解读全球经济n

　俯视我们小小地球的经济体系，奇怪而有趣的现象数之不尽，举其大者，约有数端：

　　其一、美、欧、日受次级债危机冲击，如临大敌，央行迫不及待大举注入流动性，总额超过5000亿美元；减息之声此伏彼起，仿佛进入一场减息大赛。反观中国，流动性过剩依然是宏观经济面临的最严峻挑战，从发行央行票据、特别国债、提高基准利率、提高准备金率到各种道义劝说、大幅度开放对外直接投资和各种信贷直接干预，再到成立国家级外汇投资公司和准备实施港股直通车，十八般武器轮番上阵难以奏效，流动性之汹涌波涛反而一浪高过一浪，黔驴技穷也。市场普遍相信：美联储将进入新一轮减息周期，人民银行则早已进入持续升息周期。这到底是怎么回事？

　　其二、主宰世界金融之最权威人士，其对经济金融形势之判断，竟然飘忽不定、朝三暮四，仿佛墙头草一样。是金融局势真的变幻莫测？是他们真的没有找到透视全球金融本质之基本线索，还是现实利益迫使他们不断地改变立场？远的不说，就在几个月前，美联储主席伯南克始终强调美国经济之最主要威胁是通货膨胀。他说“最近数月，减息的可能性压根儿就不存在。联储的政策选择不是是否减息，而是是否加息。”话音未落，次级债危机突然降临，联储被迫降低贴现率和联邦基金利率，华尔街欢呼：联储终于屈服市场的压力！无独有偶，被全世界广泛尊崇为“格老”的美联储前主席格林斯潘，今年年初在纽约宣告：美国住宅市场最糟糕的调整时期已经过去了！然而就在上个月，美国财长鲍尔森却说：住宅抵押信贷市场最坏的时期可能还在后头！这到底又是怎么回事？

　　其三、全球主要央行言行不一、令人困惑；市场人士与央行之立场更是行同水火、令人费解。美联储、欧洲央行、日本中央银行一方面向市场注入流动性，一方面却继续声称经济之主要危险还是通货膨胀。英格兰银行总裁反复强调潜在通涨；今年九月十八日联储降息之前，伯南克出席多次会议，却避而不谈政策走向；尽管他最近宣称要采取一切措施挽救金融市场，然而，他长期致力对付通涨之立场是否真的改变，依然存疑；日本央行副总裁公然提出批评：央行注入流动性之政策，只会助长更大的资产价格泡沫。相反，以华尔街为代表的市场人士，却强烈要求联储继续大幅度降息。早在去年11月30日，《华尔街日报》就有大字标题文章：“联储主席与华尔街观点大相径庭”。生活在同一个星球，面对同样的金融市场，为什么大家对金融趋势之看法如此南辕北辙？这又是怎么回事呢？

　　其四、所谓全球流动性过剩，似乎已经是各方人士之共识。从几个简单数字来看，确乎如此。摩根斯坦利亚太区主席斯蒂芬·罗奇，是全球金融市场资深敏锐之观察家，长期担任摩根斯坦利首席经济学者。他说全球总的信用规模超过 440万亿美元，以60亿人口计算，人均信用规模超过7万美元！再以今年中国信用扩张为例，尽管央行不断收缩流动性，今年上半年，中国银行体系新增贷款就达到2.6万亿人民币（监管机构核定的全年贷款规模是3.5万亿），其他形态的信用扩张究竟多大，很难统计。易言之，全球信用之存量规模和增长速度极其惊人。然而，流动性过剩之表象（或“钱”太多之表象），却与如下两个基本事实形成异常鲜明之对比：（1）全球整体真实经济增长速度并不高，根据多个权威机构之估算，即使将中国奇迹般的经济增速算进来，过去三十年里，全球真实财富之增长速度平均不到4％。格林斯潘的估算结果是：过去15年里，美国真实劳动生产率（以每小时真实产出计算）增长速度不到2％；（2）找不到资金、无法获得信贷支持，是困扰绝大多数创业者、数之不尽中小城市和广袤农村发展的长期痼疾。我们要问：所谓全球流动性过剩或“钱”太多，究竟是什么意思？那“过剩”的流动性或金钱是从哪里来的？又跑到哪里去了？

