20070422非常牛市的资金背景：汇率制度革命提供泛滥性流动资金供应

1、本币升值的历史考察表明，本币升值与股市繁荣存在正向关系。汇率制度革命为非常牛市提供资金源泉。根据我们对日本、韩国及台湾地区本币升值的考察，其基本结论是本币升值过程是所在国家和地区房产和股市行情共同发展的过程，其升幅之大，其作用于宏观经济的能量之强都是世界经济发展史上所少见的。
1985年9月广场协议后日元兑美元汇率急剧攀升，在不到两年半的时间里，日元兑美元整整升值了一倍；受日元升值的影响，股票市场为日本在海外投资所得的资本提供了一个良好的投资场所，急速推动日本股市场容量的扩张。日本股市逐波上升，出现持续6年的激进繁荣，到1989年底，日经指数平均股价创下了38957.44点的历史高点，涨幅高达19倍。日元升值引发并强化了日本股市在1970和1980年代的历史上最大的一次牛市。
1985年开始，台湾经济复苏，贸易由逆差转为顺差，所占GNP的比率不断扩大。贸易顺差使台湾的外汇资产增加，外汇增加引起对新台币升值的预期，导致资金流入，使外汇增加更快。外汇资产大幅增加使货币供给随之增加，从1985年底到1988年底，增加达158.9%。新台币对美元的汇率于1986年后大幅升值，1987年底升至28.55∶1，1989年底升至26.16∶1，无法阻挡形成中的资产膨胀。贸易自由化使台湾岛内物价受到国际物价的约束而稳定，货币流动性过剩主要反映在股票市场和房地产市场。股价指数从1985年平均只有745点，至1990年2月初飙升到12682点。本币升值过程台湾股市升幅达17倍。
当然，本币升值背景下股市的具体涨幅是一个多变量函数，它与维系出口竞争力所允许的最大升值幅度、升值时期长短、国家经济规模大小、资本市场容量、产业结构特征等因素有关。当前中国的资产价格繁荣所处的大环境与上世纪80年代的日本有一定的相似性。这种相似性主要体现在经济长期繁荣、乐观情绪与资产价格重估。但日本股市泡沫破灭的直接原因在于日元短期内大幅升值使得日本出口受阻，中国资本项目下还不能完全进行自由流动，升值仍然处于有控制的过程，不可能短时过大升值而导致出口萎缩；日本当年已经基本上走完了工业化、城市化过程，实体经济对资金的吸收能力下降，从而造成泡沫的集中涌现和急剧破灭，当前中国的工业化和城市化进程还远未结束，实体经济对于资金的需求是巨大的，这一点决定了中国股市不会重蹈日本迅速破灭的覆辙。
2、美国的经常贸易赤字成为中国超额流动性的主要源泉。2001年“911”事件后，美国实行低利率政策以刺激消费和投资增长，美国消费增长为发展中国家特别是中国低附加值产品为主的加工出口创造了条件，从而导致全球外汇储备增速明显加快，2005年增幅超过20%，是20世纪90年代以来的最高水平，由此使得2001年以来流动性过剩增长速度明显加快。
全球流动性供应机制是这样发挥作用的：美国通过国际收支经常项目的逆差向全球输出美元，导致全球外汇储备增加，进而使得各国央行的基础货币投放增加（各国央行在获得美元储备的时候要投放基础货币），基础货币的增加通过各国国内及国际金融机构的信贷创造，形成全球的货币供应；全球的流动性过剩实际是全球货币供应量的增长速度超过了实际GDP的增长速度；流动性过剩只有通过两个途径被消化：要么是通货膨胀，要么是资产价格上涨(资源性、能源性等资本品)。2001-2005年超额流动性与通货膨胀的缺口明显扩大，表明近年来全球的超额流动性主要流向了全球的资产市场。
随着美国实施双赤字政策，全球主要股市在2003年-2005年的涨幅都在45%—88%之间。2001年-2005年的房地产市场，英国上涨了59.5%，法国、澳大利亚、香港分别上涨了74.2%、67.3%、40.4%，意大利上涨了91.4%。商品市场，从2000年1月到2006年1月，高盛商品价格综合指数(GSCI)和路透-CRB综合指数(Reuters-CRB Index)涨幅分别达到144.7%和77.1%。
美国的经常贸易赤字成为中国流动性过剩的源泉，中国出现了被动货币扩张和被动的流动性过剩，巨大的贸易顺差导致热钱流入 ，人民币升值预加强，人民币资产将受到更多的国际热钱的追逐；下游产业的过度投资和过度竞争，使得货币流动性过剩很难传递到消费物价，更多地传递到资产价格，从而影响整个世界资产价格的重新估值； 日本和台湾地区当年的股市情形很可能在中国大陆上演，即流动性过剩推动股指上涨。
3、中国汇率改革启动了人民币升值的历史过程，为股市回归牛市创造了资金面和资产价格重估的条件。2005年7月21日，人民币放弃直接挂钩美元，并参考一篮子货币； 市场认为中国已经打开了人民币升值的闸门，热钱加速流入股市和房地产市场；股市立即启动了牛市行情，2005年7月人民币汇率改革至2006年12月初涨幅超过了一倍，房地产市场在宏观调控背景下因为有海外热钱的注入，价格反而有所上升。当年日本东京的地产价值几乎等同于美国全国的地产价值。中国汇率改革于2005年7月21日，当日上证指数收盘于1009点，一年后的2006年7月20日，上指为1655点，12月29日为2657点，上升接近1.68倍。
美元贬值政策导致世界性的货币泛滥成灾，加速了世界性的资本市场牛市，同时又加速了人民币的升值，从而为中国股市提供了十分充分的资金面保障;在内外两个市场的对比下，2005-2006年中国股市在比价效应的作用下将会出现“补价”现象，同时又因为人民币升值的刺激而对中国的资产进行一轮世纪性的重估，如果人民币在通货膨胀的压力下进行适度升息，将为人民币升值火上加油，从而出现因外资在金融脱媒条件下更大规模的渗透而创造更多的流动性。
具体说来，因人民币升值造就的潜在的资产价格重估，一方面将在房地产业和资源类行业中有特别的表现，但更为直接的表现就是能够享受人民币升值大餐的行业或者股票将会出现前所未有的大牛市；人民币升值将是2007年以后中国A股市场的重要投资主线，金融类（银行、地产、证券）长期前景看好，有色、能源、航空、港口等进口相关的板块会有阶段性投资机会。