中国随时弄巧反拙(20090824)

曹仁超 投资者笔记 (24/08/2009) – 中国随时弄巧反拙

8月23日，周日。恒生指数经过100％上升后，进入上落市系无可避免。根据Zillow.com，美国截至今年7月1日止数字，约22％楼按已系负资产，相信呢D家庭响可见将来唔会增加消费。政府财赤1.8万亿美元，相等于美国GDP 13％，未来唔可能再扩大。专家预测明年上半年美元利率止跌回升，令后市展望既唔会大升，亦唔会重返今年3月嘅水平，只能窄幅牛皮。

英美量化宽松政策危险

2007年10月至2008年10月系Cash is King慨时代，随着各国央行大幅减息及推出量化宽松政策后，响低利率（甚至零利率）及流动性泛滥压力下，资金被迫再次投入股票及房地产，令企业有机会集资。把利率长期压低只会造成经济泡沬（例如2003年7月至2004年7月），呢次低利率由2008年11月开始亦快一年了，如果唔及时收手，代表另一个泡沬出现后又再爆破。所有价值都系相对，今年3月至8月慨股价上升唔系由企业纯利上升推动（相反大部分企业纯利系下降），而系流动性泛滥，当银根供应恢复正常时，担心股价又再回软。因为美国消费者已冇咗消费力及美国政府2008／09年度财赤1.8万亿美元，美国十年债券利率低于3.5厘，一旦廉价资金时代结束，就系咁先。

法国路易十四系法国经济全盛期，佢当年透过大量借钱投资新世界（法国殖民地），结果引发著名慨密西西比泡沫，令投资者损失惨重，最后引发法国大革命，令佢慨子孙路易十六被送上断头台。呢个系三百年前地球上首个量化宽松政策。至于日本经济响上述政策下，产生大量僵尸公司（唔生唔死），整体经济系一浪低于一浪。呢次英美慨量化宽松政策最后结果系点？历史系不断重演，只系人物同地点会有不同。

1982年开始到2007年慨环球经济繁荣期，建基响以中国为主慨生产及美国为主慨消费市场上。过去二十五年双方都受惠，随着大量美元由美国流向中国，中国开始担心美元慨购买力，形势出现改变，从此世界唔一样。未来97％人口增长来自亚洲、非洲、印度同拉丁美洲；反之，欧洲及北美洲一如日本，正进入人口老化期。呢个系未来大趋势，投资者应想想点样适应未来大趋势。

共和党领导人认为奥巴马慨7870亿美元刺激方案唔可以令美国失业率回落。上周股圣响《纽约时报》发表文章认为政府慨7870亿美元刺激方案，虽然挽救咗金融系统不致崩溃，但同时牺牲咗美元汇价及政府面对2008／09年度1.8万亿美元财赤。咁重分量慨药，副作用正在发生，令美国经济进入未经探查区域（uncharted territory）。冇人知道响政府财赤高达GDP 13％情况下慨美元汇价将系点（3月至今已回落12％）？未来如国会支持美元汇价便不利美股，如唔支持美元汇价可能令美元崩溃。德国银行估计，到2011年美国将有48％楼按进入资不抵债期，较今年16％大幅上升；并估计美国住宅楼价再下跌14％。家吓美国经济好似攻打完莫斯科后慨拿破仑军队。消费者已冇胆再借钱去增加消费；明年失业率肯定系双位数（问题系会否见12％）；楼价又再开始回落。7月份PPI下跌0.9％，再次话畀大家知，响可见将来冇高通胀。过去慨衰退响1969年、1974年及1981年出现，之间相差只有几年，但2008年同1981年相差高达二十七年。呢次衰退可以响一年内完成吗？联储局可令过去六个月内股市上升，却不能令未来经济出现较长慨复苏期（日本过去二十年经验）。未来二季GDP出现增长，相信都系短而浅，而唔系长而深。Pimco分析员Mahamed El – Erian上周二话美股反弹已见顶！佢负责慨太平洋投资管理公司手上投资金额高达8500亿美元；佢已趁呢次反弹大幅减持。

