格雷厄姆的思维系统有效性由此可见一斑。
       
       当然,格雷厄姆系统中最好的部分就是“市场先生”(Mr. Market)的理论。格雷厄姆不赞同市场的有效性,相反,他觉得它是一个躁狂抑郁症患者,每天都来造访。市场先生有时候说:“我将以低于其价值的价格卖给你。”有时候它又说:“我将以高于起价值的价格买进。”所以你可以选择是否决定跟进、卖出部分股票或是静观其变。
       
       对格雷厄姆来说,同这位狂乱的市场先生做生意,真是福气,因为他一直会给你提供这么多选择。格雷厄姆这种思维模式非常重要,深深地影响着巴菲特——他不时运用到自己的投资中。无论如何,如果一味追随格雷厄姆的经典技法,或许我们的投资业绩远远不如现在,这是因为格雷厄姆并没有死守教条。
       
       格雷厄姆甚至不愿意谈管理。他的理由是,就象最好的教授教学是面向普通大众一样,他尝试发明一种人人都可以利用的系统,他认为,不是街上随便一个人就可以东奔西跑大谈特谈管理和学习的。他还有个理论:管理中的信息常常被扭曲,容易误导大众。
       
       如果我们像格雷厄姆的信徒一样行事,我们渐渐地就会获得所谓的“更好的远见”。
       
       我们意识到,一些公司以2-3倍于其账面价值的价格卖出后,还是远远低于其内含价值,因为其内在的动能无限,而一些管理人员或者系统展现出来的管理技能也非同寻常。
       
       一旦我们在量化基础上,计算出它的便宜程度可能会令格雷厄姆吃惊,我们就开始考虑进入该企业。顺便说一下,伯克夏哈撒韦大部分的资金都是从这些好企业中流来的。我们的第一个2亿美元或者3亿美元是利用盖格计数器在不断探索中得到的,但其他大部分资金还是源于好的企业。比如说,巴菲特合伙公司曾在美国运通公司和迪士尼股价暴跌时大举买入他们的股票。
       
       大多数投资管理人都置身于他们谙熟的各种投资之道的游戏中,在伯克夏哈撒韦,没有一个客户可以炒我们,所以我们拥有很高的知名度。如果我们找到廉价的赌注且对自己的判断充满信心,我们就立即行动。

 

    但说句实在的,我认为,(许多资金管理人)利用现有的系统,恐怕不能让客户满意。但你既然决定在养老金基金上投资40年,投资过程中出现一些波折或投资道路跟别人不太一致,那又能怎么样?只要它能圆满结束就行。所以出现一些小的波动并不能说明什么。
       
       不过在今天的投资管理中,大家不仅想成为赢家,还想通过中规中矩的方法获胜。这是一个非常不切实际的疯狂的想法,这种做法就像中国女人裹脚的习俗一样,是尼采批评的那些以瘸脚为荣的人。这种方式确实会让你成我跛子,资金管理人或许会回应说:“我们不得不这样做,因为大家就是以这种标准来衡量我们的。”如果企业已建成,那么他们这么做情有可原。但从一个理性消费者的角度来说,整个系统就是“精神错乱”,还使得许多才华横溢的人卷入了无谓的社交活动中。伯克夏的系统完全正常,在这个竞争如此激烈的世界上,聪明人在同其他一些勤恳的智者对抗的时候,会产生一些非常具有价值的观点。
       
       酝酿好远见后,整装出发才有意义,认为自己何时何地都是全能人才的想法有害无益。如果从一个可行的方案着手,成功的可能性非常大。你们中有哪些人产生了56个真知灼见并对此充满信心?请举手。又有哪些人有2-3个好的想法?好,陈词完毕。
       
       我们要从那些运行高效的企业赚钱,有时候我们就买下整个企业,但有时仅仅买下这些企业的大部分股票。回顾一下,我们大量的钱都是从优秀的企业中赚到的。从长期说,一只股票的回报率跟企业的发展环境环环相扣,如果一家企业40年来的盈利一直为它资本的6%,那么在长期持有40年后,你的收益与6%没有什么区别——即使你当初买的时候捡到的是一个便宜货。如果该企业在二三十年间盈利为资本的18%,即使当初出价较高,回报却更让人满意。所以其中的诀窍就是进军业绩更好的企业,这涉及规模优势,比如说动量效应(又称惯性效应,一般指在过去较短时间内收益率较高的股票,在未来一段较短的时间内收益仍然会相对较高,反之亦然。)
       
