段永平的“价值观”

段永平的“价值观”

 实际上，段永平先生对价值的深刻理解并不仅限于《关于估值的一点想法》一文，当然，这一篇文章毕竟是对价值的一个相当重要的归纳。更多的观点则散见于他与网友的谈话中，因此读懂这些主要谈话，或许将有助于我们进一步深入理解价值。

首先，让我们明确一下何谓“价值”，按照段先生的说法，价值指的就是其内在价值，也就是马克思所说的“价格围绕价值上下波动”里的价值，这个不难理解。关键在于，价值相对稳定，而价格则相对不稳定。因此，“一个公司的价值不太会因为一个危机发生大的改变，但价格会。”这一点很重要。在价值相对稳定的情况下，假如出现危机，特别是深刻的危机时，就“往往是加码的机会，因为有很多好公司的价格会掉到价值以下”。一句话，在价值不变的情况下，价格越低越买。因此对于下跌，无须惊慌失措，这实际上就是如何对待本杰明·格雷厄姆说描述的“市场先生”的问题。我认为不能正确对待这个问题的，就不能算是真正的价值投资者。但是真正麻烦的是，价值与价格似乎永远是南辕北辙，走不到一条道上。可以说，价值在很少的情况下能够等同于价格，在更多的情况下，要么高企，要么低估。但是低估的时候可能居多，并且，“没有人知道市场应该花多少时间去反映公司的价值。有时很快，有时很慢。价值低估的股票股价3-5年不涨确实很少见，尤其是一轮牛市后，但这也并不意味着价值低估的股票一定会涨。”因此，这对于那些总想着买进就涨的价值投资者，就是一个很不幸的消息，最后的结果可能只有两种，要么继续坚守，要么彻底放弃，这是再也不过自然的事了。

其次，价值投资是一种思路，而不是公式。“我个人的理解是，如果有个公式可以赚大钱的话，那所有人都会用这个公式，然后赚大钱的就是卖公式的人。”但是许多人想的就是如何找到公式，遗憾的是这里恰恰没有公式。在现实中就有很多人是靠教人看图看线赚钱的，只是他们并不靠看图看线投资赚钱罢了。确实，如果图表能够赚钱的话，那么满街可能都是百万或千万富翁。这是简单的逻辑。因此价值投资不是个公式。简单地看新闻和报表也不能估值，但有时确实会碰到这种情况。 即使PE也不能解决估值问题，PE只是历史数据，有参考意义，但要了解整个公司靠pe是远远不够的。有人曾出道题目给段先生：假如一家企业的净资产是10亿，它每年都有一个亿的净利润（不考虑增加），它的内在价值值多少钱？段先生很机智，这是个二元一次方程，解不了，条件不够。相当于问x+y=5，x=？。还是那句话，“我认为价值投资是个思路，而不是个算法。”并且，以他个人的经历而言，“对价值投资的理解真的需要很多年，同时还真是需要有点悟性才行。”一个实例。有人问段先生当年买万科的时候是如何估值的，“起码值10块钱”是如何估算的？如果有机会再次买进，您会以多少市值买入？段先生回答说，他的所谓估值都是“毛估估”的。他买万科时万科市值才100多个亿，他认为无论如何也不止，所以就随便给了个500亿。当时唯一能确定的就是100多个亿有点太便宜了，如果有人把万科100多个亿卖给他，他会很乐意买。段先生说，估值就是这么简单，但是对我们却似乎很难。解决的关键在于，“当你非常了解一家公司时，估值并不难。”这也同时是能力圈的问题了。

其三，什么时候买与卖，弄清这一点很有借鉴之意义。便宜货当然不是随时都有，更不是看完巴菲特的书就能马上找到的。便宜货确实是很难买到的，但早晚都会出现在市场上。段先生一般的目标是，买他认为价值被低估50%或以上的股票。当他买一只股票时，一定会有个买的理由，同时也要看到负面的东西。当买的理由消失了或重要的负面东西增加到他不能接受的时候，他就会离场。太贵了有时会成为离场的理由。“反正不便宜时就可以卖了，如果你的钱有更好的去处的话。”从这一点上看，长期持有确实不能误解为就是价值投资。当然，买到了便宜的好股票也最好不要轻易出手。价格合理的股票不一定非买不可。段先生的观点是，只有价格不太合理的时候才是机会。有时候可能会等得很难受，尤其是大牛市的时候。巴菲特说过，最难的事是什么都不做。如果他都觉得难的时候，我们觉得难也就很正常了。段先生个人的经验基本是用“己所不欲”排除法来鉴别企业的，比如，一家明知故犯地加三聚氰胺的公司他就会认为是一家不好的公司；又比如，一家为500大而500大的公司他就会很小心，这就是定性的问题了。请注意，不要理解为段先生不去估值，事实上，“不是不算，而是知道无法精算。”因此，大致一算就觉得便宜才是便宜，就可以买了。又一个实例，段先生买GE时，当GE掉到10块钱以下时（最低破6块了），段先生想，GE好的时候能赚差不多两块钱，只要经济恢复正常，它怎么还不赚个一块多？由于GE的等级（rating）长期来讲还是会非常高的，假设它能赚1.5，给它个15倍pe不就20多了吗？段先生说，“我当时的想法就是这样的，简单吗？”

最后，段先生说，价值投资不需要勇气，需要的是对投资标的的了解。当你需要勇气时你就危险了，当然，投机却需要很大的勇气。段先生自己介绍，最近几年犯得错误就那几个：做了自己其实不懂的东西，借过钱，做过空。所有的错误都和这些有关。有趣的是，据段先生自己说，他不是很经常看财报，所以说没有巴菲特用功。他比较在意的数字是这么几个：负债、净现金、现金流、开销合理性、真实利润、扣除商誉的净资产。他甚至不知道三大表是什么。他看财报主要目的是用于排除公司，也就是说，如果看完财报就不喜欢或看不懂的话，就不看了。这时候决定投进去的原因往往是其他的因素，当然也有没看过财报就投的。他从来没空仓过，多数情况下都是接近满仓的。他自己说见到便宜东西还能有钱买，“有时确实是运气好”，我却以为运气好只有一两次，不可能每一次都好。他也很少参加股东大会，但基本上每年都去奥马哈（Omaha）聆听巴菲特的教导。顺带一句，段先生今年也去了一趟奥马哈，并且还在昨天写一篇文章发表在他的博客上。