揭谜新股高价发行“利益链”

揭谜新股高价发行“利益链”
2010-06-04
新股大面积破发现象引起了市场的广泛关注，破发潮背后，在中小投资者深度套牢时，哪些机构在新股发行中获取暴利更引人反思。众多新股的高定价、高市盈率发行，不仅使新股发行成为上市公司大肆“圈钱”的工具，同时整体上的巨大“抽血”效应也给疲弱市场带来不堪承受之重。多位专家、学者及业内人士普遍表示，新股高定价发行的背后，是包括发行人、保荐人、承销商、询价机构及股权投资者等在内的一条长长的“利益链条”。
新股大面积破发现象引起了市场的广泛关注，破发潮背后，在中小投资者深度套牢时，哪些机构在新股发行中获取暴利更引人反思。
众多新股的高定价、高市盈率发行，不仅使新股发行成为上市公司大肆“圈钱”的工具，同时整体上的巨大“抽血”效应也给疲弱市场带来不堪承受之重，新股的持续破发即是其表现之一。
在接受《经济参考报》记者采访的时候，多位专家、学者及业内人士普遍表示，新股高定价发行的背后，是包括发行人、保荐人、承销商、询价机构及股权投资者等在内的一条长长的“利益链条”。
新股发行不败神话下保荐人、承销商攫取高额承销费
合理的市场下，如果发行价定得太高，可能会遭受发行失败的结果，这是发行人和承销商所不愿看到的。在西方资本市场的经验中，发行人宁愿接受一定的发行折价，补偿投资者在信息上的劣势；而投资银行为维护自己的声誉，也倾向于促成一个相对保守的发行价格，以保证发行成功。
信达证券研发中心研究员艾宜向记者表示，在像A股市场这样的卖方市场里，发行失败的可能性几乎为零，市场对于新股发行价格的约束大大减弱，发行人(主要指上市公司，包括PE等机构在上市公司也持有股权)和承销商的这种担心也就不存在了。不论是发行人还是承销商，它们从发行中获得收益只和募集资金的规模相关，在发行股本一定的条件下，如何实现更高的发行价格成为他们最为关注的问题。
根据专家的介绍，除了少数承销团情况外，多数情况下保荐人和承销商都是由一家券商机构担当。除了保荐收入外，承销商的承销费用多为承销金额的一定比例，通常是1.5%到3%之间。所以保荐人、承销商为攫取更多的承销费用，希望新股发行的价格越高越好。
在很多证券公司中，承销收入占公司营业收入的比例越来越大。根据记者的粗略统计，在2009年，包括平安证券、华林证券、中德证券、财富里昂证券以及国际大和证券等在内的券商，其承销收入占公司营业收入的比例都接近或者超过30%，而瑞银证券这一比例更是超过了50%。
中国人民大学金融与证券研究所所长吴晓求称：“保荐人拿的钱很多，你拿那么多钱干什么？就是要对市场的投资者负责任。”
深交所总经理宋丽萍在研究分析了上百份的中小板投资价值研究报告后发现了很多问题。她说，承销商要承担责任。“承销商要提高定价能力，并且引导理性竞价，为市场提供高质量的投资价值估值报告。”宋丽萍称。
询价“价高者得”机构群体“跳跃抢食”
与保荐人、承销商对新股高定价诉求相契合的是，众多询价机构为分享新股筹码也在哄抬价格。
据了解，目前询价的本质是“价高者得”。在询价之后定价发行情况下，所有有效申购都应该是在该价格之上的，配售时对所有有效申购按比例配售；可能有一部分申购的价格在最终确定的发行价格之下，该价格以下申购属于无效申购，则失去网下配售的资格。对此，知名财经评论人士曹中铭指出：“现行的新股发行制度本质上是一种变相的竞价发行，询价机构为了获取配售资格，不得不报高价，甚至于乱报价的情形亦有发生。”