　　其五、最近数年，全球宏观经济政策焦点之一是人民币汇率升值。2005年开始美国财政部开始发表《国际经济和汇率政策报告》，断言人民币汇率大幅度升值是解决美国贸易逆差和所谓“全球失衡”(Global Inbalance)的基本药方。迄今为止，人民币汇率升值幅度接近10％，美国贸易逆差未见任何改善，那不知所谓（即没有明确定义）的“全球失衡”，似乎越来越严重。殊不知，围绕人民币升值之怪论竟然真的层出不穷。最近，英国《金融时报》发表怪论，说要遏制通涨，只要人民币更大幅度升值即可！国内亦有学者附和此荒诞不经之谬论。还有人说：中美贸易不平衡之所以未见显著改善，乃是因为人民币升值不够。依照此类论者之逻辑，似乎只要人民币汇率急剧升值，世界经济就万事大吉，人民币汇率成了挽救一切经济病症之灵丹妙方：解决贸易不平衡靠它；改善全球失衡靠它；遏制通涨靠它；促进产业升级靠它。呜呼！我不明白：今天的经济学怎么成了这个样子？

全球金融货币体系最引人注目之基本特征，我称之为“美元悖论”：即美元相对世界其他主要货币的持续贬值和各国美元储备资产的持续增加。它涵盖如下重大事实：

　　其一、过去三十多年来（从1971年算起），美元相对世界其他主要货币之名义汇率呈持续下降趋势。美元－英镑汇率从最高的1.38美元＝1英镑，贬值到今天的2.05美元＝1英镑。美元－欧元汇率从1999年的1:1，贬值到今天的1欧元＝1.44美元（1971年至1999年欧元降生，美元相对德国马克一直处于贬值通道）。美元－日元汇率从最初的360日元＝1美元，最低贬值到79日元＝1美元。美元相对加拿大元、澳元、新元等货币，皆大幅贬值。 2005年以来，美元相对人民币之贬值幅度已经超过10％。

　　总体而言，自2002年以来，相对一篮子货币，美元已经贬值了大约25％。即使根据最简单的供求分析，我们也可以得到一个最基本的结论：过去三十年来，美元之发行规模远超其他各国货币之发行规模。易言之，美国政府（美联储）对全球储备货币发行之约束，较世界其他国家对基础货币之约束，要宽松得多。

　　其二、纵然美元相对世界其他主要货币持续贬值，各国所累积的美元储备资产却几乎直线攀升，不断创出天文数字般的惊人记录。目前世界各国所累积的外汇储备资产超过5万亿美元。仅2001年－2006年，日本和中国净增加的外汇储备就高达1.5万亿美元。中国外汇储备累积速度尤其令人震惊：到2007年，中国外汇储备总量将突破1.5万亿甚至1.6万亿美元！相应地，美国国债数量屡创新高，已经接近10万亿美元。外债规模早已突破3万亿美元。2006年，外国人所持有的美国国债数量，达到2.2万亿美元。“弱势美元”或 “贬值美元”与美元储备资产的急剧增加，形成最强烈的对照，是“美元悖论”最突出的特征。

　　其三、美国政府的弱势美元政策和其他国家美元储备资产的急剧增加，已经成为全球货币体系剧烈冲突或金融外交博弈的基本原因。一方面，累积大量美元储备的国家（譬如中国、日本和其他亚洲国家），对弱势美元政策深感忧虑和强烈不满，美元贬值意味着外汇储备的巨大损失，她们自然反对美元继续贬值或本币持续升值；另一方面，弱势美元或美元贬值政策，却是美国利益所在，至少短期内如此。美国需要大量财政赤字来为海外“反恐战争”筹资；美元贬值本身意味着她向全世界人民征收“通货膨胀税”；意味着她擭取巨额“铸币税收入”。