美国消费难转好

1975年开始，我老曹投资策略上最大改变系由相信价值投资法转为相信市场周期（market cycles）；由分析企业内在价值改为留意价格动力（momentum）；不再相信市场有效论（efficient market hypothesis），改为相信量子理论（即市场充满突变）。今年3月唔系2003年3月，透过量化宽松政策制造出来慨股市狂热不能够重新开动借贷机器。由2007年10月经济高潮至今，美国新增失业人口六百七十万人，相等于2003年至2007年经济复苏所产生慨全部新就业职位。估计到明年年中，美国失业率将达10％以上（约八百万人）。响未来如何创造九百多万个新职位（因每月美国新增就业人口约十五万人），才能重返2007年4.5％失业率水平？未来无论系点，美国高失业率问题将长存，响咁慨高失业率环境下，美国消费率点样上升？

美国6月份消费信贷进入连续第五个月减少（减幅达年率4.92％），只有2.5万亿美元，系1991年以来最长一次下跌。美国人入息停滞不前及楼价回落，令美国人6月份储蓄较一年前多1250亿美元。美国人6月份收入较一年前少4.7％，系1960年以来最大跌幅。7月份美国汽车销售一千一百三十万辆，为去年9月以来最大升幅，因为政府推出现金换旧车计划，但7月份仍有二十四万七千人失业，只系较估计中慨三十七万一千人少。失业者平均需二十五点一个星期才能搵到另一份工，系六十一年内新高。7月份失业率下降0.1％，只因搵工作做慨人口减少，而唔系就业职位增加（可能太多人长时间搵唔到工作，索性放弃唔搵）。

金砖四国各有问题

2003年高盛制造 BRIC 呢个新字，当年系真知灼见，但今年巴西GDP（经济学人估计）只上升1.6％，CPI却上升6％；俄罗斯受油价下跌影响，今年经济令人担心；至于印度今年GDP仍可上升5％，但财赤已达GDP 12％，政治问题亦逐渐困扰经济；只有中国今年GDP表现仍可「保八」，而且CPI升幅唔高，经济可以大踏步向前，但中国股市过热亦需要调整。

「1+1=3」人人都认为呢个答案系错，只有经济学家认为系对。2007年10月前佢地并冇预言金融海啸将出现，家吓却话畀大家知衰退快结束？根据华尔街上周调查结果，57％经济学家认为衰退已结束，另外23％认为年底前结束。问题系你再信唔信经济学家？密歇根消费信心指数8月份系63.2（7月份66点），系今年3月以来最低，事前经济学家估是69点。

有关未来通胀率慨争拗至今未停。通货膨胀其一系因为货币供应上升（例如2008年至今）；其二系货币流速上升（但去年至今却在减慢，令去年至今美国CPI升幅不大，有时更出现负数）。未来除非消费者又再借钱消费，一系就好似日本政府响过去二十年虽然大量增加日圆供应，但日本人却攞咗去套息（Carry Trade），而唔系用于消费，令日本CPI响过去二十年升幅极之有限。低利率亦一样，对股市唔系冇影响，只系唔知边一次减息先发生作用。上次减息周期由2001年1月开始，但港股要到2003年4月才回升，呢次由2007年9月开始减息到今年3月美国政府推出量化宽松政策后，美股才起作用。最近二年期债券利率低于十年期，二者息差系近二十年内最高，即银行可以透过吸收短钱，并放长钱从中获利。代表呢次低息只系人为性地压低短期低利率，由于金融体系无力还款问题至今仍无法解决，所造成慨信贷破坏（Credit Destruction）仍继续。股市虽然可以响短期内唔理会客观因素而上升，但最终都系离唔开现实。呢D就系透过政府慨疯狂行为引发慨乐观情绪。

消费根本未升

现代医学进步令人类平均筹命可到七十八岁（即六十五岁退休者仲有十三到二十年命），但唔系人人都有足够退休金养老。去年美国政府响福利开支上已占GDP 4.4％，估计到2014年占GDP 6.2％。根据Nielsen报告估计，美国中产阶级（年收入48500美元）响2020年前人数变化唔大，美国中上阶级（年收入72000美元）及富裕阶级（年收入132000美元或以上）人口却在减少中；反之，中下阶级（年收入30000美元左右）及贫穷阶级（年收入12000美元左右）却在大幅上升。美国社会正由家吓慨中产阶级为大多数，逐步走向以中下级为大多数。日本响1990年开始呢个情况，1997年亦响香港发生，2007年起响美国出现。未来美国社会虽然系贫者愈贫，只系中下阶级及贫穷阶级人口大增；虽然仍系富者愈富，只系富人数目在迅速减少中（即年收入132000美元以上家庭数目正在大幅减少）。