有关专家指出，造成机构网下询价乱报高价的原因主要有两个方面：其一，为了保住网下配售的资格(报价过低则无法购入新股)，询价机构不得不报出相对高价；其二，询价机构与保荐机构之间相互捧场，人情报价，这也导致了发行价格的走高。同时，询价机构无须为自己的高报价承担责任，最后的申购价格区间是统一的，在询价申报中的高报价者，无须用高价购买股份，使得一些机构敢于报出高价。
前不久，有“史上最贵新股”之称的海普瑞发行，询价机构的最高报价竟然达到250元，其平均报价也达到175元左右。包括基金、券商、保险等在内的机构投资者纷纷给出高报价。结果，211家机构91倍的超额认购，使得海普瑞发行价定在了148元。海普瑞也因此拿到了50多亿元超募资金，几乎是拟募集资金总额的6倍。而事实情况是，被机构投资者一致看好的海普瑞，到头来并没有被市场“看好”，目前股价已经徘徊在140元之下。
不久前，证监会主席助理朱从玖在一次会议上直指部分询价机构以盈利为目的致报价偏高。“从经济的内在规律来讲，也可能是一部分询价机构不能到位尽责，不花力气研究公司的真正价值，不发挥专业能力，而是简单以股份盈利为目的，存在抬高报价水平的倾向。”朱从玖希望询价机构在发行定价这个环节也不能唯利是图，要担负起对定价、对市场、对小投资者正面引导的重任。
“因为欲分食新股的一杯羹，询价机构不惜竞相报高价以求获取配售资格，而一旦新股产生破发，这些由询价机构询出的高价，则往往成为其产生亏损的‘陷阱’。配售的限售股还未解禁即破发，询价机构不负责任的报价行为，其实是搬起石头砸自己的脚。”曹中铭说。
股权投资者锁定“上市溢价”
除了上市公司通过高定价“圈钱”的先天动机之外，很多创投基金(V C)和私募股权投资基金(PE)也往往占有公司的原始股权，这些机构也追求尽量高的发行价，以获取退出时的较高上市溢价。
在为数众多的股权投资者中，最为人们所熟知的就是高盛。这家机构的投资“成绩单”显示：其投资海普瑞狂赚65亿元，大赚93倍，投资西部矿业最高狂赚130倍。在这个群体中，还有一群和PE性质相同的专业投资机构，如私募、其他投资机构等，一般都有相当好的人脉资源和特殊背景。
大中华区著名创业投资与私募股权研究机构清科研究中心向记者提供的《2010年第一季度中国企业上市研究报告》显示，具有创投和私募股权投资背景的中国企业在境内外市场上市中，均为这些股权投资者带来丰厚回报。
数据显示，一季度共有39家具有创投和私募股权投资背景的中国企业在境内外市场上市，合计融资400多亿元。这39家V C　/PE支持的上市企业，为其背后的72只投资基金带来了8.74倍的平均投资回报，其中境内上市的企业为V C　/PE带来的平均投资回报倍数为10.60倍，海外上市的企业为投资者带来的平均投资回报倍数为2.85倍。
在行业方面，IT行业、机械制造、清洁技术、食品与饮料行业上市的V C　/PE支持企业，为投资机构带来的平均投资回报较高，分别为15.78倍、13.53倍、10.16倍和10.05倍。
根据清科研究中心的数据显示，创业板上市公司背后的风险投资基本上以中后期投资为主，仅有10%左右的投资持有期在3年以上。这势必导致大量前期创业型企业缺乏资本投入，而企业上市所获得的收益却大多被中后期投资者所“瓜分”。
知名财经评论人士皮海洲指出，这种高价发行引发的圈钱行为，不光刺激了发行人和保荐人的冒险行动，包装上市、造假上市、虚假陈述，为的就是能够骗取上市资格，骗取高价发行以及由此带来的巨大利益。更值得注意的是，也正是由于高价发行所带来的利益诱惑，各方面的有权有势者，千方百计在新股公开发行前突击入股，成为新形势下腐败的滋生场所，高价发行成了中国股市的百恶之首。(记者　张汉青　刘振冬　实习记者　钟源)