　　其四、由此引出两个重大问题：它们事关全球金融货币体系和全球经济体系之稳定。第一个问题是：世界各国是否还会继续大量累积美元储备？如果答案是否定的，那么美国政府就面临两难选择：要么大幅度提高利率，吸引外国人购买美国国债或累积美元储备，以便为“海外反恐战争”筹资；要么被迫收缩反恐战争、削减财政开支。无论哪个选择，都将对世界政治经济局势产生深远影响。第二个问题是：各国累积的巨额美元储备，面临美元持续贬值之巨大损失，必定要寻找各种出路，那么出路何在？出路就是大举购买公司股权和实物资产（包括黄金、白银、石油、其他矿产、森林、房地产，等等）。由此可以非常肯定的推测，如果世界对美元失去信心，“美元危机”爆发，各国将开始大量抛售美元，购买实物资产，全球收购兼并活动将愈演愈烈、资产价格将急速攀升。高利率和高通涨将迅速笼罩全球经济。目前黄金、石油价格不断刷新记录，实乃全球经济不祥之兆。

　　其五、“美元危机”所导致的高利率和高通涨，很可能将世界经济推入持续衰退的深渊。拥有大量美元储备的国家，拒绝本币持续升值、或开始大量抛售美元、或手持美元大肆收购兼并，将触发各种形式的贸易保护主义、贸易制裁乃至全球性的金融货币危机。

　　目前市场普遍预测美联储政策将迈入一个新的减息周期。然而，减息只会加剧上述“美元悖论”，让未来的美元货币危机更加深重。

　　“美元悖论”之根源，是我们时代的国际货币制度，一言以蔽之，就是美元本位制＋浮动汇率体系。它的基本游戏规则是：

　　（1）美元是全球储备货币。所谓储备货币，就是全球经济金融的计价单位、贸易清算货币、外汇市场干预货币、资本市场定价和交易货币以及最主要的价值储藏货币。

　　（2）美元之发行没有任何外部约束，即美元本位制是一个完全弹性的货币体系。如果说它还有一点儿约束，那就是美联储的自我克制。不过，下面我们将论证：全球浮动汇率体系让美联储之自我克制亦丧失殆尽。易言之，浮动汇率体系让美元之发行演变成一个全球性的倒逼机制。

　　（3）美元、欧元、日元等主要大国货币之间，实施浮动汇率。由于没有哪个国家能够容忍汇率完全自由浮动（我称之为弗里德曼式的浮动汇率），因此，各国央行随时准备入市干预汇率，此乃所谓“有管理的浮动汇率体系”或“肮脏浮动汇率体系。”

　　此种国际货币体系制度结构，源自1971年8月15日尼克松摧毁布雷顿森林体系和1976年IMF通过《IMF章程第八条款第二修正案》，后者旨在全面推行浮动汇率体系。它是人类历史上完全崭新的货币体系，我们可以称之为“霸权货币体系”，它的运行服从国际金融体系著名的“大国定理”或“帝国定理”，对世界每个国家之经济金融和个人生活，皆具有极其深远之影响。

　　“美元悖论”不仅是中国货币汇率政策所面临的最大困扰，而且已经成为美国政府必须严肃对待的巨大难题。如何应对人民币升值和管理日益累积的外汇储备，中国政府还没有找到（或还没有采纳）上善之策；如何应对外国政府大量抛售美元、避免利率和通涨急速上升和美元货币危机，美国政府亦无万全之计。格林斯潘最近出版自传《动荡年代》，以多种理由来安慰美国同胞：外国大量抛售美元或美国国债，对美国利率和通涨之影响非常有限（参见该书486－489页）。我以为格老之分析逻辑大有问题，就像他去年对次级债危机之估计过于乐观。

　全球汇率体系乱象丛生

　　全球货币汇率体系正处于一个非常微妙、非常危险的时期，假若处置不当，“以邻为壑”的汇率政策和贸易保护主义将迅速弥漫世界，各国有可能竞相出台稀奇古怪的经济措施，相互掣肘和制裁，全球经济稳定持续增长之前景将异常黯淡。