过去面对衰退只要捱一或二年，经济就会改善。今年慨日本人发现年轻一辈已捱咗二十年，但经济仍未改善。香港年轻一代如响1997年出来社会做事，十多年后今天发现自己慨收入升幅仍极之有限。因为1997年至今除咗金融业外，其他行业停滞不前。

请唔好把急速反弹与可持续性增长混为一谈。中国GDP增长率响今年第二季止跌回升，同去年11月政府嘅4万亿元人民币刺激方案有关。与外国不同，中国政府慨刺激方案，令大量资金流入投资市场同固定资产市场，引发全球铜价及油价急升；内地银行大量放宽信贷，又令内地楼价急升。呢个情况反映内地经济响廉价资金及宽松信贷政策下慨特有现象，但今年下半年又点？中国慨问题并非投资不足而系消费不足，呢次刺激方案只令投资上升而非消费上升。中央政府欲透过刺激经济方案去减少中国经济由出口带动过渡到由内需带动慨痛苦，但会否弄巧反拙？

阅读全文 Posted in 投资周记 | No Comments »

无人够胆长线睇好(20090817)

曹仁超 投资者笔记 (17/08/2009) – 冇人够胆长线睇好

8月16日，周日。去年8月雷曼兄弟呢间美国第五大投资银行响经营八十年后，从2007年最高价170美元狂泻到2008年8月?2美元，最后因冇企业肯出手挽救而破产。十年前1998年美国长期资本管理公司出现危机，联储局却组织十四个金融机构联手挽救，呢次因雷曼兄弟初期拒绝参与挽救计划书，导致其他大银行决定「睇佢点死」！最后雷曼兄弟真系死咗，但唔够四十八小时之后，联储局迅速开放贴现窗畀各投资银行及其他金融机构，令高盛、摩根大通等未受影响，却无法阻止金融海啸席卷全球。

恒指重返雷曼出事前水平

今年8月3日格蛇话，美国经济衰退已近尾声；但中国环球财经研究院院长宋鸿兵表示，美国由消费带动型经济，随着金融危机发生及人口老化，未来十几年将处于消费下降通道，由于美国呢批老龄人士响金融危机中损失近半，未来不得不节衣缩食。今年3月美国政府7800亿美元刺激计划，只创造十五万到二十万个就业机会，仍未能改善失业率。综合上述分析，佢认为美国高消费时代已结束，过去由欧美消费者大量消费引发?经济繁荣亦已结束。外国唔少经济学家希望中国能带动东南亚国家消费，对抗全球消费品产能过剩问题，但宋鸿兵话，中国人口老化问题亦将喺2035年前出现，只较美国迟二十多年。中国面对外需不振，今年有赖政府大量投资去拉动经济。至于消费，中国社会贫富悬殊，1％人口控制50％财富，唔似外国有一个庞大?中产阶级。呢次中国由出口拉动改为内需拉动，将有一段痛苦?转型期。

眼前透过非传统货币政策制造出来?股市上升，最终结局如何？冇人可事先知道，家吓恒指已重返雷曼兄弟出事前?水平。如你作五次预测，而每次中?机会率系50％?话，加起来全中?或然率只低于10％。换言之，你所作?预测愈多，命中?或然率便愈低！依家咁凶险?市场内，股票价格既可以狂升亦可以暴跌，预测命中率便更低。股市重返「正常」水平后（即金融海啸前水平），经济又点？能否重返「正常」水平？据《时代》杂志报道，2007年至今美国成熟企业营业额跌幅30％甚至50％；downsizing 已成为大趋势！

标普五百指数自1970到2007年过去三十八年，平均每年投资回报10％（由负26％一年到正37％一年都有）。未来十年到二十年，标普五百仍可每年产生10％回报率吗？Richard Bookstaber 认为，信贷收缩期由2008年开始，依家产品只有依靠减价去吸引更多买家，当然亦有短期反弹日子。为支持量化宽松政策，估计2008／09年（10月止）美国财赤高达1.8万亿美元，较对上年度急升四倍。咁庞大?财赤可维持几耐而仍然唔出事？今年内美资银行可用0.25厘息向联储局借入资金去购买十年期债券息率3.75厘，实赚3.5厘去「制造」银行纯利；亦可以利用低息将资金借畀客户支持佢地去买楼买车甚至炒股票，但上述情况系「正常」吗？如果系「不正常」，咁，上述情况又可维持几耐？