       究竟如何实施呢?一种方法就是我所谓的“在他们成长的时候就慧眼识珠”,瞄准后进入。比方说,在山姆·沃尔顿首次将沃尔玛公开上市后就跟进。许多人都采用这种方法,乐趣多多。如果我还年轻,也可能这么做。但对于巨额资金的伯克夏哈撒韦来说,这个方法并不奏效,因为找不到符合我们规模参数的投资对象,所以我们渐渐形成了自己独特的方式。但我认为,“在他们成长的时候就慧眼识珠” 对于那些尝试通过训练来运作的人来说,是一个明智的方式,只是我没有采用罢了。
       
       因为竞争因素,“在他们壮大的时候找到他们”实施起来非常困难。伯克夏走的就是这种路线,但我们能继续下去吗?对我们来说,谁是下一个可口可乐?我也不知道,这些问题的答案越来越难。幸运的是,我们在这方面收获颇多——在进入一家卓越的企业后,发现还有出色的管理人,因为管理至关重要。比如通用电器来的是杰克·韦尔奇,而不是西屋电器公司的管理人,这就造成了大的区别——而且是天壤之别。所以,管理的作用不可小视。
       
       有些东西是可以预见的。我认为,大家不费吹灰之力就能意识到,杰克·韦尔奇较其他企业的同行来说更具真知灼见,管理也更为得力。同样我们也不难理解,迪士尼个更有发展的动能,Eisner以及Wells都不是一般的管理人。
       
       所以,如果你进入一家优秀的企业后有碰巧遇到了一位能干的经理人,这是难得的大好事。如果你在机遇叩门的时候没有做好充分的准备,就犯了一个严重的错误。你偶尔会发觉一些能人的确能做其他普通的技术人员所不能做到的事。我推荐西蒙·马克思——英国百年老牌玛莎(Marks Spencer)的第二代掌门人,还有美国国立现金出纳公司和萨姆·沃尔顿,他们都属于这一类型。这些人的出现——往往并不难辨认。他们有合符清理的特征——有激情,有智慧,就像他们时常在社交场合流露出来的品质一样。但一般说来,对企业的质量投注结果将好于对管理质量的投注。换句话说,如果两者只能选其一,那就对企业的潜力投注而非对管理人的才智。有些非常时候,你会发现管理人卓尔不群,光芒四射,甚至愿意追随他进入一家看似普通无华的企业。
       
       还有一个简单的的效应,即一些投资管理人很少重视的税收效应。如果你买进一只年复利为15%的股票,30年后,在上缴35%的税收后,你每年的收益率将达到13.3%。相反,同样的投资,知识每年必须在15%的年复利基础上缴纳35%的税收,你每年的复合收益率即为9.75%。两者的收益率之差大于3.5%。对于持股30年的投资者来所,3.5%的数字令人瞠目结舌。如果你长期投资一些出色的企业,仅仅坐享收入税运行方式不同的成果,就会让你多赚不少钱。即使每年投资收益率降至10%,投资结束后缴纳35%的税收,你在30年后也将获得8.3%的年复合利率。相反,如果你每年缴纳35%的税收,平均下来,每年复合收益率讲跌至6.5%。所以,即使是在排戏比例较低的公司投资普通股,在历史标准的平均回报水平上,每年税后收益也相对增加约2%。
       
       根据我对企业失误的经验总结,可以认为避税极端化是导致愚蠢错误的通病,由于过分考虑税收,有些人犯下了严重的错误。
       
       我跟沃伦两个人不钻油井,我们缴税。目前为止我们做得还不错。从现在起,任何时候有人向你推销那些避税的措施,我的建议是千万别听。事实上,任何人想你推荐一个有200页的说明书的玩意,还需要支付一大笔佣金的时候,千万别上当。如果你采用这种“芒格规则”,可能偶尔会出错,但从长远看,一生中你将远远走在别人的前头——同时你会少了些不愉快的经验,这些经验可能会磨损你对周围人的爱。
       
       如果一个人能够作出几个英明的投资决策,然后坐着等待收益,他就不必把大把资金支付给经纪人,也不会听到那么多的废话。同样,如果这种投资有效,政府税收系统也将为你的年复合收益额外增加1至2个或更多的百分点。
       
       许多人认为,可以通过聘用投资顾问,给他们开1%的工资,让他们四处寻找避税的方法,就可以取得投资优势。这果真管用吗?这种哲学有危险吗?当然。既然大家都知道投资优秀的企业是可行的方法,有时就会步入极端。在“亮丽50”的年代,每个人对优异企业都如数家珍,因此这些企业的市盈率就开始向50、60甚至70倍的方向发展。随着IBM衰落,其他企业也相继落马。过高的价格导致出现严重的投资灾难,所以你必须时刻警惕这些危险。风险时刻存在,没有什么是理所当然和轻而易举的事。但如果你能找到估价公平而又出色的企业,瞄准时机后买进并等待,这种操作将卓有成效——特别是对一些个人投资者。

 