　　让我们看看最近几周围绕汇率政策所发生的全球性事件：其一、刚刚结束的西方七国财长和央行行长会议（G7会议）发表史无前例、措辞严厉之声明，对中国汇率政策再次施压：“鉴于不断扩大的经常帐户顺差和国内通货膨胀，中国应该让人民币的有效汇率加速升值。”与此前不同，此次压力主要来源于欧洲尤其是法国。其二，10月世界银行和IMF年会举行前夕，IMF发表《全球经济展望》，建议中国进一步提高人民币汇率向上变动的灵活性，采取措施改革汇率体制和刺激消费，说“这不仅有助于中国重新实现需求平衡，并且让全球失衡得到有序调整”。当然，也就在半年前，IMF执董会就通过了《对成员国政策双边监督的决定》。核心条款是：IMF无须证明一国是否故意，只要其政策造成了“基本汇率失衡”或“经常帐户长期、大规模赤字或盈余之后果”，IMF就可以认定该国操纵汇率，目标显然是针对中国。

　　其三、美国智库彼得森国际经济研究所特意选择世界银行-IMF年会之前一天，召开“中国汇率政策研讨会”，利用学者言论和媒体舆论对中国施压的味道极其浓厚。中国人民银行副行长吴晓灵在研讨会上表示：“中国这么大的经济实体，如果汇率改革不平稳，对自身和世界经济都有害。”其四、深受次级债危机困扰的美国金融市场，持续减息呼声甚嚣尘上，人们普遍预测美联储货币政策将进入新一轮减息周期，反观中国，资产价格泡沫和通货膨胀预期迫使央行早已进入持续加息周期，一减一加，进一步强化人民币继续升值之预期。

　　其五、自2002年以来，相对一篮子货币，美元已经贬值了大约25％。外有“全球反恐战争”筹资压力，内有次级债券危机挥之不去，弱势美元政策短期内看不到任何逆转的迹象。各国尤其是欧洲对美元贬值非常不安和不满，但他们拿美国毫无办法，却反过来指责相对美元升值较慢的货币（特别是指责人民币）。其六、的确，有许多人士（包括国内一些颇具名望之学者），认定人民币快速大幅度升值是遏制资产泡沫和通涨预期的不二法门，正在不遗余力地呼吁人民币一次性大幅度升值，或至少要立刻加快升值速度。

　　然而，人为强制要求他国货币升值，正是臭名昭著的“以邻为壑”汇率政策。历史上，“以邻为壑”的货币政策曾经带给全球经济巨大灾难，是1930年代“大萧条”的主要导火索。

　　随意变动名义汇率不符合基本经济规律

　　要拨开重重迷雾，看清全球汇率乱局和“以邻为壑”政策之本质，并找到正确的应对策略，我们需要重新思考那些最基本却又是最困难的问题：汇率是什么？它对调节整个经济体系到底起什么作用？它的变动究竟如何影响企业决策和整体经济活动？

　　我曾经说过：汇率其实是人类迫不得已的“自找麻烦之价”。假若全人类通行同一种货币，世界经济之交易费用将大大降低，人类经济活动之效率将大大提高（世界单一货币铸币税收入之分配是另一个问题）。现实是：各国都有自己的货币（穆勒曾经称此为“野蛮人的遗迹”），汇率问题就应运而生。

　　先不考虑中央银行和外汇市场。以美国和中国为例（暂时假设世界只有中美两国），美元和人民币之汇率则纯粹取决于中美真实商品贸易之需求，即取决于两国对对方产品的相对需求，亦即取决于两国货币之相对购买力。假设没有中央银行和外汇市场、忽略交易费用、不考虑货币需求和真实商品需求之间的时间差、不考虑货币之财富或价值储存功能，经济学模型可以证明：美元和人民币之间，将立刻达到一个名义均衡汇率水平。中美贸易持续进行过程中，名义均衡汇率将维持不变，两国真实需求和生产力之相对变动，将完全体现为两国通涨水平之差异。易言之，此时的美元和人民币，恰如李嘉图所说，只不过是真实经济活动上面的“一层面纱”。人民币真实汇率（又称实际汇率Real Exchange Rates，它等于名义汇率乘以两国通涨之比例）之升值，则代表世界对中国产品真实需求上升、中国生产力和创新能力提高、中国生产要素价格上升（尤其是劳动者工资之上升）。