衰退只系「中场休息」？

本周系雷曼兄弟出事一周年。去年今日，由此引发?金融海啸，透过各国政府推出量化宽松货币政策而成功阻止全球金融体系崩溃，令恒生指数重返雷曼事件出事前水平。但衰退系咪就此结束，抑或只系「中场休息」？对冲基金经理 Michael Steinhardt 认为，今时今日冇人够胆长线睇好，人人都捕捉短期仍可再升几多，理由系喺信贷收缩环境下，系唔可能出现长期经济繁荣，人人都猜测由3月7日开始?美股上升到底可维持多久？7月底美股拋空为今年2月以来最低（尤其金融股），只拋空八十七亿股，即大补仓行动到7月底已大致上完成。

美元方面，根据 Daily Sentiment Index，短期只有5%分析员睇好，未来十天亦只有8.7%睇好、未来三十天有12.4%分析员睇好。但技术上睇，美汇指数响去年3月17日70.7见底，反弹到今年3月4日89.624，如调整前升幅61.8%，可见77.6，上述情况美汇指数响上周已出现【图】，咁系咪开始睇好美元?时候（小心2008年3月美元事件重演；去年响联储局不断减息下人人睇淡美元，但美元汇价却上升）。未来一年美国政府仍需2万亿美元去填补财赤及贸赤。奥巴马上台后，美国人似乎真系相信经济已开始改变，而忽视3月7日开始?股市上升系嚟自流动性过剩而非企业纯利止跌回升。流动性过剩只能制造泡沫，冇人知道眼前呢个股市上升泡沫可以有几大及有几长日子，但总有再爆破?一天（因缺乏业绩支持）。过去日本共花十九年时间去洗刷1980年代?经济泡沫，美国可以响一年内完成洗刷过程吗？

美国人过去36年实际收入冇上升

前景展望，美国经济最大可能性系进入「缓慢及低增长时期」，理由包括：一、消费者经过长达二十五年借钱增加消费后，步入消费紧缩期。二、金融机构进入去杠杆化时段。三、商品价格危机（由去年8月开始，虽然今年出现反弹）。四、进入政府主导经济时期（同1980年代开始放宽管制期刚相反）。五、保护主义抬头期（同1980年代经济环球化大趋势刚相反）。六、大部分人仍唔相信低通胀期（甚至通缩期）来临。钟摆由1982年向右摆到2008年又再向左摆。全球GDP增长率由1982年起到2007年平均每年3.6％下降到2008年后?2％（由2008年消费占全球GDP 71％下降到2018年只占66.5％，即重返1980年前水平）。美国人民储蓄率将由2007年接近零重返正常?9％水平。

扣除通胀率，今天美国人实际收入同1973年水平接近，即整整三十六年美国人收入并冇实际上升，但消费却不断递增，理由系通胀率从1981年起受到控制后，1982到2007年美国出现长达二十五年?股票，债券及地产市场大牛市，令美国人大量借钱消费，因此而增加?消费数字达35万亿美元，带动全球过去三十年经济繁荣期。随着金融危机出现，美国人会否继续借钱消费（近期系政府借钱去挽救两房、AIG及许多大银行，因此刺激股市上升，但最终经济能否复苏，还看美国消费者系咪愿意或有否能力增加消费）？市场上充斥着不同报告，有唔少系互相矛盾，最后谁对谁错，要到2010年才清楚。

过去二十年，日本证明不能依赖政府增加货币供应及开支而令经济保持繁荣。7月份美国政府财赤高达1810亿美元，因收入减少17％、开支上升21％。估计全年财赤达1.3万亿到1.8万亿美元（美国国会最近通过拨款5.5亿美元去购买八架私人飞机作为接送国会议员之用，理由系旧有飞机已过时，但上述飞机过去使用率只有15％。此举令人想起旧年三大车厂CEO坐私人飞机去华盛顿向国会求救一事）。如透过政府开支可令经济保持繁荣?话，今天全球其实应实施***，而唔系资本主义制度。