    在股市投资增长模型中还有一个分支:你可能在生活中发现了几家这样的企业,只要管理人员提高价格,就能大幅提高回报——但他们并没有这么做,因此他们拥有重新定价的能力。迪士尼这样做了。带着孙子去迪士尼是非常独特的体验,虽然你只是偶尔为之,但许多美国人喜欢去迪士尼。当迪士尼发现了可以大幅提价的机会,他们立马就采取了行动。
       
       Eisner和Wells为迪士尼抒写的精彩记录是他们过人智慧的体现,余下的就得归功于迪士尼世界和迪士尼乐园提价的措施,同事还应归功于经典动画片录像带的火爆销量。
       
       在伯克夏哈撒韦,我跟沃伦也提升了See’s Candies的价格,当然,我们还投资可口可乐——它也拥有定价权和卓越的管理。所以,它的总裁Coizueta和Keough可做的远远超过提高价格。这太棒了。
       
       
       如果发现一些公司价格被低估,你就遇到了几个获利的好机会,有一些公司定价低于大众所能承受的标准,如果你洞悉这些,就像在大街上捡到钱——前提是你对自己的想法要有勇气。如果你想从伯克夏的成果累累的投资模型中学习和借鉴,你可以看到,我们两次买入两家报纸,这两家报纸最后合并成为一家报纸。所以从某种程度上来说我们是赌了一把。
       
       我们买进的两家报纸中的一家——《华盛顿邮报》——当时以其20%的价值买进。是遵照格雷厄姆的经典方法,在价格达到其价值的1/5时购入——当时的背景是,这家报纸既有一场比赛中的顶级高手(显然将成为群雄逐鹿的最后赢家),同时又具备诚实和聪明的管理。这是一个实实在在的梦,他们是精英的人群——凯瑟琳·格雷厄姆家族。它是一个梦——像梦一样令人难以置信。这事得回溯到1973-1974年,似乎是1932年投资热潮的再现,可能是40年难得一遇的市场机遇。投资的回报是当初我们成本的50倍,要是唤作旁人,我做梦也没有想到有生之年能获得像1973年和1974年《华盛顿邮报》这么丰厚的投资回报。
       
       我还想说说另一个模型。吉列和可口可乐一些项目价格偏低,同时全球的营销优势明显。拿吉列来说,他们一直在新科技的领域中“冲浪”,显然,相对于复杂的微芯片标准来说,他们的科技相对简单。但在对手的眼中,它的地位高高在上,难以匹敌。吉列一直在剃须刀的改进方面遥遥领先,在许多国家中,它的市场份额占了90%多。
       
       GEICO是一个非常有意思的模型,也是你在头脑中必须牢记的100个模型之一。我有许多朋友,他们的一生都在这些濒临倒闭的企业中不断博弈,几乎运用了一下所有的规则——我称之为“癌症疗法规则”。
       
       他们看着混乱的一切,盘算能否砍掉其他所有的东西,只留下健康的玩意儿,并让他们起死回生。如果确实能找到,他们就把无用的东西都扔掉。如果这种方法不管用,他们就清算企业资产。GEICO曾有一些非常出色的业务,由于被成功冲昏了头脑,GEICO做了一些傻事。因为业绩出色,他们曾经认为自己无所不能,于是经历了严重的挫败。他们要做的就是砍掉那些瘫痪的业务,然后重返自己擅长的领域。这是一个非常简单的模型,屡试不爽。
       
       GEICO为我们赚了不少钱,虽然其内容有些良莠不齐,但总体来说,它是一家不错的企业,GEICO引进了一些气质非凡和才智过人的人才,他们开始大刀阔斧地进行删减。这就是你们要寻找的模型。
       
       最后,我将说说投资管理。这事一个有趣的行业——因为从净值来说,整个投资管理业并没有给客户带来任何价值的提升,这是它运行的本质。当然,水管制造业不是这样,医疗行业也不是。如果你想进入投资管理业,你将面对这样特殊的情况,大多数投资管理人都利用“心理否认”行事——就像脊椎按摩师一样,这是应付投资管理人局限性的一种标准方法。但如果你想成为人上人,我建议避免这种“心理否认”模式。
       
       我觉得,投资管理人中需要一小部分的精英分子才能够提升价值,但光有聪明才智仍不够,还必须接受一些行动的训练——利用一切机会,为你的客户提供高于平均水平的回报率。
       
       以上我指的是那些致力于挑选普通股的投资管理人,并非指望别的领域,肯定有好多人精于货币等领域,他们或许能在规模操作上取得良好的操作记录。但我所处的环境不一样,所以讨论的范围仅是针对美国股票的挑选。


       我认为,为投资管理的客户提升价值是非常困难的,但并不是不能做到的事。