　　随意玩弄名义汇率不是调控经济体系的有效手段

　　上述简单模型有几个极其重要之结论：

　　其一、经济体系运行之理想状态或正常状态，是名义汇率维持不变（完全固定汇率或单一货币），让真实需求和生产力变动决定不同地区之真实收入差距和通涨水平。尽管此结论之推理前提是上述简化假设，然而，人类经济历史却异常准确地符合该结论。名义汇率长期维持不变，真实汇率却可以持续升值，后者代表的正是真实需求的增长和生产力的进步。

　　众所周知，浮动汇率是1970年之后的新鲜事物。金本位制、银本位制和布雷顿森林体系时代，各国货币之汇率基本维持不变，真实需求和生产力变化体现为各国真实收入之差距和通涨水平之差距，利率水平和通涨走势惊人地一致。以欧洲和日本为例，1946年－1971年开始，日元和马克长期维持和美元的固定汇率。德国和日本的经济奇迹并没有表现为名义汇率之升值，相反，它表现为德国和日本人民真实收入的大幅度上升，或真实汇率的大幅度升值。

　　更透彻地说，名义汇率不变或完全没有汇率（采取单一货币），各国、各地区之间的需求转变和生产力差距，将迅速反映为各国各地区真实收入水平之差距。譬如珠江三角洲和长江三角洲地区相对中国其他地区，生产力迅速提升，外部对该地区产品之需求增长迅猛，该地区之工资和其他要素价格随之大幅度上升。易言之，没有汇率作为调节变量，经济体系照样运转良好，甚至运转得更好，我们本来不需要汇率的干扰，但既然现实存在多种货币，最佳办法就是让汇率固定。

　　欧元之诞生是另一个著名案例。1999年之前，欧洲各国饱受汇率波动困扰。欧元一举消灭10多种国家货币，取而代之以单一货币（你可以将它比拟为永久的固定汇率），各国经济之运行和调节比欧元诞生之前还要好，欧元正在逐步成为可以真正挑战美元国际地位的强大货币。欧元历史最充分地说明：名义汇率之变动，不是经济体系调节的有效变量（我们最好是取消它）。

　　强制人民币大幅升值是极其错误和不公正的政策

　　其二、名义汇率不能作为调控宏观经济的主导变量。维持名义汇率不变，让价格机制随真实需求和生产力的变化而自动调节，乃是一切宏观经济政策的基本出发点。随意改变名义汇率或让名义汇率自由浮动，本质上是“人为”改变需求水平，它扰乱企业的正常决策和劳动者收入的正常增长。

　　以今天中国为例。维持美元和人民币名义汇率不变，世界需求向中国转移、中国劳动生产力增长之结果，将主要表现为中国劳动力工资的迅速上升和其他要素价格的上扬。“人为”强制让人民币升值，等于是强制将真实需求从中国转移到其他国家，剥夺了中国劳动者真实收入正常增长之权利。本质上，它等同于政府“玩弄货币手段”（比如大搞通货膨胀以征收通涨税）来剥夺劳动者的正当收入。

　　其实，经济学者早就认识到：通过“玩弄货币政策”或“操控外汇市场”、人为地将汇率贬值或升值，是一种错误或不公正的政策。金本位制固定汇率体系崩溃之后，尤其是1930大萧条前后，各国曾经竞相将本币贬值，希望借此暂时增加出口、拉动本国经济，结果是世界经济整体跌入衰退和萧条的深渊。世界著名的美女经济学大师罗宾逊夫人，将此类“玩弄汇率”之政策，讥讽为“以邻为壑”之经济政策，她呼吁世界回归可信赖地固定汇率。事实上，布雷顿森林体系正是吸收1930年代“以邻为壑”痛苦教训之结果。

　　我以为今日美、欧指责中国人民币汇率低估、要求人民币大幅度升值，与大萧条期间“以邻为壑”之错误逻辑，如出一辙。中国从1994年起，就维持与美元之固定汇率不变。中国生产力的快速上升和世界需求向中国转移，必须体现为劳动者真实收入的大幅度上升，而不能被“人为”的人民币升值完全吃掉！

　　中国的经济学者和普通劳动者，都必须清楚地认识到：人为操纵让人民币汇率快速大幅度升值，实际上等于剥夺了普通劳动者真实收入增长的权利，他们创造了生产力的快速提升，却不能分享生产力增长的好处。