SANA取代BRIC

1930年，葛拉罕当年只有三十六岁，已拥有接近100万美元资金及充满自信。当年佢曾遇上一位九十三岁?投资者名叫 John Disc，力劝葛拉罕唔好借钱投资股票。1930年上半年道指大幅反弹，4月份294点较1929年11月低点升幅达48.5％，一向充满自信?葛拉罕认为熊市已在1929年11月结束，因此而做孖展44%（即每100元投资中有44元系借番嚟），最后喺 John Disc 力劝之下葛拉罕响1930年结束前总算还清欠款，才令1931年及1932年葛拉罕?投资亏损维持喺可接受水平。附表系葛拉罕大师呢四年?投资表现，合共损失本金70％【表】；其后佢到大学教书及写成投资界奉为「圣经」?《精明投资者》一书，教出全球首富毕非德，令佢?投资理论名闻天下。2009年会否系另一个1930年？

沪深A股上周P/E高达三十六倍（MSCI 新兴市场指数P/E只有十八倍）。中国今年上半年M2增长率达28.5％，新增银行贷款达8万亿元人民币（95％流向国企），物业销售增加60％……。今年8月起亦面临调整，何况今天新兴市场再唔系 BRIC 而系 SANA（南美洲同北非），理由系全球唔再缺乏轻工业产品，而系缺乏食水及粮食。南美洲同北非洲不但水资源丰富，同时可以有大量食物出口。

谚曰：「一将功成万骨枯」，股市情况亦一样。「The majority of investors must lose money, so that a small minority can become rich. 」；简称「MLOM」法则。大家要记住：股市系一处大部分人输钱，才能令一小部人发达?地方。如你系股市内?大多数，差唔多可以肯定你迟早输钱。

家吓中国钢铁产能六亿六千万吨，市场需求四亿七千万吨，产能过剩一亿九千万，在建项目产能五千八百万吨。工业和信息化部部长李毅中表示，中国三年内唔再批准新建项目，决定加快淘汰落后生产力。中国炼铁能力中有一亿吨系落后产能，炼钢能力中有五千万吨系落后产能，淘汰正在进行中。

1980年开始?黄金长期跌市、1997年第三季开始?香港楼价熊市、2007年10月开始?恒指熊市，都话畀大家知：天下并无安全地方。另外，2001年开始?金价上升、2003年第三季开始?本港楼价反弹、2008年10月至今?港股反弹，同样可为你带来惊人利润。请唔好成为市场上?大多数，培养独立思考能力。

到咗今天美国经济系复苏抑或反弹？去年11月我老曹话，1929年道指由9月381点回落到11月12日198点后，反弹到1930年4月294点，升幅达48.4%，但真正低点却喺1932年。呢次道指由2009年3月6日6469点开始?反弹亦接近48％，会否重演1930年事件？另一次跌市，道指由1973年开始下跌，1974年10月12日到1975年7月15日同样响五个月内上升47.1%，但美股大牛市要到1982年8月12日才开始。呢次又点？

阅读全文 Posted in 投资周记 | No Comments »

曹仁超：本轮调整期估计是3~6个月

走还是留，对于当下的A股投资是个问题。

对于曹仁超来说，正如他的新书《论势》所言，投资成功因素中七成在于看对大势，有智慧不如趋势。他认为随着中国由工业社会向消费社会过渡，漫长牛市二期“没有问题”，而目前内地人人闻之色变的通胀率则是投资中最不值得重点考虑的因素，而他个人，已经从引介长期持有的巴菲特法转向追随主张每天检讨投资的约翰默登（John Mauldin）。

中国向上经济周期至2025年

《中国经营报》：你坚定认为“2010年起，A股将进入30年牛市”，所以《论势》一书也选在2009年出版。当前观点大多认为“保8”不成问题，那么你觉得当前中国经济是否已经开始复苏，全球经济是否已经走出金融危机阴霾？复苏中是否也隐含了新的风险？当前所谓在中国投资最大的“势”是什么？

曹仁超：经济发展有一定的规律。例如英国工业革命从英国开始，由于没有先例可循、以至用了200年漫长的时间才能进入高消费社会。至于美国可以从英国过去的发展中吸取经验，因此只用了100年便进入高消费时代，日本则更快，只需50年便完成了工业化。战后香港工业化只用了30年，其他地区或国家由中国台湾到新加坡、韩国到其他新兴工业国，工业化时间都在30年左右。中国内地经济由1978年改革开放开始，全力从过去小农经济走向工业社会，相信也只需30年左右，2007年应是中国内地工业化社会发展的最高潮。

至于由工业社会过渡到内部消费带动经济社会，英国和美国都经历很长时间，那是战前的事，现今参考价值不大。日本自1973年石油危机后，1975年便开始进入内部消费带动经济社会，只需两年。中国香港从1981年前工业社会到1984年年中起进入消费带动经济，前后3年。中国内地由2007年10月起计算，个人估计需时两年到三年。2008年11月在中央政府抛出4万亿元人民币刺激经济方案冲击下，2009年第二季度已开始复苏，较本人在2008年12月时的估计快了一年。

至于由内需带动的经济繁荣期可维持多久呢？日本由1975年到1990年只有15年；美国最近一次有25年（1982年到2007年），中国香港有22年（由1984年年中到2007年10月）。内地这次要经历多长时间也只有事后才能知道。中国吸收了日元升值的教训，没有理由让人民币走上过去日元升值的老路（让人民币大幅升值）。理论上，这次中国走向内需，可维持带动复苏型经济繁荣期最短15年。至于美国1982年到2007年的经济繁荣期是透过美元贬值及利率下降制造出来的，但最终发生的是2008年的金融海啸。这对中国而言，则是必须警惕的事。未来中国政府既不能让人民币贬值（国际市场不容许中国政府这样做）及利率在未来也不可能出现类似过去25年来的美国那样，由高利率时期走向低利率期。过去香港22年的经济繁荣更是天时、地利、人和的三结合。在其他地方不可能再重演（而且香港太小，内地是无法模仿的。）参考日本及美国发展经济后的结论是中国这次由工业社会走向内需消费型社会估计可带来最短15年、最长25年的繁荣期。至于时间到底有多长，没有人可事先知道。30年牛市只是笼统的说法，因为一个经济周期短则54年、长则可达66年。由1978年开始的中国向上经济周期估计在2025年前是没有问题的。周期的长短会受许多因素影响，应持乐观态度。

本轮调整3~6个月

《中国经营报》：A股最近持续回调，目前3000点上下，市场心态很微妙，这是牛回头还是趋势已变呢？你最近认为牛市一期已经接近尾声，为什么，那么你对后市怎么看？

曹仁超：沪深A股牛市第一期如参考外国情况通常可维持6个月到9个月（2009年7月已是第9个月上升）。当然中国可以更长一些。在2008年12月写书之时，手上的资料不及目前多。升幅通常可达100%到150%，也就是说沪深A股指数由1600点上升到3200点至4000点左右的机会最大。今天沪深A股指数已进入上述框框，个人认为沪深A股牛市一期渐进入尾声可能性十分大，也就是说踏入8月有可能面对前升幅三分之一的调整期。甚至是前升幅二分之一（牛市一期调整极少达61.8%）。至于调整期估计是3个月至6个月。以上述推论估计2010年的中国股市，应进入漫长的牛市第二期。

长期持有策略不可取

《中国经营报》：巴菲特的长期持有观点你好像一直觉得不合时宜，甚至你也推荐炒二线股，能谈谈你的基本投资理念吗？联系亚洲市场比较高的换手率，这是否因为香港或者A股市场有特殊性吗？

曹仁超：过去20多年、本人同《信报》一直向读者推介“巴菲特投资法”。上世纪80年代本人是最先追随巴菲特投资法者。2007年10月起，才认为他的投资策略已不合时宜。主要是“长期持有”策略在今天动荡不安的社会已不适用，尤其是在美国。取而代之的是“钟摆理论”（也就是说市场由一个极端、走向另一个极端，然后又重返过来）。试想由1997年8月起、作为香港人所面对的亚洲金融风暴、科网股泡沫爆破及2007年10月次级债危机。大部分投资者又怎么可以“长期持有”一项投资呢？因此本人改为主张“趋势投资法”。一旦股市上升15%到20%时便加入（宁买当头起），股市一旦回落15%到20%时便退出（莫买当头跌）不再认同买入后可锁进保险箱不理，等它10年8载是良策，应改为每天都要检讨自己的投资。上述是在理念上同巴菲特最大的分歧。也就是说本人改为追随John Mauldin，今年他在美国已拥有超过100百万个追随者，本人只是其中之一。